【正文】 券 ? 在時刻 T，兩種組合都可以獲得一單位的證券，因此在時刻 t時，兩個組合也必然等價。因此， 套利利潤為 * ( )r T tF Se ??23 ? 例：期限為 3個月的股票遠(yuǎn)期合約的價格為 43美元。因此， 套利凈利潤為 ( ) *r T tSe F? ?25 ? 例：期限為 3個月的股票遠(yuǎn)期合約的價格為 39美元。則 )()( tTrtTr IeSeF ?? ?? ()() r T tS I e ???28 ? 無套利定價 ? 由 f與 K、 S的關(guān)系推出合理價格 ? 組合 A：一個遠(yuǎn)期合約多頭加上一筆數(shù)額為Ker(Tt）的現(xiàn)金； ? 組合 B：一單位標(biāo)的證券加上以無風(fēng)險的利率借 I數(shù)額的資金（即同時負(fù)債 I） ? 在 T時刻，兩個組合都可以得到一單位的證券，在當(dāng)前它們也應(yīng)具有相同的價值 ? 當(dāng) f=0時， F=K，代入上式，得： ISKef tTr ??? ?? )( )( tTrKeISf ????? )()( tTreISF ???29 ? 例：一個股價為 $50的股票的 10個月期遠(yuǎn)期合約。 6個月期和 12個月期的無風(fēng)險復(fù)利利率分別為年利率 9％和 10％。預(yù)期債券在 6個月后以及 12個月后各支付 40美元的利息。預(yù)期債券在 6個月后以及 12個月后各支付 40美元的利息。 ? 貨幣和股票指數(shù)是提供已知紅利收益率的證券。遠(yuǎn)期合約多頭的價值 f為： f= = 遠(yuǎn)期價格 F為 : F= = 42 ? 五、遠(yuǎn)期合約價值的一般結(jié)論 ? 對所有遠(yuǎn)期合約，遠(yuǎn)期合約多頭的價值有個一般結(jié)論。于是交割價格為 K的合約價值就為 (F— K)er(Tt) 。 ? 如果設(shè)定組合中股票的權(quán)重為常數(shù)，則該假象的組合每天都將發(fā)生變化。 權(quán)重為股票的價格。道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)包含的股票數(shù)目較少。 52 ? 股票指數(shù)期貨合約的大部分內(nèi)容與商品期貨合約相似，它也是一種 標(biāo)準(zhǔn)化的可轉(zhuǎn)讓協(xié)議。 ? 人為賦予股價指數(shù)的每個點(diǎn)代表特定的貨幣價值，從而使指數(shù)期貨合約具有了合約金額。 ? 定價公式： 根據(jù)合理的近似，可以認(rèn)為紅利是連續(xù)支付的。 ? 考慮某個較早時刻 τ的指數(shù)期貨價格，定義： ? F τ:時刻 τ 的指數(shù)期貨價格 。 ? 指數(shù)套利操作通常由擁有指數(shù)成分股票組合養(yǎng)老基金來進(jìn)行。 ? 它是適應(yīng)不同國家進(jìn)行國際結(jié)算時必須進(jìn)行貨幣兌換的要求而產(chǎn)生的。 ? 該類外匯風(fēng)險主要體現(xiàn)在涉外經(jīng)濟(jì)主體，尤其是跨國公司的會計報表中。又稱貨幣期貨 。 ? 例如 ， 美國芝加哥商品交易所的英鎊期貨合約為 62500英鎊 /張 ， 馬克期貨合約為 125000馬克 /張 ， 瑞士法郎期貨合約為 125000瑞士法郎 /張 ， 澳大利亞元期貨合約為 100000澳元 /張 ， 加拿大元期貨合約為 100000加元 /張 ，法國法郎期貨合約為 250000法郎 /張 。 ? 最小變動價位是在期貨交易所進(jìn)行外匯期貨交易時的最低報價單位 ， 外匯期貨報價必須是最小變動價位的整數(shù)倍 。 89 ? 美國芝加哥商業(yè)交易所外匯期貨每日價格最大波幅限制不是當(dāng)日全天有效，而只是在開市后的前 15分鐘內(nèi)有效，開市15分鐘之后，各幣種外匯期貨價格的波動幅度將不再有任何限制。 ? 