【正文】 6．從結(jié)構(gòu)模式分析上海國(guó)際信托投資有限公司采用了如下結(jié)構(gòu)模式（）。在沒(méi)有明確的政策出臺(tái)的前提下，會(huì)影響投資者認(rèn)購(gòu)這些投資產(chǎn)品的意欲。％－％。信托計(jì)劃規(guī)模 信托計(jì)劃項(xiàng)下的信托合同不超過(guò)200份（包括200份）。期限為3年，年收益率預(yù)計(jì)為4%，信托收益每年分配一次。盡管現(xiàn)有的信托產(chǎn)品符合這一特點(diǎn)，但中長(zhǎng)期融資功能并不明顯。房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的平均規(guī)模為12652萬(wàn)元，%，其中，%，%，%。也表示我國(guó)政府支持發(fā)展信托行業(yè)的力度在加大，對(duì)規(guī)范我國(guó)REIT的發(fā)展也有重要的意義。2004年10月18日,《信托投資公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法(征求意見(jiàn)稿)》的實(shí)施，簡(jiǎn)稱(chēng)為《房地產(chǎn)信托辦法草案》）對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)信托產(chǎn)生了很大的影響。信托機(jī)構(gòu)若想繼續(xù)開(kāi)展房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，無(wú)論是從政策支持到經(jīng)濟(jì)效益方面都要考慮金融業(yè)如何介入房地產(chǎn)業(yè)這個(gè)現(xiàn)實(shí)難題。 信托投資業(yè)務(wù)重組的需要我國(guó)信托投資公司不僅是“全能型金融機(jī)構(gòu)”，而且還涉足多方面的實(shí)業(yè)投資，其中房地產(chǎn)業(yè)務(wù)占有相當(dāng)?shù)谋戎?。我?guó)2004年底，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國(guó)人均住宅建筑面積將大幅度提高。從同一機(jī)構(gòu)投資者群體中籌資可以節(jié)省籌資時(shí)間，并減少因在資本市場(chǎng)開(kāi)展各種籌資活動(dòng)所需的成本。隨著社會(huì)保障體制改革的進(jìn)一步深入開(kāi)展，養(yǎng)老基金也將成為機(jī)構(gòu)投資者。正因?yàn)槿绱?，在我?guó)信托業(yè)發(fā)展REIT，引導(dǎo)個(gè)人投資人，規(guī)范市場(chǎng)行為，用投資組合的理論分散投資風(fēng)險(xiǎn)，已是非常必要。3．4 發(fā)展我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金的可行性分析 在我國(guó)發(fā)展REIT，從信托業(yè)本身，和房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展以及從REIT發(fā)展所需要的外部環(huán)境來(lái)看，都具有一定的可行性。大規(guī)模地推行REIT將極大地提高中國(guó)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行質(zhì)量。而REIT可以有效的解決當(dāng)前的風(fēng)險(xiǎn)積累。如以人均10平米計(jì)算，中國(guó)將是13萬(wàn)億元的大市場(chǎng)，如按50證券化計(jì)算，將有6萬(wàn)多億元。因?yàn)閺你y行貸款需要較高的和利息成本。不能滿足30%的下限(30%)，重慶國(guó)投發(fā)行股權(quán)投資信托計(jì)劃募集2億元對(duì)北京順華增資，這樣便可順利申請(qǐng)銀行貸款。四大行個(gè)人購(gòu)房貸款資產(chǎn)質(zhì)量較好，％左右。在美國(guó)由于房地產(chǎn)投資的地域性等原因，一般認(rèn)為房地產(chǎn)業(yè)屬于不適合上市的一種行業(yè)，因此房地產(chǎn)企業(yè)上市的很少。 房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)從銀行貸款難度增加為了防止金融風(fēng)險(xiǎn)對(duì)商業(yè)銀行的過(guò)度集中，我國(guó)政府出臺(tái)政策調(diào)控商業(yè)銀行對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的貸款。 房地產(chǎn)投資信托基金成立的條件在美國(guó)，為了取得REIT所特有的免交公司所得稅地位，美國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金必須滿足下列五個(gè)方面的法定要求： 美國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金成立條件主要方面具體要求組織制度１．