【正文】 表2： 19992003年世界銻礦山產(chǎn)量表 單位: 金屬噸國家或地區(qū)1999年2000年2001年2002年2003年中國8960099300924406020560000俄羅斯1280016000128001280012000南非42403808478344005023塔吉克斯坦35003500350035003480玻利維亞30321907173212032165澳大利亞18001800180018001800吉爾吉斯斯坦13001624170013001398加拿大660660660660660危地馬拉400400400400400美國450450504500504墨西哥25510993212434世界總計1190021305391213888789488844（1）（1） 世界銻資源的缺乏銻是一種銀白色金屬，性脆，無延展性，是電和熱的不良導(dǎo)體，在常溫下不易氧化，有抗腐蝕性能。集中分布在中國、玻利維亞、俄羅斯、南非和塔吉克斯坦等幾個國家(表1),中國占世界資源量的60%以上，儲量居世界第一位，是名副其實的銻資源大國。（2） 辰州礦業(yè)銻資源的情況 辰州礦業(yè)是具有百年開采歷史的老礦, 具有較大的行業(yè)影響力,是中國銻業(yè)的龍頭企業(yè)，累計探明銻儲量排全國第四位，%。公司制定了“十一是一個成長性較好的企業(yè)。 參股辰州礦業(yè)，實施先進的品牌管理，將提升五礦有色對市場的影響力，產(chǎn)生較好的協(xié)同效益。根據(jù)雙方合作意向書中的相關(guān)約定，五礦有色將控制辰州礦業(yè)銻品和鎢品50％的銷售權(quán)，這將更大程度的促成五礦有色控制資源的目的。參股辰州礦業(yè)，可以利用企業(yè)的人才和技術(shù)優(yōu)勢，改善產(chǎn)品質(zhì)量，也可以結(jié)合我們?nèi)A銻廠優(yōu)化氧化銻產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，細分氧化銻市場。參股辰州礦業(yè)，實施先進的品牌管理，將提升我司五礦有色對市場的影響力，產(chǎn)生較好的協(xié)同效益。1976年黃金擴建開始更名為“湘西金礦”。 股權(quán)結(jié)構(gòu) ，其中：，%；，%；，占股22. 61%；%，%。 、精銻7100噸、氧化銻3500噸、白鎢精礦508噸；2003年實現(xiàn)利潤在3257萬元人民幣左右。4. 經(jīng)營范圍 辰州礦業(yè)公司目前是湖南省最大的產(chǎn)金公司、大型產(chǎn)銻鎢公司，公司具有較高的資源保障能力；其銻金屬和氧化銻的產(chǎn)量是全國第二， 僅次于錫礦山。5. 增資合作方式根據(jù)辰州礦業(yè)提供的增資擴股方案，辰州礦業(yè)本次擬增加注冊資本5,000萬元。6. 投資概況 合作意義鑒于五礦有色的行業(yè)地位，辰州礦業(yè)希望借助五礦的行業(yè)背景，對銻行業(yè)進行整合，與五礦有色在鎢、銻行業(yè)進行整體協(xié)調(diào)，形成利益共同體，共同調(diào)控市場，使辰州礦業(yè)在整合中得到發(fā)展，避免無序競爭，把資源優(yōu)勢變成經(jīng)濟優(yōu)勢；同時，五礦有色一方面可以利用辰州礦業(yè)在金、銻、鎢等方面的資源優(yōu)勢，積極采用先進技術(shù)，加大銻、鎢系列產(chǎn)品的深加工和綜合回收方面的投入，將資源優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟優(yōu)勢和產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢。 