【導(dǎo)讀】辦公室：管理科學(xué)館1304室。《公司理財(cái)》是全國(guó)MBA教育指導(dǎo)。通過(guò)本課程的學(xué)習(xí)。系統(tǒng)了解財(cái)務(wù)金融學(xué)基本理論。深入理解公司理財(cái)?shù)幕驹瓌t。熟練掌握公司理財(cái)?shù)幕痉椒?。期末筆試采取開(kāi)卷考試形式，占總成績(jī)。平時(shí)成績(jī)由兩部分組成。作業(yè)及案例分析報(bào)告成績(jī)，占總成績(jī)的。本課程的考勤參照《南京大學(xué)工商管理。第一次曠課扣4分，第二次扣8分，第三。累積缺課1/3學(xué)時(shí)者取消考試資格或單。G.Hawawini，《經(jīng)理人員財(cái)務(wù)管理——?jiǎng)?chuàng)造。R.C.Higgins,《財(cái)務(wù)管理分析》，北京大學(xué)。Ross等，《公司理財(cái)》，第5版，機(jī)械工業(yè)出。A.Domodaran，《應(yīng)用公司理財(cái)》，機(jī)械工。A.Domodaran，《投資估價(jià)》，清華大學(xué)。L.Lowenstein，《公司財(cái)務(wù)的理性與非理?？?帕利普，《經(jīng)營(yíng)透視：企業(yè)分析與評(píng)價(jià)》，決定就是該企業(yè)的財(cái)務(wù)決策。在很久很久以前，一個(gè)主人雇了三個(gè)忠實(shí)的仆人。一年后，當(dāng)主人回到家，三位仆人如下匯報(bào)。Corporatefinance的直譯是企業(yè)法人的融資，任何一家公司，如果其長(zhǎng)期不能給其股東提供高于。時(shí)候，永久自行車(chē)依然是中國(guó)最出色的輕工企業(yè)。

　　

【正文】 ty ： ? 風(fēng)險(xiǎn)不等于危險(xiǎn)； ? 風(fēng)險(xiǎn)越大 ， 機(jī)會(huì)越多 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 127 增量原則 ? 財(cái)務(wù)決策的總體觀 ? 成本觀 ——決策成本與沉淀成本 沉淀成本：決策前已發(fā)生成本 ? 收益觀 ——增量收益 項(xiàng)目的替代性與互補(bǔ)性 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 128 三、財(cái)務(wù)交易原則 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 129 風(fēng)險(xiǎn) 原則 ? 風(fēng)險(xiǎn)是影響財(cái)務(wù)決策 （ 投資價(jià)值 、 融資成本 ） 的基本因素之一 ? 風(fēng)險(xiǎn)（ risk）不等于危險(xiǎn) ? 風(fēng)險(xiǎn) =危 （險(xiǎn)） 機(jī) （會(huì)） ? 決策的預(yù)期結(jié)果與實(shí)際結(jié)果之間可能偏差 ? 原因： more things can happen than will happen 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 130 結(jié)論 ? 風(fēng)險(xiǎn)通常是指某一特定的決策所帶來(lái)結(jié)果的變動(dòng)性大小 （ volatility） ? 如果某一決策只有一種結(jié)果 ， 則它就沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn) ? 風(fēng)險(xiǎn)源于外部環(huán)境因素的不確定性 ， 以及這種不確定性給決策結(jié)果帶來(lái)的多重性和不可預(yù)測(cè)性 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 131 風(fēng)險(xiǎn)的傳統(tǒng)度量 ? 標(biāo)準(zhǔn)差或標(biāo)準(zhǔn)差系數(shù)： ? 期望值 ? 圍繞期望值的上下波動(dòng) ? 問(wèn)題： ? 假設(shè)對(duì)稱(chēng)波動(dòng)：圍繞期望值波動(dòng)的可能性相同 ? 計(jì)算基于歷史 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 132 收益與收益率 現(xiàn)金收益：現(xiàn)金收入和以現(xiàn)金計(jì)算的資產(chǎn)價(jià)值變化之和 =股利 + 期初期末價(jià)格變化 Time 時(shí)間 0 1 期初投資 Initial investment Ending market value 期末市值 Dividends 股利 ? 收益率： 現(xiàn)金收入和以現(xiàn)金計(jì)算的資產(chǎn)價(jià)值變化之 和與 期初投資 之比 == （股利 + 期初期末價(jià)格變化） / 期初價(jià)格 = 股利收益率 + 資本利得率 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 133 關(guān)于收益的統(tǒng)計(jì)量 ? 資本市場(chǎng)收益的歷史可以用以下幾個(gè)概念描述： ? （算術(shù)）平均收益 ? 收益標(biāo)準(zhǔn)差 TRRR T )( 1 ??? ?1)()()( 22221????????TRRRRRRV A RSD T?2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 134 美國(guó)證券市場(chǎng)歷史收益， 19261999 – 90% + 90% 0% Average Standard Distribution Series Annual Return Deviation 分布 系列 平均年收益 標(biāo)準(zhǔn)差 Large Company Stocks % % Small Company Stocks LongTerm Corporate Bonds LongTerm Government Bonds . Treasury Bills Inflation 大公司股票 小公司股票 長(zhǎng)期公司債券 通貨膨脹 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 135 股票平均收益與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益 ? 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的額外回報(bào)（高于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率） ? 關(guān)于股市數(shù)據(jù)最重要的觀察之一就是，從長(zhǎng)期看來(lái)股票收益高于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資收益。 1926年到 1999年期間 ? 公司股票收益平均高出無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益 % = % – % ? 小公司股票收益平均高出無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益 % = % – % ? 