【正文】 限公司”，以配合集團(tuán)投資策略從過去的控股公司轉(zhuǎn)變?yōu)樯绦?。其它多?xiàng)大型物業(yè)重建計(jì)劃包括海港城一期重建工程，即將兩幢住宅物業(yè)重建為兩幢樓高36層的港威大廈（已于1994年落成），為集團(tuán)提供113萬平方尺寫字樓。1994年，該合組財(cái)團(tuán)以35億港元的高價(jià)再下一城，奪得深井海旁生力啤酒廠址，開發(fā)成280萬平方尺的住宅物業(yè)。1993年10月，“九龍倉有線寬頻”正式啟播，初期推出8個(gè)電視頻道，其鋪設(shè)的交互式寬頻光纖網(wǎng)絡(luò)覆蓋約10萬個(gè)家庭。　　1992年“九龍倉”投資“香港新電訊”（New Tamp?！熬琵垈}”的雄心可說比“和黃”有過之而無不及。自1992年起，“九龍倉”先后與內(nèi)地各有關(guān)方面簽訂協(xié)議，計(jì)劃參與武漢陽邏港集裝箱碼頭、陽邏開發(fā)區(qū)電廠、武昌及漢口輕鐵運(yùn)輸系統(tǒng)、武漢國(guó)際機(jī)場(chǎng)貨運(yùn)中心、寧波北侖港集裝箱碼頭、四川省有線電視等項(xiàng)目。有些收購(gòu)合并活動(dòng)亦曾引起小股東不滿，包括1997年“九龍倉”出售“英發(fā)國(guó)際”%股權(quán)、1999年“會(huì)德豐”私有化“連卡佛”、2000年“九龍倉”出售寶福集團(tuán)有限公司（下稱“寶福集團(tuán)”，），當(dāng)中可能存在剝削小股東的情況。直至10年后，集團(tuán)架構(gòu)重組事宜才見一些突破性的發(fā)展：2002年12月，“新亞置業(yè)”提出私有化“聯(lián)邦地產(chǎn)”，并在2003年2月獲得“聯(lián)邦地產(chǎn)”股東大會(huì)通過；2003年2月，“會(huì)德豐”將其零售業(yè)務(wù)包括City’Super、Joyce與“連卡佛”全部出售?！　〉谝徊?管理層變動(dòng)　　由母公司派要員（通常為母公司的董事及高級(jí)行政人員）入主被收購(gòu)或被私有化公司管理層及董事局，這方便完全操控公司財(cái)務(wù)實(shí)況，為來年的業(yè)績(jī)公布作準(zhǔn)備，制造有利于大股東收購(gòu)或私有化的條件（如圖41）。另外，一些過往派發(fā)高息的公司會(huì)以“經(jīng)營(yíng)困難”為由，大幅減少股息派發(fā)，甚至不派發(fā)股息，希望能借此推低股價(jià)。在公布建議時(shí)，大股東會(huì)特別提醒小股東出價(jià)非常合理（如圖44）。　　第六步：發(fā)放獨(dú)立人士意見　　在公布收購(gòu)或私有化后，母公司會(huì)再委任“獨(dú)立”顧問公司，對(duì)收購(gòu)或私有化建議作出獨(dú)立及公正的評(píng)估。借用第三者“獨(dú)立公正”立場(chǎng)，游說小股東接受收購(gòu)建議（如圖47）。一方面顯示大股東決心及其慷慨，另一方面表示這已是大股東的最后決定。當(dāng)中有成功也有失敗的例子。 　　步驟2 : 由盈轉(zhuǎn)虧　　6月8日，“連卡佛”宣布19981999年度全年業(yè)績(jī)，業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)盈為虧，全年虧損6660萬港元，當(dāng)中包括4250萬港元的特殊虧損作為結(jié)束一家附屬公司的特殊撥備，但并沒有透露該公司的詳情。　　