【正文】 權附帶回購或回購權利、特定資產(chǎn)收益權、信托計劃作為有限合伙人等等靈活的資金運用形式，滿足了融資方需求的同時，更深入到融資企業(yè)內(nèi)部，資金運用手段更先進，風控措施更充分、多樣。優(yōu)先受益權信托份額通常向高凈值客戶和合格投資者銷售，次級受益權則定向由融資方和交易對手認購。凡此種種，不一而足。 資本市場的這些新舉措，大大改變了中國資產(chǎn)管理行業(yè)的競爭格局，深刻改變了信托公司經(jīng)營的外部環(huán)境，壓縮了信托公司的 “ 制度紅利 ” 空間，呼喚信托公司自主管理資產(chǎn)能力的提升。 “ 陽光私募 ” 的產(chǎn)生，絕不僅僅是為了解決私募證券投資基金的合法性問題，即使不借助信托，其還可以有限合伙企業(yè)、公司制形式存在，為什么還要和信托公司合作呢？ 首先，在 “ 陽光私募 ” 的結構中，信托公司控制交易賬戶，設置 “ 預警線 ” 、“ 平倉線 ” ，并將資金保管于以信托計劃名義在保管銀行開立的專用賬戶，資金的安全性和規(guī)范性大大提高。 券商重新 “ 醒來 ” ，將改變資產(chǎn)管理行業(yè)競爭格局。 首先，集合資產(chǎn)管理計劃由審批制改為備案制后，效率將大大提高。 首先，證券公司代銷信托產(chǎn)品，信證雙方可實現(xiàn)優(yōu)勢互補。信托公司普遍缺乏自己的產(chǎn)品直銷渠道，過去主要靠銀行、第三方理財公司代銷產(chǎn)品。 “ 松綁 ” ，進入實業(yè)投資領域，打造 “ 投融資平臺 ” ，消減了信托公司跨市場投資的獨占優(yōu)勢。 “ 專項資產(chǎn)管理計劃 ” 可投資于非上市公司股權、債權類資產(chǎn) 、收益權類資產(chǎn)，意味著基金公司在傳統(tǒng)的資產(chǎn)管理業(yè)務之外，增加了投融資平臺的功能。 ” 合格投資人投資基金公司 “ 一對多 ” 產(chǎn)品人數(shù)限制的放開，將使得此 類業(yè)務募集資金的效率大大提高。 融資類集合資金信托計劃的本質(zhì)是一個由信托公司承銷的，以信托貸款、股權投資附加回購等方式將資金運用于特定項目的高收益私募債券。 隨著金融市場的日益完善，以及各類金融機構爭相加入資產(chǎn)管理業(yè)務的競爭，信托公司的制度紅利將消減得越來越快，信托公司必須強化自主資產(chǎn)管理能力，提高客戶服務水平，才能在未來的財富管理 (資產(chǎn)管理 )市場上占據(jù)一席之地。 但就在證券公司、基金公司進入信托公司傳統(tǒng)業(yè)務領域之時，信托公司進入資本市場的路徑卻依然受阻，這是顯失公平的。 3000 億元。 2020 年 1季度末，房地產(chǎn)信托余額才僅為 億元， 2020 年末增加到 億元， 2020 年6月末繼續(xù)增加到 億元。在 “ 大信托 ” 的模式下，房地產(chǎn)項目公司 100%的股權都控制在信托公司手里，財務印章、銀行賬戶均由信托公司掌握。 金融資產(chǎn)管理公司 “ 接盤 ” ，一般也不是直接從信托公司手中把房地產(chǎn)項目公司的股權買走，而是通過下屬的平臺給開發(fā)商進行一筆新 的融資，讓開發(fā)商先償還掉信托融資，抵押物轉移到金融資產(chǎn)管理公司手里，如果新的融資到期后開發(fā)商不能償還，就處置抵押物。 八、今天的信托公司和歷史上歷經(jīng)多次整頓的信托投資公司，有什么樣的不同？信托公司是中國的 “ 影子銀行 ” 嗎？ (一 )今天的信托公司和歷史上多次被清理整頓的信托公司有著本質(zhì)的不同。 據(jù)信，舊中國的 信托業(yè)非常發(fā)達，榮毅仁對 “ 信托 ” 有一定的了解。 