自第一通知日起 ， 外匯期貨合約的買方隨時都可能受到賣方在第一通知日通過經(jīng)紀(jì)公司再通過結(jié)算所或交易所的結(jié)算部門發(fā)出的交割通知 。 ? 所有到期未平倉的外匯期貨合約都必須在進(jìn)入這一天后進(jìn)行現(xiàn)匯交割 。 ? 這里的“紅利收益率 q”就是外匯的無風(fēng)險利率 rf。 采用前面的符號， S是黃金當(dāng)前的現(xiàn)貨價格。 ? 結(jié)論：上式不能維持很長時間。因此此式得以存在下去。 ? 另一方面，較低的庫存會導(dǎo)致較高的便利收益。 ? 期貨價格高于預(yù)期未來現(xiàn)貨價格的情形被稱為期貨溢價 (contango)。 ? 假設(shè)投機(jī)者將期貨價格的現(xiàn)值在時刻 t以無風(fēng)險利率投資，同時買入期貨合約。 118 ? 如果期貨價格為到期時間的增函數(shù)，則由式()可知，由持有資產(chǎn)所獲得的好處 (包括便利收益和凈存儲成本 )小于無風(fēng)險利率。 11:58:1111:58:1111:58Thursday, February 9, 2023 ? 1乍見翻疑夢，相悲各問年。 11:58:1111:58:1111:582/9/2023 11:58:11 AM ? 1成功就是日復(fù)一日那一點(diǎn)點(diǎn)小小努力的積累。 上午 11時 58分 11秒 上午 11時 58分 11:58: ? 楊柳散和風(fēng)，青山澹吾慮。 2023年 2月 上午 11時 58分 :58February 9, 2023 ? 1業(yè)余生活要有意義，不要越軌。 11:58:1111:58:1111:58Thursday, February 9, 2023 ? 1知人者智，自知者明。 2023年 2月 9日星期四 上午 11時 58分 11秒 11:58: ? 1楚塞三湘接，荊門九派通。 2023年 2月 上午 11時 58分 :58February 9, 2023 ? 1行動出成果，工作出財富。 119 ? 第三章作業(yè) : ? 3,4,8,10,11,12 ? 13,14,15,17,18,19 120 ? 靜夜四無鄰，荒居舊業(yè)貧。 ? 假設(shè)證券市場上所有的投資機(jī)會的凈現(xiàn)值均為 0: ? Fer(rt) +E（ ST） ek(Tt) = 0 ? 即： F = E（ ST） e ( r k )(Tt) 116 ? k值取決于投資的系統(tǒng)風(fēng)險。它由投資收益與股票市場整體收益的相關(guān)性決定。 111 ? 十、期貨價格收斂于現(xiàn)貨價格 ? 隨著期貨交割月份的逼近，期貨的價格收斂于標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)貨價格。 ? 便利收益的大小決定著 F小于（ S+U） er(Tt)的程度。 ? 從而有： r=,S=450， Tt=1,且： ? U== ? 期貨價格 F為： ? F=（ 450+） = 104 ? (2)如果存儲成本與商品價格成一定比例 u，就可看作負(fù)的紅利收益率 ，則 ( ) ( )r u T tF Se ???105 ? （二）、以消費(fèi)為目的而持有的商品 ? 以消費(fèi)為目的而持有的商品，其期貨不能精確定價，而只能確定一個合理價格的范圍。 ? 套利結(jié)果： ? S將上漲，而 F將會下跌，直到以上不等式不再成立。 98 ? 例 ? 表 ，日元的期貨價格隨著到期日的增長以大約每年 ％的速度增長。 ? r：為本幣利率。 ? 美國芝加哥商業(yè)交易所對所有在該交易所上市交易的外匯期貨品種 ， 均規(guī)定了統(tǒng)一的最后交易日 ， 即從合約月份第三個星期三往回數(shù)的第二個工作日上午 (美國芝加哥時間 )9點(diǎn) 16分開市為各幣種外匯現(xiàn)貨合約的最后交易日 。 ? 芝加哥商業(yè)交易所外匯期貨合約月份是每個季度均設(shè)置兩個交割月份。 ? 