【正文】 ，創(chuàng)造了巨額的財(cái)產(chǎn)性收益。之后，企業(yè)既可以選擇尋求銀行信貸資金支持，也可由信托提供債務(wù)融資 (如信托貸款 )和夾層融資 (如可轉(zhuǎn)債 )。 “ 委托 — 代理 ” 無法真正實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)隔離。國家另有規(guī)定的除外。中國為什么會存在獨(dú)立的信托業(yè)，為什么只有信托公司可以經(jīng)營信托業(yè)務(wù)呢？ 。 2020 年上半年，銀行理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行額達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的 萬億。信托牌照至今未在此基礎(chǔ)上擴(kuò)容，近來年新成立的信托公司主要是當(dāng)時 “13 家擬保留未重新登記 ” 的，后來重新獲得登記。 由此可見，信托業(yè)誕生的年代中國沒有財(cái)富階層，沒有要素市場，沒有私有財(cái)產(chǎn)，是改革開放的需要催生了中國信托業(yè)。 在房地產(chǎn)信托兌付迫在眉睫，且又不能找到第三方提供流動性支持的情況下，多是由信托公司的大股東出面提供流動性支持，方法與前述類似。 房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的期限多為 2年左右，以此測算， 2020 年上半年新增的 1700多億元房地產(chǎn)信托中的大部分將在 2020 年上半年兌付，加上 2020 年發(fā)行的 2 年期以上的信托產(chǎn)品，預(yù)計(jì) 2020 年上半年將是房地產(chǎn)信托兌付的高峰期。 七、房地產(chǎn)信托兌付壓力究竟有多大？ 隨著房地產(chǎn)調(diào)控的持續(xù)深入，限購政策導(dǎo)致成交量下降，銀行開發(fā)貸收緊加劇開發(fā)商 資金鏈緊張，必然影響到為其提供資金支持的信托公司。 按滬深交易所發(fā)布的規(guī)則，中小企業(yè)私募債不僅歡迎銀行、券商、保險(xiǎn)公司、信托公司用自有資金投資，也歡迎它們的資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資， 包括銀行理財(cái)、券商資產(chǎn)管理產(chǎn)品、投連險(xiǎn)、信托計(jì)劃等。基金公司長期從事股票、債券二級市場的投資，對實(shí)業(yè)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的把握能力，還有待培育。 其次，證券公司可以和信托公司合作開發(fā)產(chǎn)品。 其次，證監(jiān)會正在修改有關(guān)規(guī)定，擬擴(kuò)大券商理財(cái)產(chǎn)品的投資范圍、允許產(chǎn)品分級、降低投資門檻、減少相關(guān)限制。 其次，信托公司在 “ 陽光私募 ” 業(yè)務(wù)中，不僅僅是 “ 租借 ” 牌照，其本質(zhì)是提供托管、登記、估值、清算等 “ 后臺服務(wù) ” 。票據(jù)和信用證信托即是近期的典型案 例。 再以股權(quán)質(zhì)押融資為例，信托公司可以設(shè)專崗采取逐日定市的策略，實(shí)時進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控和預(yù)警平倉操作，銀行則很難有類似的安排，券商雖然有類似業(yè)務(wù)但限制太多、標(biāo)的范圍太窄，無法取得市場的廣 泛認(rèn)同。由于其封閉性，這條無形的大壩也就面臨著兩條不同的水位線，人民幣作為一 種高息貨幣形成了一個相對較高的水位線，境外的美元、日元等可自由流動的資本則處于較低的水位。 不同的信托公司有不同的定位，有的定位偏重財(cái)富管理，有的定位偏重資產(chǎn)管理，有的定位偏重單純的 “ 受托人 ” 服務(wù)。近年來創(chuàng)新的私募證券基金、私募股權(quán)基金、藝術(shù)品基金和紅酒基金等都選擇了集合資金信托計(jì)劃作為橋梁。 。 ，總量達(dá)到上萬億。比如，部分中小銀行資產(chǎn)管理能力較弱，可以將理財(cái)資金委托給信托公司，由信托公司投資于貨幣市場工具、債券、各種具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的權(quán)益類資產(chǎn)等。 同時，規(guī)?？