【正文】 3年經(jīng)濟季度增速處于正常區(qū)間 換屆前兩年經(jīng)濟增速穩(wěn)定 匯聚財智 共享成長 ◆ 政策與規(guī)劃下的產(chǎn)業(yè)政策落實可期 表：三次五年規(guī)劃的歷史比較 一、政治周期下的投資沖動 資料來源： CEIC， Bloomberg, 長江證券研究部 匯聚財智 共享成長 十五期間政策是以重工業(yè)發(fā)展為主導，鋼鐵、水泥、機械、電力、煤炭等產(chǎn)能迅速擴充，公路、港口等基礎設施大規(guī)模興建。匯聚財智 共享成長 換屆布局微妙期 政策傳承與路徑變革 匯聚財智 共享成長 ◆ 中國和美國的政治選舉進入同一布局時刻 圖：中美選舉同時步入加速期 資料來源：長江證券研究部 20234Q 20234Q 20231Q 美國中期選舉 美國總統(tǒng) 大選 美國總統(tǒng) 就任 中國縣級以下地方政府換屆 中國市縣級地方政府換屆 中國省級和中央政府換屆 2023 中國中央政府就任 主要觀點 匯聚財智 共享成長 主要觀點 一、政治周期下的投資沖動 2023年為地方換屆之年和十二五規(guī)劃元年 ,按照選舉周期理論 ,投資擴張的沖擊持續(xù)存在 ,雖然短期內(nèi)地產(chǎn)投資地位難以動搖，但是政策重心逐漸向新興產(chǎn)業(yè)傾斜還是值得期待的 . 二、中國：庫存周期復蘇步入后半段 后半段特征 :通脹壓力導致調(diào)控加碼 ,引起產(chǎn)能供給集中釋放 ,導致經(jīng)濟出現(xiàn)周期性波動 ,預計明年通脹前高后低 ,一季度是加息窗口 ,固定投資穩(wěn)定增長是復蘇主線 . 三、量寬推動再平衡，美國復蘇存動力 財政、貨幣及匯率政策中貨幣將成為明年引導經(jīng)濟復蘇的主要手段，競爭性貶值、推升原材料價格以及新興市場資本管制將成為全球再平衡的主要推動力； 四、 二季度或現(xiàn)緊縮預期，美元有望反彈 伴隨美國持續(xù)的 CPI回升、歐洲的財政緊縮以及新興市場的貨幣緊縮，美元將在明年將出現(xiàn)反彈，并伴隨市場對聯(lián)儲可能的回收預期； 匯聚財智 共享成長 目 錄 一、政治周期下的投資沖動 二、庫存周期復蘇步入后半段 三、量寬推動再平衡，美國復蘇存動力 四、二季度或現(xiàn)緊縮預期，美元有望反彈 匯聚財智 共享成長 “選舉周期”理論認為，為了獲得選民的支持，在選舉時期，政府通常喜歡加大公共財政支出以刺激經(jīng)濟的快速增長。在政治周期及十二五規(guī)劃啟動下 ,我們對 2023年的經(jīng)濟維持相對樂觀。投資的線索延續(xù)地產(chǎn)、基建和制造業(yè)。事實上今年以來我們似乎難以用簡單的產(chǎn)出因素來解釋通脹的持續(xù)攀升。在經(jīng)濟復蘇進入較好狀態(tài)之后，將通過增加稅賦負擔的方式對這筆政策刺激支出補償 1700 億美元，在 10 年內(nèi)完成企業(yè)研發(fā)稅收抵免計劃 預期為 1000 億美元，實行的是永久性的免稅計劃。 ◆新輪量化寬松能否如常所愿？ —— 本次對通脹推升力較強 圖： M0環(huán)比顯示本輪貨幣刺激稀釋作用有限 02468101214Feb89 Feb91 Feb93 Feb95 Feb97 Feb99 Feb01 Feb03 Feb05 Feb07 Feb09 Feb1115105051015202530貨幣乘數(shù) MO 環(huán)比未來 8 個月預測值 M 0 環(huán)比資料來源： Bloomberg, 長江證券研究部 環(huán)比上看 ， M0沖擊 并不明顯 匯聚財智 共享成長 四、二季度或現(xiàn)緊縮預期，美元有望反彈 ◆新輪量化寬松能否如常所愿？ —— 本次對通脹推升力較強 圖：銀行信貸、消費者信心、企業(yè)利潤的恢復有助于貨幣乘數(shù)回升，以及 對 CPI未來 8個月 的預測 Jan89 Jan92 Jan95 Jan98 Jan01 Jan04 Jan07 Jan10銀行信貸同比 貨幣乘數(shù)020406080100120140160Jan89 Jan92 Jan95 Jan98 Jan01 Jan04 Jan07 Jan10咨商局消費者信心 貨幣乘數(shù)604020020406080Mar89 Mar92 Mar95 Mar98 Mar01 Mar04 Mar07 Mar10企業(yè)利潤 貨幣乘數(shù)3210123456Jan07 Aug07 Mar08 Oct08 May09 Dec09 Jul10 Feb11C P I 同比資料來源： Bloomberg, 長江證券研究部 匯聚財智 共享成長 四、二季度或現(xiàn)緊縮預期，美元有望反彈 ◆ CPI上升會否再次推升緊縮預期？ 表 ： CPI持續(xù)回升下的緊縮預期表現(xiàn) 資料來源： 長江證券研究部 年份 C P I連續(xù)上升期間 C P I上升的低點與高點 期間有否降息操作 L I B O R 是否上升 L I B O R 回升類型1990 當年 5 月至 10 月 4 . 4 6 . 3 有 否 1992 當年 1 月至 4 月 2 . 6 3 . 2 否 是 偽回升1994 當年 5 月至 9 月 2 . 3 3 . 0 否 是 加息覆蓋1996 95 年 12 月至 96 年 4 月 2 . 5 2 . 9 否 是 偽回升1999 98 年 11 月至 99 年 4 月 1 . 5 2 . 3 否 是 加息覆蓋02 至 03 02 年 9 月至 03 年 2 月 1 . 5 3 . 0 有 否 04 至 06 04 年 3 月至 6 月 1 . 7 3 . 3 否 是 加息覆蓋2023 當年 4 月至 7 月 3 . 9 5 . 6 否 是 偽回升2023 09 年 7 月至 12 月 2 . 1 至 2 . 7 否 是 偽回升匯聚財智 共享成長 四、二季度或現(xiàn)緊縮預期，美元有望反彈 ◆美元是否回升，流動性是否將回流？ 圖：“偽回升”緊縮預期下美元的趨勢性快速走強 資料來源： Bloomberg, 長江證券研究部 788082848688909294Oct92 Oct92 Oct92 Nov92 Nov92 Dec92 Dec927072747678808284868890Aug08 Sep08 Oct08 Nov087476788082848688Jan10 Feb10 Mar10 Apr10 May10圖：“真實回升”緊縮預期下美元強弱取決于經(jīng)濟的相對表現(xiàn) 80828486889092949698Jan94 Apr94 Jul94 Oct9410123美元指數(shù) 美相對于歐、日、英經(jīng)濟差異加權(quán)平均（工業(yè)產(chǎn)值同比衡量）949698100102104106Apr99 Jun99 Aug99 Oct99 Dec99210123美元指數(shù) 美相對于歐、日、英經(jīng)濟差異加權(quán)平均（工業(yè)產(chǎn)值同比衡量）7476788082848688909294Mar04 Jun04 Sep04 Dec04 Mar05 Jun05 Sep05 Dec05 Mar06 Jun06321012345美元指數(shù) 美相對于歐、日、英經(jīng)濟差異加權(quán)平均（工業(yè)產(chǎn)值同比衡量）匯聚財智 共享成長 李冒余，北京師范大學金融學碩士，現(xiàn)為長江證券研究部首席策略分析師，研究領域為宏 觀經(jīng)濟和投資策略。本公司及其所屬 關聯(lián)機構(gòu)可能會持有報告中提到的公司所發(fā)行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者爭取 提供投資銀行、財務顧問或者金融產(chǎn)品等相關服務。 :19:1411:19:14March 23, 2023 ? 1他鄉(xiāng)生白發(fā)，舊國見青山。