【文章內(nèi)容簡介】 等。劉錫良（2004）、孫立堅(jiān)（2004）采用主成分分析法，伍志文（2001）根據(jù)簡單的算術(shù)平均法構(gòu)筑了一個衡量金融脆弱性或者金融安全的綜合指數(shù)，對金融穩(wěn)健性的測度進(jìn)行了大膽的探討。我們在Aykut Kibritcioglu（2002）和沈中華（2004）等研究的基礎(chǔ)上，－，計(jì)算出中國的金融穩(wěn)健性指數(shù)，考慮到中國銀行系統(tǒng)在整個金融體系的重要性，我們以銀行穩(wěn)健性指數(shù)作為金融穩(wěn)定的代理變量。下面，我們根據(jù)Aykut Kibritcioglu和沈中華等的研究建立一個季度的銀行脆弱性指數(shù)（BSF3）來測度銀行出現(xiàn)危機(jī)的可能性和銀行整體風(fēng)險(xiǎn)狀況： （1）其中 （2） （3） （4）等式（1）中，BSF3指數(shù)定義為cps，fl和dep的標(biāo)準(zhǔn)值的平均，其中分別表示這三個變量的算術(shù)平均和標(biāo)準(zhǔn)差。等式（2）（3）和（4）中，lcps，lfl和ldep分別表示銀行體系對私人部門的真實(shí)債券總額，銀行真實(shí)外債和銀行的真實(shí)存款總額。這樣cps，fl和dep便是與他們分別對應(yīng)的季度變化。為了消除季節(jié)性的影響，我們用4個季度的百分比變化數(shù)據(jù)取代了季度的變化，用BSF3指數(shù)用于測度國內(nèi)銀行部門的盛衰。BSF3指數(shù)值的減少可以解釋為銀行系統(tǒng)有增加脆弱性的趨勢。對該現(xiàn)象的理論解釋是事實(shí)上銀行部門危機(jī)通常是由下列因素的實(shí)質(zhì)下降引起的：一是銀行存款（銀行提款），主要來自居民家庭部門；二是對私人部門的債權(quán)（對不良貸款顯著增加的反映），主要來自企業(yè)部門；外債（特別是本幣面值的真實(shí)或潛在貶值），主要來自國外經(jīng)濟(jì)部門。因此，很顯然三個事件的同時發(fā)生會加重銀行部門即將產(chǎn)生的問題的嚴(yán)重性。另一方面，BSF3指數(shù)的下跌并不都是指銀行體系將陷入系統(tǒng)性危機(jī)。因此，我們要通過定義兩個任意端點(diǎn)來區(qū)分高度和中度脆弱性。在我們的研究中，如果銀行的BSF3指數(shù)是在0到－，小于－。因此，只有當(dāng)BSF指數(shù)再一次達(dá)到他的樣本期間平均值（0）銀行體系才能完全從危機(jī)中恢復(fù)。另外我們還考慮了其他三個指標(biāo)，分別為BSF2CD，0BSF2CF，BSF2DF，采用簡單算術(shù)平均得到，原理同公式（1）。其中BSF2CD沒有考慮銀行的匯率風(fēng)險(xiǎn)，也就是沒有考慮國外部門的風(fēng)險(xiǎn)；BSF2CF沒有考慮擠兌帶來的流動性風(fēng)險(xiǎn)，也就是沒有考慮居民家庭部門；BSF2DF沒有考慮貸款失敗帶來的信用風(fēng)險(xiǎn)，也就是沒有考慮企業(yè)部門。中國1985－2003年的年度數(shù)據(jù)整理見附錄1，這里我們沒有給出季度數(shù)據(jù)。金融一體化是否有利于金融穩(wěn)定呢？下面我們將對此進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。為嚴(yán)謹(jǐn)起見，這里我們采用兩種方法共5個指標(biāo)來測度金融穩(wěn)健性，一是統(tǒng)計(jì)分析法計(jì)算出來的連續(xù)的銀行脆弱性指數(shù)BSF，具體又包括BSF3,BSF2CD,BSF2CF,BSF2DF等4個指標(biāo)；另一個是由事件分析法得出離散的虛擬變量Z Z的確定來自沈中華（2005），Caprio和Klingebiel（1996，1999），Lindgren et al.(1996)，以及Aykut kibritcioglu（2002）。(三)、模型及其檢驗(yàn)金融一體化對金融脆弱性的影響的模型如下： (5) （6）（5）式和（6）式中下標(biāo)itk 代表第i個國家，第tk 期的觀察值，k = 0, 1, 2。FI表示金融一體化的代理變量，BSF為金融脆弱性的代理變量，M2BRE為控制變量。