【正文】 ， 外匯的供給大于需求 ， 因而外匯匯率下降 。 反之 ， 則外匯匯率上升 。 當(dāng)一國的流動借貸平衡時 ， 外匯收支相等 ， 匯率便處于均衡狀態(tài) 。 這一學(xué)說用外匯的供求解釋匯率 ， 有其重要的意義 ， 但它主要是說明短期匯率的變動 ， 而對于匯率決定的基礎(chǔ)并未詳加論證 ， 對于影響匯率的其他重要因素 ， 也沒有提出充分的解釋 。 51 第四節(jié) 匯率決定的主要理論 （ 二 ） 國際收支說的原理 當(dāng)國際收支處于均衡狀態(tài)時 ， 其經(jīng)常項目收支差額應(yīng)等于 （ 自主性 ） 資本流出入的差額 。 如果我們用 CA表示經(jīng)常賬戶收支差額 ， KA表示資本賬戶差額 ， 則國際收支的均衡條件可表示為： CA＋ KA＝ 0 （ ） 經(jīng)常賬戶收支為商品勞務(wù)的進出口差額 ， 而出口 （ X） 和進口 （ M） 分別是由外國國民收入 Y*、 相對價格 P/SP*和本國國民收入 Y、 相對價格P/SP*所決定的 。 即： X= f(Y*, P, P*, S) （ ） M= g(Y, P, P*, S) （ ） 而資本賬戶收支則主要取決于國內(nèi)外的利率差異 （ rr*） ， 以及人們對未來匯率變化的預(yù)期 ,即 （ SeS） /S， 其中 Se為未來現(xiàn)匯匯率的預(yù)期值 。 即： KA=KA (r, r*,(SeS)/S) （ ） 當(dāng)一國國際收支處于均衡狀態(tài)時 ， CA(Y, Y*, P, P*, S)=KA(r, r*,(SeS)/S)， 由此所決定的匯率水平就是均衡匯率 。 因此 ， 均衡匯率可表示為： S= h(Y, Y*, P, P*, r, r*, Se ) （ ） 52 第四節(jié) 匯率決定的主要理論 由上式可知 ， 影響均衡匯率變動的因素有國內(nèi)外國民收入 、 國內(nèi)外價格水平 、 國內(nèi)外利息率以及人們對未來匯率的預(yù)期 。 因此 ， 當(dāng)其他條件不變時： Diagram 2 Diagram 3 Diagram 4 若本國國民收入增加 ， 則進口增加 ， 國際收支赤字 ， 由此出現(xiàn)對外匯的超額需求 ， 使外匯匯率上升 。 反之 ， 若外國國民收入增加 ， 則本國出口增加 ，國際收支出現(xiàn)盈余 ， 對外匯的超額供給 ， 使外匯匯率下跌 。 若本國物價水平相對于外國物價水平下跌 ， 則會引起出口增加 ， 進口減少 ， 從而導(dǎo)致外匯匯率的下跌；反之 ，本國物價的相對上升則使外匯匯率上升 。 若本國利息率相對于外國利息率上升 ， 則會增加國外資金的流入 ， 減少本國資金的流出 ，從而導(dǎo)致外匯匯率的下跌 。 反之 ， 本國利率的相對降低則使外匯匯率上升 。 若人們預(yù)期未來外匯匯率的走勢看漲 ， 就會在外匯市場上拋本幣 ， 購?fù)鈳?， 從而也會導(dǎo)致外匯匯率的上揚 。 反之 ， 則使外匯匯率下跌 。 53 第四節(jié) 匯率決定的主要理論 此外 ， 凱恩斯主義者還進一步分析 ， 一國的宏觀經(jīng)濟政策會對其收入水平 、 物價水平和利率水平產(chǎn)生影響 ， 從而影響到均衡匯率 。 如擴張性的財政政策一方面會通過總需求的擴大而導(dǎo)致收入和物價的上升 ， 使經(jīng)常賬戶收支產(chǎn)生逆差而形成對本國貨幣貶值的壓力；但另一方面 ， 擴張性的財政政策可能導(dǎo)致利息率的上升 ， 從而刺激國外資金的流入 ， 減少國內(nèi)資金的流出 ， 使資本賬戶收支出現(xiàn)順差而形成對本幣升值的壓力 ， 因此其凈效果要視具體情況而定 。 而擴張性的貨幣政策也會刺激投資需求和消費需求 ，擴大進口需求；同時還會降低利率 ， 引起國際短期資本的大量流出 ， 抑制短期資本的流入 ， 從而造成外匯市場上的超額需求 ， 使外匯匯率上升 。 