步驟4 : 輕微追加收購(gòu)價(jià) 　　6月13日，“會(huì)德豐”輕微提高收購(gòu)價(jià)，并表示不會(huì)再提高收購(gòu)價(jià)。但獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問認(rèn)為“連卡佛”并無本身的專利品牌，商品是由第三者供應(yīng)，而“連卡佛”的百貨業(yè)務(wù)在過去5年一直虧損，故“連卡佛”品牌的權(quán)益有限，毋須為其品牌作出估值。 　　2） 涉嫌恐嚇小股東　　在公布業(yè)績(jī)的通告中 ，發(fā)放多項(xiàng)不利消息。但“連卡佛”有149年歷史，其品牌/商譽(yù)有一定的價(jià)值，應(yīng)為其品牌/商譽(yù)作出估值，并應(yīng)計(jì)算入公司的資產(chǎn)凈值內(nèi)。（全為大藍(lán)籌），（包括在中環(huán)的連卡佛大廈），以及“連卡佛”的商譽(yù)沒有計(jì)算在資產(chǎn)凈值內(nèi)。自此以后，再?zèng)]有進(jìn)行任何私有化系內(nèi)子公司的行為，直至2002年12月，“新亞置業(yè)”宣布私有化旗下的“聯(lián)邦地產(chǎn)”。　　步驟2 : 資產(chǎn)重估　　2002年中，“聯(lián)邦地產(chǎn)”。　　步驟3 : 由盈轉(zhuǎn)虧 　　2002年6月，“聯(lián)邦地產(chǎn)”公布中期報(bào)告，業(yè)績(jī)由盈轉(zhuǎn)虧，虧損8130萬港元?！　〔襟E4 : 消息公布　　2002年12月9日，“會(huì)德豐”與“新亞置業(yè)”及“聯(lián)邦地產(chǎn)”停牌。12月18日，三家公司復(fù)牌時(shí)，“聯(lián)邦地產(chǎn)”?！　　奥?lián)邦地產(chǎn)”所持的物業(yè)在再估值后。另一方面，如私有化失敗，“會(huì)德豐”除可獲得應(yīng)有的股息外，還可獲得來自“聯(lián)邦地產(chǎn)”額外5%的純利收入?！　〗灰變r(jià)格是否合理？在“會(huì)德豐”公布的文件中，說明在1999年6月私有化的價(jià)錢較現(xiàn)在的綜合資產(chǎn)凈值有折讓，所以“會(huì)德豐”獲得微利。表1表明，因零售業(yè)務(wù)于2000 年及2001年轉(zhuǎn)虧為盈，不排除經(jīng)審核后，2002/2003業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)虧為盈?！　〉覀兿嘈疟澈蟮男C(jī)是為將來整個(gè)“會(huì)德豐系”重組造勢(shì)，顯示沒有剝削小股東權(quán)益。但除Joyce外，屬下各上市公司均涉及物業(yè)發(fā)展，甚至共同發(fā)展一個(gè)項(xiàng)目，故市場(chǎng)仍期待“會(huì)德豐系”會(huì)出現(xiàn)大規(guī)模的重組及私有化，以提升資產(chǎn)凈值和股東權(quán)益。這比金字塔式公司架構(gòu)重組的簡(jiǎn)單“一買一賣”要更為復(fù)雜?！　∵@一預(yù)計(jì)，是我們根據(jù)1997年（吳光正競(jìng)選香港特首失敗后）至今“會(huì)德豐”及“九龍倉”一連串私有化及出售業(yè)務(wù)行動(dòng)所延伸以達(dá)至金字塔架構(gòu)的邏輯推論。　　二來私有化的作價(jià)通常較資產(chǎn)凈值有一定的折讓，此舉有助提高“會(huì)德豐”的資產(chǎn)凈值。但缺點(diǎn)是完全失去“聯(lián)邦地產(chǎn)”的透明度?！　　