中國(guó)國(guó)債協(xié)會(huì)美國(guó)債券市場(chǎng)業(yè)務(wù)培訓(xùn)考察報(bào)告(存儲(chǔ)版)
【正文】 own），判定市場(chǎng)趨勢(shì)與行業(yè)變化；再自下而上（ bottom up）地選擇所投資的 公司與券種 。由投資決策委員會(huì)及投資組合經(jīng)理完成。 在投資評(píng)價(jià)上， PIMCO 更關(guān)注投資紀(jì)律，而不是投資結(jié)果。 對(duì)于未來(lái)債券市場(chǎng)的操作， PIMCO 認(rèn)為， 20xx 年以前的回報(bào)主要來(lái)自于降息；而 20xx 年高等級(jí)的公司債券將是主要投資目標(biāo)。高隱含波動(dòng)性產(chǎn)生潛在的期權(quán)收入。 證監(jiān)會(huì)努力追求信息公開化，美聯(lián)儲(chǔ)身為央行， 13 一向追求審慎管理，兩者在信息公開方面大起爭(zhēng)執(zhí)，新法沒有授予證監(jiān)會(huì)獨(dú)一無(wú)二的權(quán)力以規(guī)范銀行的申報(bào)事宜，這樣一來(lái)更容易發(fā)生金融危機(jī)。但 前幾年，在股票市場(chǎng)活躍的時(shí)期，我國(guó)金融企業(yè)尤其是證券公司的杠桿非常高。 第三， 建議財(cái)政部盡快推出預(yù)發(fā)行業(yè)務(wù)。對(duì)于投資的評(píng)價(jià)，應(yīng)獎(jiǎng)勵(lì)投資過(guò)程，而非結(jié)果。此次境外培訓(xùn)和考察得到了受訪單位 的熱情接待和幫助，他們進(jìn)行了充分地準(zhǔn)備，提供了良好的學(xué)習(xí)環(huán)境。 此次培訓(xùn)得到了金融司、國(guó)際司的大力支持與幫助，得到了國(guó)債協(xié)會(huì)領(lǐng)導(dǎo)的高度重視。在管理風(fēng)險(xiǎn)上，要根據(jù)投資策略的不同，識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，并通過(guò)適當(dāng)程序，持續(xù)評(píng)估單個(gè)投資策略和整個(gè)投資組合的風(fēng)險(xiǎn)，并對(duì)關(guān)鍵組合風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行監(jiān)測(cè)，承擔(dān)與投資回報(bào)相稱的風(fēng)險(xiǎn)。雖然受到金融危機(jī)的影響，各國(guó)推出了大量的救助方案，從而損害了公債管理的一些基本原則。 （二）謹(jǐn)慎使用杠桿，做好負(fù)債管理 美國(guó)金融危機(jī)的另外一個(gè)教訓(xùn)是，金融機(jī)構(gòu)的杠桿率不能太高，否則，一定會(huì)危及金融市場(chǎng)的穩(wěn)定。 二是涉及監(jiān)管理念，金融市場(chǎng)的很多部分沒有監(jiān)管。降級(jí)和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避可能產(chǎn)生投資機(jī)會(huì)。買入資產(chǎn)的信用等級(jí)在政府 的 之上，所以，有問(wèn)題，先損失政府的錢，然后才輪到 PIMCO。 PIMCO 有過(guò)成功規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的歷史，比如在 20xx－ 20xx 年由企業(yè)治理結(jié)構(gòu)導(dǎo)致的信用崩潰，以及 20xx－ 20xx 年的次貸 /資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù) (ABCP)危機(jī)中， PIMCO 均做到了全身而退。涉及利率、波動(dòng)性、收益率曲線的形狀、信用趨勢(shì)、國(guó)家展望及貨幣預(yù)期。 截 至 20xx 年 9 月 30 日， 其 管理的資產(chǎn)為 7903億美元，有 10 個(gè)全球分支機(jī)構(gòu)（ global offices）。 1993 年政府證券法補(bǔ)充法案 的主要內(nèi)容 ：財(cái)政部制定規(guī)則的權(quán)力被永久化；財(cái)政部擴(kuò)展“大額頭寸報(bào)告”權(quán)力，達(dá)到 20億美元規(guī)模都要提交報(bào)告，適用于任何持有或控制即將發(fā)行或近期已經(jīng)發(fā)行的國(guó)債的投資者（包括對(duì)沖基金、養(yǎng)老金、保險(xiǎn)公司和其他投資實(shí)體，但不包括外國(guó)政府實(shí)體如外國(guó)央行），以保存記錄和檔案報(bào)告；規(guī)范銷售行為。 在 1975 至 1985 年間，未注冊(cè)的政府證券經(jīng)紀(jì)人－交易商有很多失效的案例，投資者僅在 1982 至 1985 年間，便損失超過(guò) 9億 美元。這部分國(guó)債是定向發(fā)行的。（ 5）加強(qiáng)對(duì)投資者的保護(hù)。此建議并未被采納，但 SIFMA 仍在堅(jiān)持這一主張。 雖然美聯(lián)儲(chǔ)有監(jiān)管權(quán)，但州也有權(quán)力，參與仲裁與管理。 （三） 金融監(jiān)管及體系重建 對(duì)于美國(guó)的金融監(jiān)管，普遍認(rèn)為做得不好。目前，整個(gè)美國(guó)的銀行業(yè)都在尋找存款（機(jī)構(gòu)與個(gè)人），使與資產(chǎn)相匹配；資金的來(lái)源也包括優(yōu)先股。 Bear Stern 就因其流動(dòng)性主要通過(guò)隔夜資金獲得，才有此教訓(xùn)。因?yàn)橹挥修D(zhuǎn)為銀行控股公司，才有資格接受TARP 救助，才能夠得到美聯(lián)儲(chǔ)的資金 援助 ，并可直接吸收存款。 有機(jī)構(gòu)對(duì)政府各項(xiàng)救助的損失進(jìn)行了分析。 有專家將本輪危機(jī)放在經(jīng)濟(jì)周期的背景下討論，頗具深意。在美國(guó)培訓(xùn)期間，邀請(qǐng) 美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家專題授課，同時(shí)訪問(wèn)考察了美 國(guó)財(cái)政部公債局、世界銀行、美國(guó)證券業(yè)與金融市場(chǎng)協(xié)會(huì)、紐約聯(lián)儲(chǔ)律師行、太平洋投資管理公司（ PIMCO）、高盛公司、 JP摩根、花旗銀行、美國(guó)銀行、摩根斯坦利以及當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)專業(yè)公 2 司等十幾家政府及 金融 機(jī)構(gòu)。以美聯(lián)儲(chǔ)為例，已將聯(lián)邦基金利率調(diào)降至接近零的水平，其資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模也猛增至 萬(wàn)億美元，是一年前的 倍，實(shí)際上是在以其自身的杠桿化為代價(jià)，幫助各類機(jī)構(gòu)“去杠桿化”。很難說(shuō)這段停滯的時(shí)間會(huì)有多長(zhǎng)。但也有專業(yè)人士認(rèn)為，市場(chǎng)普遍使用的如 Case－ Shiller 等住房指數(shù)并不代表普遍的情況，只代表 20 個(gè)城市的變化。這意味著高盛、摩根士丹利 的凈資產(chǎn)收益率會(huì)下降，
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