【文章內容簡介】 d (1985)、 (1988)也發(fā)現(xiàn) .公司長期戰(zhàn)略投資的公布 ,雖然會減少當前會計年度的收益 ,但通常會引起股票價格的上升 . ＊當公司注銷某一失敗的投資或業(yè)務時 ,短期利潤必受負面影響但對現(xiàn)金流量的影響卻是正面的 ,因此 ,根據(jù) DCF模型 ,注銷會使股票價格上升 .莫瑟的研究證實了這一推論 ,他觀察了 19841986年之間的 40個注銷實例 ,發(fā)現(xiàn) 60%的注銷導致了股票價格上漲 . 公司估價方法 —折現(xiàn)現(xiàn)金流量法 ▼預測現(xiàn)金流量時應注意的問題 ⊙ 銷售 (業(yè)務 )預測是現(xiàn)金流量預測最關鍵的步驟 .預測時要深入了解公司所在的行業(yè) \公司的產品 \公司與其客戶 \供應商及服務商的關系 \公司所面臨的競爭性質 . ⊙ 銷售的預測應該與公司以往的表現(xiàn)和行業(yè)的歷史情況相符合 . ⊙ 銷售的預測和依賴于銷售的某些項目的預測應該具有內在的一致性 . 公司估價方法 —折現(xiàn)現(xiàn)金流量法 ⊙ 現(xiàn)金流量預測中反映的通貨膨脹率必須與在貼現(xiàn)率中隱含的相同 ⊙ 利用敏感性分析找出那些對于現(xiàn)金流量預測影響最大的假設并對這些假設進行更為嚴格的檢驗 ⊙ 將通過折現(xiàn)現(xiàn)金流量法得出的價值評估結論與通過其他方法得出的價值評估結論相比較 .如果根據(jù)折現(xiàn)現(xiàn)金流量方法得出的價值數(shù)據(jù)與根據(jù)其他方法得出的價值數(shù)據(jù)大相徑庭 ,那么 ,就應該根據(jù)敏感性分析識別出關鍵假設 ,再做認真的檢驗 . 公司估價方法 —EVA ? 許多世界著名的投資銀行和大型基金已經(jīng)將經(jīng)濟增加值指標作為投資分析的重要工具 . ? O’Byrne（ 1996）探討了市場價值分別與經(jīng)濟增加值以及用稅后凈營業(yè)利潤衡量的盈余之間的關系。他采用回歸分析的方法，以市場價值為因變量，以這兩種績效衡量指標為自變量；在直接比較的情況下，兩者的解釋能力相當，但若將五十七個產業(yè)的虛擬變量（ dummy variable）納入回歸方程時，則經(jīng)過修正的經(jīng)濟增加值模式解釋力更強。 ? Chen and Dodd（ 1997）利用 566家美國公司的財務資料，比較了會計指標（每股盈余、總資產報酬率、凈資產收益率率）、剩余收益以及經(jīng)濟增加值與股票報酬率的關系，結果也發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟增加值的解釋力最強。 ? 高盛日本公司的首席市場戰(zhàn)略家說，東京證券交易所非金融類股票股價變動的 76%是可以用 EVA的變動來解釋的， Stern Steward公司的研究也表明要在全球范圍內解釋股價的變動， EVA的變化也是一個很可靠的指標。 ? EVA＝稅后凈營業(yè)利潤－資本總額加權平均資本成本率 ? 稅后凈營業(yè)利潤（ NOPAT） 稅后凈營業(yè)利潤＝（銷售收入－銷售成本－經(jīng)營費用）（ 1－所得稅稅率） 因此，稅后凈營業(yè)利潤實際上是在不涉及資本結構的情況下公司經(jīng)營所獲得的稅后利潤，也即全部資本的稅后投資收益，反映了公司資產的盈利能力。 ? 資本總額（ K） 資本總額是指投入公司經(jīng)營的全部資產的賬面價值。從來源而言，既包括股權資本也包括債權資本。在實務中既可以采用年末的資本總額，也可以采用年初與年末資本總額的平均值。 公司估價方法 —EVA ?