chap413籌資決策-資本結(jié)構(gòu)理論-預(yù)覽頁
【正文】 mp。 資金成本 股票成本 綜合資本成本 負(fù)債成本 負(fù)債比例 o o 企業(yè)價(jià)值 負(fù)債比率 假設(shè)：負(fù)債成本與股權(quán)成本固定不變 100％ 100％ 當(dāng)完全負(fù)債時(shí)，企業(yè) WACC最低，企業(yè)價(jià)值最大 ２、凈營(yíng)運(yùn)收益說 ? 企業(yè)價(jià)值或股東財(cái)富與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)盈利能力（即息稅前利潤(rùn)）共同決定的歸于股東的凈收益無關(guān)，僅取決于企業(yè)資產(chǎn)盈利能力，是營(yíng)業(yè)凈利（經(jīng)營(yíng)收益）而非凈利決定企業(yè)價(jià)值． 資金成本 負(fù)債比例 o o 企業(yè)價(jià)值 負(fù)債比例 Ｋ s Kw Kd V 傳統(tǒng)折衷理論 一種介于凈利理論和營(yíng)業(yè)凈利理論之間的理論． 資金成本 負(fù)債比例 企業(yè)價(jià)值 負(fù)債比例 o o Ks Kw Kd V 弗蘭克 Miller. Taxes and the cost of capital: A correction [J].American Economic Review, 1963,53(3):433 443. ? Miller. Debt and taxes[J]. Journal of Finance, 1977,32(2):261275. ? 這三篇論文首次以嚴(yán)格、科學(xué)的方法研究資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，形成了著名的 MM理論，為現(xiàn)代公司理財(cái)理論的發(fā)展做出了重要貢獻(xiàn)。 ? 杠桿企業(yè)的價(jià)值等同于無杠桿企業(yè)的價(jià)值。 120 萬 ＝ 0 . 83股票收益 220 萬 10 % ＝ 22 萬元利息成本 100 萬 8 % ＝ 8 萬元凈收益 22 萬 － 8 萬 ＝ 14 萬元? 正是千千萬萬的投資者在這種套利機(jī)制的驅(qū)使下，重新組合投資行為：拋售 L公司股權(quán)，使 L公司股票市價(jià)下跌，企業(yè)價(jià)值下降，轉(zhuǎn)而購入 U公司的股權(quán)，使 U公司股票價(jià)上揚(yáng)，企業(yè)價(jià)值上升，直到兩個(gè)公司的企業(yè)總價(jià)值趨于相等，即達(dá)到資本市場(chǎng)均衡狀態(tài)為止。 ? 考察一只盛著 全脂奶 的大桶，農(nóng)場(chǎng)主可以賣出全脂奶，或者從全脂奶中分離出 奶油 ，用相當(dāng)高的價(jià)格賣出奶油（此即為類比公司賣出低收益而高定價(jià)的債務(wù)性證券）。 ? 設(shè)想有一個(gè)公司，它就像一份至尊比薩，被分成四塊。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的高低視公司負(fù)債率高低而定。 ?若公司負(fù)債接近 100％，公司價(jià)值接近最大。 ?企業(yè)的股權(quán)成本會(huì)隨財(cái)務(wù)杠桿擴(kuò)大而增加，因?yàn)楣蓶|面臨更大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 ( ) ( 1 )S L S U S U d cDR R R R TS? ? ? ?c?MM理論 無稅的 MM理論 （無關(guān)論） 有稅的 MM理論 （有關(guān)論） ?公司價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān) ?舉債越多，避稅好處越多，公司價(jià)值越大。有其行業(yè)特征） – 企業(yè)管理者選擇一定的財(cái)務(wù)杠桿是理性選擇 ? MM理論的提出引起了財(cái)務(wù)理論界和實(shí)務(wù)界的極大關(guān)注，對(duì)它的評(píng)論也在不斷地深入，討論的焦點(diǎn)集中在兩個(gè)方面： ?MM理論的意義 ? MM為我們 研究資本結(jié)構(gòu)提供了一個(gè)起點(diǎn)與思路 。 ?美國(guó)匹茲堡有家小銀行貸款給默多克 1000萬美元。但他在澳洲享有短期融資的特權(quán)因澳洲資金市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化而被凍結(jié)。這樣一來，麥道克的報(bào)業(yè)王國(guó)得清盤，被 24億美元債務(wù)壓垮。 – 冒高風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)機(jī) – 傾向于投資不足的動(dòng)機(jī) – 撇脂：在財(cái)務(wù)困境時(shí)支付額外股利或其他分配項(xiàng)目 財(cái)務(wù)危機(jī)成本 ? 隨著負(fù)債比率而提高的財(cái)務(wù)困境成本會(huì)在很大程度上抵消由負(fù)債稅收屏蔽作用而增加的公司價(jià)值。因?yàn)楹笳甙l(fā)生財(cái)務(wù)困境的可能性大。－－ Myers, 1984 影響因素 負(fù)債的成本 財(cái)務(wù)危機(jī)成本 過度負(fù)債會(huì)加大財(cái)務(wù)危機(jī)發(fā)生的概率，降低公司價(jià)值。相對(duì)股票籌資而言，在信息不對(duì)稱條件下，債務(wù)籌資給市場(chǎng)傳遞的是“好消息” 債務(wù)成本 債權(quán)人要求的收益率低于股票投資，加上稅盾作用，使債務(wù)成本低于股權(quán)成本 債務(wù)代理成本 ? 公司的股權(quán)投資人與債權(quán)人，在公司負(fù)債問題上，意見是否一致？ – 兩者有不同的現(xiàn)金流量索取權(quán)。 股息決策 一般而言，增加股息的派發(fā)會(huì)導(dǎo)致較高的股價(jià)，降低債券的價(jià)格。 ? 理由 – 為了留有選擇投資項(xiàng)目的靈活性而使公司價(jià)值最大化； – 給予管理 者更多的融資選擇權(quán) ? 對(duì)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的啟示 – 如果公司預(yù)計(jì)未來現(xiàn)金流量數(shù)額巨大、難以預(yù)計(jì)，并且所承接的項(xiàng)目收益率高，那么，保留財(cái)務(wù)靈活性的價(jià)值就（高 or低），公司應(yīng)該（少 or 多）
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