焖僭鲩L的銀行理財(cái)資金，也需要找到更多的投資標(biāo)的。 “5 萬億時代 ” 。 二、應(yīng)該如何看待銀信合作業(yè)務(wù)？ 廣義的銀信合作，泛指銀行和信托公司的各類合作，比如銀行代理推介信托計(jì)劃，托管信托計(jì)劃資金等。 2020 年以來，中國信托業(yè)的信托資產(chǎn)規(guī)模幾乎每年以約一萬億元的增長不斷刷新紀(jì)錄。 ?? 此外，中國銀監(jiān)會對信托業(yè)的科學(xué)定位和監(jiān)管，也是信托業(yè)快速發(fā)展的重要原因。 在銀信合作業(yè)務(wù)中，信托公司僅僅提供 “ 受托人 ” 服務(wù)，信托資金按委托人(銀行 )的要求就行運(yùn)用，并不體現(xiàn)主動管理。 “ 曲線 ” 信貸資產(chǎn)證券化。 但是，銀監(jiān)會并非全盤否定銀信合作業(yè)務(wù)。 三、為什么說信托公司是中國的 “ 實(shí)業(yè)投行 ” ？ 中國的投資銀行通常是指證券公司，但是證券公司整體實(shí)力尚不夠強(qiáng)大，其投資銀行業(yè)務(wù)局限于股票發(fā)行、公司債券承銷、財(cái)務(wù)顧問等，能夠創(chuàng)設(shè)的多元化投融資工具明顯不足。 在 2020 年以來信托公司開展的政信合作業(yè)務(wù)中，大量采用了資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品設(shè)計(jì)思路。商業(yè)銀行的公司銀行(投資銀行 )部門提供項(xiàng)目源，信托公司設(shè)計(jì)產(chǎn)品，私人銀行代銷，正在形成一條完整的產(chǎn)業(yè)鏈。 這使得擁有好產(chǎn)品成為 “ 王道 ” ，特別是固定收益類的信托產(chǎn)品，預(yù)期收益率顯著高于同類理財(cái)產(chǎn)品，受到投資者的追捧。 五、信托產(chǎn)品的高收益何來？ 一般而言，風(fēng)險(xiǎn)和收益總是對等的，為什么信托產(chǎn)品的收益率長期顯著高于其他同類理財(cái)產(chǎn)品，這是否意味著，信托產(chǎn)品蘊(yùn)含著更大的風(fēng)險(xiǎn)？ 通常意義上所說的高收益信托產(chǎn)品，指的是固定收益類集合資金信托計(jì)劃，該類信托計(jì)劃具有 100 萬元起 (大多數(shù)產(chǎn)品投資門檻為 300 萬元 )、 3至 5億的平均 規(guī)模、年化 10%左右的收益水平、 1 到 2 年的存續(xù)期等特征，同時因其具有 “ 剛性兌付 ” 的預(yù)期，在高凈值客戶中形成了廣泛的號召力。信托平臺可以集成所有的金融 工具，包括股權(quán)、債權(quán)、股債混合、可轉(zhuǎn)換股權(quán)、可轉(zhuǎn)換債權(quán)等。 實(shí)業(yè)市場經(jīng)常遵循以賬面資產(chǎn)估值的法則，而資本市場的市盈率水平通常是 20到 30 倍，市凈率水平在 2到 10 不等，兩者的水位差過于明顯，跨一級和二級市場的套利機(jī)會吸引的各類創(chuàng)投與私募股權(quán)投資已經(jīng)達(dá)到了驚人的 萬億。其交易結(jié)構(gòu)大致為，信托公司通過發(fā)行信托計(jì)劃募集資金，私 募證券投資基金公司擔(dān)任投資顧問，將信托資金主要投資于證券市場，并定期向投資者披露投資業(yè)績。 但是，券商的潛力巨大，券商 “ 醒來 ” 將極大地改變整個資產(chǎn)管理行業(yè)的競爭格局。由于信托公司被定義為私募機(jī)構(gòu)，目前不能設(shè)立分支機(jī)構(gòu)，且在異地產(chǎn)品推介上受到多重限制。這打破了信托公司跨貨幣市場、資本市場、實(shí)業(yè)領(lǐng)域投資的獨(dú)占優(yōu)勢，基金公司和信托公司的投資范圍逐漸趨同。 中小企業(yè)私募債反響熱烈，試點(diǎn)地區(qū)已由之前的北京、上海、天津、廣東、江蘇和浙江 6 省 (市 )，擴(kuò)展到重慶、湖北和山東。 證監(jiān)會擬允許基金公司設(shè)立設(shè)立專 業(yè)子公司開展專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，投資非上市公司股權(quán)、債權(quán)類資產(chǎn)、收益權(quán)類資產(chǎn)，實(shí)際上是允許基金公司進(jìn)入信托公司的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域。 