【正文】 雖然在2009年資本大規(guī)模流出中國(guó)不太值得擔(dān)心，但在國(guó)際環(huán)境虛弱和情況未穩(wěn)的背景下，國(guó)外資本大規(guī)模流入中國(guó)在短期內(nèi)也不太可能。至于遠(yuǎn)期來(lái)看，由于人民幣的貶值趨勢(shì)，中國(guó)資產(chǎn)價(jià)格的趨勢(shì)，相當(dāng)令人擔(dān)心。2009年房地產(chǎn)市場(chǎng)形勢(shì)判斷國(guó)內(nèi)商品房市場(chǎng)的調(diào)整實(shí)際上從2007年底就已開(kāi)始，商品房銷(xiāo)售面積和銷(xiāo)售金額的增速出現(xiàn)放緩，到2008年更出現(xiàn)同比負(fù)增長(zhǎng)，商品房?jī)r(jià)格也開(kāi)始出現(xiàn)下調(diào)，這就是“拐點(diǎn)”的開(kāi)始。而房地產(chǎn)投資則頑強(qiáng)地保持增長(zhǎng)，直到2008年年中才開(kāi)始放緩。2008年的轉(zhuǎn)折主要是國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)自身的調(diào)整，而全球大環(huán)境的震蕩使得這一輪調(diào)整更為慘烈。 圖：全國(guó)房地產(chǎn)累計(jì)固定資產(chǎn)總額同比增速 　圖：商品房銷(xiāo)售面積、銷(xiāo)售金額在2008年同比出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)在新的一年，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)的走勢(shì)將會(huì)如何？ 　　　表：主要城市商品住宅 2008年庫(kù)存及 2009年新增供應(yīng)吸納周期預(yù)測(cè)首先，房地產(chǎn)市場(chǎng)也面臨著巨大的庫(kù)存消化問(wèn)題。數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)10個(gè)主要城市商品住宅2008年庫(kù)存的吸納周期預(yù)測(cè)，其加權(quán)平均的吸納周期在17－21個(gè)月之間?？紤]到2009年的新增供應(yīng)，其加權(quán)平均的吸納周期為34－40個(gè)月，在最樂(lè)觀的預(yù)期下，假設(shè)銷(xiāo)售量全國(guó)整體反彈50%，其加權(quán)平均的吸納周期也為23－27個(gè)月?？紤]到土地供應(yīng)的減少，以及維持一定庫(kù)存的合理性，加之由于大量的經(jīng)濟(jì)刺激措施落實(shí)，尤其是降息措施的刺激，資產(chǎn)交易活動(dòng)會(huì)增加，致使不動(dòng)產(chǎn)將受益。我們判斷，中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)在2009年可能會(huì)開(kāi)始活躍。但國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)整體走出低迷，初步結(jié)束調(diào)整期，應(yīng)該是在2010年。其次，從利率周期與房地產(chǎn)周期的相關(guān)性來(lái)看，房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)整也要到2010年之后。從上世紀(jì)70年代以來(lái)全球發(fā)生的三次半地產(chǎn)周期來(lái)看，房地產(chǎn)指數(shù)與利率水平高度相關(guān)，在利率下降的初期和中期不會(huì)改變房?jī)r(jià)下跌的格局。自利率高點(diǎn)往往要下降3－5年，實(shí)際房?jī)r(jià)才會(huì)上漲。名義利率要下降11個(gè)季度，實(shí)際房?jī)r(jià)才會(huì)上漲，考慮到未來(lái)通脹水平可能低一些，名義房?jī)r(jià)可能至少要調(diào)整8個(gè)季度，也就是說(shuō)，行業(yè)調(diào)整要到2010年底前后才會(huì)發(fā)生。第三，國(guó)內(nèi)政策對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格仍將形成一定壓力。