54 第四節(jié) 匯率決定的主要理論 （ 三 ） 對國際收支說的評價 國際收支說是從國際收支供求的角度解釋匯率的決定 ， 將影響國際收支的各種重要因素納入?yún)R率的均衡分析 ， 這對于短期外匯市場的分析具有一定的意義 。 但該理論同樣也存在著許多不足之處： （ 1）該理論是以外匯市場的穩(wěn)定性為假設(shè)前提的 。 （ 2） 該理論的分析基礎(chǔ)是凱恩斯主義宏觀經(jīng)濟理論 、 彈性論 、 利率平價說 ， 因此與這些理論存在著同樣的缺陷 ， 故其理論往往與現(xiàn)實相背離 。 55 第四節(jié) 匯率決定的主要理論 四、資產(chǎn)市場說 隨著國際商品資本流動的高度發(fā)展 ， 國內(nèi)外商品市場 、 貨幣市場和證券市場之間的相互聯(lián)系和相互作用日益加強 ， 使得傳統(tǒng)的匯率決定理論難以解釋現(xiàn)實中變幻莫測的匯率劇烈變動 。 在此背景下 ， 20世紀 70年代中期后不少經(jīng)濟學(xué)家提出了資產(chǎn)市場說這一新的匯率決定理論 。 該理論對傳統(tǒng)匯率理論的最大突破在于它將商品市場 、 貨幣市場和證券市場結(jié)合起來進行匯率決定分析 ， 尤其重視金融資產(chǎn)市場均衡對匯率變動的影響 。 其基本原理是將外匯看成一種資產(chǎn) ， 匯率是兩國資產(chǎn)的相對價格 ， 匯率變動是由于對外資產(chǎn)的需求與供給之間的變動引起的 ， 均衡匯率就是指兩國資產(chǎn)市場供求存量保持均衡時的兩國貨幣之間的相對價格 。 資產(chǎn)市場說在一定程度與與現(xiàn)代匯率變動的特征相符 ， 因此此該理論一經(jīng)問世 ， 便受到西方學(xué)術(shù)界和實際部門的青睞 ， 因而成為當(dāng)今匯率理論的主流 。 56 第四節(jié) 匯率決定的主要理論 資產(chǎn)市場說隱含著 三個重要前提 。 其一是一國的資產(chǎn)市場包括本國貨幣市場 、 本幣資產(chǎn) （ 主要是本國債券 ） 市場和外幣資產(chǎn)市場 （ 包括外國債券和貨幣存款市場 ） ， 并且這三種市場均相當(dāng)發(fā)達 ， 對利率和匯率的變動十分敏感 。 其二是三個市場緊密聯(lián)系 ， 資金可在三個市場自由流動 。 其三是貨幣自由兌換 。 依據(jù)對本外幣資產(chǎn)可替代性的不同假設(shè) ， 資產(chǎn)市場說可分為貨幣分析法與資產(chǎn)組合分析法 。 貨幣分析法假定這兩者可完全替代 ， 而資產(chǎn)組合分析法則反之 。 在貨幣分析法內(nèi)部 ， 又依對價格彈性的假定不同 ， 分為彈性價格貨幣分析法與粘性價格貨幣分析法 。 57 第四節(jié) 匯率決定的主要理論 （ 一 ） 彈性價格貨幣分析法 彈性價格貨幣分析法是在本幣與外幣資產(chǎn)可完全替代 ， 商品市場與證券市場一般能迅速 、 靈敏地加以調(diào)整 ， 國際商品套購機制發(fā)生作用的假定下進行分析的 。 彈性貨幣論認為 ， 一國的實際貨幣需求是相對穩(wěn)定的 ， 是利率 （ r） ，收入 （ Y） ， 價格 （ P） 的穩(wěn)定函數(shù) 。 即： （ ） 于是貨幣市場均衡的條件是 （ ） 當(dāng)由于 Ms、 Y、 r 的變動而造成貨幣市場失衡時 ， 將使商品價格發(fā)生變動 ， 在商品市場價格是有完全彈性情況下 ， 價格水平取決于各自的貨幣供給和貨幣需求 ， 則本國和外國的價格水平可分別表示為： （ ） ( , )dM K Y r P?( , )sM K Y r P?***,KMPKMP ss ??58 由于各國商品具有完全的替代性，商品套購過程中一價定律成立，即各種商品在世界各國價格用同一種貨幣來表示是一致的： 此處 S為直接標(biāo)價的匯率。 