房地產(chǎn)信托密集發(fā)行主要是在 2020 年及 2020 年上半年。值得注意的是，這類 “ 接盤 ” ，互相救助的色彩較淡，主要還是 “ 接盤 ” 方看中了項(xiàng)目本身的商業(yè)價(jià)值。 改革開放初期，鄧小平希望榮毅仁這位 “ 紅色資本家 ” 出山，借助榮氏家族在海外的影響力，為國家的經(jīng)濟(jì)建設(shè)引進(jìn)急需的資金和技術(shù)。這使得信托投資公司不能再像 以前那樣在海外大量發(fā)行債券，不能再像以前那樣大量從銀行拆借資金，也不能再吸收所謂的 “ 信托存款 ” 和 “ 委托存款 ” 。 存款 “ 流出 ” 來之后，要么在銀行理財(cái)，要么在基金和券商，要么在 PE和VC，要么就在信托。 對照金融穩(wěn)定理事會的定義，中國的信托公司不屬于 “ 影子銀行 ” 的范疇。此后，中國逐步建立了分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的金融體制，中國銀監(jiān)會負(fù)責(zé)對銀行業(yè)和信托業(yè)的監(jiān)管， 中國證監(jiān)會負(fù)責(zé)對證券業(yè)的監(jiān)管，中國保監(jiān)會負(fù)責(zé)對保險(xiǎn)業(yè)的監(jiān)管。比如，《證券投資基金法》就明確承認(rèn)證券投資基金所采用的是信托關(guān)系。 目前市場上的各種產(chǎn)業(yè)基金，從事的多是 PreIPO 投資，以股權(quán)投資方式進(jìn)入企業(yè)，等企業(yè)上市后 “ 套現(xiàn) ” 。信托公司創(chuàng)新出了一種俗稱 “ 大信托 ” 的融資模 式，即融資方用自己的資產(chǎn) (比如項(xiàng)目公司的股權(quán) )認(rèn)購信托計(jì)劃的次級，社會投資者用貨幣資金認(rèn)購優(yōu)先級，次級為優(yōu)先級提供擔(dān)保。 在過去幾年，在眾多的理財(cái)機(jī)構(gòu)中，信托公司為投資者創(chuàng)造了實(shí)實(shí)在在的收益。 在山西 “ 煤改 ” 過程中，信托資金就顯示出了獨(dú)有的優(yōu)勢。 (二 )信托業(yè)在中國金融體系中的價(jià)值 ，提高金融體系運(yùn)行效率。 2020 年中國銀監(jiān)會成立之后，國務(wù)院明確，信托業(yè)由銀監(jiān)會負(fù)責(zé)監(jiān)管。在這個過程中，中國信托業(yè)雖然歷經(jīng)滄桑，被整頓達(dá)五次之多，但扮演了金融改革的 “ 先鋒 ” 角色。 在過去 5 年，信托業(yè)成為中國資產(chǎn)管理行業(yè)的 “ 領(lǐng)跑者 ” 之一，未來隨著金融脫媒加劇，金融資產(chǎn)重構(gòu)，信托業(yè)還有巨大的發(fā)展空間。 針對這些經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)， 2020 年，銀監(jiān)會啟動對信托投資公司的全面改革，修訂出臺了《信托公司管理辦法》和《信托公司集合資金信托計(jì)劃管理辦法》 (即“ 新兩規(guī) ”) 。比如， “xx 省國際信托投資公司 ” ，一般都是該省的最大的政府投融資平臺。 目前，房地產(chǎn)信托兌付壓力較大的信托公司在固有資金的運(yùn)用上都非常謹(jǐn)慎，不再進(jìn)行流動性較差的長期投資 ，主要配置銀行存款和高流動性的債券資產(chǎn)，目的就是以備不時之需。 房地產(chǎn)信托項(xiàng)目在房地產(chǎn)調(diào)控的背景下，出現(xiàn) “ 問題 ” ，原理非常簡單：部分房地產(chǎn)信托資金主要用于房地產(chǎn)項(xiàng)目的前期投資，信托融資償還依賴后續(xù)銀行信貸資金注入，而房地產(chǎn)調(diào)控政策之下，銀行開發(fā)貸資金因?yàn)榉N種原因遲遲未能注入，有的開發(fā)商在銀行雖然擁有大量授信，但是銀行并不實(shí)際放款；部分房地產(chǎn)信托在為開發(fā)商提供建設(shè)資金，房子建起來之后，遇到限購政策加之市場觀望氣氛濃厚，房子不 能如期銷售實(shí)現(xiàn)還款，也就不能如期償還信托融資。 銀監(jiān)會對房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的監(jiān)管力度也一再升級， 2020 年下半年以來，先是要求所有的房地產(chǎn)信托項(xiàng)目實(shí)行逐筆 “ 事前報(bào)備 ” ，再逐個監(jiān)測房地產(chǎn)信托項(xiàng)目，要求信托公司做到對房地產(chǎn)信托項(xiàng)目兌付風(fēng)險(xiǎn) “ 早發(fā)現(xiàn)、 早預(yù)警、早處置 ” 。