我們這里重點(diǎn)分析金融一體化和金融脆弱性的關(guān)系。以銀行脆弱性指數(shù)作為整個金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的代理變量，我們計(jì)算出了四個銀行脆弱性指數(shù)，探討金融一體化對金融脆弱性的影響。本文以19822003年18個國家和1992－2003年的24個國家的兩個面板數(shù)據(jù)為樣本，研究金融一體化是否增加了金融體系的脆弱性。四、實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果及其分析首先我們利用18個國家1982－2003年的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。相關(guān)分析發(fā)現(xiàn)，金融一體化和金融穩(wěn)定存在正相關(guān)關(guān)系，其余5個衡量金融一體化的具體指標(biāo)除了國際證券投資FPIG之外，都和金融穩(wěn)健性指標(biāo)BSF3存在正相關(guān)。相關(guān)分析說明，金融一體化和金融穩(wěn)定存在正相關(guān)關(guān)系，金融一體化程度的提高有助于金融穩(wěn)定。進(jìn)一步的因果關(guān)系檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，F(xiàn)PIG與BSF3存在顯著的單向因果關(guān)系，從滯后2－12期都存在顯著的單向因果關(guān)系，都通過了置信水平為10％的顯著性檢驗(yàn)，這說明證券投資是銀行脆弱性的葛蘭杰原因，滯后4期的FAG和BSF3存在單向因果關(guān)系，通過了置信水平為10％的顯著性檢驗(yàn)，其他都不存在因果關(guān)系。因果關(guān)系檢驗(yàn)我們找到了金融一體化和金融穩(wěn)定之間存在因果關(guān)系的證據(jù)，但是并不是十分明顯?；貧w分析發(fā)現(xiàn)，F(xiàn)AG和金融穩(wěn)健性指數(shù)BSF3通過了置信水平為10％的顯著性檢驗(yàn)，金融帳戶的自由化和一體化程度提高，有助于金融穩(wěn)定。國際其它投資FOIG和BSF3同樣通過了置信水平為5％的顯著性檢驗(yàn)，這說明國際其它投資的一體化程度越高，越有利于金融穩(wěn)定。F3G和BSF3通過了置信水平為10％的顯著性檢驗(yàn)，這說明金融一體化有助于金融穩(wěn)定。而外商直接投資、國際證券投資和短期資本、金融自由化變量則沒有通過顯著性檢驗(yàn)。7個指標(biāo)中有3個通過了顯著性檢驗(yàn)，存在正向影響，而其余4個都沒有通過顯著性檢驗(yàn)?？偟恼f來，我們發(fā)現(xiàn)，金融一體化有利于金融穩(wěn)定。Reisen and Soto(2001)分析了六類資本流動對經(jīng)濟(jì)增長的影響，包括：FDI,股票投資、債券投資、長期銀行信貸、短期銀行信貸和官方融資。他們的樣本涵蓋了44個國家1986－1997年的數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)，在六類資本當(dāng)中，只有外國直接投資和股票投資兩大類發(fā)現(xiàn)與經(jīng)濟(jì)增長正相關(guān)。他們發(fā)現(xiàn)不同類型的資本流動對經(jīng)濟(jì)增長存在不同的影響。我們受他們研究的啟發(fā)，同樣考察了不同類型資本流動對金融穩(wěn)定的影響，我們發(fā)現(xiàn)：不同類型的資本對金融穩(wěn)定的影響不同，國際其他投資、金融帳戶、三類資本的混合一體化有利于金融穩(wěn)定，而國際證券投資、外商直接投資和短期資本對金融穩(wěn)定并不存在顯著的影響?？紤]滯后效應(yīng)，我們分別考慮滯后2期和滯后5期的情況，檢驗(yàn)時滯效應(yīng)存在與否。我們發(fā)現(xiàn)，滯后1期的國際證券投資FPIG(1)不利于金融穩(wěn)定，滯后2期的國際證券投資FPIG(2)有利于金融穩(wěn)定。滯后2期的金融帳戶FAG(2)不利于金融穩(wěn)定，滯后3期的金融帳戶FAG(3)有利于金融穩(wěn)定，滯后4期的短期資本SCAPITALBGDP(4)有利于金融穩(wěn)定，而其它變量的滯后各期都不存在顯著影響。