加權平均資本成本率（ WACC） 加權平均資本成本率是指：債權資本成本率和股權資本成本率根據(jù)其在資本結構中各自所占的權重計算的平均成本率，即： 加權平均資本成本率＝債權資本權重債權資本成本率＋股權資本權重股權資本成本率 公司估價方法 —EVA ? EVA的會計調整 在計算 EVA時沒有直接采用會計上的底線利潤（ Bottom Line） ,這是因為基于公認會計原則（ GAAP）所計算出來的會計利潤可能扭曲經(jīng)濟現(xiàn)實，使企業(yè)錯誤地配置資源。例如根據(jù)公認會計準則，研究和開發(fā)支出必須全部計入費用，在發(fā)生支出的當年從銷售收入中扣除。事實上研發(fā)的影響可能在未來許多年里都會帶來效益，因此使用公認會計原則的這種處理方法將會低估公司當年的經(jīng)濟利潤。要想獲得更加真實的經(jīng)濟利潤就必須對會計上的底線利潤進行調整，這樣經(jīng)過調整去除了會計扭曲之后得到的就是稅后凈經(jīng)營利潤。思騰思特公司的員工發(fā)現(xiàn)了被他們禮貌的稱為會計上的“異?，F(xiàn)象”的有 160多條，但多數(shù)公司通常需作的調整不超過五項，就可以使得他們的稅后凈經(jīng)營利潤比較真實。 公司估價方法 —EVA ? 關于研發(fā)和市場開拓費用的調整 研發(fā)和市場開拓費用主要用于為公司帶來新技術和新顧客，這些知識資本可以為公司創(chuàng)造出真正的經(jīng)濟資產。但根據(jù)會計準則，將研發(fā)和市場開拓費用當作當期費用看待，應一次性計入當期損益，也就是說管理者的投資行為被會計部門作為運營費用處理。這樣會計處理方法雖然簡單易行，卻減少了當期利潤，容易導致企業(yè)經(jīng)營者的如減少研發(fā)投資的短期行為。在計算經(jīng)濟增加值時，所作的調整就是把研發(fā)費用和市場開拓費用資本化，具體做法是將當期發(fā)生的研發(fā)和市場開拓費用作為企業(yè)的一項長期投資加入到資產中，資本總額也增加相同數(shù)量，然后根據(jù)具體情況在幾年之中進行攤銷。 公司估價方法 —EVA ? 有研究表明，即使在正常年份，對 R﹠ D按公認的會計準則處理也會產生不良的后果?？的螤柎髮W的羅伯特 ﹒ 吉本斯和哈拂大學凱文 ﹒ 墨菲研究了CEO在退休前的最后幾年對 R﹠ D的支出模式。R﹠ D的投資數(shù)額并沒有減少，但 R﹠ D的增長率下降了。吉本斯和墨菲認為，如果 CEO的年金與其退休前最后幾年的公司利潤掛鉤，他們就會在R﹠ D支出上十分吝嗇，以增加自己的年金收入。他們還發(fā)現(xiàn)，這些 CEO完全清楚自己的所作所為給股東帶來的后果。 公司估價方法 —EVA ?新準則對研究開發(fā)費用的費用化進行了修訂，研究費用依然是費用化處理，但進入開發(fā)過程中的費用如果符合相關條件，就可以資本化。也就是研究費用費用化，開發(fā)費用資本化。按 EVA 會計調整要求，應對所有研發(fā)費用資本化，并在一定期間攤銷。新準則發(fā)布后因開發(fā)費用已經(jīng)資本化，所以只須對研究費用進行資本化即可。 公司估價方法 —EVA ? 關于商譽的調整 企業(yè)會計準則規(guī)定：“外購商譽應按不超過 10年的期限攤銷，沖減各期利潤?！边@種規(guī)定會使管理者在評估購并項目時，不是首先考慮此購并行為是否會創(chuàng)造高于資本成本的收益，而是先考慮購并后對會計利潤的影響。我們在計算經(jīng)濟附加值時所做的調整就是不對商譽進行攤銷，這樣利潤就不受商譽攤銷的影響，能較好地鼓勵企業(yè)管理人員進行有利于企業(yè)發(fā)展的購并活動。 