長(zhǎng)期公司債券收益平均高出無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益 % = % – % 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 136 風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)權(quán)衡 2%4%6%8%10%12%14%16%18%0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%A n n u al R e tu r n S tan d ar d D e v i ati onAnnual Return AverageTBo ndsTBi l l sLa rg eC o m pa ny Sto cksSm a l l C o m pa ny Sto cks年均收益率 小公司股票 大公司股票 長(zhǎng)期國(guó)債 美國(guó)國(guó)庫(kù)券 年均收益率標(biāo)準(zhǔn)差 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 137 1926年 1999年收益率的波動(dòng)情況 604020020406026 30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 95Common StocksLong TBondsTBills普通股 長(zhǎng)期國(guó)債 美國(guó)國(guó)庫(kù)券 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 138 例：傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的缺陷 ? 現(xiàn)有 $10萬(wàn) ， 面對(duì)兩個(gè)投資 A和 B， 期限一個(gè)月 ， 可能的結(jié)果如下 項(xiàng)目 結(jié)果 1 概率 結(jié)果 2 概率 結(jié)果 3 概率 A 12 8 4 B 12 8 4 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 139 風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo) A B 期望值 8 標(biāo)準(zhǔn)差 標(biāo)準(zhǔn)差系數(shù) VaR(90%) 6 6 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 140 分析 ? 根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)差和標(biāo)準(zhǔn)差系數(shù) ， 項(xiàng)目 A的風(fēng)險(xiǎn)要小于項(xiàng)目 B ? 根據(jù) VaR， 兩者風(fēng)險(xiǎn)相同 ? 但從直觀上看 ， 項(xiàng)目 A風(fēng)險(xiǎn)更小 ? 問(wèn)題： ? 期望值：為相同決策重復(fù)大量次后所能觀察到的結(jié)果 ? 標(biāo)準(zhǔn)差：波動(dòng)并不是對(duì)稱(chēng)的 ， 正偏和負(fù)偏的機(jī)會(huì)不相等 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 141 新的風(fēng)險(xiǎn)度量指標(biāo) ? 基準(zhǔn)值 X*：預(yù)期平均值或平衡點(diǎn)， 即用于評(píng)判決策結(jié)果好壞的標(biāo)準(zhǔn)，如盈虧平衡點(diǎn)或期望收益 ? 有利結(jié)果 ——正偏（ Upside），優(yōu)于基準(zhǔn)的結(jié)果，即樂(lè)觀值 Max(0,XX*) ? 不利結(jié)果 ——負(fù)偏（ Downside），劣于基準(zhǔn)的結(jié)果，即后悔值 Max(0,X*X) ? 《 風(fēng)險(xiǎn)規(guī)則 》 ，中國(guó)人民大學(xué)出版社，2020年 7月 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 142 例 1風(fēng)險(xiǎn)的重新定義 ? 以 $10萬(wàn)為基準(zhǔn) ， 即盈虧平衡點(diǎn) ? 后悔值表示可能的虧損 （ 不計(jì)資金成本 ） ， 可能后悔值分別是 0、 2和 6 ? 項(xiàng)目 A的期望后悔值為 ? 項(xiàng)目 B的期望后悔值為 ? 樂(lè)觀值表示可能的回報(bào) （ 不計(jì)資金成本 ） ， 可能樂(lè)觀值分別是 0和 0 ? 項(xiàng)目 A的期望樂(lè)觀值分別為 ? 項(xiàng)目 B的期望樂(lè)觀值為 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 143 A項(xiàng)目 B項(xiàng)目 (12,2,0) (8,0,2) (4,0,8) 10 10 (12,2,0) (8,0,2) (4,0,8) 概率，（結(jié)果，樂(lè)觀值，后悔值） 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 144 新定義的積極意義 ? 一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)決策可以分解為兩項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)決策的組合 ? 負(fù)偏部分 ， 這是真正的風(fēng)險(xiǎn)所在 ， 即希望回避的 ， 其大小由后悔值表示 ? 正偏部分 ， 它代表決策者希望得到的結(jié)果 ，其大小由樂(lè)觀值表示 ? 正是由于正偏部分可能收益的存在 ， 使得決策者愿意承擔(dān)負(fù)偏部分的可能損失 ? 樂(lè)觀值總是與后悔值相伴的 ， 正確的風(fēng)險(xiǎn)管理既要看到潛在正偏的吸引力 ， 又要關(guān)注負(fù)偏可能帶來(lái)的后悔值 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 145 = + 正偏 負(fù)偏 價(jià)格 損益 買(mǎi)入價(jià) 風(fēng)險(xiǎn)的分解 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 146 未來(lái)不確定性的層次 ? 休 . 考斯尼等， 《 不確定性管理 》 ， 《 哈佛商業(yè)評(píng)論 》 精粹譯叢，第二輯，中國(guó)人民大學(xué)出版社， 2020年 6月 ? 第一層次：前景清晰明確 ? 第二層次：有幾種可能的前景 ? 第三層次：有一定變化范圍的前景 ? 