注冊資本及股權(quán)結(jié)構(gòu) 本次增資后辰州礦業(yè)注冊資本將達到12,，其中湖南省黃金工業(yè)總公司出資3,，%；五礦有色金屬股份有限公司出資5,400萬元，%；湖南西部礦產(chǎn)開發(fā)有限責(zé)任公司出資2,，%；中國黃金集團公司出資1,，%；湖南省三潤實業(yè)公司出資1,000萬元，%；深圳杰夫公司出資1,000萬元，%；，%。隨著汽車工業(yè)、石油工業(yè)、建筑工業(yè)等支柱產(chǎn)業(yè)和電子信息等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展，鎢的應(yīng)用領(lǐng)域?qū)⒉粩鄶U大。全球鎢產(chǎn)品的消費地區(qū)主要集中在西歐、北美以及日本這些工業(yè)發(fā)達國家，如圖3所示，這些國家在鎢應(yīng)用技術(shù)上的研發(fā)也處于比較領(lǐng)先的地位。預(yù)計中國經(jīng)濟將繼續(xù)以較快的速度增長，特別是汽車、機械、電子、石油化工等行業(yè)的高速增長將使得我國的鎢消費特別是在硬質(zhì)合金領(lǐng)域的消費繼續(xù)保持較快增長的態(tài)勢。未來，鎢的應(yīng)用領(lǐng)域仍將集中于硬質(zhì)合金以及深加工鎢材產(chǎn)品等高端應(yīng)用領(lǐng)域。我國的鎢資源分布于21個省自治區(qū)，其中基礎(chǔ)儲量在10萬噸以上的有福建、廣東、河南、湖南、江西五省，%，而湖南、%。中國巨大的鎢儲量和產(chǎn)量為影響全球價格提供了條件。2004年政府將進一步加快國有礦山關(guān)閉速度，同時將繼續(xù)加大力度進行礦山安全和開采秩序的整頓。自2000年開始DLA每年均以招標(biāo)方式出售2000噸左右的鎢金屬，對世界市場供給形成較大沖擊，但至今為止，DLA還沒有公布2004財年的鎢品拋售計劃。因此，未來鎢精礦市場仍將呈現(xiàn)供應(yīng)緊張、價格堅挺的局面。這就從根本上改變了過去鎢礦資源集中度過低，鎢礦供應(yīng)過于分散的局面。自2002年五礦有色與老江鎢簽署合作的框架性協(xié)議后，這一協(xié)議立即對國際鎢市場產(chǎn)生了影響，直接推動了鎢業(yè)市場價格出現(xiàn)波動性回升。在這種情況下，我國鎢精礦的定價原則是逆向定價，即以冶煉企業(yè)的價格反推礦山鎢精礦價格，既沒有考慮上游產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)成本，又不體現(xiàn)下游環(huán)節(jié)的利益分配。因此，這次價格變化與以前的最大區(qū)別是：這次是鎢精礦的供應(yīng)方在推動下游冶煉產(chǎn)品價格的上升。例如，廈鎢與欒川、行洛坑的整合，株洲硬質(zhì)合金與柿竹園的整合都已經(jīng)完成，而中國硬質(zhì)合金行業(yè)排名第二位的自貢硬質(zhì)合金，也表現(xiàn)出與五礦有色合作的意愿。 目前，仍有不少鎢選礦企業(yè)雖沒有采礦資格但仍在進行生產(chǎn)。從表3可以看出，近年來我國鎢精礦的實際供應(yīng)量都超過了統(tǒng)計量。雖然這些鎢礦目前尚未被國家認定，但可以預(yù)見，這些新礦源的最終歸屬會對目前的鎢礦供應(yīng)格局產(chǎn)生較大沖擊。鎢企業(yè)的這種一體化發(fā)展趨勢導(dǎo)致國內(nèi)市場上冶煉產(chǎn)品、粉末產(chǎn)品的產(chǎn)能和產(chǎn)量都大幅度增長。