【正文】 ? 償。 ? gPDR S ?? /11 /DP 信號揭示理論 。 ? （二）低股利將增加企業(yè)價值。 ? 由于現(xiàn)實的股利收益稅一般高于資本利得稅，且股利收益稅在納 ? 稅時間上要先于資本利得稅，因而低股利分配能夠給股東帶來稅收好 ? 處，從而增加股票價值。 ? 假設公司的剩余現(xiàn)金為 A，公司和股東面臨相同的投機機會，收 ? 益率均為 R，公司的實際所得稅率為 TC，股東的所得稅率為 TS，則 ? （ 1）發(fā)放現(xiàn)金股利， n年后，股東的現(xiàn)金流入為 ? （ 2）由公司投資 n年后，再將收益分配股東，股東的現(xiàn)金流入為 ? 可以證明： ? 當 TS TC時： 當 TS = TC時： 當 TS TC時： ? 因此 ,在公司和個人面臨相同的投資機會時 ,股票價值要受公司和 ? 個人所得稅的影響 ,股利分配取決于這兩種稅率的差異。 ? 因此， 5年的現(xiàn)金流入為： ? 720 （ 1+%） 5=（元） ? (2)由公司投資，則稅后收益率為 %=[10% （ 1－ 34%） ]，現(xiàn)金流入為： ? 1000 （ 1+%） 5=（元） ? 股東可望獲得的現(xiàn)金 = （ 1－ ） =（元） ? 由此可見 ,在個人所得稅小于公司所得稅時，應發(fā)放股利，相反 ? 則不發(fā)放現(xiàn)金股利。正是這個原因，有的投資者 ? 希望公司支付率高一些，有的希望股利支付率低一些。該理論 ? 認為：股東的資本增值和股利收入是股東投資收益的兩種完全不同的 ? 收入來源，前者作為資本利得被課征利得稅，后者作為股利所得被課 ? 征所得稅，通常后者的稅率往往高于前者的稅率。 第三節(jié) 實踐中的股利政策 ? 一、剩余股利政策 ? 剩余股利政策是為維護公司最佳資本結(jié)構而采用的政策模式。 缺點在于：不利于股利的穩(wěn)定支付 ， 特別是在公司的 投資需求在各個期間不穩(wěn)定的情況下 ， 可能導致股利大幅 度波動 。 (一 )采用該政策的主要理由 ? 穩(wěn)定的股利向市場傳遞公司正常發(fā)展的信息，有利于樹立公 ? 司良好形象，增強投資者對公司的信任，穩(wěn)定股票價格。 ? （二）存在的缺陷 ? 該種股利政策盡管有利于股利的穩(wěn)定支付，但也存在著以下缺陷： ? 股利支付與企業(yè)盈余相脫節(jié)，使股利分配水平不能反映企業(yè) ? 的績效水平。 ? 主張該股利政策的主要理由是它能體現(xiàn)股利與盈余的關系，即多 ? 盈多分、少盈少分、不盈不分，這就有利于公平地對待每一位股東。而當公司盈余較多，或無投資需要時，可適度增發(fā) ? 股利，以增強投資者的持股或投資信心，提升股票價格。 ? DRPs可分為兩種： ? 只涉及已在市場上流通的 “ 舊股 ” 型計劃； ? 包括新發(fā)行股票的 “ 新股 ” 型計劃。因為這是大宗買賣，故而經(jīng)紀成本 ? 較低。這些成本均由公司承擔，用以取代通過投資銀行籌資產(chǎn)生 ? 的成本。即規(guī)定企業(yè)必須按凈利潤的一定比例提取盈 ? 余公積。即禁止缺乏償債能力的企業(yè)支付現(xiàn)金股利。即規(guī)定當股利收益稅高于資本利得稅 ? 時，企業(yè)不得因稅收考慮而超額積累利潤，一旦企業(yè)的保留盈余超過 ? 法律許可的水平，將被加征額外稅收。 ? 因為對于盈余不穩(wěn)定的企業(yè)來說，低股利政策不僅可以減少因盈 ? 余下降而造成的股利無法支付以及股價急劇下降的風險，而且還可以 ? 將更多的盈余用于投資，以提高企業(yè)的權益資產(chǎn)比重，減少財務風險。 ? 舉債能力。