【文章內(nèi)容簡介】 足 ? 出口疲弱 幣值升值 2023/1/15 37 經(jīng)濟(jì)冷 ? 6 月末， M2 同比增長 14%，雖然較上月末下降 個百分點(diǎn)，但仍分別高于上年末和上年同期 和 個百分點(diǎn)，處于較高水平。在貨幣信用快速增長的同時，經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)下滑。今年上半年，我國 GDP 同比增長 %，比去年同期低 個百分點(diǎn)。 6 月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長 %，分別比去年同期和上月回落 和 個百分點(diǎn)。 2023/1/15 38 高融資利率 ? 融資難 融資貴 ? 非信貸社會融資快速增長，企業(yè)融資實(shí)際利率高企。2023年上半年社會融資規(guī)模高達(dá) 萬億元，比上年同期多 萬億元。其中，非信貸社會融資（除人民幣和外部貸款）增長 %，信托貸款比去年同期增長%，委托貸款同比增長 130%。 ? 如果用 5 年期以上貸款基準(zhǔn)利率代表企業(yè)的名義資金成本，用 PPI 作為企業(yè)產(chǎn)出價格的綜合指標(biāo)，那么企業(yè)的實(shí)際資金成本就是 5 年期以上貸款基準(zhǔn)利率（ %）減去 PPI（ 6 月份為 %，上半年平均為 %）。以此計(jì)算，我國當(dāng)前企業(yè)的實(shí)際貸款利率水平高達(dá) 9%以上，遠(yuǎn)高于 GDP 增速。 2023/1/15 39 工業(yè)品價格萎縮 ? 前 6 個月， CPI 同比上漲 %，漲幅比去年同期低 個百分點(diǎn)，下半年 CPI 同比增速將比 2 季度有所回升。但全年通脹壓力不大，預(yù)計(jì) CPI 增速與去年持平。 ? 前 6 個月， PPI 同比下降 %，降幅比去年同期擴(kuò)大 個百分點(diǎn)。去年四季度以來，國際大宗商品價格持續(xù)下行，加之近年來我國部分工業(yè)行業(yè)產(chǎn)能過剩日趨嚴(yán)重，工業(yè)產(chǎn)品成本下降以及供給過大對工業(yè)品價格水平形成壓制，致使 PPI 持續(xù)下跌?？紤]到當(dāng)前國際大宗商品價格還有進(jìn)一步下跌的可能，且產(chǎn)能過剩問題短期內(nèi)難以有效解決，預(yù)計(jì)下半年 PPI 將繼續(xù)負(fù)增長。 2023/1/15 40 先進(jìn)產(chǎn)能不足 ? IMF 認(rèn)為，金融危機(jī)前中國產(chǎn)能利用率大概在 80%左右，但 2023 年已經(jīng)降至 60%左右。 ? 2023 年我國鋼鐵、水泥、電解鋁、平板玻璃、焦炭等行業(yè)的產(chǎn)能利用率大體在 70%75%之間；戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)中的太陽能光伏電池的產(chǎn)能利用率還不到 60%，風(fēng)電設(shè)備中的風(fēng)機(jī)的產(chǎn)能利用率不到 70%。 ? 在部分行業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩的同時，我國部分行業(yè)的先進(jìn)產(chǎn)能卻嚴(yán)重不足，大量的高端產(chǎn)品仍需進(jìn)口。 2023 年冷軋類產(chǎn)品中的冷軋薄寬鋼帶和鍍層板分別進(jìn)口了 萬噸和 萬噸，占全年鋼材進(jìn)口總量的%和 % 2023/1/15 41 人民幣升值快 ? 上半年，我國進(jìn)出口總值同比增長 %，出口同比增長 %。其中，一季度出口同比增長 %，二季度出口同比增長 %。與去年底相比，一季度出口增速的大幅反彈，主要是套利因素導(dǎo)致的“虛增”。在監(jiān)管部門加強(qiáng)對貿(mào)易真實(shí)性的核查后，出口增速明顯放緩，6 月份出口甚至負(fù)增長。出口增速放緩。 ? 上半年，人民幣實(shí)際有效匯率較去年底升值 %；人民幣兌美元、兌歐元、兌日元匯率中間價分別較去年年底升值 %、 %和 %。從經(jīng)濟(jì)基本面來看，無論是經(jīng)常賬戶占 GDP 比率，還是真實(shí)出口增速，似乎都難以支持如此之強(qiáng)的升值。 2023/1/15 42 （二）一些熱點(diǎn)問題 ? 影子銀行 ? 錢荒 ? 利率市場化 2023/1/15 43 1. 