靶聛喼脴I(yè)”將私有化“馬可波羅”　　早于2001年7月，已傳出“新亞置業(yè)”在新加坡增持當(dāng)?shù)厣鲜泄尽榜R可波羅”的股權(quán)超過75%，按當(dāng)?shù)厥召?gòu)條例，“新亞”已符合請(qǐng)求撤銷“馬可波羅”上市的要求，“會(huì)德豐”極有機(jī)會(huì)將之私有化（如圖10）?！　∪艚?jīng)過這些私有化行動(dòng)之后，由圖10可見，整個(gè)“會(huì)德豐”旗下的“新亞系”將會(huì)大致完成重組，架構(gòu)亦已漸見精簡(jiǎn)。因此，為了“會(huì)德豐”私有化“新亞”而不需引發(fā)全面收購(gòu)“九龍倉”，“新亞”將需要減持“九龍倉”%，以避開將來因收購(gòu)合并而持有“九龍倉”股權(quán)超過50%（如圖11）。其后市場(chǎng)傳出原因是當(dāng)時(shí)私有化“新亞”，股東抨擊出價(jià)太低。這點(diǎn)相信是觸發(fā)“會(huì)德豐”私有化最大的誘因。　　“會(huì)德豐”將以“馬可波羅”　　與“九龍倉”互換資產(chǎn)　　“會(huì)德豐”私有化“新亞”后處理“馬可波羅”最理想的辦法將是把它納入“海港”旗下，更有效地配合“九龍倉”的“三駕馬車”策略。　　預(yù)計(jì)“九龍倉”將“九倉電訊”上市　　我們預(yù)期“九倉電訊”在數(shù)年之內(nèi)終必上市，因?yàn)椋?）電訊業(yè)乃吳光正一手創(chuàng)立；（2）電訊業(yè)將成為“會(huì)德豐系”內(nèi)業(yè)務(wù)策略定位的重要一環(huán)（這點(diǎn)將會(huì)在以后的環(huán)節(jié)詳細(xì)解析）?！皶?huì)德豐”將50%資金投放于“九龍倉”股權(quán)，每年收取大約數(shù)億港元的“九龍倉”股息，加上大量成熟而具有穩(wěn)定收入的收租業(yè)務(wù)，另外再加上大約20%資金的投資收入，“會(huì)德豐”的收入將得以絕對(duì)保證。正是進(jìn)可攻，退可守?！　　懊餍恰钡淖筮吥菈K稱為“問題兒童”區(qū)，落在這個(gè)區(qū)域的產(chǎn)品，通常在市場(chǎng)上是對(duì)的，但是定位不對(duì)，像“九龍倉”的物流業(yè)務(wù)，占有率低但增長(zhǎng)高的新興業(yè)務(wù)，就屬于這一“問題兒童”類，不過有些產(chǎn)業(yè)要落在這里才有挑戰(zhàn)性。而“會(huì)德豐系”又能尋找新業(yè)務(wù)填?！皢栴}兒童”類的空間，整個(gè)集團(tuán)將能生生不息，健康成長(zhǎng)，創(chuàng)造更大的股東價(jià)值（如圖18）?！　〉珔枪庹?cái)技仍有待改善?！　】偨Y(jié)“會(huì)德豐”多年來重組對(duì)股東價(jià)值的影響，主要為以下四點(diǎn)：　　會(huì)德豐系內(nèi)重組活動(dòng)對(duì)“會(huì)德豐”股價(jià)影響輕微?！　　熬琵垈}系”內(nèi)重組活動(dòng)對(duì)“會(huì)德豐”股價(jià)影響較明顯?！　　皶?huì)德豐”股價(jià)與恒生指數(shù)相互關(guān)系小于“會(huì)德豐”與“九龍倉”的相互關(guān)系。原因是“會(huì)德豐”50%資金投資在“九龍倉”的同時(shí)，亦有其余50%投放在其它業(yè)務(wù)上，故“會(huì)德豐”的股價(jià)受其它業(yè)務(wù)結(jié)合起來的力量所影響，而非單一性的受“九龍倉”影響。29 / 29