對于有著良好投資機會的企業(yè)來說，通常需要有 ? 強大的資金支持，因而應控制現(xiàn)金股利，將大部分盈余留成下來進行 ? 再投資；對于缺乏良好投資機會的企業(yè)來說，為避免資金閑置，可支 ? 付較高的現(xiàn)金股利。所以，從資本成 ? 本考慮，如果企業(yè)擴大規(guī)模，需要增加權益資本時，不妨采取低股利 ? 政策。 ? 三、股東因素 ? 股東的納稅地位。 ? 股東的投資機會 。 相反 ， 如果企業(yè)的投資機會可 以獲得比其他外部投資機會更高的投資報酬率 ， 則企業(yè)應選擇低股利 支付率的股利政策 。 ? 如果股東對現(xiàn)有股利政策不滿意，他們就會出售其所持股份，外 ? 部集團掌握企業(yè)控制權的可能性也就增大。 ? 四、其他因素 ? 債務合同約束。如果某一企業(yè)想更多 ? 地吸引機構投資者，它一般應采用較高并且穩(wěn)定的股利支付政策。 ? 第五節(jié) 股票股利與股票分割 ? 前面我們探討的股利政策 ,實際上僅為現(xiàn)金股利政策。股票分割與股票股 ? 利的經(jīng)濟意義基本相同，不同之處主要在于會計處理方法。 ? 一、股票股利 ? （一）股票股利的特點 ? 股票股利的發(fā)放只改變所有者權益各項目的結(jié)構，而不影響 ? 所有者權益總額。 ? 特別是公司分發(fā)少量股票股利（如 2%~3%）的情況下，股價 ? 變動無論在數(shù)額上，還是在時間上均不會明顯，這樣，對股東來說就 ? 無疑能夠享受價格相對上漲所帶來的收益。 ? 股票股利對企業(yè)的意義 ? （ 1）有利于企業(yè)保留現(xiàn)金。 ? 股票股利的缺陷 ? （ 1）由于發(fā)放股票股利的手續(xù)和程序相對復雜，因而其費用負擔 ? 也相對較大。 二 、 股票分割 股票分割對股東權益的影響 股票分割除使公司股票面值減小 ， 股份數(shù)增多外 ， 權益帳戶沒有改變 ? M公司在股票分割前的股東權益情況 ? 普通股（每股面值 1元， 1000000股） 1000000 ? 資本公積 1000000 ? 留存收益 3000000 ? 股東權益合計 5000000 ? 假設公司股票實施 1： 2分割，則： ? M公司在股票分割之后的權益狀況 ? 普通股（每股面值 0． 5元， 2020000股） 1000000 ? 資本公積 1000000 ? 留存收益 3000000 ? 股東權益合計 5000000 ? 實施股票分割的理由通常有： ? （ 1）通過股票分割，增強企業(yè)股票的流動性； ? （ 2）由于股票分割也常見于成長中的企業(yè)，因此企業(yè)進行股票分割 ? 往往被視為一種利好消息而影響其股票價格，這樣，企業(yè)股東就能從 ? 股份數(shù)量和股票價格的雙重變動中獲得相對收益。股票回購已經(jīng)成為公司一 ? 項主要的財務活動。 ? 招標收購期持續(xù)兩到三個星期。事先，公司會具體說明它愿意回購的股份數(shù)量以及它將 ? 接受的最低和最高價格。價格相同的事實會鼓勵一些股東提供低投標價格，這將 ? 有利于公司。 大公司比小公司更傾向于使用 降價拍賣收購 ， 而不是使用固定價格招標收購 。當然證券 ? 交易委員會的某些規(guī)定會限制公司為其股票抬價的行為。公開市場回購適合中等 ? 規(guī)模。 ? ? 二、股票回購價格的確定 ? 支付現(xiàn)金股利的一種替代方法是股票回購，回購使市 ? 場上公司的流通股票數(shù)量減少，如果回購不會對公司產(chǎn)生 ? 不良影響，那么，在總收益不變的情況下，在外流通的股 ? 票的每股收益額將會有所增加，從而導致股價上漲。 