【文章內(nèi)容簡介】 害問題主要可以歸結(jié)為： – 大股東利益取向與中小股東利益的背離 – 內(nèi)部人利益取向與股東利益的背離 – 政府的利益取向與股東利益的背離 – 中介機構(gòu)及投機者利益取向與股東利益的背離 – 企業(yè)管理層認識及判斷失誤，資本經(jīng)營能力欠缺與公司發(fā)展及股東利益的背離 79 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 上市公司并購重組過程中投資者的利益保護 ? 并購重組過程中投資者利益的法律保護 – 強制要約和異議股權(quán)收購制度 – 股份收購中的條件平等與最高價原則 – 控制股東的誠信義務規(guī)則 – 內(nèi)部人的誠信義務規(guī)則 80 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 上市公司并購重組過程中投資者的利益保護 – 關聯(lián)股東的投票回避制度 – 大股東表決權(quán)限制制度 – 股東選擇審計者及申請?zhí)貏e調(diào)查的權(quán)利 – 股東訴訟制度 – 嚴打證券欺詐行為 81 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 上市公司并購重組過程中投資者的利益保護 – 獨立財務顧問制度 – 內(nèi)部人持股 – 信息披露制度 – 中介機構(gòu)的誠信義務 82 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 目錄 ? 公 司 控 制 ? 反收購：策略與運用 ? 機構(gòu)投資者為什么及如何參與公司治理 ? 獨立非執(zhí)行董事、董事會與公司治理結(jié)構(gòu) ? 案例：中聯(lián)建設股權(quán)之爭 83 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 機構(gòu)投資者為什么及如何參與公司治理 1990年以來，發(fā)端于英美國家、以機構(gòu)投資者為主力的公司治理運動蓬勃興起。各個國家的領先公司、機構(gòu)投資者、證券交易所和監(jiān)管機構(gòu)、政府部門，以及經(jīng)濟合作與發(fā)展組織和世界銀行等國際組織，都已積極參與其中。公司治理，成為繼環(huán)境保護運動和消費者保護運動之后，迅速在全球推開的第三項國際性運動 — 投資者保護運動。 84 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 套牢之后必然開口說話 80年代的股市并購風潮，導致許多公司董事會采取了一些反并購措施，其中最著名并常被管理層采用的就是所謂“股東權(quán)益計劃” ——毒藥丸設置 一、機構(gòu)投資者為什么要參與公司治理 85 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 在這些并購中，機構(gòu)投資者本可以比市價高出 1/3—1/2的價格拋售股票?，F(xiàn)在這些反并購措施“剝奪”了投資者向愿意出高價購買股票者出售他們所持股票的原有機會和權(quán)利。 一、機構(gòu)投資者為什么要參與公司治理 86 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 一、機構(gòu)投資者為什么要參與公司治理 投資者便以積極投資和參與公司治理來對抗。在一些積極行動的大投資者公開宣布抵制之后，許多公司不得不放棄使用毒藥丸計劃等反敵意并購的措施。 87 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 促使機構(gòu)投資者積極行動的一個重要動力來自美國勞工部社會保障局。該局給受制于聯(lián)邦法律的雇員福利基金寫了一封非常重要的信，要求這些養(yǎng)老基金的理事們?yōu)榱嘶鹗找嫒说睦鎱⒓悠渌顿Y公司的股東大會投票。 一、機構(gòu)投資者為什么要參與公司治理 88 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 一、機構(gòu)投資者為什么要參與公司治理 美國 英國 德國 法國 瑞士 日本個人 49 21 15 23 19 20銀行 6 1 10 7 1 15退休保險基金 28 50 12 9 14 12投資基金 12 8 8 11 15 —其他金融機構(gòu) 1 9 — 3 — 15非金融企業(yè) — 1 42 19 11 27政府 — 1 4 2 8 1外國股東 5 9 9 25 32 11總計 100 100 100 100 100 1001996年企業(yè)資產(chǎn)持有者的分類（占總資產(chǎn)的 %） 89 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 促使機構(gòu)投資者從被動變?yōu)橹鲃拥囊粋€更為基本的原因是，機構(gòu)投資者在美國股票市場所占份額越來越大，致使“華爾街準則”不再實用。 