必須采取公司、商業(yè)信托或者協(xié)會(huì)的組織形式；２．必須由一個(gè)或多個(gè)董事或者受托人進(jìn)行管理；３．征稅時(shí)視作國(guó)內(nèi)公司法人；４．不屬于金融機(jī)構(gòu)和保險(xiǎn)公司．股權(quán)結(jié)構(gòu)１．股票或者受益憑證必須可以轉(zhuǎn)讓?zhuān)玻⒃瓌t＂：股東或受益人不得少于１００人．３．＂百人原則＂：在一個(gè)納稅年度的后半年，５個(gè)或５個(gè)以下的個(gè)人持有的REIT股份不得超過(guò)５０％．資產(chǎn)結(jié)構(gòu)１．房地產(chǎn)、現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、政府證券必須占到總資產(chǎn)的７５％以上．２．除了上述政府證券之外，持有單個(gè)發(fā)行人的證券不得超過(guò)總資產(chǎn)的５％，不得超過(guò)該發(fā)行人發(fā)行有投票權(quán)證券余額的１０％．收入結(jié)構(gòu)１．下列收益必須占到總收入的９５％以上，股利、股息、房地產(chǎn)租金、股票和房地產(chǎn)處置收益、房地產(chǎn)相關(guān)稅種的減稅或退稅，被取消贖回權(quán)的房地產(chǎn)拍賣(mài)所得等．２．下列收益必須占到總收入的７５％以上：房地產(chǎn)租金、房地產(chǎn)或房地產(chǎn)抵押擔(dān)保債務(wù)生利息、房地產(chǎn)處置收益，從其它REITs投資中所得收益，房地產(chǎn)相關(guān)稅種的減稅或退稅，被取消贖回權(quán)的房地產(chǎn)拍賣(mài)所得等．收益分配每年９５％以上的應(yīng)稅收入次序作為股利分配股東． 第3章 我國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)信托投資基金的意義及可行性分析在我國(guó)，房地產(chǎn)行業(yè)屬于高利潤(rùn)行業(yè)，高利潤(rùn)使得房地產(chǎn)的開(kāi)發(fā)投資一直保持著高速增長(zhǎng)，從2000年到2005年，我國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資幾乎每年都保持是以兩位數(shù)的速度增長(zhǎng),根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)，%。 REIT中權(quán)益型、抵押型和混合型所占比例以上三種不同的基金具有不同的特點(diǎn):權(quán)益型房地產(chǎn)信托投資基金在獲得或開(kāi)發(fā)某一房地產(chǎn)后，是以經(jīng)營(yíng)該房地產(chǎn)所得作為其主要收入來(lái)源，而不像其它的房地產(chǎn)企業(yè)那樣開(kāi)發(fā)以后將其再出售以賺取收益為獲取利潤(rùn)的主要手段。在過(guò)去的幾十年里，其成長(zhǎng)迅速，經(jīng)營(yíng)范圍包括房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)和租賃等。從表中可以看出在過(guò)去的3年期/5年期/10年期/30年期內(nèi)，權(quán)益類(lèi)REIT的回報(bào)率都高于標(biāo)準(zhǔn)普爾500和道瓊斯，在短期內(nèi)，如過(guò)去3年內(nèi)，%，%%。 19852005年非關(guān)聯(lián)性研究 參見(jiàn)： 時(shí)期市場(chǎng)主要指數(shù)20年 10年 12/31/95 12/31/05 5 年 12/31/00 12/31/05 12/31/85 12/31/05權(quán)益類(lèi)REIT小公司股票標(biāo)準(zhǔn)普爾500納斯達(dá)克長(zhǎng)期政府債券 其它國(guó)家REIT的關(guān)聯(lián)性研究 與各國(guó)股市之相關(guān)系數(shù)（19942004年）相關(guān)系數(shù)道瓊斯日本標(biāo)準(zhǔn)普爾500韓國(guó)納斯達(dá)克香港英國(guó)股市臺(tái)灣德國(guó)股市新興市場(chǎng) 資料來(lái)源: 從世界范圍來(lái)看，REIT與股市的關(guān)聯(lián)度也是很低的。因此，稅收節(jié)儉是比較顯著的，這也是美國(guó)投資大眾參與此項(xiàng)信貸投資的最重要因素之一。(1)稅收優(yōu)惠、收益率高。房地產(chǎn)投資信托基金則變現(xiàn)非常容易。由于房地產(chǎn)信托投資基金經(jīng)營(yíng)權(quán)與所有權(quán)高度分離，REIT所募集的資金往往大多委托專(zhuān)業(yè)的管理公司自主管理、集中管理，管理人員為有經(jīng)驗(yàn)的房地產(chǎn)專(zhuān)業(yè)人員，制訂最佳的投資策略，而這是散戶投資者所難以做到的。