【正文】 +ε 模型 2： v=c+βld+ε 模型 3： v=c+βbd+ε （ 2）股權(quán)結(jié)構(gòu)模型的構(gòu)建 模型 4： v=c+βst+ε 其中， c 為常數(shù)項(xiàng)， β為回歸系數(shù)， ε為誤差項(xiàng) 回歸分析結(jié)果 （ 1）資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性 表 資產(chǎn)負(fù)債率回歸分析結(jié)果 類(lèi)別 企業(yè)名稱 股票代碼 β值 T 值 節(jié)能 方大 A 000055 核能 中核科技 000777 乙醇 中糧生化 000930 氫能 包鋼稀土 600111 太陽(yáng)能 光電股份 600184 地?zé)崮? 京能熱電 600578 風(fēng)力發(fā)電 東方電氣 600875 上述分析結(jié)果中，有 6 家企業(yè)通過(guò)了 t 檢驗(yàn)，在 6 家企業(yè)中有 5 家企業(yè) β值為負(fù)，顯示出企業(yè)資產(chǎn) 負(fù)債 率與企業(yè)價(jià)值負(fù)相關(guān)，即原假設(shè)不成立。分析如下： 一般情況下企業(yè) 能夠 通過(guò) 負(fù)債的節(jié)稅效益及財(cái)務(wù)杠桿作用提高利潤(rùn)進(jìn)而提升企業(yè)價(jià)值， 但是 此處應(yīng)結(jié)合新能源企業(yè)的特點(diǎn)具體分析。新能源屬于技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)， 需要不斷進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新以提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，企業(yè)高風(fēng)險(xiǎn)高投入特點(diǎn)突出。 負(fù)債過(guò)多會(huì) 增加 企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)法向投資者傳遞 企業(yè)良性發(fā)展的信號(hào)， 甚至?xí)?降低投資者對(duì)企業(yè)的預(yù)期，不利于資金的籌集。 21 （ 2）長(zhǎng)期負(fù)債率與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性 表 長(zhǎng)期負(fù)債率回歸分析結(jié)果 類(lèi)別 企業(yè)名稱 股票代碼 β值 T 值 節(jié)能 方大集團(tuán) 000055 核能 中核科技 000777 0. 13 乙醇 中糧生化 000930 氫能 包鋼稀土 600111 太陽(yáng)能 光電股份 600184 地?zé)崮? 京能熱電 600578 風(fēng)力發(fā)電 東方電氣 600875 上表中，方大集團(tuán)與東方電氣連續(xù)數(shù)年的長(zhǎng)期借款為零，無(wú)法進(jìn)行回歸分析；在剩下 5 家企業(yè)中， β值為 負(fù) ， 與原假設(shè) 相符 ， 長(zhǎng)期負(fù)債率與企業(yè) 價(jià)值 負(fù) 相關(guān)。 分析如下：長(zhǎng)期負(fù)債利率較高，還款時(shí)間較長(zhǎng)，相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)較高，在激勵(lì)企業(yè)合理運(yùn)用資金方面作用較小。對(duì)于 新能源企業(yè) 來(lái)說(shuō)，其經(jīng)營(yíng)狀況易受相關(guān)政策影響，需要及時(shí) 依據(jù)政策 靈活調(diào)整 投資方向；另外，新能源企業(yè)自身風(fēng)險(xiǎn)較高，將長(zhǎng)期負(fù)債投入到長(zhǎng)期研究中會(huì)使企業(yè)遭受更大的不確定性，增加企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。因此，企業(yè)不能過(guò)度依賴于負(fù)債融資，在負(fù)債融資中應(yīng)適當(dāng)減小長(zhǎng)期負(fù)債的比例。 （ 3） 銀行借款與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系 表 銀行借款回歸分析結(jié)果 類(lèi)別 企業(yè)名稱 股票代碼 β值 T 值 節(jié)能 方大集團(tuán) 000055 核能 中核科技 000777 0. 