【正文】 個債權(quán)人 、 政府部門 、 消費(fèi)者 （ 客戶 ） ， 離開企業(yè)多年的退休職工 、 依次未了結(jié)的交通事故 ， 甚至隔壁的鄰居 30 2023/3/27 ? 并購的特征之三： ? 成功的并購離不開專家 法律專家 、 會計(jì)專家 、 管理管家 、 人事專家 、關(guān)系專家等對該企業(yè)的資格 、 資產(chǎn) 、 經(jīng)營 、 管理 、人員 、 財(cái)務(wù) 、 社會關(guān)系 、 環(huán)境等信息收集并予以評估和判斷 31 2023/3/27 并購的動因和效應(yīng) ? 動因 是指并購的動力及原因， ? 效應(yīng) 即并購所能達(dá)到的效果和反應(yīng) 前者是因，后者是果；前者是并購者雙方對并購行為結(jié)果的期望，后者是并購行為期望的結(jié)果；前者是為什么并購，后者是并購后怎么樣 ? 為什么會有這么多的資金流向并購領(lǐng)域呢 ？ 并購者的 “ 工業(yè)邏輯 ” ：老大能賺錢 ， 老二還湊合 ， 老三夠戧 ， 后面的就不用說了 .其理論解釋是：企業(yè)規(guī)模和企業(yè)的組織成本有必然的有機(jī)聯(lián)系 ， 也就是說企業(yè)要具備一定的規(guī)模使組織成本降到一定的程度才能取得好的經(jīng)濟(jì)效益 32 2023/3/27 ? 并購動因 ? 規(guī)模經(jīng)濟(jì) 特別適用于重工業(yè)、制造企業(yè) ? 一體化經(jīng)濟(jì) 并購上下游企業(yè)，交易成本內(nèi)部化 ? 降低產(chǎn)能 避免過度競爭，扭轉(zhuǎn)行業(yè)供給過剩局面 案例：百聯(lián)集團(tuán)的成立 /兩大超市的合并 ? 多角化經(jīng)營 /進(jìn)入新行業(yè) ? 追求投資回報(bào)（風(fēng)險投資、投機(jī)） 買賣企業(yè)、資產(chǎn)、股權(quán) ? 提高市場占有率 滲透市場 (如貝塔斯曼） /獲得市場壟斷力量（兩大集團(tuán)加油站收購大戰(zhàn)） ? 獲得專門資產(chǎn) 商標(biāo)、商譽(yù)、專有技術(shù)、經(jīng)營資格、研發(fā)團(tuán)隊(duì)等，如石油批發(fā)權(quán)的收購 /房地產(chǎn)開發(fā)權(quán)的前期收購 ? 協(xié)同作用 如統(tǒng)一談判力量（華鋁）；獲得穩(wěn)健的現(xiàn)金流（超市） ? 戰(zhàn)略投資 戰(zhàn)略聯(lián)盟、戰(zhàn)略意義（殼、融資、信息 …… ） ? 政治經(jīng)濟(jì)目的 Sinopec/PetroChina兩大集團(tuán)的組建中戰(zhàn)略投資者引進(jìn)中的利益交換 /并購海外油源 /CNOOC并購尤尼科石油的失?。? ? 其它種種動機(jī)（如避稅 /管理者控制欲 /虛榮心 …… ） 33 2023/3/27 ? 并購效應(yīng) ?存量資產(chǎn)的優(yōu)化組合效應(yīng) ?資產(chǎn)與經(jīng)營者的結(jié)合效應(yīng) ?經(jīng)營機(jī)制的轉(zhuǎn)換效應(yīng) ?劣質(zhì)資產(chǎn)淘汰效應(yīng) ?產(chǎn)業(yè)升級換代效應(yīng) 34 2023/3/27 ? 產(chǎn)生并購的動因和效應(yīng)時 ,應(yīng)更加注重并購“所為”和“不所為” ? 有所為有所不為 比如不要盲目為了多元化去并購，算算有沒有利潤，慘例 如“巨人”；也不要盲目求大，算算你的成本，慘例有韓國 大企業(yè)；調(diào)查一下你并購的企業(yè)“有技術(shù)嗎”“有市場份額 嗎”（看看 美國人買的是什么公 有時為有時不為 看準(zhǔn)時機(jī) ， 該出手時要出手 ， 但不該出手再便宜也不要出手 。 