【正文】 放開傳統(tǒng)險，則由于其占比較低（特別是新單業(yè)務(wù)），市場沖擊有限。保監(jiān)廳函 [ 2 0 1 0 ] 3 0 8 號《關(guān)于人身保險預(yù)定利率有關(guān)事項的通知（征求意見稿） 》國際市場費(fèi)率自由化的經(jīng)驗 資料來源： Munich Re，光大證券研究所 4 . 0 % 2 . 0 %0 . 0 %2 . 0 %4 . 0 %6 . 0 %8 . 0 %1 0 . 0 %202301202304202307202310202301202304202307202310202301202304202307202310202301202304202307202310C PI 一年期存款利率 傳統(tǒng)險定價利率P23 風(fēng)險因素之一：費(fèi)率自由化進(jìn)程加快（續(xù)） 主要壽險公司總保費(fèi)傳統(tǒng)險占比（ 2023年） 資料來源：公司數(shù)據(jù)，光大證券研究所 定壽 /兩全 : 20年交 20年期 終身壽 :20年交 年金 :即期生命年金， 60歲到 80歲的男性 定價利率上調(diào)至 %對保費(fèi)的影響 資料來源：公司數(shù)據(jù)，光大證券研究所 30% 25% 20% 15% 10% 5%0%定壽 兩全 終身壽 年金費(fèi)率自由化的進(jìn)程和影響： 費(fèi)率自由化是行業(yè)發(fā)展大勢所趨。 承保業(yè)績改善仍可持續(xù)的理由： 監(jiān)管政策 不會輕言放松； 中小公司不具備二次價格戰(zhàn)的能力； 車險聯(lián)合信息平臺向全國推廣 ； 交強(qiáng)險 將 實行區(qū)域差別費(fèi)率，大面積虧損的 局面將得到改善； 財務(wù)業(yè)績滯后于業(yè)務(wù)改善 1年。在風(fēng)險溢價不變的情況下，壽險公司利潤對國債收益率變化的敏感性非常大。 壽險準(zhǔn)備金負(fù)債平均久期大于 20年，而保險公司固定收益類投資久期小于 10年。 傳統(tǒng)險： 資本成本上限 %，加息加大利差空間。 如果達(dá)到政策上限，將提升投資收益率均值 100bp，按照中觀情形預(yù)測，投資收益率有望逐步增加 50bp。 挖掘壽險業(yè)在長期儲蓄和社會保障方面的潛力，有助于釋放民間儲蓄，刺激國內(nèi)消費(fèi)，服務(wù)國家擴(kuò)大內(nèi)需的戰(zhàn)略要求 。保費(fèi)未來 10年復(fù)合增速保持在 15%左右。目前保險業(yè)正處于保險滲透率和盈利周期的雙重底部。 = 0 . 9 9 8 303006009001, 2001, 5001, 8000 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000保險密度人均 GD P2023202319802023E單位：美元P10 高成長驅(qū)動之一：需求強(qiáng)勁 (2)城鎮(zhèn)化、人口老齡化、財富管理以及消費(fèi)升級 人口老齡化問題日益突出 資料來源：聯(lián)合國，光大證券研究所 城鎮(zhèn)化進(jìn)程將推動中西部地區(qū)保費(fèi)高速增長 資料來源：保監(jiān)會， Wind，光大證券研究所 汽車銷售火爆帶動車險保費(fèi)高速增長 資料來源： Wind，光大證券研究所 儲蓄搬家以及財富管理增加保險需求 資料來源： FED，中國人民銀行，光大證券研究所 貴州甘肅云南西藏廣西安徽四川海南青海新疆湖南寧夏 山西黑龍江陜西湖北重慶 河北吉林全國福建遼寧山東內(nèi)蒙古廣東江蘇浙江天津北京上海01002003004005006007000 2, 000 4, 000 6, 000 8, 000 10, 000 12, 000人均 GD P保險密度594843 423831 28 27 2726 25 24 24 24 25888 9101111 13 1720 243035 37380102030405060701980 1990 2023 2023 2023 2030 2040 2050兒童（ 0 14 ） 老人（ 60 ）77% 71%15%9% 15%52%9% 12%31%5% 2% 2%0%20%40%60%80%100%中國 2023 中國 20 09 09 美國 20 06現(xiàn)金及存款 證券及基金 保險 其他 20%10%40%70%100%130%0%10%20%30%40%50%202309202311202301202303202305202307202309202311202301202303202305202307202309單月產(chǎn)險保費(fèi)同比增速 單月汽車銷量同比增速 ( 右軸 )P11 高成長驅(qū)動之一：需求強(qiáng)勁 (3)低滲透率 114 0 506 309 283 238 163 09 年保費(fèi)（ $ b ）0 . 8 %0 . 5 %1 . 0 %7 . 8 %4 . 6 %2 5 . 