【正文】 銀信合作 “ 打新股 ” 產(chǎn)品的盛行。銀行首先以理財產(chǎn)品為載體，與投資者建立委托代理關(guān)系，在獲得投資者委托的基礎(chǔ)上，以委托人的角色與信托公司簽訂資金信托合同，在信托合同中以單一委托人 的身份設(shè)立信托計劃，并最終將投資者的資金投資于各類資產(chǎn)。 2020 年 7 月，銀信合作規(guī)模過 2 萬億，對國家的信貸規(guī)模管控造成一定干擾，銀監(jiān)會一度暫停銀信合作業(yè)務(wù)，隨后出臺一系列監(jiān)管政策，限制 “ 通道類 ”融資類銀信合 作業(yè)務(wù)。 。 中國信托公司 的持續(xù)高速發(fā)展主要得益于： 20年保持高增長，使得國民財富迅速積累，居民對投資理財?shù)男枨笱杆僭黾印?眾多理財產(chǎn)品中，固定收益類信托產(chǎn)品受到投資者的追捧。 近年來，不少信托公司建立了市場化運作、市場化激勵機制，吸引了大量商業(yè)銀行、證券公司、基金公司的人才 “ 回流 ” 信托業(yè)。 在信托公司自主管理能力不強的狀況下，商業(yè)銀行確實存在利用銀信合作規(guī)避貸款規(guī)模管控的嫌疑，一定程度上隱藏了銀行的信貸風險。 由于信托公司可以跨貨幣市場、資本市場、實業(yè)領(lǐng)域投資，且投資方式靈活多樣，銀行理財資金通過信托，全面打開了投資范圍。 當時，股市在多年的 “ 熊市 ” 行情后，隨著股權(quán)分置改革的實施，啟動了一年大 “ 牛市 ” ，打新股成為幾乎穩(wěn)賺不賠的生意。 此后，隨著銀監(jiān)會一系列監(jiān)管政策的實施，銀信合作業(yè)務(wù)規(guī)模開始回落，到2020 年 6 月末，銀信合作余額 萬億，占信托業(yè)受托管理資產(chǎn)規(guī)模的 %。 但是，由于我國信貸資產(chǎn)證券市場規(guī)模很小，尚處于試點階段，加之銀行也有通過資產(chǎn) “ 表外化 ” 規(guī)避監(jiān)管的動力，銀行開始借用信托平臺， “ 曲線 ” 進行信貸資產(chǎn)證券化，并將這種 “ 產(chǎn)品 ” 賣給自己的理財客戶。 2020 年 7 月，銀信合作規(guī)模超過 2萬億之后，銀監(jiān)會出于管控信貸規(guī)模，防范銀行 “ 資產(chǎn)表外化 ” 潛藏風險的目的，口頭叫停了銀信合作業(yè)務(wù)。 “ 祖業(yè) ” ，但難以成為 “ 主業(yè) ” 。在此類業(yè)務(wù)中，資金和項目源均由銀行控制，交易結(jié)構(gòu)也由銀行主導，信托公司的資產(chǎn)管理能力無從體現(xiàn)，所獲得的手續(xù)費收入也必然是微薄的。債權(quán)債務(wù)關(guān)系發(fā)生在企業(yè)與特定的信托計劃之間，而信托計劃背后對應(yīng)特定的是投資人。只是由于信托產(chǎn)品是私募產(chǎn)品，還沒有統(tǒng)一的二級市場，且在證券化的過程中，沒有引入評 級機構(gòu)等中介機構(gòu)，流程還不夠標準化，信托公司利用資產(chǎn)證券化理念設(shè)計的產(chǎn)品，還只能稱為非標準資產(chǎn)證券化或類資產(chǎn)證券化。 隨著證券公司在證監(jiān)會的支持下，掀起創(chuàng)新 浪潮，證券公司正在走向真正的投資銀行；滬深交易所推出的中小企業(yè)私募債和銀行間債券市場推出的非公開定向債務(wù)融資工具 (PPN， private placement note)對融資類信托計劃都有一定的替代效應(yīng)；銀行間債券市場即將推出的非金融企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品 —— 資產(chǎn)支持票據(jù) (ABN， AssetBacked Mediumterm Notes)也將與信托公司從事的類資產(chǎn)證券化服務(wù)構(gòu)成競爭 ?? 這一切變化都在消減信托公司作為 “ 實業(yè)投行 ” 的絕對優(yōu)勢，但是，信托公司產(chǎn)品設(shè)計的靈活性，仍然是其它金融機構(gòu)難以企及的。 ，而信托公司在產(chǎn)品設(shè)計上擁有獨一無二的靈活性。 近年來，信托公司逐步意識到，單純依靠私人銀行和第三方渠道發(fā)行產(chǎn)品，無法走上真正的財富管理道路。 