010 AAvmnn? ? ?011AvmAnP???01vv?01 AmAPnn???３ ? 例：股票回購對股票價值的影響： ? 假設 A公司發(fā)行在外的股票為 100000股，擁有 300000元（每股 3 ? 元）的閑置現(xiàn)金，目前正準備將這筆資金作為額外股利發(fā)放給股東。由于外發(fā)股 ? 票數(shù)量減少，每股利潤將升至 5元。則： ? ? ? ? 上式表明 ,存在稅收的情況下 ,只要股票回購價格滿足這個關系 ? 式，對股東來說 , 股利將被資本利得所替代 , 股東無所謂發(fā)放股利還 ? 是回購股票。( 1 )A A m Tv m TA nn P??? ? ? ??39。 P,vv ? 依上面的例子 ， 如果現(xiàn)金股利所得稅為 20%， 資本利得稅為 0， 則發(fā)放現(xiàn)金股利時每股價值為： = 3*（ 120%） +27 = 29． 4元 若發(fā)放股票股利 ,則每股價值為： = 30*（ 10%） +0 =30元 股東每股可多獲 0． 6元的價值 ,可見在股利稅率大于資本利得稅的稅收環(huán)境下 ,股票回購具有避稅作用 。 001139。 010 ( 1 )AAv t mnn? ? ? ?39。如果內(nèi)部人不將自己持有的股票賣給公司， ? 他們將持有公司更大比例的股份，因此控制力更強。這時，通過股票回購，不僅可以改善公司資本結(jié)構，還 ? 可以提高每股收益。 ? 增加公司股利分配的靈活性 ? 公司在短期內(nèi)獲得較高收益時，如果認為較多的現(xiàn)金只是暫時 ? 現(xiàn)象，為了維持原來股利分配的穩(wěn)定性，不再提高股利分配比例，此 ? 時回購股票，便可增加公司在股利分配策略上的靈活性。在這樣的情況下，回購價格超過現(xiàn)時股票的溢價部分將反映 ? 管理者確信的低估程度。最后，當回購期滿之后，股票價格一般不會跌回到原來宣 ? 布回購前的價格水平 ? 四、股票回購的負面作用 ? 世界各國法律為保護債權人利益、維護證券市場的交易秩序，大 ? 都對股票回購作出了比較具體的規(guī)定。當公司計劃在近期出售其股票或進行兼并 談判并將其股票兌換成被兼并公司的股票時，政府管制將防止公司 進行太多的回購。 可見 ， 財務規(guī)劃是對未來財務工作所作的總體安排 。長期財務規(guī)劃的內(nèi)容主要包括： 選擇最有利的投資機會； 采用最佳的財務杠桿水平； 確定最合理的股利分配方案。 一個公司所能達到的增長與其財務規(guī)劃有著直接的關系。 提出備選方案 。 避免意外 。 預測報表 。 財務需要量 。 必須明確企業(yè)在整個計劃期內(nèi)所處的經(jīng)濟環(huán)境 ， 并 對此作出相應的假設 ， 其中必須確定一個利率水平 。 只要運用得當 ， 三種估值方法會得出相同的評估結(jié)果 。 無風險利率為10%， 全權益資本成本為 20%。 5 1 3 9 5 12 . 9 9 0 62 3 1 0 0 0 03 . 7 9 0 86 8 0 0 0 01 0 0 0 0 0 0 0 A2 3 1 0 0 0 0A6 8 0 0 0 01 0 0 0 0 0 0 0 520%510%?????????????凈現(xiàn)金流入現(xiàn)值折舊節(jié)稅初始投資 債務融資的連帶效應 假設 A公司可以得到一筆 5年期的一次性償還貸款 ， 這筆貸款在扣除發(fā)行成本后的余額為 7 500 000元 ， 按無風險利率 10%計息 。 本金在第五年末償還 。 貸款利率為１０ ％ 。 %%)341(%101 2 6 , 2 2 9 .5 07 7 0 . 5 0 3481 2 6 , 2 2 9 .5 0%1 2