(3)托管者。基金份額持有人（投資者）、基金管理人（發(fā)起人）和基金托管人等當(dāng)事人的權(quán)利、義務(wù)依法由基金信托合同約定。直到2004年11月，香港推出了全球最大的房地產(chǎn)投資信托基金—“領(lǐng)匯”，集資約210億港元。新加坡MAS（TheMonetary Authority of Singapore,MAS）了《財(cái)產(chǎn)基金在1999年5月頒布要?jiǎng)t》（Guidelines for Property Funds in Singapore）并在2001年的《證券和期貨法則》（Securities and Futures Act 2001）對(duì)上市REIT作出相關(guān)規(guī)定，到2003年底已有2個(gè)REIT（SREIT）在新加坡交易所上市。在1986年時(shí)REIT的數(shù)量成長(zhǎng)至96個(gè)，但資本額成長(zhǎng)至99億美元，到1993年時(shí)REIT的數(shù)量成長(zhǎng)至189個(gè)，資本額成長(zhǎng)超過(guò)三倍到322億美元。鑒于發(fā)展房地產(chǎn)信托投資基金對(duì)我國(guó)的重要的意義，所以對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金的研究不僅有很強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)意義、社會(huì)意義，更有緊迫性和現(xiàn)實(shí)性。第二部分，對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資存在的問(wèn)題進(jìn)行了研究，討論在我國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的重要意義和可行性。房地產(chǎn)投資信托基金將改變中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)單一性質(zhì)、單一來(lái)源的融資結(jié)構(gòu)，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)的理性發(fā)展。同時(shí)，融資渠道過(guò)于單一，也不利于銀行貸款管理和風(fēng)險(xiǎn)控制。對(duì)本文的研究做出重要貢獻(xiàn)的個(gè)人和集體，均已在文中以明確方式標(biāo)明。在我國(guó)，無(wú)論是房地產(chǎn)市場(chǎng)還是資本市場(chǎng)都只有幾十年發(fā)展時(shí)間，對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金的理論研究也在進(jìn)行中，加上我國(guó)的政治、經(jīng)濟(jì)以及法律環(huán)境美國(guó)相比，差異巨大，甚至某些方面有著根本的不同，所以本文對(duì)在我國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)信托基金進(jìn)行了可行性分析。摘 要房地產(chǎn)業(yè)是我國(guó)的支柱產(chǎn)業(yè)之一，產(chǎn)業(yè)鏈條長(zhǎng)，它的發(fā)展可以拉動(dòng)建筑建材業(yè)、鋼鐵業(yè)、金融業(yè)等行業(yè)的增長(zhǎng)，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展起著重要的作用，同時(shí)，房地產(chǎn)業(yè)是典型的資金密集型產(chǎn)業(yè)，融資問(wèn)題一直都是我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)必須要面對(duì)的難題之一。由于國(guó)情的巨大不同，也不能照搬美國(guó)的發(fā)展模式，近年來(lái)，房地產(chǎn)投資信托基金在亞洲一些取得了迅猛的發(fā)展，而亞洲國(guó)家的法律環(huán)境和經(jīng)濟(jì)環(huán)境更接近我國(guó)，對(duì)我國(guó)的借鑒性更強(qiáng)，本文通過(guò)美國(guó)和亞洲發(fā)展模式的相比較的方法，探討了適合我國(guó)國(guó)情的房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展模式，并提出了相關(guān)的政策建議。本人完全意識(shí)到本聲明的法律后果由本人承擔(dān)。自1996年以來(lái)，我國(guó)金融界對(duì)房地產(chǎn)放貸政策進(jìn)行轉(zhuǎn)變，特別是2003年我國(guó)出臺(tái)的121文件，使得房地產(chǎn)企業(yè)從金融機(jī)構(gòu)取得貸款的難度加大，房地產(chǎn)企業(yè)融資形式更加嚴(yán)峻，對(duì)開(kāi)發(fā)商來(lái)說(shuō)，除了通過(guò)銀行等傳統(tǒng)信貸融資方式取得資金外，迫切需要到資本市場(chǎng)上拓展新的投融資渠道。