國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)受政策影響很大。當(dāng)前政府對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的態(tài)度可以歸納為：房地產(chǎn)市場(chǎng)是對(duì)經(jīng)濟(jì)高度相關(guān)的重要市場(chǎng)，政府也會(huì)出臺(tái)政策支持，但房?jī)r(jià)必須下調(diào)。房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷對(duì)地方政府的影響更大一些，因?yàn)楦叻績(jī)r(jià)、高地價(jià)直接關(guān)系到地方政府的土地財(cái)政。因此，地方政府不會(huì)對(duì)房地產(chǎn)商過(guò)分“打板子”，并會(huì)出臺(tái)一系列政策加以支持，如可能放松包括二套房政策和二手房交易政策；放松針對(duì)房地產(chǎn)商的調(diào)控政策；一些地方政府會(huì)出臺(tái)力度較大的鼓勵(lì)購(gòu)房的政策，如購(gòu)房退個(gè)人所得稅，購(gòu)房入戶(hù)。這些政策雖有利于增加購(gòu)房需求，但不會(huì)改變行業(yè)調(diào)整的整體格局。更值得注意的是，中央部門(mén)已開(kāi)始對(duì)地方越權(quán)出臺(tái)的以財(cái)稅支持房地產(chǎn)市場(chǎng)的政策進(jìn)行約束，近期，北京、上海、重慶、南京、深圳等多個(gè)城市的主要官員紛紛表態(tài)，抨擊房?jī)r(jià)過(guò)高，聲明不會(huì)救市。因此，房地產(chǎn)市場(chǎng)的政策博弈在2009年還會(huì)相當(dāng)微妙。第四，資金鏈緊張狀況不會(huì)顯著緩解，行業(yè)內(nèi)項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓數(shù)量將會(huì)增多，行業(yè)整合加劇。對(duì)大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，2009年的融資難度沒(méi)有明顯減少，本就緊繃的資金鏈甚至可能在2009年出現(xiàn)斷裂，終將會(huì)有一部分房企扛不住而最終倒下。由此衍生的就是由于房產(chǎn)商資金狀況短期內(nèi)難以改觀，將引發(fā)降價(jià)來(lái)激發(fā)需求，因此2009年中國(guó)房?jī)r(jià)可能還將繼續(xù)下跌，也就是說(shuō)這一下行空間還要繼續(xù)延伸。在土地市場(chǎng)，開(kāi)發(fā)商對(duì)于拿地缺乏興趣，土地流拍將成為普遍現(xiàn)象，地價(jià)將伴隨房?jī)r(jià)下行同樣走低。絕大多數(shù)企業(yè)可能要通過(guò)自救來(lái)延緩“喘息”時(shí)間，房企裁員將在今年達(dá)到高潮，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)在2009年進(jìn)入了一個(gè)人力資源的調(diào)整期。第五，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)的供需形勢(shì)對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格存在壓力。需求不足是2009年國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)遇到的最大問(wèn)題，這也是房地產(chǎn)行業(yè)復(fù)蘇的首要障礙。有一種看法認(rèn)為，央行不斷降息，向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，這會(huì)很快刺激房地產(chǎn)的消費(fèi)需求和投資需求。但這種看法顯然過(guò)于樂(lè)觀。在經(jīng)濟(jì)下滑、失業(yè)增多、收入增長(zhǎng)預(yù)期下降的情況下，長(zhǎng)期的購(gòu)房需求在短期內(nèi)難以?xún)冬F(xiàn)。