【正文】 雙向波動 ” 的政策方向，又可以允許匯率在適當(dāng)時機(jī)微幅升值，非?？赡艹蔀檎哌x擇的突破口。 2022519 專欄：人民幣無本金交割遠(yuǎn)期 ? 以臺商企業(yè)為例說明，目前人民幣兌美元仍維持 1:。 2022519 反對升值的理由（ 2） ?宏觀層面： 在國內(nèi)重要的資源和要素價格尚未放開的情況下，如果率先放開匯率，那么匯率的波動浮動要比所有價格都放開的經(jīng)濟(jì)要大。 2022519 高額外匯儲備的后果 ? 持有巨額外匯儲備的成本 ? 貶值損失 ? 福利損失 ? 沖銷成本 ? 商業(yè)銀行經(jīng)營 ? 債券市場發(fā)展 ? 削弱央行貨幣政策的獨立性和宏觀調(diào)控的有效性 ? 人民幣升值預(yù)期、資產(chǎn)價格泡沫和投機(jī)性資金流入 2022519 外匯資產(chǎn)增加的匯率損失 ? 美元資產(chǎn)約占 65% ? 歐元資產(chǎn)約占 25% ? 英鎊、日元及其他幣種資產(chǎn)約占 10% ? 美元資產(chǎn)中，中長期國債約占 50%，中長期機(jī)構(gòu)債約占 35%，股權(quán)、企業(yè)債與短期債券約占15%。 – 在 $1=8RMB時，國際市場的冰箱價格為 60 8=480人民幣，國內(nèi)僅為 300RMB，這導(dǎo)致冰箱大量出口，貿(mào)易持續(xù)順差。 ? 20222022年 7月 ：以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度 ? 2022年 7月至今 ：人民幣盯住美元的匯率制度 2022519 結(jié)售匯形成機(jī)制圖示 個 人 企 業(yè) 商 業(yè) 銀 行 中 央 銀 行 中國外匯 交易中心 外匯凈供給 獲得人民幣 外匯凈供給 外匯凈購入 獲得人民幣 貨幣發(fā)行 外匯零售市場 外匯批發(fā)市場 2022519 “”改革 的內(nèi)容 ?核心內(nèi)容 – 匯率不再釘?。ɑ蚨⒆。┟涝?，而是參考 “ 一籃子 ” 貨幣 – 匯率將在區(qū)間內(nèi)浮動 – 初始的調(diào)整幅度為 % 2022519 釘住一籃子貨幣 ? 釘住一籃子貨幣，可以規(guī)定貨幣籃子的價格為 。 80日元 /美元 ) = + = ? 推出人民幣兌美元和日元的新匯率分別為： =1美元 =100日元 ? 如果美元對日元貶值，人民幣則對美元升值、對日元貶值 2022519 參考 “ 一籃子 ” 貨幣的特點 日元對美元匯率的變化 單一盯住美元 盯住貨幣籃子 日元對美元貶值 人民幣對美元匯率不變 人民幣對美元貶值 人民幣對日元升值 對日元升值幅度減小 日元對美元升值 人民幣對美元匯率不變 人民幣對美元升值 人民幣對日元貶值 對日元貶值幅度減小 2022519 “”改革的評價（ 1） ? 避免了人民幣匯率的劇烈波動，沒有對經(jīng)濟(jì)增長、就業(yè)、進(jìn)出口和跨境資金流動帶來大的不利影響 ? 改革匯率調(diào)控機(jī)制，培育外匯市場，結(jié)售匯、銀行外匯周轉(zhuǎn)、外匯市場運行等各個環(huán)節(jié)取得明顯進(jìn)展，逐步確立人民幣匯率形成市場化的基礎(chǔ)平臺 ? 增強了企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的匯率風(fēng)險意識，緩解了人民幣匯率升值的外部壓力 ? 人民幣匯率波動幅度明顯增大 ，匯率更趨靈活和更具彈性，匯率雙向變動 2022519 “”改革的評價（ 2） ? 央行干預(yù)仍然較多，貨幣政策被動對沖外匯占款，貨幣政策的自主性和靈活性沒有得到根本改善 ? 匯率市場化程度不高，匯率對國際收支的調(diào)節(jié)作用較為有限 ? 