由（ ）、（ ）兩式，可得： 這樣，國際商品套購機制便通過商品市場的價格水平將匯率與兩國貨幣市場的供給和需求存量聯(lián)系起來。均衡匯率正是使兩國貨幣市場的相對供給存量被公眾意愿持有的匯率水平。 式（ ）中 K、 K*又可表述為收入（ Y） 和利率（ r） 的函數(shù)，即： 其中 k、 α、 223。 分別代表以貨幣形式持有收入的比例、貨幣需求的收入彈性和利率彈性，并假定兩國的 α、 223。 相同。 將（ ）式代入（ ）式后，得到： 公式（ ）即為彈性價格貨幣分析法的匯率模型。 *P SP?**sMsKMKS ?* * * *,K k Y r K k Y r? ? ?????α****( ) ( )ssM k Y reM k Y r ?? ? ? ?α第四節(jié) 匯率決定的主要理論 （ ） （ ） （ ） （ ） 59 第四節(jié) 匯率決定的主要理論 由式 （ ） 可得出影響匯率變動的主要因素有：兩國貨幣供給 、 國民收入以及利率的相對變化 。 ①當(dāng)本國貨幣供給相對外國增加時，外匯匯率 會上升，本幣匯率就會下跌，反之，則相反。 ② 當(dāng)本國國民收入相對外國增加時 ， 外匯匯率 就會下跌 ， 本幣匯率就會上升 ， 反之亦然 。 ③ 當(dāng)一國利率水平相對提高時 ， 外匯匯率 就會上升 ， 本幣匯率就會下跌 。 可見 ， 彈性價格貨幣分析法實際上是在購買力平價說的基礎(chǔ)上 ， 運用現(xiàn) 代貨幣學(xué)派的貨幣供求理論來進一步說明物價水平 。 這種理論對于說明長期匯率趨勢具有一定的意義 。 但它也存在著一些缺陷：首先 ， 它將國際經(jīng)濟的因果關(guān)系顛倒了 。 它把貨幣因素看成是決定性的 ， 而把收入 、 支出 、 貿(mào)易條件和其他實際因素看成是次要的 ， 只通過對貨幣需求的影響發(fā)生作用 。 而實際上 ， 是商品流通決定貨幣流通 ， 而不是相反 。 其次 ， 它假定貨幣需求函數(shù)是相當(dāng)穩(wěn)定的 ， 但這在短期內(nèi)也難以實現(xiàn) 。 再次 ， 其假設(shè)前提條件是一價定律 ， 在現(xiàn)實中難以實現(xiàn) 。 最后 ， 它假定國內(nèi)外資產(chǎn)具有完全的替代 。 事實上 ，由于交易成本 、 賦稅待遇和風(fēng)險的不同 ， 各國資產(chǎn)之間難以完全替代 。 60 第四節(jié) 匯率決定的主要理論 （ 二 ） 粘性價格貨幣分析法 粘性價格貨幣分析法是以本幣與外幣資產(chǎn)可完全替代 ， 但商品市場價格具有粘性的假設(shè)前提下對匯率的變動進行分析的 。 該理論是由美國麻省理工學(xué)院教授魯?shù)细?多恩布茨于 1976年提出的 。 他認為 ， 當(dāng)一國貨幣市場出現(xiàn)失衡 （ 如貨幣供應(yīng)量擴張 ） 后 ， 由于短期內(nèi)價格粘性不變 ， 實際貨幣供應(yīng)量就會增加 。 而實際貨幣需求是國民收入和利息率的函數(shù) ， 在短期內(nèi)國民收入不變的情形下 ， 利息率就會下降 。 在各國資產(chǎn)具有完全替代性和流動性的條件下 ， 利息率的變動會引起大量的套利活動 ， 由此導(dǎo)致外匯匯率上升 ， 本幣匯率下跌 。 但由于價格短期粘性不動 。 貨幣市場失衡的恢復(fù)完全依靠證券市場來調(diào)節(jié) ， 因此 ， 利息率在短期內(nèi)必然出現(xiàn)超調(diào) ， 即調(diào)整的幅度超過其新的長期均衡水平 ， 與此相適應(yīng)的是 ， 匯率的變動幅度也會超過新的長期均衡水平 ， 而出現(xiàn)超調(diào)現(xiàn)象 。 但這一短期均衡匯率并不會長久保持 ， 商品市場價格最終會作出相應(yīng)的調(diào)整 。 這是因為： （ 1） 利息率下降會