消費(fèi)需求不起來(lái)，投資的恢復(fù)更談不上。另外，從供應(yīng)來(lái)看，國(guó)內(nèi)保障性住房政策對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)將會(huì)形成重大沖擊。住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部已宣布，未來(lái)3年計(jì)劃在全國(guó)投資9000億元用于保障性住房。這一規(guī)模大約是3年提供700萬(wàn)套保障房。如果這一投資計(jì)劃能切實(shí)執(zhí)行，那么房地產(chǎn)市場(chǎng)的格局將發(fā)生重大變化——未來(lái)幾年，近千萬(wàn)戶(hù)家庭的住宅問(wèn)題將通過(guò)保障房來(lái)解決，相當(dāng)部分的購(gòu)房人將被保障房分流，商品房自然會(huì)受到冷遇。所以未來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展方向，實(shí)際上某種程度上受制于保障房政策的落實(shí)情況。在2009年，房地產(chǎn)企業(yè)的戰(zhàn)略調(diào)整應(yīng)該是較為顯著的。原本在行業(yè)景氣時(shí)制訂的幾年規(guī)劃，長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略可能已不適應(yīng)調(diào)整期的運(yùn)作。以大公司為首的房地產(chǎn)企業(yè)為了加強(qiáng)成本管理，適應(yīng)市場(chǎng)的調(diào)整，調(diào)整公司的戰(zhàn)略發(fā)展方向是必然的。2009年中國(guó)企業(yè)“走出去”的危與機(jī)在全球金融海嘯持續(xù)動(dòng)蕩至今還沒(méi)有見(jiàn)底的情況下，關(guān)于中國(guó)資本海外抄底的各類(lèi)意見(jiàn)眾說(shuō)紛紜。近日，有媒體援引中投公司副總經(jīng)理張弘力的言論表示，面對(duì)全球金融動(dòng)蕩以及世界經(jīng)濟(jì)步入衰退，中投公司已經(jīng)及時(shí)放緩了投資步伐。他說(shuō)：“從去年9月份起，中投就已經(jīng)調(diào)整了年初安排的投資計(jì)劃，目前則是現(xiàn)金為王，盡可能地不投了?！敝型洞饲暗耐顿Y業(yè)績(jī)很不理想，不管是投資黑石集團(tuán)，還是注資摩根士丹利，都經(jīng)受了巨幅的虧損。中投董事長(zhǎng)樓繼偉2008年12月初在香港表示，公司董事目前不敢投資發(fā)達(dá)國(guó)家金融機(jī)構(gòu)，因?yàn)椤拔覀儾磺宄麄冊(cè)庥隽耸裁磫?wèn)題”。“現(xiàn)金為王”似乎已成為當(dāng)前資本市場(chǎng)認(rèn)同的真理，但任何達(dá)成市場(chǎng)共識(shí)的意見(jiàn)往往都是錯(cuò)誤的。中投公司的看法反映出中國(guó)的主權(quán)財(cái)富基金在對(duì)外投資上完全踏錯(cuò)了節(jié)奏——在應(yīng)該拿著現(xiàn)金的時(shí)候，把錢(qián)投了出去；在遭遇虧損之后，即使市場(chǎng)變得極富投資價(jià)值，卻變得畏首畏尾。不僅是中投公司變得觀望，國(guó)資委最近也在叫停央企的各類(lèi)投資并購(gòu)活動(dòng)。不過(guò)，企業(yè)層面的對(duì)外擴(kuò)張欲望卻很積極。自金融海嘯以來(lái)，神華能源、鞍鋼、首鋼、武鋼等等，紛紛在海外逆勢(shì)擴(kuò)張，同時(shí)一些銀行的配套資金都很到位。表：中國(guó)資源能源類(lèi)企業(yè)海外收購(gòu)一覽時(shí)間收購(gòu)者被收購(gòu)對(duì)象收購(gòu)內(nèi)容交易金額行業(yè)武鋼集團(tuán)澳大利亞CXM公司將按各50%股份的比例組建合資公司開(kāi)采澳南中部鐵礦石（約合8億人民幣）金屬和礦業(yè)首鋼集團(tuán)澳大利亞吉布森林山鐵礦公司（Mount Gibson Iron Ltd）首鋼通過(guò)旗下亞太資源有限公司，%的股份金屬和礦業(yè)鞍鋼集團(tuán)澳大利亞金達(dá)必金屬公司（Gindabie Metals