匯率彈性不夠大，抑制了外貿(mào)方式的轉(zhuǎn)變和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，也抑制了外匯市場發(fā)展 ? 預(yù)期具有自我實現(xiàn)的特性，加大匯率超調(diào)的風(fēng)險，面對更大的國際游資沖擊，增加匯率改革難度 2022519 一、人民幣匯率改革的歷史進(jìn)程和內(nèi)容 二、新一輪人民幣升值壓力的來源和動因 三、現(xiàn)行人民幣匯率機(jī)制評價 四、人民幣匯率改革的方案 五、人民幣匯率改革的影響 六、人民幣匯率改革趨勢和配套方案 目 錄 2022519 人民幣匯率升值的背景 ? 國內(nèi)方面 – 適應(yīng)市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要 – 減少貿(mào)易順差、促進(jìn)國際收支均衡發(fā)展的需要 – 提高貨幣政策獨立性的需要（通脹預(yù)期的不斷增強、資產(chǎn)泡沫膨脹和外匯儲備積累） – 促進(jìn)外匯市場培育與匯率改革互動發(fā)展的需要 2022519 國際收支順差是人民幣升值的直接原因 2022519 勞動生產(chǎn)率快速增長 15105051015時間 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2022 2022 2022 2022平均水平 % 2022519 全要素生產(chǎn)率 2022519 全要素生產(chǎn)率 2022519 人民幣匯率升值的背景 ? 國際方面 – 中美貿(mào)易失衡日趨嚴(yán)重 – 美國國會的貿(mào)易保護(hù)主義傾向抬頭 – 國際上要求人民幣升值的鼓噪不斷升級（ “ 舒馬 ” 提案、 “ 貨幣操縱 ” 指責(zé)、 IMF介入） – 游資沖擊 2022519 人民幣匯率爭論 050721 中國人民銀行宣布調(diào)整人民幣匯率機(jī)制 090116 奧巴馬要求中國調(diào)高人民幣匯率 090417 人民幣跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點啟動 100129 奧巴馬發(fā)表國情咨文，要求人民幣升值 100223 官方媒體連發(fā)四文章反擊人民幣升值 100225 趙啟正：人民幣匯率不會大幅突然調(diào)整 100306 周小川：不贊成匯率問題被政治化 100312 奧巴馬再次呼吁人民幣升值 100317 美參議員或提議案懲罰中國人民幣政策 100318 世行與 IMF：中國應(yīng)提高人民幣幣值 100320 商務(wù)部副部長赴美為人民幣爭議降溫 100323 溫家寶：不要打貿(mào)易與貨幣戰(zhàn) 100326 中國商務(wù)部副部長：匯率不是逆差原因 100404 美決定暫不將中國列為操控匯率國家 2022519 主張升值的理由 ? 消除升值預(yù)期，提高國內(nèi)貨幣政策獨立性，抑制通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫 ? 逐漸擺脫對美國經(jīng)濟(jì)金融的依賴，降低貿(mào)易摩擦壓力，保持良好的國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境和自由貿(mào)易體系 ? 有助于糾正國際收支順差，改善資源配臵和貿(mào)易條件、增進(jìn)國民福利、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，減少對外需的依賴 ? 短期內(nèi)部不存在通貨緊縮壓力，中國經(jīng)濟(jì)有能力應(yīng)對貨幣升值所引發(fā)的結(jié)構(gòu)調(diào)整沖擊 2022519 ?匯率失調(diào)與外部均衡 ?