同樣，2003年鎢粉的生產(chǎn)能力也增加了近5000噸，另外還有3000噸也在建設(shè)之中。目前，全國的硬質(zhì)合金企業(yè)超過200戶，已有調(diào)查資料的102戶，這102戶的硬質(zhì)合金企業(yè)的生產(chǎn)能力為16760噸。而且，隨著我國硬質(zhì)合金消費需求的增加，國外硬質(zhì)合金企業(yè)也加快了進入中國市場的步伐。2003年，%，%；2004年APT的出口配額比例下降為35%，%，而鎢粉等深加工產(chǎn)品出口配額所占的比例則略有上升。未來我國鎢品的出口重心仍將繼續(xù)往后傾斜。噸鎢的平均價格仍在繼續(xù)下滑，%，如表5所示。因此，五礦有色在戰(zhàn)略性資源上已經(jīng)具備了絕對優(yōu)勢。2004年，廈鎢又與廈門三虹合資設(shè)立行洛礦鎢礦有限公司（廈鎢占60%的股權(quán)），試圖緩解原料供應(yīng)壓力，減少對外部資源的依賴?！昂琥槨逼放频逆u絲產(chǎn)銷量連續(xù)四年居國內(nèi)同行業(yè)第一，在國內(nèi)市場目前尚無人能與之抗衡；– 核心競爭力：廈鎢目前在鎢行業(yè)的影響力主要集中在冶煉和加工環(huán)節(jié)上，在這個環(huán)節(jié)上綜合實力可以與廈鎢抗衡的對手很少；– 戰(zhàn)略走向：可以預(yù)見，廈鎢今后的發(fā)展動態(tài)將是：首先確保穩(wěn)定的資源供應(yīng)，進一步實現(xiàn)與礦資源的綁定；同時，將大力向深加工領(lǐng)域拓展。在深加工環(huán)節(jié)上，株洲601的優(yōu)勢比較明顯，2003年其鎢粉、％，僅次于廈門金鷺，％，居全國第一位；– 核心競爭力：株洲601在硬質(zhì)合金領(lǐng)域是我國最強大的企業(yè)，在技術(shù)、規(guī)模、市場影響力等方面都高居第一名。因此，今后政府一方面將會加大對資源的保護力度，另一方面會繼續(xù)通過各種政策手段對鎢品生產(chǎn)總量和出口總量實行控制。因此，國內(nèi)鎢企業(yè)應(yīng)該在確保穩(wěn)定的資源供應(yīng)的基礎(chǔ)上，在高附加值的應(yīng)用產(chǎn)品等技術(shù)含量較高的產(chǎn)品生產(chǎn)上加大投資。銻制品按照其冶煉以及加工的程度主要包括精銻、銻白、深加工氧化銻（分級氧化銻、無塵氧化銻、膠體氧化銻等）、銻酸鈉、焦銻酸鈉、醋酸銻以及鉛銻合金等。美國是最大的銻品消費國，每年消耗銻品3~（其中，~，）；。專家預(yù)測我國原生銻消費需求增長率將達到4%左右，高于全球平均1~2％的水平，這表明我國及發(fā)展中國家是潛力較大的銻品消費市場。中國的銻品消費結(jié)構(gòu)與世界存在著較大差異。氧化銻是最重要的無機阻燃劑之一，它與鹵系阻燃劑并用時可以大大提高鹵系阻燃劑的效能，因此它是幾乎所有鹵系阻燃劑不可缺少的協(xié)效劑。但就目前情況來看，由于無法證明氧化銻的毒性，完全限制氧化銻的使用可能性不大，而且氧化銻的替代品也并沒有大量生產(chǎn)，氧化銻的用量也并沒有減少。雖然免維護的低銻蓄電池的應(yīng)用會對我國的銻消費產(chǎn)生一定影響，但由于總量的增長以及技術(shù)突破、產(chǎn)品應(yīng)用的時間跨度比較長，因此不會影響到銻的總體消費增長趨勢。 供給狀況及中國銻產(chǎn)業(yè)的地位（1） 資源中國是名副其實的銻資源大國，儲量居世界第一位。雖然我國銻資源豐富，但民間的掠奪式開采使得我國的銻資源保有量劇減，到1999年底，我國幾個著名的銻礦山都已經(jīng)消耗掉了80%的累計保有儲量。