1999 年 2 月開始的國家對信托投資公司的第五次清理整頓，被稱為信托業(yè)的 “ 最后一次清理整頓 ” ，或曰 “ 推倒重來 ” 。 同時，機構數(shù)量大大減少。提出合格投資者標準，定位高端理財市場；嚴格限制負債 (僅允許凈資產(chǎn) 20%的同業(yè)拆借 )；禁止一般企業(yè)股權投資，僅可做金融股權投資 (PE 除外 )；投資者風險自擔，不得保本保底。截至 2020 年 6月末，金融機構本外幣存款余 額 萬億元，假定未來再分流 10%，整個資產(chǎn)管理行業(yè)就可以有 9萬億的增量市場空間！ 過去 5年，不僅僅是信托業(yè)，銀行理財也得到了飛速發(fā)展。 2020 年，金融穩(wěn)定理事會從 廣義和狹義兩個層面對 “ 影子銀行 ” 進行了定義。 九、中國為什么會存在獨立的信托業(yè)？ 信托業(yè)在中國金融體系中的價值何在？ (一 )中國存在獨立的信托業(yè)是基于歷史傳承和分業(yè)經(jīng)營的體制安排 信托制度 在英國起源后，傳播到全世界，在不同的國家和地區(qū)，基于不同的文化傳統(tǒng)和法律框架，信托業(yè)態(tài)有所不同。1999 年 2 月，國家對信托公司進行第五次清理整頓。 現(xiàn)行《商業(yè)銀行法》第四十三條規(guī)定：商業(yè)銀行在中華人民共和國境內(nèi)不得從事信托投資和證券經(jīng)營業(yè)務，不得向非自用不動產(chǎn)投資或者向非銀行金融機構和企業(yè)投資，但國家另有規(guī)定的除外。法律法規(guī)另有規(guī)定的除外。 但受限于有關法律規(guī)定 ，除信托公司和基金公司之外的金融機構在從事資產(chǎn)管理業(yè)務時，事實上也使用了信托關系，卻不愿承認，也不敢承認。 一方面，實體經(jīng)濟領域，特別是中小企業(yè)、 “ 三農(nóng) ” 、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)等亟待扶持的領域存在 “ 融資難融資貴 ” 的問題；另一方面，龐大的民間資本找不到好的 “ 出路 ” ，居民不甘心存款 忍受負利率，但在股市持續(xù)不景氣，房地產(chǎn)調(diào)控的背景下，找不到合理的投資渠道。 信托公司目前發(fā)行的集合資金信托計劃，非常適宜做成解 決產(chǎn)業(yè)發(fā)展過程中一攬子金融需求，幫助產(chǎn)業(yè)做大做強的真正的產(chǎn)業(yè)基金。 不過，整體來看，信托公司目前設立的集合資金信托計劃，存在期限短、規(guī) 模小的問題，今后可探索設立中長期的 “ 私募基金型信托計劃 ” ，并在資金富集的市場 (如銀行間債券市場 )掛牌交易。這樣，信托計劃就可以實現(xiàn) 100%控制項目公司，信托公司可以掌管項目公司的財務印章、銀行賬戶等，可確保融資方和信托公司按照約定的資金使用方向、進 度進行投資。 這一組數(shù)據(jù)充分說明，信托公司通過專業(yè)運作信托資金，分享了實體經(jīng)濟發(fā)展的成果，所獲得的收益，絕大部分都分配給了投資者，信托公司只收取了有限的信托報酬，真正體現(xiàn)了 “ 受人之托代人理財 ” ，理財成果主要歸受益人所有。財產(chǎn)性收入很大一部分來源是投資理財。 比如， “ 陽光私募 ” 產(chǎn)品，不僅使得私募證券投資基金的運作實現(xiàn)了 “ 合法化 ” ，還通過警戒線、強制平倉線的設置，以及信托資金的獨立托管，大大提高了私募證券投資基金運作的規(guī)范性、安 全性。 