一、機構(gòu)投資者為什么要參與公司治理 90 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 年份企業(yè)資產(chǎn)總市值 10 億美元機構(gòu)投資者資產(chǎn)總產(chǎn)值 10 億美元機構(gòu)投資者占企業(yè)總資產(chǎn)的比例 %1960 1970 1980 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 美國機構(gòu)投資者占企業(yè)總資產(chǎn)的比例 91 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 社會責任是機構(gòu)投資者參與公司治理的一個重要原因，公司治理運動的積極推動者之一正是美國投資者責任研究中心。這是一家獨立、非贏利、會員制的從事有關代理投票、公司治理及企業(yè)的社會責任等問題的研究、軟件和咨詢服務的專業(yè)機構(gòu)。 一、機構(gòu)投資者為什么要參與公司治理 92 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 機構(gòu)投資者積極參與公司治理“得與失”比例發(fā)生改變，可能有如下兩個原因。一是如前所述機構(gòu)投資者規(guī)模擴大的“套牢”效應，割肉成本太高，已經(jīng)別無選擇，參與公司治理所獲凈收益只要大于割肉成本就值得參與公司治理。 一、機構(gòu)投資者為什么要參與公司治理 93 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 一、機構(gòu)投資者為什么要參與公司治理 二是機構(gòu)投資者持有眾多公司的股份，而公司治理中有一些各個上市公司可以通用的最佳做法和基本準則，機構(gòu)投資者在參與公司治理中積累的這些專業(yè)只是可以移植到其所投資的其他公司中去，這種“知識分享”減少了機構(gòu)投資者參與公司治理的單位公司成本，致使參與公司治理成為機構(gòu)投資者的一項有利可圖的生意或業(yè)務 94 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 見下圖：投資者和交易者在股票市場上的兩種不同航路 二 、機構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司治理導向的投資戰(zhàn)略 95 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 投資者信心 公司治理 公司表現(xiàn) 投資者 持續(xù)性的估價 增長和分紅 管理質(zhì)量 產(chǎn)品和服務質(zhì)量 吸引、培養(yǎng)和留住優(yōu)秀人 才的能力 長期投資價值 公司資產(chǎn)的運用 財務堅實性 創(chuàng)新 利潤 企業(yè)的真正價值 —產(chǎn)生利潤流和回報 交易者 技術(shù)分析或股價走勢判斷 短期的股價上漲和對 分紅的一定興趣 股票持有人 投資者和交易者在股票市場上的兩種不同航路 96 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 貝利 — 米恩斯模式兩權(quán) 分離 /經(jīng)理人主導 所有者 / 經(jīng)理人 分散的股東 經(jīng)理人 21世紀模式 兩權(quán)分離 /投資者主導 古典模式 投資者 交易者 企業(yè)制度的發(fā)展方向 97 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 企業(yè)制度發(fā)展的三個階段 所 有 者 / 經(jīng)營者合一階段兩權(quán)分離 / 經(jīng)營者主導階段兩權(quán)分離 / 投資者主導階段美國，上市公司1990 年代以前6070 年代達到頂峰從 80 年代的惡意并購開始 , 到 90年代掀起公司治理運動已經(jīng)全面進入中國。國企改制上市改革以前 ,及國有獨資的新建企業(yè)放權(quán)讓利 / 承包制改革 , 行政控制上市指標 , 流通股比例過低 /無法進行惡意并購 , 股票市場沒有退出和下市機制2023 年開始出現(xiàn)明顯的投資者主導趨勢 , 領先企業(yè)開始注意與投資者的有效溝通 , 自覺加強公司治理 ,提升企業(yè)形象和在資本市場上的可持續(xù)競爭力民企創(chuàng)業(yè)上市自主創(chuàng)業(yè)階段私募資金或風險資本進入開始從首次公開募股、上市開始逐步進入 98 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 通用汽車公司于 1994年發(fā)布了“通用汽車董事會關于公司治理中一些重大事項的指引”。這一指引作為由市場推動的公司治理標準和樣式的一個范例引起了廣泛的關注。 二、機構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導向的投資戰(zhàn)略 99 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 二、機構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導向的投資戰(zhàn)略 “通用指引”發(fā)布之后立即收到了加州公職人員養(yǎng)老基金組織的認可和歡迎，該組織要求在其投資組合中的 300多家公司學習通用汽車公司，并進行類似的公司治理評估。 