截止2001年，保有礦石儲量（A+B+C+D）4200多萬噸，錫金屬61萬噸，銻金屬46萬噸，銦金屬4600噸，鋅金屬243萬噸、鉛金屬57萬噸，其中錫、銻保有儲量均居全國之首，銦保有儲量居世界第一 。1993年中國銻礦山的生產(chǎn)量占世界總量的63%，1994年以后，由于廣西南丹地區(qū)脆硫鉛銻礦的大量開采，銻礦產(chǎn)量大幅上升，到2000年，%。隨著南丹礦區(qū)的停產(chǎn)，國內(nèi)受資源限制，生產(chǎn)量下降，銻價格一路攀升，近幾年基本維持在2500~3000美元/噸，目前，銻精礦產(chǎn)量保持在7萬噸，考慮到庫存2萬噸，相對于12萬噸的需求量，預(yù)計將形成供略小于求的局面，因此，銻精礦價格在近幾年將會繼續(xù)保持一個較高的價位。 受政府整頓的影響，近幾年國內(nèi)銻精礦產(chǎn)量也在逐年下降，國內(nèi)銻冶煉企業(yè)因原料短缺不得不依靠進口，導(dǎo)致進口量大增，如表62所示。由于精銻、普通氧化銻等初級產(chǎn)品的生產(chǎn)技術(shù)簡單，進入壁壘低，大多數(shù)企業(yè)都具備生產(chǎn)精銻和普通氧化銻的能力。國內(nèi)外銻品深度加工的重點是在銻系阻燃劑的研制上，主要是為解決銻系阻燃劑的一些缺點（例如消煙、減毒、提高銻與聚合物的相容性等）而進行新產(chǎn)品開發(fā)，是銻行業(yè)未來的競爭焦點。銻品生產(chǎn)的龍頭企業(yè)——錫礦山閃星銻業(yè)有限公司已先后開發(fā)了20余種銻系列產(chǎn)品，其中某些深加工產(chǎn)品質(zhì)量已達到國外先進水平，湖南省已計劃將錫礦山建設(shè)成為世界上領(lǐng)先的高純氧化銻等深加工銻品的生產(chǎn)基地。表75：中國銻品出口狀況（中國海關(guān)統(tǒng)計） 單位：噸1997年1998年1999年2000年2001年2002年銻錠289301894644359449592200720276氧化銻283282806236704360863606749539資料來源：中國海關(guān)統(tǒng)計為有效保護國家資源，整頓國家銻品出口經(jīng)營秩序，優(yōu)化出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，國家對銻品出口實行配額和許可證管理。（2） 當(dāng)前銻行業(yè)的競爭格局我國銻行業(yè)的競爭比較激烈，行業(yè)內(nèi)的一些領(lǐng)先企業(yè)都具備較強的競爭實力，它們在資源保障能力、冶煉能力、深加工能力和國際競爭能力方面都處于領(lǐng)先地位。錫礦山的銻品深加工能力和研發(fā)能力在國內(nèi)遙遙領(lǐng)先，現(xiàn)已形成年產(chǎn)1萬噸精銻和3萬噸氧化銻系列產(chǎn)品的生產(chǎn)能力，已先后開發(fā)了20余種銻系列產(chǎn)品，“閃星牌”銻品現(xiàn)已成為出口免檢產(chǎn)品。華錫集團擁有年產(chǎn)3萬噸鉛銻的生產(chǎn)能力，產(chǎn)品以“金海牌”銻錠和高鉛銻錠為主，%，居第一位；但深加工產(chǎn)品較少，2002年氧化銻產(chǎn)量為1500噸。一方面資源儲量急劇下降，優(yōu)質(zhì)資源逐步減少；另一方面，冶煉環(huán)節(jié)的生產(chǎn)能力急劇擴張，企業(yè)之間盲目競爭，導(dǎo)致產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理，生產(chǎn)的初級產(chǎn)品供過于于求，而一些深加工的銻品卻依賴于進口。