第 1章 企業(yè)并購概述 22 2023/3/27 一、企業(yè)并購的基本概念 ? 企業(yè)并購，就是企業(yè)間的兼并與收購，是系指兼并和收購概念統(tǒng)稱。 近些年來，中國證監(jiān)會積極推進(jìn)市場基礎(chǔ)性制度建設(shè)，資本市場實(shí)現(xiàn)了重要的發(fā)展突破，市場功能逐步得到有效發(fā)揮，上市公司整體質(zhì)量穩(wěn)步提高。 女：收購企業(yè)干什么 ？ 男：分拆以后賣掉 。 女：就像有人偷來汽車后把發(fā)動機(jī)和輪子分開賣掉 ？ 男：對 ， 不過我們受到法律的保護(hù) ， 而他們不 。 20 2023/3/27 ? 范福春：正修改系列并購重組辦法 ? 2023年 3月 6日，全國政協(xié)委員、中國證監(jiān)會副主席范福春回應(yīng)本報(bào)提出的“如何防范在并購重組審批過程中產(chǎn)生內(nèi)幕交易”問題時說，證監(jiān)會正對一系列有關(guān)收購兼并的管理辦法進(jìn)行修改，上市部、法律部前期做了大量的準(zhǔn)備工作，會有一系列修改后的法規(guī)對社會公布。 ? 兼并 (Mergers)是指兩家或兩家以上企業(yè)的合并，原企業(yè)的權(quán)利義務(wù)由存續(xù) (或新設(shè) )企業(yè)承擔(dān)，要求雙方經(jīng)營者在得到股東支持的情況下按照嚴(yán)格的法律程序操作。 多想想規(guī)模與成本 ， 規(guī)模與效率 ， 規(guī)模與風(fēng)險 ， 規(guī)模與力量 ， 規(guī)模與競爭力的關(guān)系 ?有人為有人不為 如果你沒有把握能有效地輸出你成功的企業(yè)文化 ， 還是歇歇吧 ， 學(xué)學(xué)小天鵝和海爾；不要光想著更大更強(qiáng)更有權(quán)勢 ， 也要想到也會添亂添難和風(fēng)險 ?有地為有地不為 許多情況下與當(dāng)?shù)卣暮献骱脡氖浅晒Σ①彽年P(guān)鍵 35 2023/3/27 并購類型 ? 美國并購類型的演變 規(guī)模 重組 產(chǎn)業(yè) 重組 利用和再配置有形或無形的經(jīng)濟(jì)性資源和財(cái)產(chǎn) 品牌 重組 縱向一體化 利用原有企業(yè)工人的熟練程度、專門設(shè)備、技術(shù)運(yùn)用和對市場的了解及市場份額 資產(chǎn) 重組 混合 兼并 功能 重組 橫向一體化 36 2023/3/27 完美并購離不開完善的并購流程 如果將企業(yè)的情況對照并購的“有所為”和“有所不為”得出的初步分析結(jié)果是：何時何地并購對企業(yè)的發(fā)展有利 ,好的設(shè)想產(chǎn)生 ! 但是僅有想法是不夠的，我們必須了解并購類型、并購方法和程序、并購陷阱、并購整合及如何進(jìn)行并購第一步等一系列并購流程。 ? 橫向兼并是第一次兼并浪潮的重要特征。這些新興的資本密集型行業(yè)和產(chǎn)業(yè)合理化都需要大量的資本，在這種經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，第二次兼并浪潮掀起了 。這個時期，產(chǎn)生了國家干預(yù)下的企業(yè)兼并，某些國家為了一定的目的，由國家出面兼并一些關(guān)系國計(jì)民生和經(jīng)濟(jì)命脈的企業(yè)或投資控制、參控一些企業(yè)，形成國家壟斷資本，提高國家對經(jīng)濟(jì)的直接干預(yù)和調(diào)控能力。在1976～ 1978年間， 1億美元以上的兼并就有 130家，如美孚石油公司以 10億美元買下了麥考爾公司，通用電氣公司竟以 21． 7億美元的價格兼并了猶塔國際公司。米爾肯在 70年代首創(chuàng)，這種債券也被人們稱為 “ 垃圾債券 ” 。兼并與反兼并越來越不擇手段。