【正文】 存在資本約束 ，如果公司有能力獲得足夠的資本進(jìn)行項目投資，凈現(xiàn)值準(zhǔn)則提供了正確的答案。 （ 二 ） 內(nèi)部收益率的計算 二、內(nèi)部收益率 （三）項目決策原則 ● IRR≥ 項目資本成本或投資最低收益率 (r)，則項目 可行 ； IRR＜項目資本成本或投資最低收益率 (r)，則項目 不可行 。 ⑶對于 壽命期不同 的技術(shù)方案，不宜直接使用凈現(xiàn)值 (NPV)指標(biāo)評價。 現(xiàn)金流量預(yù)測期限 【 例 41】 現(xiàn)有 A、 B兩個投資項目，假設(shè)兩個項目的風(fēng)險相同，項目的折現(xiàn)率均為 8%假設(shè)現(xiàn)金流量都發(fā)生的每期期末，有關(guān)數(shù)據(jù)和計算結(jié)果見表 41所示。這筆成本將在項目的 5年壽命內(nèi)采用直線法折舊完畢，屆時該生產(chǎn)線的殘值為 60 000美元。如果稅率為 34%，貼現(xiàn)率為 10%，這個項目的初始現(xiàn)金流量是多少？ （ 1）初始現(xiàn)金流量： ① 資本化支出： 390,000美元的生產(chǎn)線； ② 費用化支出： 0 ③ 凈營運資本變動：墊支的初始凈營運資本為 28,000美元； ④ 原有設(shè)備出售時的凈現(xiàn)金流量及其納稅效應(yīng)： 0 不包括固定資產(chǎn)折舊費以及無形資產(chǎn)攤銷費等 ,也稱經(jīng)營付現(xiàn)成本 （二）存續(xù)期經(jīng)營現(xiàn)金流量 ● 項目建成后，生產(chǎn)經(jīng)營過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，一般按 年 計算。一個獨立的顧問判定，如果引進(jìn)這種新車，每年應(yīng)該使目前的房車多銷售 5 000輛，但是，摩托艇的銷售每年將減少 1 300輛。 投資決策與風(fēng)險分析 現(xiàn)金流量預(yù)測 第四章 投資決策與風(fēng)險分析 投資項目評價準(zhǔn)則 投資項目評價：一個示例 投資項目風(fēng)險分析 學(xué)習(xí)目標(biāo) ?掌握凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率、獲利指數(shù)、投資回收期的計算與評價方法 ?理解附加效應(yīng)、沉沒成本、機(jī)會成本的基本含義 ?掌握項目現(xiàn)金流量的預(yù)測方法 ?熟悉項目風(fēng)險敏感性分析和情景分析 ?悉風(fēng)險調(diào)整的基本方法 第一節(jié) 現(xiàn)金流量預(yù)測 現(xiàn)金流量預(yù)測的原則 一 項目現(xiàn)金流量計算方法 二 一、現(xiàn)金流量預(yù)測的原則 現(xiàn)金流量 ——在一定時期內(nèi) ， 投資項目實際 收到或 付出 的現(xiàn)金數(shù) 現(xiàn)金凈流量＝現(xiàn)金流入－現(xiàn)金流出 現(xiàn)金流入 由于該項投資而增加的現(xiàn)金收入或 現(xiàn)金支出節(jié)約額 現(xiàn)金流出 由于該項投資引起的現(xiàn)金支出 現(xiàn)金凈流量 （ NCF ） ——一定時期的現(xiàn)金流入量減去現(xiàn)金流出量的差額 ◆ 計量投資項目的成本和收益時，是用現(xiàn)金流量而不是會計收益。在評估這個項目時，年銷售收入額應(yīng)該是多少？為什么？ 預(yù)計新產(chǎn)品 輕便型車的銷售額為： 引進(jìn)新產(chǎn)品導(dǎo)致的原有房車增加的銷售額為： 引進(jìn)新產(chǎn)品導(dǎo)致的原有摩托艇減少的銷售額為： 1 1 1 21 , 000 12 , 000 252 , 000 , 000Sale s Q P? ? ? ? ?2 2 2 5 , 000 45 , 000 225 , 000 , 000Sale s Q P? ? ? ? ?3 3 3 1 , 300 85 , 000 110 , 500 , 000Sale s Q P? ? ? ? ?根據(jù)相關(guān)現(xiàn)金流確認(rèn)原則中的 “ 增強(qiáng)作用 ” 與 “ 侵蝕作用 ” ，在評估這個項目時，相關(guān)年銷售收入額為： S = 252,000,000 + 225,000,000 – 110,500,000 = 366,500,000 沉沒成本（ Sunk Cost） 沉沒成本是指由于過去的決策已經(jīng)發(fā)生了的，而不能由現(xiàn)在或?qū)淼娜魏螞Q策改變的成本。 ● 主要內(nèi)容： ① 增量稅后現(xiàn)金流入量 —— 投資項目投產(chǎn)后增加的 稅后現(xiàn)金收入（或成本費用節(jié)約額）。這條生產(chǎn)線每年可以為公司節(jié)約 120 000美元的稅前運轉(zhuǎn)成本，但是需要 28 000美元的初始凈營運資本性投資。 