【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 5 % 10 % 15 % 7 % 1020 1 16 6 1333 8 % 1 15 8 1304 1471 平均 失業(yè)率 9 % 1268 1414 1581 美國(guó)的消費(fèi)信貸壞賬會(huì)引發(fā)第二輪危機(jī)嗎 ? 從資產(chǎn)產(chǎn)生的壞賬規(guī)模看，消費(fèi)信貸資產(chǎn)的壞賬損失規(guī)模并不比住房抵押貸款的壞賬損失規(guī)模遜色多少。 08年中美國(guó)住房抵押貸款的規(guī)模約為 14萬(wàn)億美元，為消費(fèi)信貸規(guī)模的 ，但由于后者壞賬率高于前者，在 08年 3季度，消費(fèi)信貸的壞賬規(guī)模仍相當(dāng)于住房抵押貸款壞賬規(guī)模的 45%左右，如果 09年三季度消費(fèi)信貸的壞賬規(guī)模擴(kuò)大 40%，則其相當(dāng)于 08年三季度次貸危機(jī)迅速惡化時(shí)抵押貸款壞賬規(guī)模的 63%左右，再考慮到金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)遭受過(guò)一次重創(chuàng)，消費(fèi)信貸的壞賬對(duì)金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)造成的壓力確實(shí)不容忽視，可能會(huì)造成新一輪沖擊波。 09年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的外部環(huán)境 全部消費(fèi)信貸外的壞賬率 單位： % 住房抵押貸款的壞賬率 單位： % 資料來(lái)源： FRB，東方證券研究所 資料來(lái)源： FRB，東方證券研究所 0 . 0 00 . 2 00 . 4 00 . 6 00 . 8 01 . 0 01 . 2 01 . 4 01 . 6 09 1 Q 1 9 3 Q 4 9 6 Q 3 9 9 Q 2 0 2 Q 1 0 4 Q 4 0 7 Q 30 . 00 . 51 . 01 . 52 . 02 . 53 . 03 . 54 . 08 5 Q 1 8 7 Q 4 9 0 Q 3 9 3 Q 2 9 6 Q 1 9 8 Q 4 0 1 Q 3 0 4 Q 2 0 7 Q 1潛在消費(fèi)信貸危機(jī)的影響可能要明顯小于次貸危機(jī) ? 消費(fèi)信貸壞賬率上升的速度遠(yuǎn)低于住房抵押貸款壞賬上升的速度，這意味著它給金融機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)帶來(lái)的意外沖擊要明顯小于住房抵押貸款。在 08年 3季度，住房抵押貸款的壞賬率比歷史平均水平上升 990%，而同期消費(fèi)信貸的壞賬率僅比歷史平均水平上升 50%， 09年也不過(guò)比歷史平均水平上升 80%，也即 08年 3季度住房抵押貸款的壞賬損失絕大部分是此前市場(chǎng)預(yù)期之外的；與其相比較，消費(fèi)信貸壞賬損失中預(yù)期之外的部分就小得多。 ? 市場(chǎng)的流動(dòng)性環(huán)境有顯著差異。次貸危機(jī)之所以在 08年 9月份以后迅速惡化，罪魁禍?zhǔn)资鞘袌?chǎng)流動(dòng)性的驟然消失而非住房抵押貸款壞賬規(guī)模的上升。目前金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性在明顯恢復(fù)，未來(lái)如果消費(fèi)信貸危機(jī)出現(xiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)一定會(huì)及時(shí)為市場(chǎng)注入流動(dòng)性，流動(dòng)性驟然消失的情形也不會(huì)再次出現(xiàn)。 09年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的外部環(huán)境 美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模迅速擴(kuò)大 單位： 10億美元 美國(guó)投行的杠桿比率 資料來(lái)源： FRB，東方證券研究所 資料來(lái)源： FRB，東方證券研究所 050010001500202225000 2 D e c 0 4 M a y 0 5 S e p 0 7 F e b 0 8 J u n全部資產(chǎn)美國(guó)國(guó)債潛在消費(fèi)信貸危機(jī)的影響可能要明顯小于次貸危機(jī) ? 