例如，通過助力 “ 龍頭 ” 企業(yè)展開并購，可以實現(xiàn)產(chǎn)能的集中，通過對企業(yè)提供技術改造資 金支持，可以促進產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級。 ，服務實體經(jīng)濟具有突出的優(yōu)勢。 中國的資產(chǎn)管理行業(yè)正在飛速發(fā)展，但缺少 “ 頂層 設計 ” ，突出的表現(xiàn)是法律關系的不統(tǒng)一，監(jiān)管割據(jù)且監(jiān)管標準不統(tǒng)一。 2001 年 10 月 1日起施行的《信托法》第四條規(guī)定， “ 受托人采取信托機構形式從事信托活動，其組織和管理由國務院制定具體辦法。國家另有規(guī)定的除外。但這種歷史傳承，是中國存在獨立的信托業(yè)的重要原因。此后，歷經(jīng) 30 多年的改革發(fā)展，中國形成了銀行、證券、保險、信托等多元化的金融機構體系，多層次的資本市場體系，以及功能日益完善 的金融市場體系。 中國的信托公司置于中國銀監(jiān)會的嚴格監(jiān)管之下，信托公司所募集的資金主要投向了實體產(chǎn)業(yè)和金融市場的基礎投資品 (如股票、 債券、貨幣市場工具等 )，沒有從事高杠桿的復雜衍生品交易，也沒有 “ 以錢炒錢 ” 脫離實體經(jīng)濟而自我循 環(huán)。 截至 2020 年底，證券投資基 金資產(chǎn)凈值 萬億，銀行理財產(chǎn)品余額 萬億，信托資產(chǎn) 萬億，保險資產(chǎn) 萬億，各類創(chuàng)投與私募股權投資 萬億。 一方面，隨著居民財富的快速積累，滿足信托合格投資者門檻的投資者數(shù)量快速增加。 德隆系信托事件所反映出的問題是，信托公司替股東融資，從事逆向關聯(lián)交易，具有極大的危險性；慶泰信托、金信信托等事件則反映出，如果信托公司挪用信托財產(chǎn)，也可能陷入 “ 萬劫不復 ” 的境地。 信托投資公司 “ 洗心革面 ” 的一大標志是完全退出存款市場。 彼時的信托投資公司頗有些像今天的地方融資平臺，承擔著為地方經(jīng)濟建設籌集資金的重任。 “ 早產(chǎn)兒 ” 。作為金融機構，信托公司必須高度重視市場聲譽。 在信托公司控制了足值抵押物的情況下，風險化解主要就是注入新的流動性。 ，流動性不足。 信托行業(yè)通行的標準是，房地產(chǎn)項目融資抵押率不高于 40%，也就是說，假定一個房地產(chǎn)信托產(chǎn)品采用結構化的 “ 大信托 ” 模式設計，開發(fā)商以資產(chǎn)認購的部分不低于 40%。一時間，傳言此起彼伏，大有 “ 山雨欲來風滿樓 ” 之勢。 在這類銀證合作中，證券公司和銀信合作中的信托公司一樣，并未提供主動的資產(chǎn)管理，而僅僅是提供了一個 “ 通道 ” ，即銀行將理財資金委托給證券公司，設立專項資產(chǎn)管理計劃，進而投資于票據(jù)資產(chǎn)和信貸資產(chǎn)。 而信托公司也可以設計結構化產(chǎn)品投資中小企業(yè)私募債。 中國版的 “ 垃圾債 ”(“ 高收益?zhèn)?”) 于 2020 年 6月 8日正式出爐，當日，上交所完成首單中小企業(yè)私募債的發(fā)行?！掇k法》原規(guī)定，基金管理公司為多個客戶辦理特定資產(chǎn)管理業(yè)務 (俗稱 “ 一對多 ”) 的，單個資產(chǎn)管理計劃的委托人人數(shù)不得超過 200人。 2020 年 6 月 29 日，證監(jiān)會就修訂《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務試點辦法》征求社會意見。 