將緩解中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)擴(kuò)張中的資本困境，并為游離在房地產(chǎn)市場(chǎng)外的民間資本進(jìn)入房地產(chǎn)行業(yè)提供一種新的投資渠道。第三部分，對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)信托基金發(fā)展的現(xiàn)狀和存在的問(wèn)題分析的基礎(chǔ)上，提出了相關(guān)的政策建議，并通過(guò)和國(guó)外基金模式的比較，結(jié)合我國(guó)國(guó)情，對(duì)發(fā)展中國(guó)特色房地產(chǎn)投資信托基金提出了切實(shí)可行的發(fā)展模式。 第2章 房地產(chǎn)信托投資基金在全球的發(fā)展及基本特征 房地產(chǎn)投資信托基金概述 從國(guó)際發(fā)展看，房地產(chǎn)投資信托基金最早于1960年出現(xiàn)在美國(guó)，且在歐洲、澳大利亞及非洲(南非)都有幾十年的發(fā)展歷史。1990年是REIT的成長(zhǎng)階段，90年代成長(zhǎng)的原因有兩部分，其一是19901991中期經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)，商用房地產(chǎn)價(jià)格下跌約30％50％，因而使得199293年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時(shí)，投資者紛紛進(jìn)場(chǎng)。日本在2000年11月修改了投資信托法,修改后的投資信托法準(zhǔn)許投資信托資金進(jìn)入房地產(chǎn)業(yè)。由于房地產(chǎn)投資信托公司進(jìn)入亞洲相對(duì)較晚，它們和市場(chǎng)的磨合、協(xié)調(diào)適應(yīng)還需要時(shí)間，正在發(fā)展中。一般由信托基金管理公司，信托基金保管機(jī)構(gòu)和投資者三方通過(guò)信托投資契約享受投資收益。即房地產(chǎn)投資信托基金托管者,可以是商業(yè)銀行或者其它的財(cái)力強(qiáng)大的金融機(jī)構(gòu)、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等。(2)屬多元化組合投資、降低投資風(fēng)險(xiǎn)。未上市的房地產(chǎn)投資信托基金的信托憑證一般也可以在柜臺(tái)市場(chǎng)進(jìn)行流通。REIT在稅法上是一個(gè)獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，由于房地產(chǎn)投資信托基金屬于利潤(rùn)傳遞機(jī)構(gòu)，基金的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)大部分（至少90%）轉(zhuǎn)移給了房地產(chǎn)投資基金股東，《1960年美國(guó)國(guó)內(nèi)稅收法案》規(guī)定，如果REIT將每年度盈利的大部分以現(xiàn)金紅利方式回報(bào)投資者，則無(wú)需交納公司所得稅，這就避免了對(duì)REIT和股東的雙重所得稅。(2)與其他金融資產(chǎn)的相關(guān)性較低。REIT 收益回報(bào)與其他金融資產(chǎn)的相關(guān)度較低，可以為資產(chǎn)組合提供資產(chǎn)分散的選擇。在長(zhǎng)期內(nèi)，如過(guò)去10年內(nèi)，%，%%。在權(quán)益房地產(chǎn)投資信托基金的資本組合中，債務(wù)融資比重極低、投資者的股本是其主要的資金來(lái)源，由此這種基金的損益平衡點(diǎn)較低、顯示了較高的投資收益與低風(fēng)險(xiǎn)。其中第一大資金來(lái)源為“定金和預(yù)收款”，%，%；第二大資金來(lái)源是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)自籌資金，%，%；第三大資金來(lái)源是銀行貸款，%，%。中國(guó)人民銀行于2001年6月19日發(fā)出了《關(guān)于規(guī)范住房金融業(yè)務(wù)的通知》，促使房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)尋找新的融資方式。其股權(quán)融資一般不是通過(guò)上市，而是通過(guò)房地產(chǎn)投資基金實(shí)現(xiàn)其股權(quán)融資。其中工行、中行和建行的不良貸款率均低于2％，農(nóng)行的不良貸款率高于2％。作為一種新的信托品種，2003年房地產(chǎn)業(yè)運(yùn)用股權(quán)投資信托募集的資金近10億。