通常而言，目前的財富管理機構(gòu)是先有產(chǎn)品后找客戶，而不是先有客戶的委托，再找產(chǎn)品進行資產(chǎn)配置。 4.“ 私行無產(chǎn)品 信托無服務(wù) ” 評價的啟示。但是，和信托公司相比，私人銀行率先開發(fā)了各種增值服務(wù)，涉及健康養(yǎng)生、品質(zhì)生活、子女教育等，而信托公司在這 方面的能力還非常欠缺。 幣值長期低于均衡水平是推升國內(nèi)通脹水平的重要因素之一，而長期的溫和通脹不斷制造流動性、推動國內(nèi)資產(chǎn)價格水平創(chuàng)造一個又 一個新的高峰。 商業(yè)銀行發(fā)放的信貸資金屬于純債權(quán)的性質(zhì)，風控手段集中于抵押和擔保，無法持有或階段性持有股權(quán)、投資附帶期權(quán)等。當然，杠桿操作是雙刃劍，在放大了盈利的同時也存在血本無歸的可能。 不但貨幣市場、資本市場和實業(yè)投資具有明顯不同的風險收益特征，金融的若干子市場之間也具備截然不同的高收益機會。比如， “ 信托 +LP” 、第三方參與的受益權(quán)轉(zhuǎn)讓安排、對接券商定向資產(chǎn)管理計劃等交易模式的創(chuàng)新；組合投資、遴選優(yōu)秀投資顧問等資產(chǎn)配置與交易能力的發(fā)掘；突破管制或進行監(jiān)管套利；發(fā)揮大客戶資金優(yōu)勢進行單一產(chǎn)品定制化等。但是，整體而言，私募證券投資基金與信托公司合作的基礎(chǔ)并未動搖。 ，也拓寬了信證合作的空間 。 在其它金融機構(gòu)的理財業(yè)務(wù)發(fā)展得如火如荼之際，券商好似在 “ 沉睡 ” 。 “ 大集合 ” 產(chǎn)品投資范圍放寬到短融、中票、本金保證型理財產(chǎn)品以及正回購等，將為券商改變對股票市場的依賴，開拓固定收益類產(chǎn)品的廣闊新天地，創(chuàng)造條件。目前，一部分券商 (如 中信證券 (,%))已經(jīng)開始開展為信托公司推介合格投資者的業(yè)務(wù)，一部分券商正在進行內(nèi)部機構(gòu)改革以應(yīng)對新趨勢的到來。 2020 年，銀監(jiān)會出臺《商業(yè)銀行個人理財業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，商業(yè)銀行正式進軍理財市場，當時信托業(yè)內(nèi)也曾 有一些悲觀的預(yù)期，但事實證明，正是銀行的加入，使得理財市場進一步深化，通過銀信合作，信托公司取得了長足的發(fā)展。根據(jù)《辦法》征求意見稿，擬允 許基金公司通過設(shè)立專業(yè)子公司開展專項資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，并允許專項資產(chǎn)管理計劃除投資股票、債券、證券投資基金、央行票據(jù)、短期融資券、資產(chǎn)支持證券、金融衍生品、商品期貨外，還可以投資非上市公司股權(quán)、債權(quán)類資產(chǎn)、收益權(quán)類資產(chǎn)以及中國證監(jiān)會認可的其他資產(chǎn)。證監(jiān)會擬將這一規(guī)定修改為， 基金管理公司為多個客戶辦理特定資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的，單個資產(chǎn) 管理計劃的委托人人數(shù)不得超過 200 人，但單筆委托金額在 300萬元以上的投資者數(shù)量不受限制。截至 7月 6日，滬、深交易所共發(fā)行了19只中小企業(yè)私募債，融資規(guī)模 億元。比如，可以借鑒結(jié)構(gòu)化 “ 陽光私募 ” 產(chǎn)品的思路，由投資顧問公司認購次級，銀行理財資金認購優(yōu)先級，設(shè)立信托計劃，投資于私募債。 目前，銀監(jiān)會對信托公司實行凈資本管理，信托公司從事此類 “ 通道 ” 業(yè)務(wù)的成本越來越高，而證券公司卻無此限制，在從事此類業(yè)務(wù)上具有優(yōu)勢。 銀監(jiān)會對房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的監(jiān)管力度也一再升級， 2020 年下半年以來，先是要求所有的房地產(chǎn)信托項目實行逐筆 “ 事前報備 ” ，再逐個監(jiān)測房地產(chǎn)信托項目，要求信托公司做到對房地產(chǎn)信托項目兌付風險 “ 早發(fā)現(xiàn)、 早預(yù)警、早處置 ” 。 