影子銀行 ? （ 1）什么是影子銀行 前美國太平洋資產(chǎn)管理公司投資經(jīng)理 Paul2023 年 8 月在 Jackson Hole 舉行的美聯(lián)儲年度研討會上提出，他定義影子銀行為游離于傳統(tǒng)商業(yè)銀行體系之外的，從事與銀行相類似的金融活動卻不受監(jiān)管或幾乎不受監(jiān)管的金融實(shí)體。 政府支持企業(yè)（房利美）、經(jīng)紀(jì)交易商（投資銀行）、金融公司、對沖基金、貨幣市場共同基金、各種管道等均屬于影子銀行，而存款類機(jī)構(gòu)、保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老金等金融實(shí)體從事的一部分業(yè)務(wù)（表外業(yè)務(wù)）也屬于影子銀行業(yè)務(wù)范疇。 2023/1/15 44 ? 中國：是非銀行信貸渠道的資金或信用提供 中國影子銀行體系包括商業(yè)銀行表外理財(cái)、證券公司集合理財(cái)、基金公司專戶理財(cái)、證券投資基金、投連險(xiǎn)中的投資賬戶、產(chǎn)業(yè)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、私募股權(quán)基金、企業(yè)年金、住房公積金、小額貸款公司、票據(jù)公司、具有儲值和預(yù)付機(jī)制的第三方支付公司、有組織的民間借貸等融資性機(jī)構(gòu)。 2023/1/15 45 產(chǎn)生本質(zhì)原因 ? 信貸額度控制與流動性不均衡下的曲線救國 ? 從資金用途來看，中國影子銀行產(chǎn)生的主要原因是在央行信貸額度管制背景下，信貸 /貨幣資源在不同經(jīng)濟(jì)主體的分配不均衡，這使得大量經(jīng)濟(jì)實(shí)體無法在正常銀行體系下獲得資金；同時，監(jiān)管層對銀行的貸款投向也有明確制約（比如控制房地產(chǎn)貸款、兩高一低貸款等），許多這類企業(yè)只能通過銀行以外的融資渠道獲得資金。這類銀行之外的渠道有信托、委托貸款、民間融資、銀行承兌匯票、同業(yè)代付、典當(dāng)行、 PE、融資租賃等。 2023/1/15 46 ? 長期負(fù)利率下的金融脫媒躁動 由于存款利率被長期管制，使得中國儲戶要忍受負(fù)利率的時間特別長，在通脹壓力下，存款紛紛流向其他替代產(chǎn)品，比如理財(cái)產(chǎn)品、信托、民間資金攬儲、第三方財(cái)富管理平臺等等。其中，大量發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品已經(jīng)成為中國最大的影子銀行資金來源地，而且理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)行具有“棘輪效應(yīng)”，大部分儲戶現(xiàn)在已經(jīng)習(xí)慣對理財(cái)產(chǎn)品的滾動購買，這也使得商業(yè)銀行必須不斷推出各種具有吸引力的理財(cái)產(chǎn)品。 2023/1/15 47 本質(zhì) ? 由于利率雙軌制和信貸資源的稀缺性，影子銀行實(shí)質(zhì)上是承擔(dān)了一個連接兩個市場的中介運(yùn)作體系，是對傳統(tǒng)銀行信用擴(kuò)張渠道的變相替代或補(bǔ)充，從這個意義上講，它仍是一種服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的相對原始的信用擴(kuò)張機(jī)制，不同于歐美國等國通過疊加型金融衍生產(chǎn)品無限放大杠桿的影子銀行體系。 2023/1/15 48 規(guī)模（萬億） 2023/1/15 49 目前， 30萬億左右，接近 GDP的 50% 怎樣看待 ? 存在即合理。 ? 大可不必對影子銀行全盤否定，它在一定程度上成為銀行融資渠道的一種補(bǔ)充，提高了社會整體資金使用效率。然而，一些影子銀行實(shí)體由于操作流程不透明、資金期限錯配失衡、資金流向難以有效監(jiān)控等問題，其在快速膨脹過程中可能存在流動性風(fēng)險(xiǎn)并易引發(fā)連鎖反應(yīng)，導(dǎo)致局部性危機(jī)。 2023/1/15 50 2. 錢荒 ? 2023年 6月 20日將為人們留下一個烙印，深深地烙在中國金融業(yè)人士的心頭。在銀行間拆借市場連續(xù)數(shù)天飆高之后， 6月 20日，資金市場幾乎失控而停盤：隔夜拆借利率突然瘋漲至%，盤中最高成交利率竟然高達(dá) 30%！相當(dāng)于一年期貸款基準(zhǔn)利率的 5倍。與此同時，各種傳言