100 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 二、機構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導向的投資戰(zhàn)略 美國、英國和日本等多個國家的公司每年把其投資組合中那些業(yè)績不良、公司治理質(zhì)量低劣的公司納入黑名單。不顧投資者呼聲、著手改進公司治理狀況的企業(yè)，要么總裁下崗，要么估價下跌 成為公司襲擊者的獵物。 101 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 一類股東 在財務和投 票兩個方面 均積極 ,如 :巴 菲特 ,LENS及 其他積極管 理的公共退 休基金 二類股東 財務 方面被 動而投票積 極 , 如 :CalPERS, 紐約州共同 體基金及其 他投資指數(shù) 化但積極參 與投票的基 金 三類股東 在財務方面 積極但投票 不積極 ,如 : 許多銀行 的信托帳戶 , 和大多數(shù)公 司 (私人 )養(yǎng) 老基金 四類股東 財務和投票 兩個方面均 不積極 ,如 :大 多數(shù)貨幣經(jīng) 理 ,技術(shù)分析 派 (program trader traders) 根據(jù)機構(gòu)投資者參與公司治理的方式、深度，可以進 一步將機構(gòu)投資者分為四種類型。 投資者 交易者 102 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 LENS基金被稱為第一家公司治理基金 ,LENS也自稱為公司治理投資者、一種積極投資選擇、一家最積極的貨幣經(jīng)理。該公司的投資選擇則是從財務評價和公司治理評價兩個角度找出價值評估和有價值可通過公司治理（主要是股東作用）提高的公司。 二、機構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導向的投資戰(zhàn)略 103 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 二、機構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導向的投資戰(zhàn)略 “卡內(nèi)基曾說最好的投資戰(zhàn)略是把所有的雞蛋都放在一個籃子里，然后緊緊地盯住這個籃子。我們的戰(zhàn)略是不僅盯住籃子還要盯住雞蛋，并且我們要確信讓那些雞蛋知道有人在盯住他們。 104 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 二、機構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導向的投資戰(zhàn)略 我們發(fā)現(xiàn)董事會就象亞原子一樣，知道他們受到關注時會有不同的行為。我們的初衷就是制造這種不同。我們的經(jīng)驗表明股東的參與能夠增加價值。 105 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 $$$$$$$Jul92 Jul93 Jul94 Jul95 Jul96 Jul97 Jul98 Jul99Lens StocksSP500 Lens’股票組合與 SP 500回報比較 — 美元投資的價值 106 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 美國公司股票 1400家大公司 ,1700家中等公司 績效篩選 (performance screens) 900只股票 治理篩選 (governance screen) 財務篩選 (financial screen) 100只股票 股東基礎 董事會 /經(jīng)理層 潛在價值 相對績效 相對價值 潛在行動 100只股票 投資建議 1020只股票 510只股票 公司治理與投資委員會 LENS的投資計劃 107 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 目錄 ? 公 司 控 制 ? 反收購：策略與運用 ? 機構(gòu)投資者為什么及如何參與公司治理 ? 獨立非執(zhí)行董事、董事會與公司治理結(jié)構(gòu) ? 案例：中聯(lián)建設股權(quán)之爭 108 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 獨立非執(zhí)行董事、董事會與公司治理結(jié)構(gòu) 董事會的作用 董事會具有信托作用。董事會被期望利用它的誠實和能力去審視公司的戰(zhàn)略、計劃和重大的決策，并且根據(jù)股東和社會的利益去監(jiān)督和監(jiān)控公司的管理層。 109 北京大學光華管理學院 MBA2023級教案 董事會的作用 經(jīng)常充分討論并確立公司的商業(yè)戰(zhàn)略是董事會的職責所在。公司治理結(jié)構(gòu)的最佳實