第四層次：前景不明 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 147 第一層次：前景清晰明確 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 148 第二層次：有幾種可能的前景 1 2 3 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 149 第三層次：前景有一定變化范圍 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 150 第四層次：前景不明確 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 151 分類(lèi) 1：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn) ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) ——股東收益的不確定性（ 負(fù)債固定利息支出引起 ） ? 營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn) ——營(yíng)業(yè)利潤(rùn) （ EBIT） 的不確定性 （ 固定經(jīng)營(yíng)成本引起 ） ? 經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn) ——銷(xiāo)售額不確定性 （ 外部環(huán)境引起 ） 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 152 H公司的風(fēng)險(xiǎn) 預(yù)期 銷(xiāo)售下降 10% 銷(xiāo)售增加 10% 銷(xiāo)售額 1000 900 10% 1100 +10% 變動(dòng)成本 (380) (342) 10% (418) +10% 固定成本 (380) (380) 不變 (380) 不變 息稅前收益 240 178 26% 302 +26% 固定利息 (40) (40) 不變 (40) 不變 稅前利潤(rùn) 200 138 31% 262 +31% 所得稅 (100) (69) 31% (131) +31% 凈利潤(rùn) 100 69 31% 131 +31% 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 153 銷(xiāo)售額 環(huán)境：經(jīng)濟(jì)、 政治、社會(huì) 市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、 競(jìng)爭(zhēng)地位 息稅前 收益 凈利潤(rùn) +31% 31% 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn) 經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn) +10% 10% 26% +26% 固定成本 固定利息 風(fēng)險(xiǎn)的分類(lèi)與傳遞 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 154 結(jié)論 ? 經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)（ Economic risk)是基本或初始風(fēng)險(xiǎn) ? 由于固定經(jīng)營(yíng)成本的存在造成營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)（ Operating risk） ? 經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)和營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)累積的影響為經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（ Business risk） ? 由于固定利息支出的存在造成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（ Financial risk） ? 凈利潤(rùn)的波動(dòng)反映了總風(fēng)險(xiǎn) 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 155 分類(lèi) 2：系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)與非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) ? 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) （ 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) ） ：不可分散風(fēng)險(xiǎn) ， 由對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)都產(chǎn)生影響的事件 （ 利率 、 通脹 、 社會(huì)環(huán)境等 ） 導(dǎo)致 ? 同時(shí)影響所有企業(yè) ? 不同企業(yè)受影響的程度不同 ? 非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)：可分散風(fēng)險(xiǎn) ， 由影響單個(gè)企業(yè)的特殊事件所致 （ 訴訟 、 研發(fā) 、 勞資糾紛等 ） ? 決定必要報(bào)酬率的風(fēng)險(xiǎn)是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 156 原則 1：多角化有好處 ? 通過(guò)分散化可以減少風(fēng)險(xiǎn) ? 效果：取決于資產(chǎn)的相關(guān)程度 ? 代價(jià)：減少預(yù)期收益率 ? 分散化有限：減少非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) ? 問(wèn)題：把雞蛋放在不同籃子里 ， 還是放在一個(gè)最堅(jiān)固的籃子里 ？ 2020/9/16 茅寧 《公司理財(cái)》第一章 157 投資組合風(fēng)險(xiǎn)：投資組合中股票數(shù)量的函數(shù) Nondiversifiable risk。 Systematic Risk。 Market Risk 不可分散風(fēng)險(xiǎn)；系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) Diversifiable Risk。 Nonsystematic Risk。 Firm Specific Risk。 Unique Risk 可分散的風(fēng)險(xiǎn)：非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)；企業(yè)特定風(fēng)險(xiǎn)；特有風(fēng)險(xiǎn) n ? 在大型投資組合中，方差項(xiàng)能夠得到有效的分散，但是協(xié)相關(guān)項(xiàng)不能。 Thus diversification can eliminate some, but not all of the risk of individual securities. 因此，分散化可以消除單支股票的一些風(fēng)險(xiǎn)，但不是全部。 Portfolio r