【正文】 部分證券公司的自營(yíng)都較好地控制了風(fēng)險(xiǎn)。 投資自營(yíng)業(yè)務(wù)主要法規(guī)制度 資料來(lái)源：廣發(fā)證券搜集整理 發(fā)布時(shí)間 法規(guī)名稱 頒布部門 1996年 10月 23日 《 證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)證券自營(yíng)業(yè)務(wù)管理辦法 》 證監(jiān)會(huì) 2022年 11月 3日 《 對(duì)證券公司自營(yíng)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)賬戶和投資行為 加強(qiáng)監(jiān)管的職責(zé)分工方案 》 證監(jiān)會(huì) 2022年 11月 11日 《 證券公司證券自營(yíng)業(yè)務(wù)指引 》 證監(jiān)會(huì) 2022年 7月 20日 《 證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法 》 證監(jiān)會(huì) 2022年 4月 23日 《 證券公司監(jiān)督管理?xiàng)l例 》 國(guó)務(wù)院 自營(yíng)投資業(yè)務(wù)現(xiàn)狀 ——投資標(biāo)的變遷 三 、國(guó)內(nèi)證券公司業(yè)務(wù)模塊分析（自營(yíng)投資業(yè)務(wù)） 一直以來(lái)，證券公司自營(yíng)業(yè)務(wù)的投資標(biāo)的以股票為主，其次是債券（包括國(guó)債、企業(yè)債、轉(zhuǎn)債、公司債、金融債等）、基金（包括股票型、貨幣市場(chǎng)基金等），權(quán)證（認(rèn)購(gòu)權(quán)證、認(rèn)沽權(quán)證等），一度曾推出國(guó)債期貨（ 1994～1995年），后來(lái)因?yàn)?995年的 327國(guó)債事件，關(guān)停了國(guó)債期貨投資市場(chǎng)。早期曾發(fā)行認(rèn)股權(quán)證，后來(lái)一度停止。2022年股改后又重新推出。在股票、基金、債券、權(quán)證和各類票據(jù)等品種上。 資料來(lái)源： WIND 2022年 2022年 證券公司自營(yíng)資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu) 注： 2022年上半年數(shù)據(jù)為已公布中報(bào)的 55家券商的數(shù)據(jù)，上市券商和部分其它券商的數(shù)據(jù)未公布 自營(yíng)投資業(yè)務(wù)現(xiàn)狀 ——排名前列證券公司 三 、國(guó)內(nèi)證券公司業(yè)務(wù)模塊分析（自營(yíng)投資業(yè)務(wù)） 我們選取了歷年以來(lái)，投資業(yè)務(wù)收入一貫比較領(lǐng)先的部分券商做比較，可發(fā)現(xiàn)，除 2022年以外，各公司投資業(yè)務(wù)收入均呈現(xiàn)明顯增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，中信證券、國(guó)泰君安證券、廣發(fā)證券、國(guó)信證券等一直穩(wěn)居各公司投資業(yè)務(wù)收入前列。 資料來(lái)源： WIND 自營(yíng)投資業(yè)務(wù)排名前列的規(guī)模券商（ 20222022） （單位：百萬(wàn)元） 自營(yíng)投資業(yè)務(wù)現(xiàn)狀 ——集中度較高 三 、國(guó)內(nèi)證券公司業(yè)務(wù)模塊分析（自營(yíng)投資業(yè)務(wù)） 選取 12家規(guī)模以上券商與全行業(yè)的投資業(yè)務(wù)進(jìn)行比較，可發(fā)現(xiàn)，這十二家大型券商在全行業(yè)的投資業(yè)務(wù)收入中所占的比重一直穩(wěn)定在 50％以上，其中 2022年一度達(dá)到 ％，估計(jì)原因是其余券商的虧損比例較大，造成行業(yè)整體的投資回報(bào)較低。目前，監(jiān)管部門通過(guò)分類監(jiān)管，已將優(yōu)質(zhì)券商與一般券商的距離拉大，規(guī)模以上券商無(wú)論是總體營(yíng)業(yè)收入還是投資業(yè)務(wù)收入所占的比重目前都接近或超過(guò)一半。證券會(huì)通過(guò)分類扶持優(yōu)勢(shì)券商發(fā)展的政策初顯成效。 資料來(lái)源： WIND 部分規(guī)模以上券商自營(yíng)業(yè)務(wù)收入在全行業(yè)中所占的比重 （單位：百萬(wàn)元） 自營(yíng)投資業(yè)務(wù)現(xiàn)狀 ——收入占比波動(dòng)較大 三 、國(guó)內(nèi)證券公司業(yè)務(wù)模塊分析（自營(yíng)投資業(yè)務(wù)） 受二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)影響，證券公司自營(yíng)收入占比也波動(dòng)較大。 