【正文】 股息決策 一般而言，增加股息的派發(fā)會(huì)導(dǎo)致較高的股價(jià)，降低債券的價(jià)格。 – 冒高風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)機(jī) – 傾向于投資不足的動(dòng)機(jī) – 撇脂：在財(cái)務(wù)困境時(shí)支付額外股利或其他分配項(xiàng)目 財(cái)務(wù)危機(jī)成本 ? 隨著負(fù)債比率而提高的財(cái)務(wù)困境成本會(huì)在很大程度上抵消由負(fù)債稅收屏蔽作用而增加的公司價(jià)值。有其行業(yè)特征） – 企業(yè)管理者選擇一定的財(cái)務(wù)杠桿是理性選擇 ? MM理論的提出引起了財(cái)務(wù)理論界和實(shí)務(wù)界的極大關(guān)注，對(duì)它的評(píng)論也在不斷地深入，討論的焦點(diǎn)集中在兩個(gè)方面： ?MM理論的意義 ? MM為我們 研究資本結(jié)構(gòu)提供了一個(gè)起點(diǎn)與思路 。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的高低視公司負(fù)債率高低而定。 ? 杠桿企業(yè)的價(jià)值等同于無(wú)杠桿企業(yè)的價(jià)值。 資本結(jié)構(gòu)理論的基本問(wèn)題 資本結(jié)構(gòu)是否重要，即能否通過(guò)改變負(fù)債和權(quán)益資本之間的比率來(lái)增加或減少該公司的市場(chǎng)價(jià)值。莫迪格萊尼 （ Franco Modigliani） 19182021 ? 主要學(xué)術(shù)貢獻(xiàn)： 家庭儲(chǔ)蓄的“生命周期”理論 MM理論 ? 1985年獲 Nobel Economics Prize 默頓 當(dāng)然，留下來(lái)的低脂含量的 脫脂奶售價(jià)會(huì)比全脂奶低得多。但由于（１－ T）總是小于１，稅負(fù)會(huì)使股權(quán)成本上升的幅度低于無(wú)稅負(fù)時(shí)上升的幅度。于是，他親自帶著財(cái)務(wù)顧問(wèn)轉(zhuǎn)向美國(guó)貸款，最終還是沒(méi)有借到 1000萬(wàn)美元。特別是有大量無(wú)形資產(chǎn)和非流動(dòng)資產(chǎn)的公司、 EBIT波動(dòng)很大的公司更容易發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī) 負(fù)債代理成本 過(guò)度負(fù)債會(huì)引起股東與債權(quán)人之間的利益份爭(zhēng)；加大債務(wù)合約成本和監(jiān)督成本，以及各種限制條款產(chǎn)生的機(jī)會(huì)成本 財(cái)務(wù)彈性 過(guò)度負(fù)債會(huì)降低公司再籌資能力，可能會(huì)喪失投資機(jī)會(huì) 股利政策 過(guò)度負(fù)債會(huì)影響股利支付的穩(wěn)定性 影響因素 負(fù)債的收益 公司所得稅 負(fù)債最大的優(yōu)點(diǎn)是可以享受稅盾作用。 。 p269 債務(wù)代理成本 財(cái)務(wù)彈性 股利政策 財(cái)務(wù)危機(jī)成本 負(fù)債成本 股權(quán)代理成本 保持控制權(quán) 信息不對(duì)稱 債務(wù)成本 所得稅 負(fù)債收益 五、資本結(jié)構(gòu)的影響因素 資本結(jié)構(gòu)是一個(gè)迷。 ?默多克毫不在意。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的高低視公司負(fù)債率和公司所得稅率而定。關(guān)于 MM資本結(jié)構(gòu)理論的理解 （ Miller教授的一席話 ） ? 要完全理解 MM理論并不容易 。 Majluf, 1984) 信號(hào)模型 (Ross, 1977) 一、 早期資本結(jié)構(gòu)理論 凈收益理論 – 企業(yè)價(jià)值或股東財(cái)富取決于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)贏利能力，即息稅前利潤(rùn)。 Miller,1958) 有稅的 MM理論 (Modigliani amp。 *UEUE B I TVR? *LAE B I TVR?ULVV?p262 單位 ： 元 U 公司 ( 無(wú)負(fù)債 ） L 公司 ( 杠桿 ）負(fù)債 ( D ) ( 8 % 利率 ) 0 5,000,000EBIT 1,000,000 1,000,000股東權(quán)益 ( S ) 10,000,000 6,000,000公司價(jià)值 ( V = D + S ) 10,000,000 11,000,000債務(wù) － 權(quán)益比 策略 1 ： 買入 L 公司 20 % 的股票初始成本 600 萬(wàn) 20 % ＝ 120 萬(wàn)元獲利 120 萬(wàn) 10 % ＝ 12 萬(wàn)元策略 2 ： 買入 U 公司股票 + 自制財(cái)務(wù)杠桿按 8 % 利率借入與 L 公司負(fù)債 20 % 等值的款項(xiàng) 500 萬(wàn) 20 % ＝ 100 萬(wàn)元買入 U 公司 22 % 的股票資金總額 ＝ 買 L 公司 20 % 股票的款項(xiàng) + 借入款項(xiàng)120 萬(wàn)元 + 100 萬(wàn)元 ＝ 220萬(wàn)元買入 U 公司股票的比率 220 萬(wàn) 247。 p262 The MM Proposition II (No Taxes)的圖示 ()S L S U S U d DR R R R S? ? ?Rd Rd a d S LDSR R RD S D S? ? ? ???Debttoequity Ratio Cost of capital (%) E D SUR低成本的舉債利益正好會(huì)被股本成本的上升所抵消，所以更多的負(fù)債將不增加企業(yè)的價(jià)值。 ? 財(cái)務(wù)危機(jī)、財(cái)務(wù)困境 (Financial Distress) – 企業(yè)無(wú)力向債權(quán)人按時(shí)支付