建立在證券化消費(fèi)信貸資產(chǎn)上的衍生產(chǎn)品資產(chǎn)規(guī)?？赡芤h(yuǎn)遠(yuǎn)小于建立在證券化住房信貸資產(chǎn)上的衍生產(chǎn)品資產(chǎn)規(guī)模。 ? 目前美國(guó)政府大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃和對(duì)金融體系的救援計(jì)劃也會(huì)減小潛在消費(fèi)信貸危機(jī)的影響。 ? 美國(guó)家庭儲(chǔ)蓄率的上升也有助于遏制消費(fèi)信貸壞賬率超預(yù)期的惡化。 09年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的外部環(huán)境 美國(guó)家庭的儲(chǔ)蓄率 單位： % 可循環(huán)消費(fèi)信貸被證券化的比重 單位： % 資料來(lái)源： FRB，東方證券研究所 資料來(lái)源： FRB，東方證券研究所 01020304050608 9 0 1 9 2 0 1 9 5 0 1 9 8 0 1 0 1 0 1 0 4 0 1 0 7 0 12024681012148 0 Q 1 8 4 Q 3 8 9 Q 1 9 3 Q 3 9 8 Q 1 0 2 Q 3 0 7 Q 1發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在衰退中掙扎 ? 目前市場(chǎng)對(duì)美國(guó)、歐洲和日本 09年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期中值為 %、 %和 %。 ? 從環(huán)比增長(zhǎng)看，下半年形勢(shì)可能好于上半年。 09年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的外部環(huán)境 市場(chǎng)對(duì)日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期（環(huán)比折年率） 單位： % 市場(chǎng)對(duì)歐盟經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期（同比） 單位： % 資料來(lái)源： Bloomberg，東方證券研究所 資料來(lái)源： Bloomberg，東方證券研究所 1 4 . 0 1 2 . 0 1 0 . 0 8 . 0 6 . 0 4 . 0 2 . 00 . 02 . 04 . 00 7 Q 4 0 8 Q 2 0 8 Q 4 0 9 Q 2 ( E ) 0 9 Q 4 ( E )中值悲觀預(yù)期 5 . 0 4 . 0 3 . 0 2 . 0 1 . 00 . 01 . 02 . 03 . 00 7 Q 4 0 8 Q 2 0 8 Q 4 0 9 Q 2 ( E ) 0 9 Q 4 ( E )中值悲觀預(yù)期發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體增速也將明顯回落 ? 目前市場(chǎng)對(duì)印度、俄羅斯和巴西 09年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期中值為 %、 %和 %。而它們?cè)?08年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)分別為 %、 %和 %。 ? 從環(huán)比增長(zhǎng)看，也是下半年形勢(shì)可能好于上半年。 09年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的外部環(huán)境 市場(chǎng)對(duì)日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期（環(huán)比折年率） 單位： % 市場(chǎng)對(duì)歐盟經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期（同比） 單位： % 資料來(lái)源： Bloomberg，東方證券研究所 資料來(lái)源： Bloomberg，東方證券研究所 5 . 