2022年以來(lái)，各券商自營(yíng)投資業(yè)務(wù)收入在營(yíng)業(yè)收入中所占的比重大概是 20～ 25％左右，不同券商之間差異較大，其中 2022年因?yàn)槭袌?chǎng)大幅下跌，投資業(yè)務(wù)大幅虧損，相應(yīng)投資貢獻(xiàn)在公司業(yè)務(wù)收入中所占的比重僅為％，到 2022年，投資業(yè)務(wù)所占比重有所恢復(fù)。 資料來(lái)源： WIND 證券公司自營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比及其波動(dòng)情況 （單位：百萬(wàn)元） 注： 嚴(yán)格來(lái)講投資收益還包括股權(quán)投資等，因數(shù)據(jù)無(wú)法采集，在此以該數(shù)據(jù)近似處理； 2022報(bào)表是采用舊準(zhǔn)則，投資收益與自營(yíng)差價(jià)收入； 2022年上半年（ 55），上市券商和部分其它券商的數(shù)據(jù)未公布，上市券商采用的是一季報(bào)數(shù)據(jù)。 自營(yíng)投資業(yè)務(wù) ——上市證券公司表現(xiàn) 三 、國(guó)內(nèi)證券公司業(yè)務(wù)模塊分析（自營(yíng)投資業(yè)務(wù)） 受累于股票市場(chǎng)大幅下跌，上市證券公司 08 年大幅降低了股票投資的規(guī)模并相應(yīng)提高了固定收益類投資的規(guī)模， 08 年 8 家上市證券公司自營(yíng)業(yè)務(wù)收入僅為 億元，同比下降%，但除太平洋證券外，其他上市證券公司自營(yíng)業(yè)務(wù) 08 年均保持盈利。盡管09 年第 1 季度股票市場(chǎng)上漲 30%， 8 家上市證券公司自營(yíng)業(yè)務(wù)收入僅為 億元，環(huán)比基本持平，這主要是由于多數(shù)上市證券公司在投資策略上較為保守，股票投資規(guī)模未出現(xiàn)大幅上升。鑒于證券公司可望在未來(lái)加倉(cāng)以及對(duì)股票市場(chǎng)將繼續(xù)上漲的樂(lè)觀預(yù)期，證券公司 2022年度度自營(yíng)業(yè)務(wù)保持大幅增長(zhǎng)的可能性大大提高。 資料來(lái)源： WIND，中金研究報(bào)告 上市證券公司 2022 年及 2022 年第 1 季度自營(yíng)業(yè)務(wù)表現(xiàn) 自營(yíng)投資業(yè)務(wù) ——與國(guó)外投行相比 三 、國(guó)內(nèi)證券公司業(yè)務(wù)模塊分析（自營(yíng)投資業(yè)務(wù)） 國(guó)內(nèi)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占收入的六成以上，自營(yíng)投資業(yè)務(wù)的收入雖然多數(shù)年份保持在 20％以上，但是隨市場(chǎng)行情變化波動(dòng)幅度較大，不同規(guī)模的券商之間差距巨大。與之相比的是國(guó)外證券行業(yè)的自營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比則相對(duì)比較穩(wěn)定，十年來(lái)加拿大證券業(yè)交易差價(jià)收入在券商收入構(gòu)成比例變化不大，保持在 10％ ~15％之間。 資料來(lái)源： WIND，中金研究報(bào)告 2022 年 2022 年國(guó)內(nèi)證券業(yè)收入結(jié)構(gòu)情況 業(yè)務(wù) 國(guó)外投行 我國(guó)券商 主要 投資業(yè)務(wù) 獲取穩(wěn)定的做市差價(jià)收入 運(yùn)用賣空、金融衍生產(chǎn)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn) 直接投資增加收益來(lái)源 在市場(chǎng)走強(qiáng)時(shí)才能盈利 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具、套利工具 其他 投資業(yè)務(wù) 直接投資 衍生市場(chǎng)業(yè)務(wù) 直接投資剛開始 衍生市場(chǎng)業(yè)務(wù)處于半停滯狀態(tài) 融資渠道 多元化資金來(lái)源 市場(chǎng)化程度高 渠道單一，長(zhǎng)期資金更為缺 乏 ,審批嚴(yán)格 我國(guó)券商與美國(guó)投行的自營(yíng)投資業(yè)務(wù)比較 199 2022年加拿大證券業(yè)收入結(jié)構(gòu) 自營(yíng)投資業(yè)務(wù)未來(lái)趨勢(shì) ——收益增長(zhǎng)可期 三 、國(guó)內(nèi)證券公司業(yè)務(wù)模塊分析（自營(yíng)投資業(yè)務(wù)） 隨著股權(quán)分置改革的完成，中國(guó)上市公司的質(zhì)量大幅提升，作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)晴雨表的功能開始顯現(xiàn)，作為證券市場(chǎng)最直接的參與者，證券公司的投資自營(yíng)業(yè)務(wù)有望分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的成果，并伴隨中國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展而獲得非常良好的收益。 