03 乙醇 中糧生化 000930 氫能 包鋼稀土 600111 太陽(yáng)能 光電股份 600184 地?zé)崮? 京能熱電 600578 風(fēng)力發(fā)電 東方電氣 600875 22 上表分析結(jié)果中，包鋼稀土未通過(guò) t 檢驗(yàn)，剩余 6 家企業(yè)中， 4 家企業(yè) β值為正， 2家企業(yè) β值為負(fù)，因此，銀行借款與企業(yè)價(jià)值正相關(guān)，原假設(shè)成立。新能源企業(yè)可用融資渠道較窄，資本 市場(chǎng)上市融資通常需要滿足較為嚴(yán)格的條件，通過(guò)發(fā)行股票債券等籌集資金通常較為困難。銀行借款便成為企業(yè)籌集資金的重要渠道，加之近年來(lái)受?chē)?guó)家政策影響，新能源企業(yè)通過(guò)銀行借款籌集資金變得相對(duì)容易 。另外，通常銀行在貸出資金前會(huì)對(duì)企業(yè) 經(jīng)營(yíng)狀況及資信水平進(jìn)行詳細(xì)調(diào)查了解，在貸款審批后也會(huì)定期或不定期對(duì)企業(yè)資金使用情況及企業(yè)實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行了解，以維護(hù)信貸安全，避免遭受道德風(fēng)險(xiǎn)。銀行這一行為無(wú)形間促進(jìn)了企業(yè)的治理，對(duì)提升企業(yè)價(jià)值具有一定作用。 股權(quán)結(jié)構(gòu)分析 表 國(guó)有股回歸分析結(jié)果 類(lèi)別 企業(yè)名稱 股票 代碼 β值 T 值 節(jié)能 方大集團(tuán) 000055 核能 中核科技 000777 乙醇 中糧生化 000930 氫能 包鋼稀土 600111 太陽(yáng)能 光電股份 600184 地?zé)崮? 京能熱電 600578 風(fēng)力發(fā)電 東方電氣 600875 上表中，由于方大集團(tuán)及中糧生化連續(xù)數(shù)年的國(guó)有股比例 未 發(fā)生變化，因此無(wú)法對(duì)其進(jìn)行回歸分析。在剩下的 5 家企業(yè)中， β值均為負(fù) ，即國(guó)有股比例與企業(yè)價(jià)值負(fù)相關(guān)，原假設(shè)成立。 2021 年我國(guó)開(kāi)始實(shí)行股權(quán)分置改革，增加可流通股的數(shù)量；但是在上一部分的描述性分析中可知，我國(guó)新能源企業(yè)的國(guó)家股比例仍較高。近年來(lái)，與新能源產(chǎn)業(yè)相關(guān)的政策陸續(xù)出臺(tái)，政策及一定的財(cái)政資金支持使得一些企業(yè)越來(lái)越依賴于國(guó)家調(diào)控，失去了依據(jù)企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)合理進(jìn)行決策的積極性，不利于企業(yè)保持競(jìng)爭(zhēng)力。 另外，國(guó)有股比例較高意味著證券市場(chǎng)上可流通股數(shù)量較少，企業(yè)發(fā)行的股票大部分由企業(yè)發(fā)起人持有，使得公眾監(jiān)督機(jī)制無(wú)法有效運(yùn)行，不利于完善企業(yè)的經(jīng)營(yíng)治理結(jié)構(gòu)。因此，國(guó)有股比例與企業(yè)價(jià) 值負(fù)相關(guān)。 23 5 優(yōu)化新能源企業(yè)融資的策略 探討 實(shí)證分析 結(jié)果顯示： 在債務(wù)融資方面， 我國(guó) 新能源企業(yè) 整體偏好于負(fù)債融資，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率水平較高； 雖然 企業(yè)短期負(fù)債水平高于長(zhǎng)期負(fù)債水平，但是近年來(lái)短期負(fù)債呈下降趨勢(shì)，長(zhǎng)期負(fù)債呈上升趨勢(shì) ；銀行借款仍是企業(yè)籌集資金的一個(gè)重要渠道。在股權(quán)融資方面，國(guó)有股比例與企業(yè)價(jià)值負(fù)相關(guān)，國(guó)有股比例較高會(huì)制約企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策的制定及經(jīng)營(yíng)管理機(jī)制的形成與完善。 鑒于以上實(shí)證分析結(jié)果，可以考慮從 債權(quán)和股權(quán)兩方面 來(lái)探討解決新能源企業(yè)融資困境的 策略建議。 具體如下： 債務(wù)融資策略優(yōu)化 （ 1）合理利用債務(wù)融資渠道 。 