【正文】 方面而言，我們覺得很難說中國的貨幣對其貿易和國際收支盈余有很大的促進作用，尤其是如果從 1997 年的角度來看， 人民幣承受巨大的貶值壓力。事實上，有明確的證據(jù)表明，如果中國的貿易平衡，均勻地分布在其貿易伙伴，將幾乎沒有任何中國的貨幣升值的壓力。因此，從美國發(fā)起的范圍越來越大，次數(shù)越來越多的多邊貿易不平衡來看，壓力是政治和結構性的。不幸的是，它是非 常容易的，而不是指責中國攻擊美國貿易赤字的結構性根源。 是對中國政府施加政治壓力，放棄人民幣只釘住美元，并作為世界上最重要的增長市場上，遲早中國更容易證明，盡管中國有其脆弱的金融風險體系，但它最終加入了七國集團 并 將分擔其全球責任。本文包含更廣范圍內的交流問 題，并討論了人民幣的長期前景。 是人民幣被低估？ 人民幣在傳統(tǒng)意義上被低估，從根本上講有太多的需求相對于供應。從根本上來說，對外幣的需求來自三個方面： ?購買商品或服務， ?投資于實物或金融資產， ?要猜測匯率本身的變化。 隨著封閉的、獨立的資本賬戶的產生，中國的通貨變得數(shù)量較大而重要，但對于貨幣投機者和短期投資者的投資組合情況來看，這一事實也不完全適用。在中國國民經濟研究所（ 2020）最近的科學研究表明，所謂的“熱錢”流入的多少并不是國外對沖基金活動的結果。相反，他們是利用在當前外匯匯率管制規(guī)定存在漏洞這 一優(yōu)勢，改變當?shù)仄髽I(yè)和個人的借款和存款行為。因此，我們可以著眼于對中國的貿易和投資流動的長期關注，并期待產生標準的措施，例如購買力平價（ PPP）、貿易收支平衡、經常帳差額、國際收支和外匯儲備。 購買力平價學說是一個古老的經濟概念，至少可以追溯到大衛(wèi)休謨（ 1752），已經經歷了至少一次復興。經濟學家（目前）將購買力平價學說定義為“匯率，相當于在兩個國家的商品交易和服務中的一籃子價格相同的購買力平價的東西?！痹摾碚撜J為，購買力平價的匯率代表國家之間的均衡水平，而從這些層面出發(fā)的任何潛在的重大原因和扭曲貿易存在不 平衡。 PPP 有許多不同的購買力平價措施：一個強大的版本或“絕對”的版本，強調了價格的絕對平等（有時稱為“單一價格法則”）和“相對”的版本，強調隨著時間的推移，趨于平等運動。 中國會屈服于這些壓力嗎 除了政治上的考慮，我們將在后面討論，人民幣是否流動現(xiàn)在變成一個復雜的問題，涉及到幾個因素。首先，人民幣的移動市場預期已經造成了重大逆轉資本外逃，并且增加了更多的投機壓力。第二，周期性的全球宏觀經濟發(fā)展有可能減少對人民幣升值的壓力。第三，中國正處于重要的結構改革中期，尤其是在金融行業(yè)部分需要重點關注。第四，人們越來 越清楚，目前的經濟過熱的現(xiàn)象是暫時的，這與 19934 事件形成鮮明對比。這些因素表明這個時候不是中國貨幣升值的關注點所在。讓我們來逐一看看這些問題的討論。 重新盯住人民幣匯率變動 在一定水平上重新盯住人民幣價值，也就是說，貨幣對美元的匯率變動15%20%時投機者會立即平反貨幣，但它們大多是國內的投資者。在過去幾年中，凈誤差與遺漏在中國的國際收支類別都出現(xiàn)了持續(xù)的赤字，最大的變動則為2020 年盈余的 75 億元。凈誤差和排放類被認為是非法獲取的資金流動。在 90年代中后期，大部分的中國的資本外逃，國內生產總值的百 分比是世界倒數(shù)第二（只有俄羅斯是更糟）。