資料來(lái)源：中金研究報(bào)告 上市證券公司 2022 年自營(yíng)業(yè)務(wù)投資收益率敏感性分析 自營(yíng)投資業(yè)務(wù)未來(lái)趨勢(shì) ——投資品種多樣化 三 、國(guó)內(nèi)證券公司業(yè)務(wù)模塊分析（自營(yíng)投資業(yè)務(wù)） 隨著交易、監(jiān)管制度的逐步完善， 國(guó)內(nèi)創(chuàng)新金融產(chǎn)品的逐步推出，以及投資者的日趨成熟，投資業(yè)務(wù)會(huì)逐漸向衍生品化、定量化趨勢(shì)發(fā)展。特別地，在債券業(yè)務(wù)方面也應(yīng)從目前的在交易所和銀行間兩個(gè)市場(chǎng)分割交易，逐步建立面向所有金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)法人和個(gè)人投資者的，以場(chǎng)外債券市場(chǎng)為主，交易所債券市場(chǎng)為補(bǔ)充的全國(guó)統(tǒng)一的債券市場(chǎng)。近幾年來(lái)，金融衍生品在國(guó)際市場(chǎng)獲得了迅猛發(fā)展。 資料來(lái)源：國(guó)際清算銀行 項(xiàng)目 1998年末 1999年末 2022 年末 2022 年末 2022 年末 2022 年末 2022 年末 2022 年末 場(chǎng)外交易市場(chǎng) 80309 88202 95200 111178 141665 197167 251499 284819 場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng) 8355 8308 8360 9679 10368 13753 18904 21619 總額 88664 96510 103560 120857 152033 210920 270403 306438 全球金融衍生品市平倉(cāng)合約名義金額 單位 :十億美元 四、國(guó)內(nèi)證券公司發(fā)展趨勢(shì) 證券公司業(yè)務(wù)戰(zhàn)略：專業(yè)化 /全能化選擇 四、國(guó)內(nèi)證券公司發(fā)展趨勢(shì) 縱觀全球金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)范圍，各種金融機(jī)構(gòu)有相互融合的趨勢(shì)，二證券公司也存在著全能化的的發(fā)展方向?？傮w而言，全能化趨勢(shì)體現(xiàn)了金融市場(chǎng)內(nèi)部互相溝通的內(nèi)在要求，有利于包括投資銀行在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)更好地發(fā)揮作用，提高整個(gè)金融市場(chǎng)配置資源的效率。 證券公司業(yè)務(wù)將由同質(zhì)化走向差異化 四、國(guó)內(nèi)證券公司發(fā)展趨勢(shì) 證券公司收入結(jié)構(gòu)將逐步多元化，形成各自優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)快速發(fā)展，實(shí)現(xiàn)差異化發(fā)展 。 我國(guó)目前證券行業(yè)業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)與美國(guó) 70 年代初期相似。未來(lái)隨著多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展，創(chuàng)新金融產(chǎn)品的不斷涌現(xiàn)，國(guó)內(nèi)券商的收入結(jié)構(gòu)也將日益均衡，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入、自營(yíng)證券差價(jià)收入和投資銀行收入占總營(yíng)業(yè)收入的比例逐漸從 80% 以上下降到50%左右。 49%15%13%23%傭金 交易活動(dòng) 承銷收入 其他9%23%17%51%傭金 交易活動(dòng) 承銷收入 其他19701973平均收入結(jié)構(gòu) 19901993平均收入結(jié)構(gòu) 2022年收入結(jié)構(gòu) 2020年收入結(jié)構(gòu)預(yù)測(cè) 25%15%10%50%經(jīng)紀(jì) 自營(yíng) 投行 其他67%15%5%13%經(jīng)紀(jì) 自營(yíng) 投行 其他美國(guó)證券行業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)前后收入結(jié)構(gòu)變化 中國(guó)證券公司產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)前后收入結(jié)構(gòu)可能變化示意圖 資料來(lái)源：廣發(fā)證券搜集整理 業(yè)務(wù)重心回歸證券公司中介本源 四、國(guó)內(nèi)證券公司發(fā)展趨勢(shì) 買方業(yè)務(wù)膨脹 交易驅(qū)動(dòng)型模式 回歸業(yè)務(wù)中介本源 綜合治理之前，由于法律法規(guī)上的缺失，加上監(jiān)管上存在一些漏洞，券商各種違規(guī)行為層出不窮，不當(dāng)買方業(yè)務(wù)不斷膨脹，在風(fēng)險(xiǎn)積累到一定程度時(shí)，大量證券公司不斷出現(xiàn)危機(jī)，一些曾經(jīng)的國(guó)字號(hào)大券商南方證券和華夏證券也陷入破產(chǎn)境地。 