對于滯后效應(yīng)的檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)金融一體化對金融穩(wěn)定的影響存在一定的時滯效應(yīng)，而且同一個變量的不同滯后期對金融穩(wěn)定的影響方向不同，存在一定的差別效應(yīng)。但是總體來說，不論是滯后5還是滯后2年，都不十分明顯。為更好的檢驗(yàn)金融一體化和金融穩(wěn)定之間的關(guān)系，我們引入一個衡量金融自由化的控制變量這里我們參考了沈中華的文章，他們把M2BRE作為控制變量處理，此外，也可把它看作衡量金融一體化的一個指標(biāo)，作為對資本流動指標(biāo)的補(bǔ)充。我們這里分別作了不同的處理，有時候我們單獨(dú)出來，把它作為衡量金融一體化的一個指標(biāo)。加入控制變量M2BRE，我們發(fā)現(xiàn)國際混合投資F3G，國際其他投資FOIG和金融帳戶FAG都通過了置信水平為10%的顯著性檢驗(yàn)，而外商直接投資FDIG,國際證券投資FPIG和短期資本SCPBGDP都沒有通過顯著性檢驗(yàn)。我們的實(shí)證發(fā)現(xiàn)，即使在控制了金融自由化程度變量之后，金融帳戶FAG和國際其它投資FOIG以及作為混合金融一體化F3G對金融穩(wěn)定產(chǎn)生顯著的正向影響，而外商直接投資和國際證券投資以及短期資本流動對金融穩(wěn)定并不存在顯著的影響。這說明并不是任何類型的資本的一體化或者自由流動都會對金融穩(wěn)定產(chǎn)生影響，不同類型的資本的一體化對金融穩(wěn)定的影響存在明顯的差別效應(yīng)?？偟膩碚f，從1982－2003年的18個國家的面板數(shù)據(jù)分析結(jié)果來看，我們發(fā)現(xiàn)金融一體化有助于金融穩(wěn)定，而不是相反。金融一體化程度越高，金融穩(wěn)定程度越高。我們的研究較好的支持了金融一體化有利于金融穩(wěn)定的觀點(diǎn)?？偟膩碚f，金融開放和資本流動有利于金融穩(wěn)定，而不是相反，但是不同類型的資本對于金融穩(wěn)定的影響似乎并不一樣。其他投資、金融帳戶和國際混合投資對金融穩(wěn)定存在顯著的正向影響，就這三者而言，實(shí)證結(jié)果支持了穩(wěn)定論。資本外商直接投資、國際證券投資和短期資本對金融穩(wěn)定的影響并不顯著，就這三種資本類型而言，實(shí)證結(jié)構(gòu)支持了無關(guān)論，這三類資本的一體化不會對金融穩(wěn)定產(chǎn)生顯著的影響。我們沒有發(fā)現(xiàn)有害論的證據(jù)，來自1982－2003年18個國家的面板數(shù)據(jù)沒有支持損害論。下面，我們利用1992－2003年24個國家的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行研究?？疾旖嗄陙斫鹑谝惑w化和金融穩(wěn)定的關(guān)系，看看兩者的關(guān)系是否發(fā)生了變化。為嚴(yán)謹(jǐn)起見，我們構(gòu)筑了四個衡量金融穩(wěn)健性的指標(biāo)，作為被解釋變量,分別和金融一體化和金融開放度指標(biāo)進(jìn)行回歸，具體回歸結(jié)果見表。首先我們以BSF2CF作為被解釋變量，分別和不同的金融一體化指標(biāo)進(jìn)行回歸發(fā)現(xiàn)，7個指標(biāo)中有6個都沒有通過顯著性檢驗(yàn)，只有一個指標(biāo)FOIP通過置信水平為5％的顯著性檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)國際其他投資有利于金融穩(wěn)定。就BSF2DF指標(biāo)而言，7個變量都沒有通過置信水平為10%的顯著性檢驗(yàn)。金融一體化對國內(nèi)的居民家庭部門和國外部門的金融穩(wěn)定的影響不顯著。就BSF2CD和7個指標(biāo)的回歸而言，都沒有通過顯著性為10％的檢驗(yàn)。這說明金融一體化對國內(nèi)部門的金融穩(wěn)定不存在顯著的影響。