負(fù)債率高說(shuō)明企業(yè)利用較少的權(quán)益資本來(lái)形成較多的經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)，只要資產(chǎn)報(bào)酬率大于債務(wù)成本率，負(fù)債的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)就必然使權(quán)益資本收益率大大提高。實(shí)證結(jié)果表明 負(fù)債融資仍是大多數(shù)新能源企業(yè)的主要融資方式。 但是過(guò)高的負(fù)債率會(huì)使企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)增加，影響企業(yè)信譽(yù)；過(guò)低的負(fù)債率則是沒(méi)有充分利用財(cái)務(wù)杠桿。 因此，企業(yè)應(yīng)結(jié)合自身 實(shí)際情況合理負(fù)債，切忌盲目擴(kuò)大負(fù)債量。 （ 2）適當(dāng)減少長(zhǎng)期負(fù)債額 。實(shí)證分析結(jié)果顯示 ，長(zhǎng)期負(fù)債與新能源企業(yè)價(jià)值負(fù)相關(guān)，企業(yè)可適當(dāng)減少長(zhǎng)期負(fù)債比率，增加資金靈活性，以減小企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)。 （ 3） 合理利用產(chǎn)業(yè)鏈融資、合伙人投資等創(chuàng)新融資方式 按照優(yōu)序融資理論，企業(yè)可結(jié)合自身特點(diǎn)確定合理的融資順序。對(duì)于新能源企業(yè)來(lái)說(shuō)，其 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 較高、資信水平較低，單個(gè)企業(yè)通過(guò)銀行貸款籌集資金通常較為困難，因此，企業(yè)可考慮其他渠道來(lái)籌集資金。如：產(chǎn)業(yè)鏈融資，連結(jié)上下游產(chǎn)業(yè)鏈以提高資信水平， 使其作為一個(gè)整體來(lái)籌集資金；面向民間資本籌集資金，向民間資本持有者傳遞有效的企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況信息，使得民間資本持有者愿意合伙對(duì)企業(yè)進(jìn)行投資。 股權(quán)融資策略優(yōu)化 新能源具有較大的正外部性，對(duì)其進(jìn)行一定的政策及財(cái)政資金支持是極其必要 的，能夠促進(jìn)新能源產(chǎn)業(yè)的持續(xù)發(fā)展并提高社會(huì)福利水平。但是國(guó)家股的過(guò)度介入會(huì)使企業(yè)對(duì)其產(chǎn)生依賴性，即過(guò)分依賴國(guó)家政策的扶持及財(cái)政資金的資助。這會(huì)削弱新能源企業(yè)的創(chuàng)新動(dòng)力，不利于資源的優(yōu)化配置及社會(huì)福利水平的提高，阻礙新能源產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)化發(fā)展的進(jìn)程。因此，應(yīng)管住政府這只 “有形的手 ”，恰當(dāng)?shù)?設(shè)定國(guó)有股比例。 24 結(jié)合近兩年太陽(yáng)能光伏產(chǎn)業(yè)的發(fā)展情況來(lái)看，當(dāng)時(shí)各界對(duì)光伏產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)達(dá)成了集體性 “誤判 ”，認(rèn)為該產(chǎn)業(yè)還將像前幾年一樣繼續(xù)高速增長(zhǎng)下去，導(dǎo)致了太陽(yáng)能光伏的嚴(yán)重低水平產(chǎn)能過(guò)剩。這種對(duì)光伏產(chǎn)業(yè)的樂(lè)觀預(yù)期在一定程度上也導(dǎo)致了能 源主管部門(mén)未能及時(shí)打開(kāi)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，以至于在 2021 年歐美發(fā)起對(duì)太陽(yáng)能產(chǎn)品 “反傾銷(xiāo) ”時(shí)，中國(guó)龐大的制造體系頓時(shí)面臨無(wú)路可走、破產(chǎn)裁員的境地。 “無(wú)錫尚德 ”從當(dāng)時(shí)的全球四大光伏企業(yè)之一淪落到如今需要破產(chǎn)重組的境地便是其佐證之一。