大股東控制、股權(quán)分置問題(編輯修改稿)
2025-01-25 18:39 本頁面
【文章內(nèi)容簡介】 里，掌握公司控制權(quán)的“強管理者”與擁有公司所有權(quán)的“弱所有者”之間的委托代理問題（ BerleMeans，1932）。 – 在投資者保護較弱的國家，大多數(shù)公司存在單個的大股東，公司的所有權(quán)相對集中，他們通過交叉持股、金字塔式的所有權(quán)結(jié)構(gòu)以及發(fā)行雙重股票，大股東對公司掌握了大量的超過現(xiàn)金流權(quán)的控制權(quán)（ La Porta，LopezdeSilanesShleifer， 1999； Claessens，DjankovLang， 2023；等）。 企業(yè)金融結(jié)構(gòu)與公司控制 ? 在美國也存在大量的由大股東所控制的公眾公司（ HoldernessSheehan， 1988）。在控制權(quán)私利的驅(qū)使下，大股東會對小股東進行剝削（ Holderness， 2023） – Holderness (2023)把大股東的控制權(quán)利益分為控制權(quán)分享利益（ shared benefits of control）和控制權(quán)私利（ private benefits of control）。前者是指所有股東按股權(quán)比例共同分享的，后者是大股東所獨享的，是以犧牲公司其他股東的代價換取的。 企業(yè)金融結(jié)構(gòu)與公司控制 ? Johnson， La Porta， LopezdeSilanes和Shleifer（ 2023）用“掏空”（ tunneling）一詞來描述資源從公司向控制性股東轉(zhuǎn)移的現(xiàn)象，具體表現(xiàn)為過高的管理者薪酬、貸款擔保、股權(quán)稀釋等多種形式。 ? Shleifer和 Vishny（ 1997）以及 LLSV（ 2023）指出，在多數(shù)國家的大公司里，基本的代理問題不是外部投資者與管理者之間的 Berle和 Means式的沖突，而是外部投資者與幾乎完全控制了管理者的控制性股東之間的沖突。 企業(yè)金融結(jié)構(gòu)與公司控制 ? Shleifer 和 Vishny（ 1997）認為，大股東控制會產(chǎn)生兩種效應，第一種效應是“激勵效應”（ Incentive Effect），即相對集中的股權(quán)解決了搭便車問題，大股東有動機、也有能力去監(jiān)督公司的管理層，從而提升公司價值；第二種效應是“侵害效應”（ Entrenchment Effect），當大股東的控制權(quán)缺乏公司其他利益相關(guān)者的監(jiān)督和制約時，由于大股東的利益與其他利益相關(guān)者并不一致，大股東就有可能利用手中的權(quán)力為自己謀取控制權(quán)私 ,而這會損害其他利益相關(guān)者的利益，并且降低公司的價值。 企業(yè)金融結(jié)構(gòu)與公司控制 ? 在由大股東控制的公司里，大股東為了利用對公司的控制權(quán)來剝削中小股東，會考慮不同的融資方式對自身控制權(quán)的影響，從而選擇相應的融資決策。一方面，外部權(quán)益融資會產(chǎn)生股權(quán)稀釋的問題，由此增加了大股東遭受控制權(quán)競爭的可能性，而債務融資不會導致大股東控制權(quán)的稀釋，從而有利于大股東以較小的投資來保持對公司的控制權(quán)。 企業(yè)金融結(jié)構(gòu)與公司控制 ? Stulz（ 1988）以及 Harris 和 Raviv（ 1988）最早分別建立模型說明在股權(quán)分散的公司里外來接管如何影響管理者對資本結(jié)構(gòu)的選擇。 ? Dann 和 DeAngelo（ 1988）證實管理者會通過股票回購等改變資本結(jié)構(gòu)的手段來抵御外部接管。 企業(yè)金融結(jié)構(gòu)與公司控制 ? Garvey 和 Hanka（ 1999）也證實惡意收購促使管理者更多地舉債以保持對公司的控制權(quán)。Faccio， Lang 和 Young（ 2023）則考察了在股權(quán)集中的公司里大股東從控制權(quán)利益的角度對公司融資方式的選擇。他們認為在對投資者保護較弱的情況下，在亞洲金字塔式的公司里，負債可以增加大股東對公司更多資源的控制，而不會稀釋他們的控制權(quán)，因此大股東有增加負債比率來加強對小股東剝削的動機。接著他們對這一假設進行實證檢驗，結(jié)果表明，在小股東更容易受到大股東剝削的公司里，大股東會選擇較高的負債比率來控制更多的公司資源，從而對小股東進行更多的剝削。 企業(yè)金融結(jié)構(gòu)與公司控制 ? 由于權(quán)益是“自行處置治理”，而負債是“依契約治理”（ Williamson， 1988），公司采用債務融資會減少大股東謀取控制權(quán)利益的空間，比如：債務融資帶來的固定還本付息的負擔限制了可供自由支配的資源（ Jensen， 1986 ）；銀企關(guān)系中的定期信息呈報、面對面的會見、違約解
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