建立房地產(chǎn)投資信托基金(REIT),有利于我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的的健康發(fā)展，具體表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。由于REIT在投資于某個(gè)房地產(chǎn)企業(yè)之前必會(huì)對(duì)其經(jīng)營(yíng)管理、財(cái)務(wù)、項(xiàng)目可行性等諸多因素進(jìn)行調(diào)查，所以能夠獲得REIT投資的房地產(chǎn)企業(yè)及項(xiàng)目本身必定具有一定的潛力，在REIT的支持下將得到迅速發(fā)展，從而在行業(yè)內(nèi)取得比較優(yōu)勢(shì)。因此我國(guó)有巨大的REIT的發(fā)展空間，如REIT得到充分的發(fā)展，則對(duì)于完善房地產(chǎn)市場(chǎng)將有不可估量的作用。因此，從房地產(chǎn)金融的角度來(lái)看，引進(jìn)具有市場(chǎng)信用特征的房地產(chǎn)信托基金，將一定程度提高房地產(chǎn)金融當(dāng)期的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)化解能力。 增加社會(huì)投資工具在國(guó)外，房地產(chǎn)投資信托基金現(xiàn)己成為國(guó)外普通個(gè)人投資者重要的房地產(chǎn)投資渠道，其相對(duì)比重已超過(guò)直接投資、持有證券(房地產(chǎn)股票或債券)、有限合伙(Limited Partnership)等方式。 房地產(chǎn)投資基金發(fā)展所需的投資主體已逐步形成1．存在大量的個(gè)人投資者。而美國(guó)的REIT正是為了響應(yīng)個(gè)人投資人對(duì)投資不動(dòng)產(chǎn)的需求應(yīng)運(yùn)而生的。機(jī)構(gòu)投資者是REIT的主要投資者，那些有強(qiáng)大的機(jī)構(gòu)投資者支持的REIT，可以在資本市場(chǎng)上贏得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。 房地產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展和金融政策的調(diào)整為發(fā)展REIT提供了好時(shí)機(jī)房地產(chǎn)正在逐步成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)之一。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資對(duì)GDP增長(zhǎng)的巨大貢獻(xiàn)。根據(jù)分業(yè)經(jīng)營(yíng)的原則，信托投資公司實(shí)業(yè)的投資部分業(yè)務(wù)必須進(jìn)行剝離，這其中當(dāng)然也包括房地產(chǎn)業(yè)務(wù)。必須組織新的投資機(jī)構(gòu)，運(yùn)用新的投資模式和新的金融工具來(lái)參與房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)，以利促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)分散化與貸款流動(dòng)化。從《房地產(chǎn)信托辦法草案》來(lái)看，部分條款已涉及到了REIT的理念。第四章 我國(guó)房地產(chǎn)信托投資基金的發(fā)展現(xiàn)狀及存在的問(wèn)題 我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展現(xiàn)狀近年來(lái)我國(guó)房地產(chǎn)信貸政策緊縮，2002年7月《信托投資公司資金信托管理辦法》出臺(tái)，信托投資公司開(kāi)展資金信托業(yè)務(wù)的許可使房地產(chǎn)商與信托公司找到了結(jié)合點(diǎn)，從而使房地產(chǎn)信托型基金得到了大規(guī)模的發(fā)展。產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量列前五位的信托機(jī)構(gòu)依次為：湖南信托（10個(gè)）、聯(lián)華信托（9個(gè)）、北京國(guó)投（8個(gè)）、北方信托（8個(gè)）和廈門(mén)國(guó)投（6個(gè)）；房地產(chǎn)信托資金規(guī)模列前五位的依次是：外貿(mào)信托（）、新華信托（）、平安信托（）、聯(lián)華信托（）和江蘇國(guó)投（）。從產(chǎn)品的平均信托期限來(lái)看，受益權(quán)投資類(lèi)房地產(chǎn)信托最長(zhǎng)，組合投資的平均信托期限最短。該信托計(jì)劃資金進(jìn)行信托貸款的主要內(nèi)容如下： 貸款用途 向新上海國(guó)際大廈有限公司提供資金貸款，用于公司經(jīng)營(yíng)。每份信托合同最低金額應(yīng)為人民幣5萬(wàn)元，并