目前國(guó)內(nèi)證券公司存在以交易驅(qū)動(dòng)型業(yè)務(wù)為主的業(yè)務(wù)模式，此類模式在金融海嘯的沖擊下容易受到直接負(fù)面沖擊，造成了證券公司業(yè)績(jī)波動(dòng)較大的局面， 不利于證券公司的長(zhǎng)期成長(zhǎng)。 未來(lái)證券公司的業(yè)務(wù)重心應(yīng)回歸到中介的本源上來(lái)：一是可以在傭金費(fèi)率和營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)上開展競(jìng)爭(zhēng)獲取經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)地位，二是開展各類證券公司資產(chǎn)管業(yè)務(wù)，增加業(yè)務(wù)比重。 證券公司業(yè)務(wù)重心應(yīng)回歸中介本源 從證券公司的本質(zhì)上來(lái)講，證券公司業(yè)務(wù)重心應(yīng)回歸到中介的本源上來(lái)，歷史經(jīng)驗(yàn)表明，證券公司的買方業(yè)務(wù)過(guò)度膨脹和以交易驅(qū)動(dòng)型為主的運(yùn)營(yíng)模式都是不可取的。 不斷豐富證券公司產(chǎn)品線 四、國(guó)內(nèi)證券公司發(fā)展趨勢(shì) 美國(guó)證券行業(yè)收入結(jié)構(gòu) 高盛目前業(yè)務(wù)品種 與國(guó)外投行以及證券業(yè)相比，國(guó)內(nèi)證券公司在業(yè)務(wù)品種上較為單一，只能提供傳統(tǒng)的幾項(xiàng)產(chǎn)品和服務(wù)，在業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)上與美國(guó)證券業(yè)相比也顯得來(lái)源較少，未來(lái)在國(guó)內(nèi)證券公司的發(fā)展中將會(huì)出現(xiàn)越來(lái)越多的產(chǎn)品和服務(wù)，收入構(gòu)成也將更加多元化。 資料來(lái)源：高盛網(wǎng)站， NASD NYSE 單位：十億美元 四、國(guó)內(nèi)證券公司發(fā)展趨勢(shì) 單以傳統(tǒng)業(yè)務(wù)難以使證券行業(yè)未來(lái)保持快速增長(zhǎng)，創(chuàng)新業(yè)務(wù)被寄予厚望，從目前實(shí)際情況來(lái)看。融資融券、股指期貨等較為現(xiàn)實(shí)的創(chuàng)新業(yè)務(wù)短期內(nèi)對(duì)證券行業(yè)的收入貢獻(xiàn)十分有限，在短期內(nèi)難以成為證券行業(yè)主要增長(zhǎng)點(diǎn)。對(duì)比美國(guó)證券行業(yè)的創(chuàng)新業(yè)務(wù)，從長(zhǎng)期來(lái)看，創(chuàng)新業(yè)務(wù)將增速超過(guò)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，豐富證券行業(yè)收入來(lái)源，優(yōu)化證券公司盈利模式，提升證券公司的盈利能力和競(jìng)爭(zhēng)力。 創(chuàng)新業(yè)務(wù)將成為證券公司的重要利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn) 美國(guó)證券行業(yè)：創(chuàng)新業(yè)務(wù)增速快于傳統(tǒng)業(yè)務(wù) 數(shù)據(jù)來(lái)源： WIND 0204060801001201996 1997 1998 1999 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022傭金 交易 承銷 利息 基金銷售 管理費(fèi) 其他適度提高杠桿化將有效提升國(guó)內(nèi)證券公司盈利能力 四、國(guó)內(nèi)證券公司發(fā)展趨勢(shì) 國(guó)際經(jīng)驗(yàn)顯示，杠桿率與證券公司盈利能力正相關(guān)。美國(guó)大型證券公司的杠桿率大幅高于日韓證券公司的杠桿率，美國(guó)大型證券公司也獲得了更高的凈資產(chǎn)收益率。國(guó)內(nèi)證券公司以 2倍不到的杠桿率遠(yuǎn)低于美國(guó)和日本，甚至與韓國(guó)也存在較大的差距。債券融資渠道不暢、抵押融資手段少是國(guó)內(nèi)證券公司杠桿率處于國(guó)際最低短的主要原因。雖然高杠桿率將增加證券公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，但 10倍以下的杠桿率有著較高的安全邊際，杠桿率的提升將有效提升國(guó)內(nèi)證券公司盈利能力。 國(guó)內(nèi)外證券公司杠桿率對(duì)比 國(guó)內(nèi)外證券公司凈資產(chǎn)收益率對(duì)比 資料來(lái)源：中金研究報(bào)告 謝謝！