由于外匯匯率受到多種因素影響，容易發(fā)生劇烈而頻繁的波動。 ? 匯率的標(biāo)價方法主要有兩種形式。 ? 此后 ， 澳大利亞等國也紛紛效仿 ， 先后建立了外匯期貨交易市場 ， 從而使外匯期貨交易成為一種世界性的交易品種 。 ? 即期外匯交易是指外匯以雙方協(xié)定的匯率成交，并在成交之后的第二個營業(yè)日進(jìn)行交割的外匯買賣。 73 影響匯率變動的因素 ? （ 1）國際 收支狀況 ? （ 2）兩國 通貨膨脹的對比 ? （ 3） 利率差異 引起的資本流動 ? （ 4） 市場預(yù)期 的心理影響 ? （ 5） 政府政策 的影響和 中央銀行 的直接干預(yù) 74 外匯風(fēng)險的三個主要類型 ? （ 1） 交易風(fēng)險 ? 交易風(fēng)險 (dealing risk)是指在運(yùn)用外幣計價收付的交易中，由于外幣與本幣之間以及外幣與外幣之間的匯率變動，使經(jīng)濟(jì)主體蒙受損失的可能性。 70 七、貨幣期貨 （ — ）、外匯與匯率 ? 外匯 (foreign exchange)以外幣表示的用以進(jìn)行國際間結(jié)算的支付手段。 ? 因此， ? Sτ=Se(x+rq)(τt) ? 由式（ ）得： ? F=Se(rq)(Tt) Fτ=Sτe(rq)(Tτ) 67 ? 所以： ? Fτ=Sτe(rq)(Tτ) = Se(x+rq)(τt) e(rq)(Tτ) = Sex (τt) e ( rq)(τt) e(rq)(Tτ) = Sex (τt) e ( rq)(Tt) =S e ( rq)(τt) ex (τt) =F ex (τt) ? 即： Fτ =F ex (τt) ? 指數(shù)期貨的增長率等于標(biāo)的指數(shù)收益率減去無風(fēng)險利率， 即： 期貨價格的增長率等于該指數(shù)的超額收益。 ? 用來估計 q的紅利應(yīng)是那些除息日在期貨合約有效期之內(nèi)的股票的紅利。 58 CBOT主要市場指數(shù)期貨合約 ? 交易單位： 250美元主要市場指數(shù)點(diǎn) ? 最小變動價位； (相當(dāng)于每張合約 ) ? 合約到期月份：最初三個連續(xù)月份及緊接著的三個季末月 (即 l、 12月 ) ? 交易時間： 8:15— 15:15(芝加哥時間 ) ? 最后交易日：到期月份的第三個星期五 ? 交割方式：以最后交易日的主要市場指數(shù)的收盤價作為最后結(jié)算價實(shí)行現(xiàn)金結(jié)算 59 LIFFE FT— SEl00指數(shù)期貨合約 ? 交易單位： 25英鎊 FT— SEl00指數(shù)點(diǎn) ? 最小變動價位： (相當(dāng)于每張合約的 12． 5英鎊 ) ? 合約到期月份： 12月 ? 交易時間 9:05— 16:05(倫敦時間 ) ? 報價方式： FTSEl00指數(shù)247。 ? 對大多數(shù)合約而言， 在最后一個交易日的結(jié)算價格通常是當(dāng)天指數(shù)的收盤指數(shù)。所有的主要商品，如能源、家畜、谷物和油籽、食品和纖維制品、金屬等都包含在 GSCI之中。 ? （ 5） 所有普通股股價指數(shù) (All Ordinaries Share Price lndex)是一個反映澳大利亞股票組合價值的指數(shù)。 ? 該指數(shù)占紐約股票交易所 NYSE全部上市公司股票總市值的 80％。 ? 現(xiàn)金紅利的外理：股票指數(shù)通常不因派發(fā)現(xiàn)金紅利而調(diào)整 。即為： F— K ? 在 t時刻：兩合約的差值是把 T時刻現(xiàn)金流出的差值FK折現(xiàn)到 t時刻。無風(fēng)險利率 (連續(xù)復(fù)利 )為每年 10％。此策略在 6個月和 12個月后分別產(chǎn)生 40美元和 美元的現(xiàn)金流入。債券現(xiàn)貨的首次利息支付 40美元正好用來償還 6個月期 。我們將在第四章討論由應(yīng)付利息引起