扣除這一部分之后，還要扣除以單一資金信托 (委托人包括銀行理財計劃，各種機構(gòu)投資者等 )方式投資房地產(chǎn)信托的部分，才是信托公司真正要向自然人投資者兌付的。 房地產(chǎn)信托項目在房地產(chǎn)調(diào)控的背景下，出現(xiàn) “ 問題 ” ，原理非常簡單：部分房地產(chǎn)信托資金主要用于房地產(chǎn)項目的前期投資，信托融資償還依賴后續(xù)銀行信貸資金注入，而房地產(chǎn)調(diào)控政策之下，銀行開發(fā)貸資金因為種種原因遲遲未能注入，有的開發(fā)商在銀行雖然擁有大量授信，但是銀行并不實際放款；部分房地產(chǎn)信托在為開發(fā)商提供建設(shè)資金，房子建起來之后，遇到限購政策加之市場觀望氣氛濃厚，房子不 能如期銷售實現(xiàn)還款，也就不能如期償還信托融資。目前，部分信托公司已經(jīng)在發(fā)行基金化的產(chǎn)品，為暫時遇到流動性問題的開發(fā)商提供新的融資，讓其先還掉原來的借款。 目前，房地產(chǎn)信托兌付壓力較大的信托公司在固有資金的運用上都非常謹慎，不再進行流動性較差的長期投資 ，主要配置銀行存款和高流動性的債券資產(chǎn)，目的就是以備不時之需。 在全社會私人財富還極度匱乏， “ 無財可理 ” 的時代，中國現(xiàn)代信托業(yè)就隨著 1979 年中國國際信托投資者公司的成立而誕生了，在信托業(yè)發(fā)展的前 20 年，信托投資公司 “ 除了信托，什么都做了。比如， “xx 省國際信托投資公司 ” ，一般都是該省的最大的政府投融資平臺?！缎磐型顿Y公司管理辦法》明確規(guī)定，信托投資公司不得辦理存款業(yè)務(wù)，不得發(fā)行債券，不得舉借外債。 針對這些經(jīng)驗和教訓， 2020 年，銀監(jiān)會啟動對信托投資公司的全面改革，修訂出臺了《信托公司管理辦法》和《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》 (即“ 新兩規(guī) ”) 。另一方面，中國資產(chǎn)管理、財富管理行業(yè) “ 爆發(fā)式 ” 增長的時代已經(jīng)到來！ 中國的金融資產(chǎn)正在快速重構(gòu)之中。 在過去 5 年，信托業(yè)成為中國資產(chǎn)管理行業(yè)的 “ 領(lǐng)跑者 ” 之一，未來隨著金融脫媒加劇，金融資產(chǎn)重構(gòu)，信托業(yè)還有巨大的發(fā)展空間。銀信合作所投資的基礎(chǔ)信貸資產(chǎn)相對是優(yōu)良的，這些信貸資產(chǎn)的投向主要是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和國有大中型企業(yè)。在這個過程中，中國信托業(yè)雖然歷經(jīng)滄桑，被整頓達五次之多，但扮演了金融改革的 “ 先鋒 ” 角色。 、分業(yè)監(jiān)管的金融體制安排，決定了獨立信托業(yè)的存在。 2020 年中國銀監(jiān)會成立之后，國務(wù)院明確，信托業(yè)由銀監(jiān)會負責監(jiān)管。 ” 我國本應(yīng)在此后出臺《信托業(yè)法》或者《信托機構(gòu)管理條例》，但因為種種原因，被擱置了下來。 (二 )信托業(yè)在中國金融體系中的價值 ，提高金融體系運行效率。 信托資金的運用方式涵蓋股權(quán)、債權(quán)，介于二者之間的 “ 夾層 ” ，以及各種收益權(quán)投資，這就使得信托公司在服務(wù)實體經(jīng)濟時，能夠整合運用多種金融工具，通過靈活的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計，為企業(yè)量身定做融資方案。 在山西 “ 煤改 ” 過程中，信托資金就顯示出了獨有的優(yōu)勢。 “ 陽光私募 ” 模式的創(chuàng)設(shè)表明，很多合情合理，但尚不合規(guī)的金融行為，可以通過信托平臺實現(xiàn) “ 陽光化 ” 、規(guī)范化。 在過去幾年，在眾多的理財機構(gòu)中，信托公司為投資者創(chuàng)造了實實在在的收益。而同期，信托公司全行業(yè)實現(xiàn)的信托業(yè)務(wù)收入分別為 億元、 億元、 億元，信托公司全行業(yè)實現(xiàn)的凈利潤分別為 億元、 億元、 億元。