凱捷（中國）咨詢顧問公司本著公正、獨立的原則對湖南辰州礦業(yè)有限公司進行了盡職財務(wù)調(diào)研，從第三方的角度評價雙方的合作基礎(chǔ)，并根據(jù)盈利預(yù)測結(jié)果設(shè)計不同的重組方案供雙方討論。但鑒于由其它盡職調(diào)查小組負責(zé)公司的歷史沿革等方面的法律調(diào)研，我們未涉及該方面內(nèi)容；– 在本次調(diào)研中，我們著重了解辰州礦業(yè)本部、常德辰州銻品、湖南安化湘安鎢業(yè)、新邵辰州銻業(yè)及甘肅辰州方面的資料和信息。 3 預(yù)測方法 說明　　凱捷將基于對收集資料的分析以及五礦有色、辰州礦業(yè)方面溝通的假設(shè)前提下對辰州礦業(yè)進行后續(xù)5年的盈利預(yù)測。 統(tǒng)一假設(shè)（1） 稅收– 增值稅：17%及13%。 教育費附加：接流轉(zhuǎn)稅的3%。其中，銷售人員的工資及福利按公司的標(biāo)準(zhǔn)，以每年10%的速度增長；運輸費按每噸產(chǎn)品的平均運費量進行計算，其它銷售費用按20012003年的平均數(shù)計算。由于本部的年采礦石量維持在21萬噸左右，也即本部鎢精礦的產(chǎn)量將穩(wěn)定在400噸的水平。假設(shè)南丹在2007年恢復(fù)開采能力，由于產(chǎn)量突然擴大，銻品的價格迅速下降，但由于需求呈緩慢增長值，2008年后價格逐漸回升。 精銻：根據(jù)公司“按勞動價值法”分配生產(chǎn)成本的原則，精銻的生產(chǎn)成本跟黃金保持聯(lián)動關(guān)系，因此，我們假設(shè)精銻在20052009年應(yīng)分配的直接材料成本維持在2003年的水平；167。 折舊： 20052009年的折舊總額維持在2003年的水平。 間接人工：按公司的工資政策，在2003年的基礎(chǔ)上按年均10%的速度增長；167。但由于生產(chǎn)精銻的原材料除自產(chǎn)外，還有部分外購精礦和銻氧等中間產(chǎn)品，而我們未獲取相關(guān)的生產(chǎn)環(huán)節(jié)按勞動價值分?jǐn)偟纳a(chǎn)成本，因此我們只能按辰州礦業(yè)提供的精銻生產(chǎn)的綜合精銻生產(chǎn)成本預(yù)測未來幾年的生產(chǎn)成本；– 直接材料：根據(jù)公司“按勞動價值法”分配生產(chǎn)成本的原則，精銻的生產(chǎn)成本跟黃金保持聯(lián)動關(guān)系，因此，我們假設(shè)精銻在20052009年應(yīng)分配的直接材料成本參照黃金的成本，也維持在2003年的水平；– 直接人工：根據(jù)辰州礦業(yè)的相關(guān)工資政策及近幾年物價水平的上漲，我們假設(shè)20052009年的直接人工以年均10%的速度增長；– 制造費用：參照“黃金”的相關(guān)描述分?jǐn)偡椒?；（B）APT：由于辰州礦業(yè)的APT今年才開始生產(chǎn)，目前基本處于調(diào)試階 段，因此其我們未獲取相關(guān)的生產(chǎn)成本表不穩(wěn)定。167。（5） 期間費用：參見“統(tǒng)一假設(shè)”的描述；（6） 營業(yè)外支出：根據(jù)法律盡職調(diào)查，辰州礦業(yè)就非經(jīng)營性資產(chǎn)的剝離和移交尚需承擔(dān)以下責(zé)任或費用：– 金山小學(xué)、金山中學(xué)、金山醫(yī)院已移交沅陵地方管理，2004年至2006年為3年過渡期，過渡期內(nèi)辰州礦業(yè)每年應(yīng)支付2