又如，券商的一個大客戶，需要融資投資于股票市場，券商可以將該客戶推介給信托公司，信托公司為其量身定做一個 “ 結構化 ” 的證券投資集合信托計劃(比如優(yōu)先：劣后 =9:1)，該客戶的資金購買次級受益權，優(yōu)先級受益權向社會投資人發(fā)售。 《規(guī)定》一旦發(fā)布，券商將可以像商業(yè)銀行的私人銀行那樣全市場采購產(chǎn)品，配置給自己的客戶。 在本輪理財市場的 “ 爆發(fā)式 ” 增長中，銀行和信托公司因為提供固定收益類產(chǎn)品而受到投資者青睞，反觀公募基金和券商理財產(chǎn)品，因為依賴股票二級市場投資，正好股市又持續(xù)低迷，因而增長乏力。 2020年，券商發(fā)行的集合資產(chǎn)管理計劃普遍虧損 10%以上。而信托公司也需要提高自己的服務能力，才能吸引私募。 在獲得明確的法律地位之后，部分私募證券投資基金公司將不再和信托公司“ 聯(lián)姻 ” ，而是自己在市場上募集基金。 作為一種兼具資金募集優(yōu)勢和高度資金運用靈活性的合規(guī)金融安排，信托還可以通過若干方法獲取安全邊際非常高的相對高收益。 。 金融的魅力所在即是對穩(wěn)定的盈利機會提供杠桿支持，低成本的高杠桿率是藝術更是挑戰(zhàn)。 ，在更深的層面上把握了風險，并獲得顯著高于債務融資的收益?？梢韵胂?，一旦解除了資本管制，大批 “ 熱錢 ” 迅速涌入，沒有了流動性溢價，快速均衡后的結果，必然將我國主要資產(chǎn)的回報水平拉回到一個相對較低的全球平均值。 就現(xiàn)狀而言，商業(yè)銀行的私人銀行和信托公司的財富管理，都還停留在 “ 賣產(chǎn)品 ” 的初級階段，這是由目前的市場需求特征決定的。很多案例顯示，私人銀行在產(chǎn)品開發(fā)中占據(jù)了一個非常強勢的地位。 中國尚處于財富快速積累的階段，高凈值客戶追求資產(chǎn)增值的訴求非常明顯，對財富管理機構的忠誠度尚在培育之中。 要成為真正的高端財富管理機構，需要具備兩大要素：一是產(chǎn)品，豐富的金融產(chǎn)品線是資 產(chǎn)配置的前提；二是客戶，掌握客戶資源是核心競爭力的體現(xiàn)。 繼銀信理財合作之后，私人銀行和信托公司的合作正如火如荼，但是，雙方也在暗暗較勁，銀行在提高產(chǎn)品研發(fā)能力，而信托公司也在不斷拓展直銷渠道，提高客戶服務水平。基于目前分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的金融體制，信托公司是中國所有金融機構中，最具創(chuàng)新潛力的金融機構，真正比肩國外的大投行。在資產(chǎn)證券化的理念下，任何未來確定的現(xiàn)金流都可以 “ 打包 ” 出售。信托公司本身不負債經(jīng)營，與信托產(chǎn)品投資人之間不是債權債務關系。 但是，信托公司必須意識到，低附加值的銀信合作業(yè)務難以成為 “ 主業(yè) ” 。 如果信托公司靠自主資產(chǎn)管理能力吸引到銀行作為客戶，管理銀行理財資金 ，這樣的銀信合作不僅不應該受到限制，還應該受到鼓勵。 ，投資類的銀信合作仍有巨大的空間。在成熟的 金融市場，銀行理財計劃可以直接購買信貸資產(chǎn)支持證券。 2020 年下半年，銀行信貸規(guī)模開始受到較為嚴格的控制，銀信合作呈現(xiàn)持續(xù)增長的態(tài)勢， 2020 年 7月達到峰值 萬億元 (其中融資類業(yè)務為 萬億元，占比 %)。 2020 年底，信托業(yè)管理的資產(chǎn)規(guī)模從上年底的 3600 多億元，增長到 9621 億元，重要的原因正是