事實上，在貨幣危機期間，它比 1997 年的墨西哥和 1997年的韓國還差。但最近，由于人民幣升值預期已經提高，這部分資本也在尋找升值的路。也有強烈的跡象表明，企業(yè)和個人都參與貨幣投機活動，這促成了不動產投資過熱的現(xiàn)象?，F(xiàn)在人民幣升值看好未來的預期收益，這可能加劇國際收支平衡的壓力。 加大中國利率的浮動幅度 更由于美聯(lián)儲繼續(xù)提高美元利率，中國當局無需擔心利率差距拉大，有更大的靈活性來提高人民幣利率，并鼓勵進一步的熱錢流入國內利率。隨著全球經濟增長放緩，近來，對能源和大 宗商品的需求依然強勁，這很可能使石油和商品價格居高不下，從而對中國和其他亞洲國家增加進口費用，又減少了對人民幣的壓力來源。的確，只要長期石油需求和政治風險仍然存在，對亞洲的石油進口國的負面影響將隨之而來，以市場為導向的貨幣壓力不會消失。 中國搖搖欲墜的基礎 在 SARS 危機結束后，也許中國最重要、尖銳的周期性回升是掩蓋中國對于外部世界的搖搖欲墜的基礎問題。盡管現(xiàn)代化的廠房、嶄新的機場、公路和商場，中國的社會和金融機構可以與美國的 19 世紀的中后期“ Robber Barons”時期相比。 2020 年的北京大學進行的 約 100 名中國專家的民意調查中顯示，他們其中有三分之一相信在 2020 年之前中國有重大危機。危機的最可能的來源是什么？最常提到的有社會（ 21%）、金融（ 19%）、經濟（ 12%）和就業(yè)（ 10%），在過去兩十年收入的快速增長和社會不平等、環(huán)境惡化、地區(qū)差距等。從中央計劃經濟過渡到一個不完全的獨裁統(tǒng)治下的市場經濟，豐富了產生大量下層，侵蝕著社會財富精英和經濟成本機會主義。正如一些中國經濟學家指出，許多中國的地方政府有效地打破了平衡，最終將需要一個中央政府救市。 回想美國的“ Robber Barons”時代的廣泛的腐 敗和濫用權力每年所花費的費用估計是中國國民生產總值的 14%。包括銀行、證券、保險業(yè)的金融系統(tǒng)迫切需要改革來提高效率，并在中國的入世承諾下應對國外的競爭。創(chuàng)造就業(yè)機會，提高生產率仍然是給予改造國有企業(yè)的一個艱巨的挑戰(zhàn)，需要相關當局繼續(xù)努力。同時有長期的問題存在，如人口老化、較低的退休金和不完善的社會保障系統(tǒng)，以及教育、衛(wèi)生保健和基礎設施問題。正如在北京的一位著名經濟學家最近觀察到，“比起中央銀行，其他一些高級官員更想談談匯率問題，還有更迫切的事情要處理。”對多戰(zhàn)線的問題的沖擊，高層領導人顯然需要確保穩(wěn)定和集中 一方面加強黨的有效性和效率，在其他方面改革國內金融各個部分。 重估之間的薄弱環(huán)節(jié)和內部調整 最后，在國際經驗（羅格夫， 2020 年）和中國本身的經驗的基礎上，人民幣升值是否將促進內部改革的努力仍是不太確定的事。人民幣升值可能無助于宏觀經濟的周期性調整。盡管在整體通脹率顯示上升，但核心通貨膨脹率仍然很低。這是從中國的歷史過熱時期急劇離境，并且從總需求中顯示不出系統(tǒng)價格的推動作用，正如在 19934 的案例（楚， 2020 年）。不可持續(xù)現(xiàn)象是指在一些領域的固定的投資增長，而在其他領域的消費和投資仍然需要鼓勵的情況。