05 . 56 . 06 . 57 . 07 . 58 . 08 . 59 . 00 8 Q 1 0 8 Q 3 0 9 Q 1 ( E ) 0 9 Q 3 ( E )中值悲觀預(yù)期 6 . 0 4 . 0 2 . 00 . 02 . 04 . 06 . 08 . 01 0 . 00 8 Q 1 0 8 Q 3 0 9 Q 1 ( E ) 0 9 Q 3 ( E )中值悲觀預(yù)期外需 —— 全年實(shí)際出口可能負(fù)增長(zhǎng) ? 基于市場(chǎng)對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體 GDP增長(zhǎng) 中性的預(yù)期，我們預(yù)測(cè) 09年中國(guó)出口的實(shí)際增速在 %左右，其中 前 3季度由負(fù)增長(zhǎng) 的幅度會(huì)逐步擴(kuò)大，但四季度有望回升。 ? 名義出口下降的幅度會(huì)更大一些。 保 “ 8”就是超預(yù)期 中國(guó)對(duì)部分貿(mào)易伙伴的出口增長(zhǎng) 單位： % 各季度實(shí)際出口增速預(yù)測(cè) 單位： % 資料來(lái)源： CEIC，東方證券研究所 資料來(lái)源： CEIC，東方證券研究所 1 5 1 050510152025300 6 Q 1 0 6 Q 4 0 7 Q 3 0 8 Q 2 0 9 Q 1 F 0 9 Q 4 F 4 0 2 00204060801001200 5 0 1 0 5 1 0 0 6 0 7 0 7 0 4 0 8 0 1 0 8 1 0東盟歐盟金磚其它三國(guó) 日本美國(guó)外需 —— 實(shí)際進(jìn)口負(fù)增長(zhǎng)的幅度會(huì)大于出口 ? 中國(guó)進(jìn)口中，機(jī)器設(shè)備占比最高。隨著工業(yè)企業(yè)投資放緩和進(jìn)口替代，設(shè)備進(jìn)口已明顯下降。 ? 加工貿(mào)易占中國(guó)外貿(mào)的半壁江山，隨著加工貿(mào)易出口下降，加工貿(mào)易進(jìn)口下降更快。 ? 我們預(yù)期 09年進(jìn)口實(shí)際增長(zhǎng) %。 ? 實(shí)際貿(mào)易順差上升 10%。 保 “ 8”就是超預(yù)期 加工貿(mào)易進(jìn)出口的增長(zhǎng) 單位： % 中國(guó)進(jìn)口產(chǎn)品的大類構(gòu)成 單位： % 資料來(lái)源： CEIC，東方證券研究所 資料來(lái)源： CEIC，東方證券研究所 051015202530354045502022 2022 2022基礎(chǔ)原材料 機(jī)器設(shè)備 一般工業(yè)品 6 0 4 0 2 002040600 4 0 2 0 4 1 2 0 5 1 0 0 6 0 8 0 7 0 6 0 8 0 4進(jìn)口 出口外需 —— 名義貿(mào)易順差會(huì)大幅增長(zhǎng) ? 一般情形下，一季度的貿(mào)易順差相對(duì)于上年四季度會(huì)明顯回落，但今年 1月份的貿(mào)易順差卻高于去年的 12月份，預(yù)示著今年名義貿(mào)易順差將高增長(zhǎng)。 ? 其背后的原因在于進(jìn)口商品價(jià)格的大幅下降。 ? 預(yù)計(jì) 09年名義貿(mào)易順差將在 4000億美元以上。 保 “ 8”就是超預(yù)期 中國(guó)的進(jìn)口價(jià)格指數(shù) 單位： % 進(jìn)出口月度的同比增長(zhǎng)及貿(mào)易順差 資料來(lái)源： CEIC，東方證券研究所 資料來(lái)源： CEIC，東方證券研究所 6 0 4 0 2 002040600 4 0 6 0 5 0 4 0 6 0 2 0 6 1 2 0 7 1 0 0 8 0 8050100150200250300350400450順差 ( 右軸 )出口增速 ( 左軸 )進(jìn)口增速 ( 左軸 )% 億美元 7080901001101201301401500 5 0 1 0 5 1 0 0 6 0 7 0 7 0 4 0 8 0 1 0 8 1 0進(jìn)口值進(jìn)口量進(jìn)口單價(jià)固定資產(chǎn)投資增速雖明顯下滑但資本形成增速有望平穩(wěn)增長(zhǎng) 09年投資增長(zhǎng)的有利因素： ? 政府已經(jīng)推出了 4萬(wàn)億的大規(guī)模投資