公司估價方法 —EVA ? 對戰(zhàn)略性投資的調整 戰(zhàn)略性投資是指那種在短期內（ 35 年）無法提供投資回報，但有利于公司長遠發(fā)展和長期利益的投資項目。 EVA 對戰(zhàn)略性投資采取一種特殊的“擱置”處理方法。例如，將戰(zhàn)略性投資的在建項目從資產賬戶中單獨分列出來，在投資帶來經(jīng)營利潤之前，也不將其列為資金成本的計算范圍；用于該項目的投資成本（包括累積的利息）全部在在建項目中反映，當投資按計劃產出經(jīng)濟利潤后，將其再計入資產賬戶考慮相關的資金成本。 公司估價方法 —EVA ? 關于后進先出法的調整 企業(yè)在核算存貨的成本時，通常會使用后進先出法來進行。對這種方法的使用，一則可以使銷售成本更接近存貨的可重置成本，使得收入與費用能夠相匹配；二則在通貨膨脹時可以起到一定的避稅作用。但在我們實施 EVA時，就會產生一個問題，那就是在價格上升且存貨減少時，我們就必須將現(xiàn)在的收入和以前的成本相匹配，而這樣導致的后果就是高估了 EVA值。要消除這種影響，我們可以將后進先出準備金加到資本投入中，同時還將該準備金的增加值計到稅后凈經(jīng)營利潤中（或從稅后凈經(jīng)營利潤中把該準備金的減少值扣除）。 公司估價方法 —EVA ? 折舊的調整 企業(yè)一般運用直線折舊法。但在一些擁有大量長期設備的企業(yè)中，運用直線折舊法來計算 EVA就會不利于設備更新。在這類情形中，運用直線折舊法來計算 EVA會造成很大的偏差，不利于對新設備的投資。其原因在于，相對于資產本身價值的不斷下降， EVA方法中扣減的資金成本也在下降，因此舊資產看起來比新資產要便宜得多。這樣一來，管理者就不愿意用“昂貴”的新設備取代“廉價”的舊設備。為了消除這種現(xiàn)象，在計算時可采用一種稱為“沉淀資金折舊法”（ Sinking－ fund depreciation）的折舊方法對直線折舊法的結果進行調整修正。在“沉淀資金折舊法”下，每年提取的折舊額與設備凈值產生的資本成本之和保持不變，在設備能力恒定情況下，設備使用期間的 EVA也將保持恒定。這種方法下的折舊額變化與抵押貸款的償還模式相同，即在前幾年提取的數(shù)額很少，在隨后的幾年里迅速增加。這種方法與經(jīng)濟現(xiàn)實更加接近，因為大多數(shù)長期設備在最初幾年里貶值很少，隨著技術老化和物力損耗，最后幾年中價值急劇下降。而且可以使 EVA在各年中更均衡。 公司估價方法 —EVA ? 遞延稅款 在傳統(tǒng)會計方法中，遞延稅款是計入負債項下的，但是大多數(shù)公司永遠不會繳納遞延稅款，即使公司的固定資產增長緩慢，對于納稅利潤扣除的折舊也會使得遞延稅款無限地增加。從經(jīng)濟觀點看，公司在當前利潤中扣除的唯一稅款只是當前繳納的稅款，而不是將來可能繳納的稅款，因此，為了在公司層次上計算 NOPAT和 EVA，扣除的稅金只應該是在度量期內實際繳納的稅款。相應地為了計算資金成本，從過去利潤中扣除的遞延稅款應該從資產負債表中的負債項下移出，加到資本項下。 我國資產評估的政策背景 ? 20世紀 90年代以來，我國陸續(xù)制定頒布了一些資產評估的管理辦法、政策法規(guī)等（見表 1）。 ? 在整個資產評估法規(guī)體系中，《國有資產評估管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》）作為行政法規(guī)具有最高的法律效力，其他都是行業(yè)部門規(guī)章。《管理辦法》和《國有資產評估管理辦法施行細則》處于核心地位，其他行業(yè)規(guī)章的發(fā)布均以它們?yōu)楦鶕?jù) 。