比如，可以借鑒結(jié)構(gòu)化 “ 陽光私募 ” 產(chǎn)品的思路，由投資顧問公司認(rèn)購次級，銀行理財(cái)資金認(rèn)購優(yōu)先級，設(shè)立信托計(jì)劃，投資于私募債。證監(jiān)會擬將這一規(guī)定修改為， 基金管理公司為多個客戶辦理特定資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的，單個資產(chǎn) 管理計(jì)劃的委托人人數(shù)不得超過 200 人，但單筆委托金額在 300萬元以上的投資者數(shù)量不受限制。 2020 年，銀監(jiān)會出臺《商業(yè)銀行個人理財(cái)業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，商業(yè)銀行正式進(jìn)軍理財(cái)市場，當(dāng)時信托業(yè)內(nèi)也曾 有一些悲觀的預(yù)期，但事實(shí)證明，正是銀行的加入，使得理財(cái)市場進(jìn)一步深化，通過銀信合作，信托公司取得了長足的發(fā)展。 “ 大集合 ” 產(chǎn)品投資范圍放寬到短融、中票、本金保證型理財(cái)產(chǎn)品以及正回購等，將為券商改變對股票市場的依賴，開拓固定收益類產(chǎn)品的廣闊新天地，創(chuàng)造條件。 ，也拓寬了信證合作的空間 。比如， “ 信托 +LP” 、第三方參與的受益權(quán)轉(zhuǎn)讓安排、對接券商定向資產(chǎn)管理計(jì)劃等交易模式的創(chuàng)新；組合投資、遴選優(yōu)秀投資顧問等資產(chǎn)配置與交易能力的發(fā)掘；突破管制或進(jìn)行監(jiān)管套利；發(fā)揮大客戶資金優(yōu)勢進(jìn)行單一產(chǎn)品定制化等。當(dāng)然，杠桿操作是雙刃劍，在放大了盈利的同時也存在血本無歸的可能。 幣值長期低于均衡水平是推升國內(nèi)通脹水平的重要因素之一，而長期的溫和通脹不斷制造流動性、推動國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格水平創(chuàng)造一個又 一個新的高峰。 4.“ 私行無產(chǎn)品 信托無服務(wù) ” 評價(jià)的啟示。 近年來，信托公司逐步意識到，單純依靠私人銀行和第三方渠道發(fā)行產(chǎn)品，無法走上真正的財(cái)富管理道路。 隨著證券公司在證監(jiān)會的支持下，掀起創(chuàng)新 浪潮，證券公司正在走向真正的投資銀行；滬深交易所推出的中小企業(yè)私募債和銀行間債券市場推出的非公開定向債務(wù)融資工具 (PPN， private placement note)對融資類信托計(jì)劃都有一定的替代效應(yīng)；銀行間債券市場即將推出的非金融企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品 —— 資產(chǎn)支持票據(jù) (ABN， AssetBacked Mediumterm Notes)也將與信托公司從事的類資產(chǎn)證券化服務(wù)構(gòu)成競爭 ?? 這一切變化都在消減信托公司作為 “ 實(shí)業(yè)投行 ” 的絕對優(yōu)勢，但是，信托公司產(chǎn)品設(shè)計(jì)的靈活性，仍然是其它金融機(jī)構(gòu)難以企及的。債權(quán)債務(wù)關(guān)系發(fā)生在企業(yè)與特定的信托計(jì)劃之間，而信托計(jì)劃背后對應(yīng)特定的是投資人。 “ 祖業(yè) ” ，但難以成為 “ 主業(yè) ” 。 但是，由于我國信貸資產(chǎn)證券市場規(guī)模很小，尚處于試點(diǎn)階段，加之銀行也有通過資產(chǎn) “ 表外化 ” 規(guī)避監(jiān)管的動力，銀行開始借用信托平臺， “ 曲線 ” 進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化，并將這種 “ 產(chǎn)品 ” 賣給自己的理財(cái)客戶。 當(dāng)時，股市在多年的 “ 熊市 ” 行情后，隨著股權(quán)分置改革的實(shí)施，啟動了一年大 “ 牛市 ” ，打新股成為幾乎穩(wěn)賺不賠的生意。 在信托公司自主管理能力不強(qiáng)的狀況下，商業(yè)銀行確