信托公司創(chuàng)新出了一種俗稱 “ 大信托 ” 的融資模 式，即融資方用自己的資產(chǎn) (比如項目公司的股權(quán) )認購信托計劃的次級，社會投資者用貨幣資金認購優(yōu)先級，次級為優(yōu)先級提供擔保。信托資金的介入，既解決了煤炭企業(yè)整合過程中并購價款的支付問題，加速了并購的過程，又提供了煤炭企業(yè)技術(shù)改造所需的資金。 目前市場上的各種產(chǎn)業(yè)基金，從事的多是 PreIPO 投資，以股權(quán)投資方式進入企業(yè)，等企業(yè)上市后 “ 套現(xiàn) ” 。以銀行間接融資為主導的金融體系，具有一定的脆弱性。比如，《證券投資基金法》就明確承認證券投資基金所采用的是信托關(guān)系。未經(jīng)中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會批準，任何單位和個人不得經(jīng)營信托業(yè)務(wù)，任何經(jīng)營單位不得在其名稱中使用“ 信托公司 ” 字樣。此后，中國逐步建立了分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的金融體制，中國銀監(jiān)會負責對銀行業(yè)和信托業(yè)的監(jiān)管， 中國證監(jiān)會負責對證券業(yè)的監(jiān)管，中國保監(jiān)會負責對保險業(yè)的監(jiān)管。 亞洲金融危機爆發(fā)后，中國政府下決心解決金融領(lǐng)域存在的巨大潛在風險。 對照金融穩(wěn)定理事會的定義，中國的信托公司不屬于 “ 影子銀行 ” 的范疇。由于信托公司與銀行開展銀信合作業(yè)務(wù)， 2020 年曾對國家的信貸規(guī)模管控造成一定干擾，因而有觀點認為信托公司是中國的 “ 影子銀行 ” 。 存款 “ 流出 ” 來之后，要么在銀行理財，要么在基金和券商，要么在 PE和VC，要么就在信托。 “ 兩規(guī) ” 修訂的基本理念是：嚴格限制關(guān)聯(lián)交易，禁止逆向關(guān)聯(lián)交易，解決了向股東進行利益輸送的問題；固有資產(chǎn) 和信托資產(chǎn)分離，信托業(yè)務(wù)和固有業(yè)務(wù)的人員、賬務(wù)也嚴格分開，解決了挪用信托資產(chǎn)的問題。這使得信托投資公司不能再像 以前那樣在海外大量發(fā)行債券，不能再像以前那樣大量從銀行拆借資金，也不能再吸收所謂的 “ 信托存款 ” 和 “ 委托存款 ” 。 ，中國信托業(yè)已經(jīng)完成 “ 推倒重來 ” 。 改革開放初期，鄧小平希望榮毅仁這位 “ 紅色資本家 ” 出山，借助榮氏家族在海外的影響力，為國家的經(jīng)濟建設(shè)引進急需的資金和技術(shù)。 若房地產(chǎn)信托產(chǎn)品最終不能實現(xiàn)預(yù)期收益，甚至出現(xiàn)本金虧損，如果是信托公司未能履行好受托人職責，比如，盡職調(diào)查存在失職，項目過程管理不善，信息披露不充分等，信托公司應(yīng)動用信托賠償責任準備金，甚至動用資本金賠償投資者，而如果投資出現(xiàn)損失是因為市場原因， 則風險應(yīng)該由投資人自擔。值得注意的是，這類 “ 接盤 ” ，互相救助的色彩較淡，主要還是 “ 接盤 ” 方看中了項目本身的商業(yè)價值。信托公司為房地產(chǎn)項目融資，通行的規(guī)則是抵押率必須低于 40%，偏謹慎的公司一般規(guī)定抵押率必須低于 30%。 房地產(chǎn)信托密集發(fā)行主要是在 2020 年及 2020 年上半年。 時至今日，融資類的固定收益房地產(chǎn)信托產(chǎn)品，還沒有出現(xiàn)一起未能兌付的案例，但 “ 保兌付 ” 牽扯了信托公司巨大的精力，也帶給信托行業(yè)深刻的反思。 證監(jiān)會擬允許基金公司設(shè)立設(shè)立專 業(yè)子公司開展專項資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，投資非上市公司股權(quán)、債權(quán)類資產(chǎn)、收益權(quán)類資產(chǎn)，實際上是允許基金公司進入信托公司的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域。 托公司 “ 制度紅利 ” 加速消減，