【正文】 三、籌資決策基礎 —— 資本結構 2. 影響資本結構決策的主要因素 （ 1）國別差異 ? 國與國之間的資本結構差異顯著。 =% – △ EPS/EPS(B) =（ ） 247。它也是決定企業(yè)資本結構的重要因素 ? 企業(yè)固定成本比率越高，銷售量變動將導致 EBIT以更大幅度變動，經(jīng)營風險也越大。現(xiàn)擬籌集一筆資金用于項目投資，并確定追加籌資后不改變原有資本結構。若企業(yè)投資項目的期望收益率低于這一必要的收益率水平，長期看，股票市價將會下跌 2021/6/16 企業(yè)經(jīng)濟活動分析 5 一、籌資決策基礎 —— 資本成本 n Dt Pn ? P0= ∑ + （ 注： P0為股票市場價格） t=1 (1+Ks)t (1+Ks)n ? 由于普通股沒有到期日， 即當 n ∞, 上式變?yōu)椋? ∞ Dt D1 ? P0= ∑ 若每年股利相對固定， Ks = t=1 (1+Ks)t P0 （ 1f） ? 考慮到股利的逐年增加因素，則上式最終形式為： D1 ? Ks= + g （ 注： g為股利年增長率） P0（ 1f） （ 6）留存利潤成本的估算 ? 留存利潤也稱保留盈余，相當于股東的追加投資，也要求一定的報酬率 ? 留存利潤成本（ Ke） 的估算，與普通股資本成本（ Ks） 基本一致，只是不考慮籌資費用 2021/6/16 企業(yè)經(jīng)濟活動分析 6 一、籌資決策基礎 —— 資本成本 D1 ? Ke= + g （ 注： g為留存利潤年增長率） P0 ? 股票籌資與留存利潤均屬于權益資本。特別是普通股股東，在企業(yè)破產(chǎn)時的受償權位于債權人、優(yōu)先股股東之后，因而比其他投資者承擔更大的風險，同時要求更高的報酬。公司現(xiàn)有 A、 B、 C、 D四項可選擇的投資機會，其 IRR分別為 15%、 13%、 11%和 10%，需要投資額分別是 400萬元、 500萬元、 600萬元和 1 200萬元。 ? 經(jīng)營杠桿系數(shù)反映了營業(yè)利潤對產(chǎn)銷量變動的敏感性。 =% ? 即由于 B公司的債務比重高于 A公司，同等條件下，每股收益（ EPS） 增長的幅度更大 （ 4）財務杠桿與財務風險 ? 財務風險是企業(yè)為了獲得財務杠桿利益而利用負債、優(yōu)先股等方式籌資而給企業(yè)帶來的增加喪失償債能力甚至破產(chǎn)，以及導致 EPS劇烈波動的不確定性。其原因在于各國金融市場的差異，導致籌資環(huán)境的差異 （ 2）行業(yè)性質 ? 制造業(yè)的負債率通常低于非制造業(yè)，并與行業(yè)利潤率特征有較強的相關性 （ 3）利益關系人態(tài)度 ? 股東：當企業(yè)經(jīng)營良好時偏向于提高負債率，以不分散控制權，并可獲取財務杠桿利益 ? 經(jīng)營者：取決于在公司的所有權。確定最優(yōu)資本結構即確定能使 EPS達到最大的負債比率 – EPS的變化不僅受資本結構的影響，還與 EBIT密切相關。 擬通過發(fā)行債券調(diào)整資本結構。 800萬元成為最佳資本結構的發(fā)行債券的額度 ? 特點： – 通過逐步增加債務資本，測試得出最佳資本結構下的債務籌資的額度，結果可靠，過程麻煩。企業(yè)所得稅率為 40%。銷售增加的得利者是股東，而銷售下降時，股東損失的是部分股份，而經(jīng)營者卻失去 100%的工作。 ? 企業(yè)負債比率的大小涉及企業(yè)資本結構的安排，是可以調(diào)節(jié)的。經(jīng)營杠桿系數(shù)只是放大了成本不確定性導致營業(yè)利潤不確定性的作用 ? 當企業(yè)保持固定的銷售水平和固定的固定成本結構，經(jīng)營杠桿系數(shù)的高或者低就沒有實質性作用。Q – 利潤（息稅前）： EBIT=ma （ 3）財務管理中杠桿種類 ? 經(jīng)營杠桿、財務杠桿、聯(lián)合杠桿 2021/6/16 企業(yè)經(jīng)濟活動分析 13 二、籌資決策基礎 —— 杠桿利益 2. 經(jīng)營杠桿（ Operating Leverage） （ 1）基本涵義 ? 企業(yè)的營業(yè)成本可以按其與產(chǎn)銷業(yè)務量的關系，分為固定成本和變動成本 ? 在其他條件既定的情況下，產(chǎn)銷業(yè)務量的增加將降低單位固定成本，從而提高單位利潤 ? 如果不存在固定成本，總成本將隨著產(chǎn)銷業(yè)務量的變動而成比例變動，營業(yè)利潤的變動率就會與產(chǎn)銷業(yè)務量的變動率一致 ? 這種由于固定成本的存在而形成的營業(yè)利潤（ EBIT） 變動率大于產(chǎn)銷業(yè)務量 (Q)變動率的現(xiàn)象，即為經(jīng)營杠桿作用 （ 2）計量方法 2021/6/16 企業(yè)經(jīng)濟活動分析 14 二、籌資決策基礎 —— 杠桿利益 營業(yè)利潤變動率 △ EBIT/EBIT M 經(jīng)營杠桿系數(shù) = DOL= = 產(chǎn)銷量變動率 △ Q/Q EBIT （ 3）應用舉例（ 經(jīng)營杠桿利益分析表 ） ? 銷售量為 20 000件時 , A、 B公司的 DOL： – DOL（ A） =140 000247。 3. 綜合資本成本的估算 （ 1）一般涵義 ? 企業(yè)籌集資金具有許多渠道和方式。有必要按籌資凈額（ NP0 ）取代上式中的市場價格（ P0 ） 2021/6/16 企業(yè)經(jīng)濟活動分析 3 一、籌資決策基礎 —— 資本成本 ? 由于利息具有減稅效應，從而降低債券籌資的稅后成本。 ? 由于多方面原因資本結構將發(fā)生一定的變化，從而改變當前的綜合資本成本。 120 000 =% – △ EBIT/EBIT(B)=（ 200 000120 000）247。（ 1 000 000160 000） = – DFL（ B） =1 000 000247。 DFL △ Q/Q 2021/6/16 企業(yè)經(jīng)濟活動分析 22 二、籌資決策基礎 —— 杠桿利益 （ 3）應用舉例 – DCL（ A） = = – DCL（ B） = = （ 4）聯(lián)合杠桿與企業(yè)風險 ? 企業(yè)在聯(lián)合杠桿的作用下，固定性費用比率越高，產(chǎn)銷業(yè)務量的變動導致普通股每股盈余以更大的幅度變動 ? 經(jīng)營杠桿和財務杠桿可以按許多種方式聯(lián)合，以得到一個理想的聯(lián)合杠桿系數(shù)和聯(lián)合風險 ? 企業(yè)也可以實現(xiàn)以較低的財務風險抵消較高的經(jīng)營風險，或者反之 2021/6/16 企業(yè)經(jīng)濟活動分析 23 三、籌資決策基礎 —— 資本結構 1. 資本結構及其最優(yōu)標準 （ 1）資本結構的涵義 ? 資本結構是企業(yè)各種長期資本來源占總資本的比率。否則，提高負債比率將對企業(yè)有害無益。 (1T) + k