Ltd）%股份金屬和礦業(yè)神華能源澳大利亞沃特馬克勘探區(qū)的探礦許可探礦許可（）金屬和礦業(yè)中海石油挪威Awilco Offshore ASA全面收購(gòu)127億挪威克朗（）石油華凌管線澳大利亞金西資源有限公司%股份2664萬(wàn)澳元金屬和礦業(yè)中國(guó)冶金蘭博特角礦業(yè)公司（Cape Lambert Iron Ore project）位于西澳皮爾巴拉（Pibaa）地區(qū)的鐵礦項(xiàng)目4億澳元金屬和礦業(yè)中金嶺南與印尼安塔公司澳大利亞先驅(qū)資源公司100%股份金屬和礦業(yè)首鋼控股澳大利亞Prosperity資源有限公司（Prosperity Resources Limited）%股份4500萬(wàn)澳元金屬和礦業(yè)西部礦業(yè)澳大利亞FerrAus公司10%股份1550萬(wàn)澳元金屬和礦業(yè)中國(guó)中鋼中西部公司（Midwest　 Corporation）一次敵意收購(gòu)，%股份金屬和礦業(yè)資料來(lái)源：財(cái)經(jīng)年刊《2009：預(yù)測(cè)與戰(zhàn)略》，以及安邦整理 圖：國(guó)際油價(jià)從2008年7月創(chuàng)出最高價(jià)以來(lái)持續(xù)大幅下跌當(dāng)全球商品和資源價(jià)格大跌之后，中國(guó)資本的投資戰(zhàn)略和方向應(yīng)該確定無(wú)疑。中投以及其他中國(guó)資本目前最需要的不是戰(zhàn)略性的預(yù)測(cè)，而是一些切實(shí)可行的投資策略。從全世界范圍來(lái)看，目前中國(guó)手中掌握的現(xiàn)金資源最多，同時(shí)中國(guó)也極度缺乏大宗商品，如能源、鐵礦石、各類(lèi)有色金屬等等，因此中國(guó)應(yīng)該用自己富余的資產(chǎn)去交換自己稀缺的資產(chǎn)及其公司。雖然難以預(yù)測(cè)未來(lái)資源價(jià)格是否繼續(xù)下跌，但資源價(jià)格是不是便宜，這樣的判斷完全可以確定。如果買(mǎi)完之后價(jià)格繼續(xù)下跌怎么辦？答案很簡(jiǎn)單，那就繼續(xù)買(mǎi)入。不過(guò)，這一建議不適用于國(guó)外的金融公司，事實(shí)上許多金融巨頭目前還有大量不良資產(chǎn)需要減記，幾乎沒(méi)人能弄明白它們到底值多少錢(qián)。反思中投公司過(guò)去兩年的投資失誤，我們應(yīng)該看到，中國(guó)在過(guò)去對(duì)于西方金融巨頭（尤其是西方投資銀行）存在過(guò)度的粉飾和崇拜，過(guò)分信任它們的能力和實(shí)力，在金融改革中過(guò)分倚重它們，同時(shí)也過(guò)多地向它們讓度了利益。一場(chǎng)金融危機(jī)之后，才發(fā)現(xiàn)它們什么都不是。在資本市場(chǎng)和基礎(chǔ)商品市場(chǎng)低迷的現(xiàn)在，應(yīng)該意識(shí)到，中國(guó)目前面臨投資戰(zhàn)略性資源的良機(jī)，這關(guān)系到未來(lái)中國(guó)數(shù)年甚至十幾年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的資源基礎(chǔ)。中國(guó)的銀行應(yīng)該支持中國(guó)企業(yè)盡快走出去收購(gòu)中國(guó)急需的資源，切不能因?yàn)闀簳r(shí)的虧損而停止步伐。兩千多年前，司馬遷在《史記貨殖列傳》中曾說(shuō)過(guò)：“旱則資舟，水則資車(chē)，物之理也。貴上極則反賤，賤下極則反貴。貴出如糞土，賤取如珠玉?！崩献孀诘慕?jīng)濟(jì)學(xué)思想和哲學(xué)思想，在2009年的今天同樣有效。對(duì)于這種形勢(shì)，相信中國(guó)企業(yè)都會(huì)看到，如果它們的決策不受行政干預(yù)，那么今年來(lái)自中國(guó)企業(yè)的海外投資必定會(huì)大幅超過(guò)去年。研究報(bào)告團(tuán)隊(duì)策略分析師：陳　功高級(jí)分析師：賀　軍分析師：張巍柏、徐　斌、李明旭、程　默、端宏斌、蘇　晶電話：01059001350電郵：hejun@聲明：本報(bào)告版權(quán)由安邦咨詢(xún)公司（Anbound 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