迪斯尼公司兼并大都會／美國廣播公 司的總金額為 190億美元，大通 62 2023/3/27 1. 西方五次并購浪潮概述 ? 橫向并購 — 本世紀(jì)初 ? 縱向并購 — 20年代 ? 混合并購 — 60， 70年代 ? 融資收購 — 80年代 ? 全球性戰(zhàn)略并購 — 90年代至今 63 2023/3/27 2. 西方第五次兼并浪潮 (金額 ) 156012500160002500033000340001770092年 96年 97年 98年 99年 2023年 2023年全球并購交易總金額（億美元）資料來源：根據(jù)英國 《 經(jīng)濟(jì)學(xué)家 》 的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)整理 64 2023/3/27 (數(shù)量 ) 4133370841031199 6 年前 96年 97年 98年 99年 2023年 2023年上市公司收購數(shù)量趨勢資料來源：根據(jù)東方高圣投資顧問公司的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù) 65 2023/3/27 (金額 ) 6279819226224396年 97年 98年 99年 2023年 2023年上市公司收購交易金額（億元）66 2023/3/27 ? 世界最大型國有資產(chǎn)的戰(zhàn)略性退出 ? 世界最大的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整 ? 世界增長最快的民營經(jīng)濟(jì) 67 2023/3/27 特點(diǎn) ? 財(cái)務(wù)性并購居多 ? 戰(zhàn)略性并購初現(xiàn) ? 交易方式不斷創(chuàng)新 ? 內(nèi)幕交易逐漸消退 第 2章 惡意收購與反收購 69 2023/3/27 一、相關(guān)概念的界定 ? 在收購方確定了并購策略之后，對于被并購方而言，存在著對收購方的行為是惡意收購還是善意收購的認(rèn)識。為防止公司被收購，目標(biāo)公司可能會采取一系列的反收購措施。 背景因素 ：西方國家股權(quán)的高度稀釋；公司的代理問題（內(nèi)部人控制：大股東侵占 /管理層控制）； 初始并購計(jì)劃 —— 隱藏收購行為，使購買價格較低，且搶占先機(jī)大股東難以排斥； —— 中國 5％需公告；協(xié)議收購無異議；強(qiáng)制性要約收購制度 (30%，可申請豁免） 74 2023/3/27 熊式擁抱 ? 熊式擁抱是指 :收購人在發(fā)動收購前與目標(biāo)公司董事會接觸，表達(dá)收購的意愿，如果遭拒絕，就在市場上發(fā)動標(biāo)購。 77 2023/3/27 ? 代理權(quán)爭奪 步驟 ： 收集委托投票權(quán)； 提議召開臨時股東會議； 行使投票權(quán)，提出方案； 甚至爭奪董事、董事長席位，取得控制權(quán)。公司主營為塑膠、農(nóng)藥、生物和化工品貿(mào)易。美國SP指數(shù)約 50％均設(shè)置此條款。 投行興起及競爭加劇 83 2023/3/27 并購決策 并購目標(biāo)價值評估 并購交易定價 確定收購者自投份額 外部債務(wù)融資 外部股權(quán)融資 未來收益現(xiàn)金流評估 確定融資 債務(wù)融資不足 84 2023/3/27 MBO/ESOP信托計(jì)劃圖 個人 /機(jī)構(gòu)投資者 信托投資公司 員工持股協(xié)調(diào)管理機(jī)構(gòu) （職工持股會） /管理層公司 公司管理層 /員工 目標(biāo)公司 資金信托 本息償還 股 權(quán) 收 購 股 權(quán) 收 益 股權(quán)信托 框架協(xié)議 —— 合法 —— 解決資金來源 —— 專業(yè)管理 —— 非上市公司退出方便 85 2023/3/27 中國 MBO協(xié)議收購程序 達(dá)成管理層收購協(xié)議 管理層向證監(jiān)會報(bào)送 收購報(bào)告書 管理層公告收購報(bào)告書 管理層履行收購協(xié)議 通知被收購公司 董事會就該收購發(fā)表意見 獨(dú)立董事單獨(dú)發(fā)表意見 獨(dú)立專業(yè)機(jī)構(gòu)發(fā)表咨詢意見 報(bào)告書摘要的 提示性公告 次日 15日無異議 86 2023/3/27 國際上通行的 MBO的操作過程： ? 籌集用于收購目標(biāo)公司的大量現(xiàn)金． ? 實(shí)施收購計(jì)劃，具體可分為購買股票和收購資產(chǎn)兩種情況。 好孩子集團(tuán)賣的是不起眼的童車，管理層也不事張揚(yáng)，但是海外基金在 2023年對中國企業(yè)的第一次并購，瞄準(zhǔn)的就是這樣一家小企業(yè)。 3） .直接控股一家業(yè)績看漲的小企業(yè)，然后等待時機(jī)上市，獲得超額回報(bào)。 97 2023/3/27 ? 非擔(dān)保 LBO債務(wù)融資 特點(diǎn) ：無抵押物，依靠公司未來的現(xiàn)金流償還貸款，故又稱為“ 現(xiàn)金流 LBO” 期限長，一般在 10－ 15年，而擔(dān)保 LBO融資的期限一般小于 5年。 99 2023/3/27 6. LBO的效率 LBO大大促進(jìn)了 MA’s和資本市場的活躍，也為機(jī)構(gòu)投資者和公眾創(chuàng)造了種種投資工具。一般在最初幾年（ 3－ 5年）內(nèi)不允許提前償還，期滿后如要提前償還需支付額外費(fèi)用。 發(fā)行公司已破產(chǎn)但仍在支付利息； 已違約，本金、利息均拖欠。 案例： 福禧債全額兌付 —— 中國首只垃圾債券收宮 2023年 3月 7日，是上海社保案發(fā)后淪為中國第一只“垃圾債券”的福禧短期融資券兌付的日子。對員工而言，相當(dāng)于股票獎勵。到上世紀(jì)80年代末，美國已頒布了 25個聯(lián)邦法來鼓勵員工持股計(jì)劃，一半以上的州也頒布了鼓勵員工持股法律。 ，逐步增加員工股票積累；并把員工持股與退休計(jì)劃結(jié)合起來，為員工的未來積累多種收人來源。 b．進(jìn)行一項(xiàng)可行性研究。 2） . 資金來源：職工直接出資、職工工資抵扣、企業(yè)資助、銀行貸款。 9） . 股權(quán)管理：轉(zhuǎn)讓、回購、收益分配等。 C. 職業(yè)持股計(jì)劃要與國家法律環(huán)境相匹配。 這樣，公司只要使 ESOP和某些具有特殊表決權(quán)的股票總和大于 15％，即可有效防止惡意并購。 ESOP的股份一般沒有如董事會選舉等重大事件的投票權(quán)； ? 紐交所規(guī)定： ESOP股份超過 ％，才須經(jīng)股東會批準(zhǔn)。 ——可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股 股價上揚(yáng)，可轉(zhuǎn)為普通股。 免受預(yù)提損失稅法限制 1986年，美國稅法變更，限制公司在控股交易后使用預(yù)提損失的空間，但 ESOP超過 50％除外。 案例：凱西制造公司的 ESOP與 MBO（ ) 127 2023/3/27 第 6章 企業(yè)并購中的財(cái)務(wù)問題 1. 企業(yè)并購的會計(jì)處理 根據(jù)國際會計(jì)準(zhǔn)則第 22號，依據(jù)并購的經(jīng)濟(jì)性質(zhì)確定會計(jì)處理方法： ——購買 ：主并企業(yè)獲得被并企業(yè)控制權(quán)，或注銷被并企業(yè)，對價支付 方式可以是股票（換股）、現(xiàn)金或其它資產(chǎn)。 125 2023/3/27 8. ESOP與 I