國內(nèi)生產(chǎn)一臺冰箱成本是 80個小時 10元 RMB/小時 =800RMB。 匯率低估與經(jīng)濟(jì)失衡 2022519 ? 匯率低估扭曲了貿(mào)易品和非貿(mào)易品的相對價格，貿(mào)易品價格因匯率低估而被高估，經(jīng)濟(jì)資源更多地流向貿(mào)易品部門，非貿(mào)易品部門發(fā)展因匯率低估受到抑制 ，造成經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)持續(xù)惡化。 ? 2022年底中國持有美國國債 8948億美元，占外國持有美國國債金額 36890億美元的%，連續(xù)兩年成為美國第一大債權(quán)國。03下半年開始期權(quán)交易，200萬桶 04年 3月虧 580萬，后移倉，期價38美元， 13年最高 8月 48美元 /桶 6月虧 3000萬美元，油價 21年最高。 2022519 一、人民幣匯率改革的歷史進(jìn)程和內(nèi)容 二、新一輪人民幣升值壓力的來源和動因 三、現(xiàn)行人民幣匯率機(jī)制評價 四、人民幣匯率改革的方案 五、人民幣匯率改革的影響 六、人民幣匯率改革趨勢和配套方案 目 錄 2022519 人民幣匯率改革方案 重回 2022年升值軌道 人民幣匯率重新回歸到 2022年 7月至 2022年 6月的小幅、漸進(jìn)、可控的升值軌道；以市場供求為基礎(chǔ)，參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)，有管理的浮動匯率制 匯率小幅波動，漸進(jìn)升值 規(guī)定每年人民幣對美元名義匯率的升值幅度，例如 35%，但并不向市場明示人民幣升值的時機(jī)；人民幣相對于美元年升值 3%左右，同時參照 CPI和主要貨幣走向略有調(diào)整 脫離美元，參考一籃子貨幣 分階段回歸參考一籃子貨幣的有管理浮動，在匯率向均衡水平調(diào)整過程中逐步實現(xiàn)匯率形成機(jī)制市場化；按照貿(mào)易重要性重新確定籃子貨幣權(quán)重 一次性升值后擴(kuò)大匯率波動空間 人民幣兌美元雙邊匯率一次性升值 10%，然后人民幣匯率保持年波動率上下 3%的自由浮動空間 要素價格改革和“ 適度 ” 通脹代替匯改 以工資和其他成本上升來推高產(chǎn)品價格，即在不調(diào)整名義匯率情況下，用通脹來實現(xiàn)實際匯率的必要調(diào)整 2022519 匯改方案 1：小幅波動，并伴以升值趨勢 ? 漸進(jìn)式小幅升值 ? 方案 1：不進(jìn)行初期調(diào)整，直接重啟漸進(jìn)式升值 ? 方案 2：初期溫和升值 23%，繼之以漸進(jìn)式升值，全年累計升值幅度達(dá)到 45% ? 方案 3：初期較大幅度的升值（如 5%以上），隨后進(jìn)行漸進(jìn)式升值 ? 可能性：方案 2方案 1方案 3 2022519 匯改方案 1：小幅波動，并伴以升值趨勢 ? 優(yōu)點 – 實現(xiàn)了漸進(jìn)的人民幣升值，輕微改善經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，輕微緩解阻礙中國經(jīng)濟(jì)增長的諸多結(jié)構(gòu)性難題。采取一次性升值策略，人民幣匯率很可能出現(xiàn)超調(diào)，資金流向逆轉(zhuǎn)的風(fēng)險很大，或者是一次性大幅升值以后如果沒有升到位，可能還會有下一次的升值預(yù)期，造成過多的游資流入。 – 大幅升值后，可以在短期內(nèi)（一兩年內(nèi)）弱化升值預(yù)期，但無法永久性解決預(yù)期和熱錢的問題。 – 依舊是換了一種形式的固定匯率制度，對調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不構(gòu)成制度性保障，會放大國外經(jīng)濟(jì)的影響，損害貨幣政策的自主性； – 如果是美元升值背景，釘住一攬子貨幣的匯率體制下人民幣對美元匯率會相應(yīng)貶值，可能會面臨更大的投機(jī)資本壓力和國際社會壓力。 2022519 專欄：日元升值的案例 ? 19791980年，石油危機(jī)，美國通脹。 2022519 專欄：馬克升值的啟示 2022519 專欄：馬克升值的啟示 時間 歷史事件 1969年 10月 馬克升值 %，官方匯率 1美元兌 1971年 5月 馬克匯率再次自由浮動 1972年 4月 聯(lián)邦德國宣布執(zhí)行歐共體成員國匯率上下波動幅度不超過 % 1973年 2月 美元貶值， 1美元兌換 1973年 3月 德國與其他西歐八國組成聯(lián)合浮動集團(tuán)，相互貨幣匯率波動幅度 %,同時馬克升值 3% 1979年 3月 歐洲貨幣體系成立 ,馬克與其他成員國匯率波動限制在 %以內(nèi) 1985年 9月 廣場協(xié)議，美元貶值 1987年 2月 羅浮宮會議德國 拒絕美國要求德國降息以削弱馬克 來實現(xiàn)美元穩(wěn)定的要求 1990年 10月 兩德統(tǒng)一，西德馬克成為合法流通貨幣稱為德國馬克 2022519 ? 優(yōu)點： – 通過一次性對美元升值，實現(xiàn)人民幣有效匯率適度升值，人民幣匯率更加貼近合理水平，引導(dǎo)資源在貿(mào)易品與非貿(mào)易品之間的重新配臵，減少貿(mào)易順差，糾正經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡； – 比較徹底地消除人民幣單邊升值預(yù)期，減少投機(jī)資本沖擊； – 積極回應(yīng)了國際社會的挑戰(zhàn)，減少貿(mào)易戰(zhàn)； – 在通脹背景下，減緩?fù)涱A(yù)期和現(xiàn)實的通脹水平； 匯改方案 4：折衷方案 2022519 ? 優(yōu)點： – 引入人民幣對美元的波動，增加企業(yè)和居民規(guī)避匯率風(fēng)險的意識，推動規(guī)避匯率風(fēng)險的金融產(chǎn)品和相關(guān)市場的發(fā)育； – 增加國際社會對人民幣的需求，增加人民幣在周邊國家和地區(qū)的使用。 – 通貨膨脹增加企業(yè)和居民未來投資和消費的不確定性，帶來產(chǎn)出損失。 2022519 人民幣升值對加工貿(mào)易出口的影響 產(chǎn)品國內(nèi)銷售價格 產(chǎn)品國外銷售價格 銷售收入變化 進(jìn)口零 部件 成本 變化 升值前（ 1:8） 16 RMB 2美元 下降 50% $1=8RMB 下降50% 升值后（ 1:4） 8 RMB 2美元 $1=4RMB 人民幣升值后，產(chǎn)品銷售收入下降，但同時產(chǎn)品的進(jìn)口成本下降，可以部分抵消人民幣升值的不利影響。 專欄：人民幣匯率與中美貿(mào)易失衡 2022519 專欄：人民幣匯率與中美貿(mào)易失衡 2022519 ? 中國出口到美國的商品以非高科技產(chǎn)品為主的勞動密集型產(chǎn)品，中國對美國出口的非高科技產(chǎn)品和高科技產(chǎn)品占總出口的比重短期來看變化不大。 ? 人民幣匯率的加速升值雖然可以抵消一部分價格上漲，但國際糧食和大宗商品價格上漲幅度過大。 2022519 對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的影響 2022519 對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的影響 ? 包括匯率在內(nèi)的相對價格如果失真，會給產(chǎn)業(yè)布局帶來嚴(yán)重后果。用足銀行間外匯市場人民幣對美元交易匯價現(xiàn)行波動幅度，容納正常的