【正文】 險(xiǎn)問(wèn)題難以合理衡量的私營(yíng)企業(yè)。 但是運(yùn)用市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值也存在一定的 局限性 ： – 首先，因?yàn)樵u(píng)估對(duì)象和參考企業(yè)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性往往不盡相同，因而要找到與評(píng)估對(duì)象絕對(duì)相同或者類似的可比企業(yè)難度較大； – 其次，對(duì)價(jià)值比率的調(diào)整是運(yùn)用市場(chǎng)法及為關(guān)鍵的一步，這需要評(píng)估師有豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和較強(qiáng)的技術(shù)能力。因而， 在持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下，不宜單獨(dú)運(yùn)用成本法進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。 ? 運(yùn)用 成本法 進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估應(yīng)具備的前提條件有三個(gè) ： – 一是進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)目標(biāo)企業(yè)的表外項(xiàng)目?jī)r(jià)值，如管理效率、自創(chuàng)商譽(yù)、銷售網(wǎng)絡(luò)等，對(duì)企業(yè)整體價(jià)值的影響可以忽略不計(jì)； – 二是資產(chǎn)負(fù)債表中單項(xiàng)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值能夠公允客觀反映所評(píng)估資產(chǎn)的價(jià)值； – 三是投資者購(gòu)置一項(xiàng)資產(chǎn)所愿意支付的價(jià)格不會(huì)超過(guò)具有相同用途所需的替代品所需的成本。 剔除由于歷史原因而導(dǎo)致的個(gè)別溢價(jià)水平在 100%以上的樣本公司外，平均溢價(jià)水平為 26%。 目前國(guó)航 H 股的動(dòng)態(tài)市凈率為 。 ? 該指標(biāo)是國(guó)際上較為常用的對(duì)航空企業(yè)估值方法。但是在國(guó)外市場(chǎng)上，該方法的應(yīng)用較為成熟。也就是說(shuō)在企業(yè)經(jīng)營(yíng)的過(guò)程中，往往是“ 1+1〉 2”，企業(yè)的整體價(jià)值是要大于單項(xiàng)資產(chǎn)評(píng)估值的加總的。所以，該方法的本質(zhì)在于研究單項(xiàng)資產(chǎn)跟市場(chǎng)整體之間的相關(guān)性。 內(nèi)部收益率法只能告訴投資者被評(píng)估企業(yè)值不值得投資，卻并不知道值得多少錢投資。這對(duì)于一些存在股份稀釋效應(yīng)的股票在運(yùn)用時(shí)必須做適當(dāng)?shù)恼{(diào)整。 實(shí)例計(jì)算方法 ? 企業(yè)每年的現(xiàn)金分紅時(shí)有一定規(guī)律的，而且事先多有承諾； ? 折現(xiàn)率的采用也是有一定之規(guī)的（行業(yè)基準(zhǔn)折現(xiàn)率或是其他設(shè)定的折現(xiàn)率）； ? 十年后的賣出價(jià)格可以參考國(guó)外成熟市場(chǎng)的價(jià)格或者以類似企業(yè)長(zhǎng)期平均市盈率做參考，也是容易取得共識(shí)的； ? 那剩下唯一的任務(wù)就是 分析未來(lái)企業(yè)十年的增長(zhǎng)率 ，這是專注于企業(yè)研究所需要達(dá)到的目的。 第二步，估計(jì)折現(xiàn)率或加權(quán)平均資本成本。 評(píng)估方法概述 —— 市場(chǎng)法 企業(yè)評(píng)估方法匯總 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法（ DCF） ?注重貨幣時(shí)間價(jià)值的 企業(yè)資產(chǎn)創(chuàng)造的現(xiàn)金流量也稱 自由現(xiàn)金流 ，它們是一段時(shí)期內(nèi)由以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的營(yíng)業(yè)活動(dòng)或投資活動(dòng)創(chuàng)造的。 (5) 中國(guó)國(guó)航本次 A 股發(fā)行 27 億股 ，籌資 80 億元；未來(lái)實(shí)際資本支出與招股書披露的資本支出計(jì)劃一致。 (2) 航空燃油附加費(fèi)征收： 若航油價(jià)格保持平均 4620 元 /噸以上時(shí)，國(guó)家繼續(xù)執(zhí)行現(xiàn)行有關(guān)燃油附加費(fèi)的征收政策。 重置成本（成本加和）法 任何一個(gè)理性人對(duì)某項(xiàng)資產(chǎn)的支付價(jià)格將不會(huì)高于重置或者購(gòu)買相同用途替代品的價(jià)格。 拉巴波特認(rèn)為有五種價(jià)值動(dòng)因影響目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值，即銷售增長(zhǎng)率、經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)邊際、新增固定資產(chǎn)投資、新增營(yíng)運(yùn)資本、邊際稅率等 。 sbK K S B V T s bW ACC = K ( s/ v ) + K ( 1 T ) ( B/V)其 中 ，—— 股東要求的收益率； —— 利率； —— 自由資金數(shù)量； —— 對(duì)外舉債； —— 市場(chǎng)總價(jià)值； —— 企業(yè)的邊際稅率 第三步，利用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量模型，計(jì)算現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。因此我們認(rèn)為目前味千的股價(jià)是合理的（目前的股價(jià)是 ），長(zhǎng)期投資者是可以買入的。 它的基本原理是試圖找出一個(gè)數(shù)值概括出企業(yè)投資的特性。 ? 傳統(tǒng)的資本資產(chǎn)定價(jià)模型（ CAPM）建立在資本市場(chǎng)有效、投資者理性、厭惡風(fēng)險(xiǎn)并且投資組合分散程度充分和有效等假設(shè)基礎(chǔ)之上，因此只考慮補(bǔ)償系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)因素，用單一的 β 來(lái)反映證券市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)程度。 即：企業(yè)整體資產(chǎn)價(jià)值 =∑ 單項(xiàng)可確指資產(chǎn)評(píng)估值+商譽(yù)（或 經(jīng)濟(jì)性損耗）。 ? 被評(píng)估企業(yè)股票價(jià)格 =同類型公司平均市盈率 被評(píng)估企業(yè)股票每股收益。 – 主要用于評(píng)估需要大量先期資本投入并且攤銷負(fù)擔(dān)比較重的行業(yè)，適用于對(duì)航空公司的估值。這些公司中剔除市凈率異常的公司外，行業(yè)平均動(dòng)態(tài)市凈率（ P/B）為 倍，中位數(shù)為 倍。發(fā)行期間 7月 31日至上周五 H股的收盤平均價(jià)是 ，折合人民幣為 。該原則的一個(gè)假設(shè)條件為，如果類似的資產(chǎn)在交易價(jià)格上存在較大差異，則在市場(chǎng)上就可能產(chǎn)生套利交易的情況，市場(chǎng)法就是基于該理論而得到應(yīng)用的。 ? 成本法以資產(chǎn)負(fù)債表為基礎(chǔ)，相對(duì)于市場(chǎng)法和收益法，成本法的評(píng)估結(jié)果客觀依據(jù)較強(qiáng)。 演講完畢，謝謝觀看！ 。 但由于運(yùn)用成本法無(wú)法把握一個(gè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)企業(yè)價(jià)值的整體性，也難衡量企業(yè)各個(gè)單項(xiàng)資產(chǎn)間的工藝匹配以及有機(jī)組合因素可能產(chǎn)生出來(lái)的整合效應(yīng)。 評(píng)估方法的比較 —— 前提條件 ? 若選擇 收益法 進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估，應(yīng)具備以下三個(gè)前提條件： – 一是投資主體愿意支付的價(jià)格不應(yīng)超過(guò)目標(biāo)企業(yè)按未來(lái)預(yù)期收益折算所得的現(xiàn)值； – 二是目標(biāo)企業(yè)的未來(lái)收益能夠合理的預(yù)測(cè)，企業(yè)未來(lái)收益的風(fēng)險(xiǎn)可以客觀的進(jìn)行估算，也就是說(shuō)目標(biāo)企業(yè)的未來(lái)收益和風(fēng)險(xiǎn)能合理的予以量化； – 三是被評(píng)估企業(yè)應(yīng)具持續(xù)的盈利能力。 根據(jù)上表顯示，同一公司 A股股價(jià)較 H股股價(jià)平均溢價(jià)為81%，中位數(shù)為 47%，完成股改公司平均溢價(jià)為 62%，中位數(shù)為 22%。 此外，在 A股市場(chǎng)我們選擇了南方航空、東方航空、海南航空、上航作為國(guó)航的可比公司