因此，政府扶持是必要的條件，但不能違背市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)律去扶持， 合理控制國(guó)有股比例、 開(kāi)拓市場(chǎng)、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，才是可持續(xù)發(fā)展的根本出路。 25 6 結(jié)束語(yǔ) 新能源企業(yè)具有較大的正外部性，其健康成長(zhǎng)對(duì)于促進(jìn)自然環(huán)境的改善及社會(huì)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)具有重要作用。然而，融資難問(wèn) 題一直是制約新能源企業(yè)生存與發(fā)展的主要瓶頸之一，該問(wèn)題在近年來(lái)也受到國(guó)家和有關(guān)學(xué)者的持續(xù)關(guān)注。 資本結(jié)構(gòu)是影響企業(yè)融資的重要因 素，資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整會(huì)通過(guò)企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)和負(fù)債水平對(duì)企業(yè)價(jià)值 產(chǎn)生影響，進(jìn)而會(huì)影響到企業(yè)的融資狀況。文章在系統(tǒng)介紹了 關(guān)于資本結(jié)構(gòu)的國(guó)外主流理論和國(guó)內(nèi)重要觀點(diǎn)后，分析了資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)融資的影響路徑。在以上基礎(chǔ)上，對(duì)新能源的發(fā)展歷程及國(guó)家相關(guān)的扶持政策進(jìn)行了簡(jiǎn)單梳理，闡述了新能源企業(yè)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用和地位 ，并對(duì)其融資狀況進(jìn)行了一定總結(jié) 。在對(duì)新能源企業(yè) 及其融資狀況 有了一定認(rèn)識(shí)后， 對(duì)搜集到 的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，尋找影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素，進(jìn)而探討優(yōu)化其融資現(xiàn)狀的可行策略。 文章的實(shí)證分析包括兩個(gè)部分，首先對(duì)新能源行業(yè)整體的資本構(gòu)成情況進(jìn)行了描述性分析，在此基礎(chǔ)上又選擇了 7 家代表企業(yè)進(jìn)行詳細(xì)的回歸分析以減小行業(yè)分析 中 存在的誤差。 實(shí)證結(jié)果表明： 在債權(quán)融資結(jié)構(gòu)方面，新能源企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率較高且資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)價(jià)值負(fù)相關(guān)；企業(yè)短期負(fù)債有下降趨勢(shì)，長(zhǎng)期負(fù)債有上升趨勢(shì)，但是短期負(fù)債仍然多于長(zhǎng)期負(fù)債，且長(zhǎng)期負(fù)債與企業(yè)價(jià)值負(fù)相關(guān)；銀行借款是我國(guó)新能源企業(yè)的一個(gè)重要融資渠道，銀行借款與企業(yè)價(jià)值正相關(guān)，能 夠在一定程度上緩解企業(yè)融資難問(wèn)題。在股權(quán)融資方面，國(guó)有股比例與企業(yè)價(jià)值負(fù)相關(guān)， 一定的產(chǎn)業(yè)政策及財(cái)政資金對(duì)企業(yè)健康持續(xù)發(fā)展具有促進(jìn)作用，但是過(guò)多的介入則會(huì)阻礙行業(yè)市場(chǎng)化進(jìn)程，不利于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)律作用的發(fā)揮。 26 致謝 27 參考文獻(xiàn) [1] 張玉明 .資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與高新技術(shù)企業(yè)融資策略 [M].上海三聯(lián)書(shū)店 ,2021. 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