就BSF3指標(biāo)而言，我們發(fā)現(xiàn)BSF3和7個一體化指標(biāo)中的3個都通過了顯著性檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)國際混合投資F3G、國際其他投資FOIG,金融帳戶FAG都通過了置信水平為10％的顯著性檢驗(yàn)，存在正向關(guān)系，而短期資本、金融自由化、國際證券投資、外商直接投資都沒有通過顯著性檢驗(yàn)。這說明，國際其它投資、金融帳戶、混合金融一體化對金融穩(wěn)定具有促進(jìn)作用，而國際證券投資、外商直接投資、短期資本、金融自由化對金融穩(wěn)定并不存在顯著影響。不同類型的金融一體化程度對金融穩(wěn)定的影響，存在顯著的差別效應(yīng)。這與來自18國的面板數(shù)據(jù)分析結(jié)論一致。進(jìn)一步的分析發(fā)現(xiàn)，三者的相關(guān)系數(shù)都明顯增大了，這說明三者對金融穩(wěn)定的正向影響越來越明顯。這說明進(jìn)入90年代以來，三類資本的金融一體化對金融穩(wěn)定的正向影響越看越明顯?？紤]到時滯效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)滯后4期和6期的短期資本SCAPITALBGDP和BSF3存在正向關(guān)系，通過置信水平為5％的顯著性檢驗(yàn)，這說明短期私人資本流動有助于金融穩(wěn)定，存在時滯效應(yīng)，這與前面的結(jié)論一致。滯后1－5期的國際證券投資對金融穩(wěn)定不利，都通過了置信水平為10％的顯著性檢驗(yàn)，存在負(fù)向關(guān)系。與18國的面板數(shù)據(jù)分析相比，可以發(fā)現(xiàn)，進(jìn)入90年代以來，國際證券投資對金融穩(wěn)定的負(fù)面效應(yīng)開始凸現(xiàn)，變得越來越明顯。這說明金融一體化對金融穩(wěn)定的影響存在一定的時滯效應(yīng)。同樣引入控制變量M2BRE。加入控制變量，我們發(fā)現(xiàn)國際證券投資和金融穩(wěn)定存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，通過了置信水平為10％的顯著性檢驗(yàn)，而FOIP,SCAPITALBGDP(6)都有利于金融穩(wěn)定，通過了置信水平為5％的顯著性檢驗(yàn)。實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，即使在控制了金融自由化之一變量之后，國際證券投資不利于金融穩(wěn)定，而滯后6期的短期資本和國際其它投資資本流動有利于金融穩(wěn)定。來自1992－2003年24個國家的面板數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)，即使在加入控制金融自由化之后，F(xiàn)OIG和三個金融穩(wěn)健性變量BSF2CF,BSF2DF,BSF3都通過了置信水平為5％的顯著性檢驗(yàn)，存在正向關(guān)系，這說明國際其它投資對金融穩(wěn)定存在顯著的穩(wěn)定的正影響。來自24個國家1992－2003年的數(shù)據(jù)的實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)金融一體化程度越高，金融越穩(wěn)定，金融一體化促進(jìn)金融穩(wěn)定而不是相反。研究結(jié)論與18國的面板數(shù)據(jù)十分一致，較好的支持了促進(jìn)論。與前面的分析不同的是，我們發(fā)現(xiàn)進(jìn)入90年度以來，證券投資不利于金融穩(wěn)定，尤其是考慮到時滯效應(yīng)之后，證券投資對金融穩(wěn)定存在顯著的負(fù)效應(yīng)，找到了金融一體化有害論的部分證據(jù)。來自24國家1992－2003年的面板數(shù)據(jù)的分析，進(jìn)一步豐富了我們的結(jié)論，同時提供了三大類觀點(diǎn)的證據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)證券投資是不利于金融穩(wěn)定的，尤其是考慮時滯效應(yīng)之后，這較好的支持了有害論的觀點(diǎn)，而外商直接投資與金融穩(wěn)定無關(guān)，這符合無關(guān)論的 觀點(diǎn)，而國際其他投資有利于金融穩(wěn)定，