表 42 A、 B 投資項目預(yù)期現(xiàn)金流量 萬元 0 1 2 3 1 項 目 NCF0 NCF1 NCF2 NCF3 2 A 10 000 8 000 4 000 960 3 B 10 000 1 000 4 544 9 676 根據(jù)表 41的數(shù)據(jù)，項目 A 的凈現(xiàn)值計算如下： ? ? ? ? ? ?)(59915991100010%81960%810004%8100080001032萬元????????????N P V（三）項目決策原則 ● NPV≥0時 ，項目可行； NPV＜ 0時 ，項目不可行 。 （五） 凈現(xiàn)值準(zhǔn)則的缺點 （ 4）采用凈現(xiàn)值準(zhǔn)則進(jìn)行投資決策 隱含的假設(shè) 是：以當(dāng)前預(yù)測的現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率進(jìn)行項目投資與否的決策，無論是 “ 現(xiàn)在就投資 ” ，如果 NPV大于零，還是 “ 永遠(yuǎn)不投資 ” ，如果 NPV小于零，都是一種當(dāng)期的決策，而與決策后可能出現(xiàn)的新信息無關(guān)，從而忽略了隨著時間的流逝和更多的信息的獲得導(dǎo)致項目發(fā)生變化的各種因素，否認(rèn)了決策的靈活性。 過程分析： (1) IRR是 NPV=0 r越大， NPV越小 rIRR NPV0 不可行 (2) r=最低收益率或 資本成本 IRR r 還未達(dá)到資本成本，不可行 ?? ??ntttrNCFNP V0 )1(（四）關(guān)于 IRR的其他問題 （ 1）投資項目的內(nèi)部收益率與資本成本是不同的， IRR是根據(jù)項目本身的現(xiàn)金流量計算的， 反映項目投資的預(yù)期收益率 ；資本成本是投資者進(jìn)行項目投資要求的 最低收益率 。 如果公司存在資本限額，內(nèi)部收益率準(zhǔn)則是一種較好的標(biāo)準(zhǔn)。 ● 在互斥項目比較分析時，應(yīng)以 靜態(tài)投資回收期最短 的方案作為中選方案。為了解保健產(chǎn)品的潛在市場，公司支付了 50 000元，聘請咨詢機(jī)構(gòu)進(jìn)行市場調(diào)查，調(diào)查結(jié)果表明這一產(chǎn)品市場大約有 10%～ 15%的市場份額有待開發(fā)。 （ 6）公司所得稅率為 34%，在整個經(jīng)營期保持不變。 表 410 各項因素變化對凈現(xiàn)值的影響 單位：元 解析： 因素變化百分比 銷售量 單位付現(xiàn)成本 資本成本 15% 84 136 19 901 43 788 110% 75 393 32 570 48 356 100% 57 908 57 908 57 908 90% 40 423 83 246 68 052 85% 31 680 95 915 73 360 圖 44 項目凈現(xiàn)值對銷售量、單位付現(xiàn)成本和資本成本的敏感度 020 00040 00060 00080 000100 000120 000115% 110% 100% 90% 85%因素變動百分比凈現(xiàn)值（元） 臨界值 —— 不改變某一評價指標(biāo)決策結(jié)論的條件下，某因素所能變動的上限或下限 【 例 42】 假設(shè)某企業(yè)正在考慮一項投資，有關(guān)資料如表所示 。為分析方便，假設(shè)分析人員確信，除銷售收入和變動成本以外，影響現(xiàn)金流量的其他因素都是確定的。 標(biāo)準(zhǔn)離差率特定項目的險收益斜率同類項目風(fēng)率利無風(fēng)險率現(xiàn)折風(fēng)險調(diào)整 ???計算公式： ◎ 風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率法的評價 優(yōu)點： 簡單明了 ， 符合邏輯 ， 在實際中運用較為普遍 。格雷厄姆與坎貝爾 R由于遠(yuǎn)期現(xiàn)金流量的風(fēng)險大于近期現(xiàn)金流量的風(fēng)險，因此，投資回收期通常作為衡量項目風(fēng)險的指標(biāo)。 基本訓(xùn)練 1。該工廠的總投資為 25億美元，預(yù)期在建成后的 3年里，每年可以獲得凈現(xiàn)金流量 10億美元，英特爾公司是否應(yīng)該在華投資？英特爾公司擬議中的在華芯片廠項目的預(yù)期收益率（ IRR）為多少？ ? 假設(shè)摩根大通曼哈頓銀行向英特爾公司提出：愿意向該公司在華芯片廠項目提供年利率 5%的優(yōu)惠貸款，英特爾公司是否應(yīng)該改變決策？ 基本訓(xùn)練 3。 許多項目在投資決策時通常采用內(nèi)部收益率（美國，1977）、凈現(xiàn)值（新西蘭， 1995）、投資回收期（中國大陸，1977）作為主要的決策指標(biāo)，如下表所示。如果你是一名項目經(jīng)理，項目決策只能選擇一個指標(biāo)，你會選擇哪個指標(biāo)，為什么？ 基本訓(xùn)練 ：建一座大型學(xué)生公寓或投資一生物制藥工程，它們的投資規(guī)模都是 6億元，期望凈現(xiàn)值都是 。有關(guān)新藥投入市場的財務(wù)可行性研究已完成，營銷和財務(wù)部門正在向董事會撰寫一份聯(lián)合計劃書，他們希望董事會能夠