中 國的投資情況體現(xiàn)在 GDP 上是 40%以上的增長，遠遠超出了大多數(shù)發(fā)展中國家市場的20%30%，也超過了發(fā)展水平較好的日本和韓國。中央政府正在使用諸如信貸配給和行政命令以解決各部門的不平衡，但這并不表明，改變現(xiàn)在的匯率將是一個更好的選擇。相反，外匯制度突然變化會增加不確定性和損害微調的宏觀政策。的確，正如羅格夫建議，放棄盯住美元可以作為對中國的承諾來迎接穩(wěn)定和可持續(xù)的宏觀經濟增長出現(xiàn)。 主要是政治的問題 日益增長的美國的對外赤字是不可持續(xù)的，并且必須清楚地加以解決。據(jù)討論認為，美國不再等待，因為較高的潛在沖擊 或損害會存在（曼， 2020 年 ?；灸芰υu估， 2020 年 Obstfeld 和 Rogoff， 2020）。但是，重估人民幣對這個問題的解決方案的一部分？在密切關注有關情況表明，它可能會減少，充其量只能勉強該問題在短期內存在，而長期影響目前還不清楚，因為外匯政策的變化可以帶來意想不到的后果。然而，政治現(xiàn)實的方式獲?。赫托枰@示針對時間價值和強大的游說團體他們正在采取措施。匯率為他們唾手可得，即使是一個小水果，從中醫(yī)角度，一個不成熟的、真正有效的措施，如解決國內需求的不平衡和促進美國商品和服務出口， 這 不幸的政治并非在 美國首發(fā)。人們認為，人民幣低估是造成美國貿易赤字的元嬰。也意味著，通過非競爭力調整出口方面，中國的外匯措施的努力已經收到了政治辯論的重視。 展望未來 本文的中心觀點是，迫于 1997 年 8 月貶值和現(xiàn)在升值的估值激烈的市場壓力，人民幣明顯被低估（特別是購買力平價措施），但確實在估值上沒有太大的根本性改變。總體狀況看，人民幣盯住美元，中國的對外賬戶盈余和外匯儲備增加三者之間的關系，不是像經常討論的那么容易說清楚。人民幣的低估對美國和中國外部失衡的貢獻是體現(xiàn)在其它結構性因素上，如國內需求的不平衡，改善投資環(huán)境（外商直 接投資 — FDI）與中國相對于其他國家的出口競爭力。將來有更好的方式來解決中國的國內改革議程挑戰(zhàn)的不平衡，特別是如今中國的勞動力成本正在上升。 在其他地區(qū)的結構改革中，中國的政治資本是最好的投資典范。不幸的是，中國對全球經濟的影響還有待加強，中國可能就不會對這個時期外部政治壓力說“不”并可能更快到來。如果歷史證明如此，中國就會在沖擊發(fā)生之前取消不合理制度，這將是世界 7 國集團沒有認識到，一個穩(wěn)定、有序的國際化進展，是中國的最佳利益。長遠而言，毫無疑問中國必須采取在后布雷頓森林環(huán)境中更加靈活的匯率制度。靈活的人民 幣將使中國進行獨立的貨幣政策（以開放的資本帳戶），減少對主要貨幣，尤其是美元兌歐元和日元波動波動的影響。中國的對外投資需求快速增長，并受益于一個靈活的人民幣。但首先，中國需要清理銀行系統(tǒng)，調整資金賬戶，并發(fā)展健康，強勁的國內金融市場。我們可以預期，一個靈活的匯率制度將提高中國的整體金融體系。中國迄今已從日本和東南亞開放市場的太快，讓貨幣升值過快中吸取寶貴的教訓。展望未來，中國需要研究開放、積極的匯率制度。波蘭的成功案例研究（從 1990 年的關聯(lián)匯率到 2020 年的自由浮動匯率）和智利（從 1981 年的固定利率在 1999 年實現(xiàn)浮動利率）清楚地表明，沒有出現(xiàn)大的危機時自由化可以完成，但它需要許多漸進謹慎的步驟以達到最終目的地。