6 %美國日本英國法國德國中國04 0 9 C A G R中國保險市場成長性遠(yuǎn)超成熟市場 資料來源： Sigma，光大證券研究所 中國保險市場滲透率遠(yuǎn)低于世界平均水平 資料來源： Sigma，光大證券研究所 中國保險市場未來十年 CAGR[14%， 20%] 資料來源：光大證券研究所 中國保險市場未來十年 CAGR[13%， 17%] 資料來源：光大證券研究所 9% 8% 7% 6% 5%9 . 0 % 1 9 . 0 % 1 7 . 6 % 1 6 . 1 % 1 4 . 3 % 1 2 . 2 %8 . 5 % 1 8 . 5 % 1 7 . 1 % 1 5 . 5 % 1 3 . 8 % 1 1 . 7 %8 . 0 % 1 7 . 9 % 1 6 . 5 % 1 5 . 0 % 1 3 . 2 % 1 1 . 2 %7 . 5 % 1 7 . 4 % 1 6 . 0 % 1 4 . 5 % 1 2 . 7 % 1 0 . 7 %6 . 0 % 1 5 . 7 % 1 4 . 4 % 1 2 . 9 % 1 1 . 1 % 9 . 1 %保費(fèi)復(fù)合增速敏感性測試10 年后保險深度達(dá)到水平GDP增速1 , 5 0 0 1 , 0 0 0 800 600 4000 . 5 % 2 5 . 6 % 2 0 . 6 % 1 7 . 9 % 1 4 . 6 % 1 0 . 0 %0 . 4 % 2 5 . 4 % 2 0 . 5 % 1 7 . 8 % 1 4 . 5 % 9 . 9 %0 . 3 % 2 5 . 3 % 2 0 . 3 % 1 7 . 7 % 1 4 . 3 % 9 . 8 %0 . 2 % 2 5 . 2 % 2 0 . 2 % 1 7 . 6 % 1 4 . 2 % 9 . 7 %0 . 1 % 2 5 . 1 % 2 0 . 1 % 1 7 . 4 % 1 4 . 1 % 9 . 6 %人口增速保費(fèi)復(fù)合增速敏感性測試10 年后保險密度達(dá)到水平（美元）0%4%8%12%01 , 0 0 02 , 0 0 03 , 0 0 04 , 0 0 0北美洲工業(yè)化國家日本及四小龍西歐大洋洲世界平均水平中東歐拉丁美洲中國新興市場東南亞非洲保險密度 ( 美元 )P12 高成長驅(qū)動之二：產(chǎn)品升級 壽險： 個稅遞延養(yǎng)老保險有望明年啟動試行。保險資金在 PE、不動產(chǎn)以及基礎(chǔ)設(shè)施等多方面投資政策放開。（基金包括貨幣型、債券型基金）合計不高于公司上季末總資產(chǎn)的20％選擇空間自由，略偏正面未上市企業(yè)股權(quán) 無 不高于公司上季末總資產(chǎn)的5 ％ 正面不動產(chǎn) 無 不高于公司上季末總資產(chǎn)的1 0 ％ 正面基礎(chǔ)設(shè)施等債權(quán)投資計劃壽險：不得超過上季末總資產(chǎn)的6 % ，產(chǎn)險：不超過上季末總資產(chǎn)的4 %不高于公司上季末總資產(chǎn)的1 0 ％ 正面保險資金運(yùn)用管理暫行辦法內(nèi)容及影響 P16 上升周期驅(qū)動之二：壽險利差空間加大 損益表的角度 判斷： 在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇下的溫和加息周期并不對權(quán)益投資收益率造成嚴(yán)重負(fù)面影響。 1 . 0 1 . 5 2 . 0 2 . 5 3 . 0 3 . 5 4 . 0 4 . 5 5 . 0 5 . 5 6 . 0 07 12 08 02 08 04 08 06 08 08 08 10 08 12 09 02 09 04 09 06 09 08 09 10 09 12 10 02 10 04 10 06 10 08 10 105 年期 10 年期 15 年期 1 年期存款利率 3 年期存款利率 5 年期存款利率2 . 0 %2 . 5 %3 . 0 %3 . 5 %4 . 0 %4 . 5 %5 . 0 %5 . 5 %6 . 0 %6 . 5 %202302202304202306202308202310202312202302202304202306202308202310202312202302202304202306202308202310202312202302202304202306202308202310202312202302202304202306202308202310中國人壽 平安人壽 太平洋人壽 太平人壽泰康人壽 新華人壽 人保壽 1 年期存款利率3 年期存款利率 5 年期存款利率主要壽險公司萬能險結(jié)算利率 資料來源：公司數(shù)據(jù)， Wind，光大證券研究所 CPI持續(xù)走高，加息周期已經(jīng)來臨 資料來源： Wind，光大證券研究所 加息后國債收益率開始持續(xù)走高 資料來源： Wind，光大證券研究所 4 . 0 % 2 . 0 %0 . 0 %2 . 0 %4 . 0 %6 . 0 %8 . 0 %1 0 . 0 %202301202304202307202310202301202304202307202310202301202304202307202310202301202304202307202310