【正文】 知》，人民銀行和專業(yè)銀行設立的評級公司一律撤銷，業(yè)務歸信譽評級委員會辦理?；仡櫸覈庞迷u級行業(yè)20多年的發(fā)展歷程，大致可以分為以下四個發(fā)展階段。三、 我國信用評級行業(yè)的發(fā)展狀況(一) 我國信用評級行業(yè)的歷史回顧我國信用評級行業(yè)的發(fā)展和規(guī)范與資本市場尤其是債券市場的發(fā)展緊密相關。這些問題對于企業(yè)債券市場而言雖然也非常重要，但并不能取代對信息有效性問題的專門研究。李賢平等(2000)同樣采用事件研究方法考察了上海國債市場對四次降息事件的反應，發(fā)現國債調整到預期價格所需的時間一次比一次短，說明我國國債市場的信息有效性是不斷提高的。俞喬(1994 ) ，宋頌興和金偉根(1995 )、吳世農(1996)、陳小悅等(1997)、張亦春和周穎剛(2001)、張兵和李曉明(2003)、陳燈塔和洪永森(2003)等一系列文獻相繼探討了我國股市的弱式有效性問題，基本結論為我國股市并沒有完全達到弱式有效。而Hotchkiss and Ronen (2002)則發(fā)現，關聯股票的價格變化雖然領先于公司債券，但前者并不是后者的格蘭杰原因，因此認為沒有證據表明股票的信息有效性高于公司債券。20世紀90年代以來，許多國外文獻開始考察公司債券與相關金融資產的價格聯動性，并借此研究公司債券的信息有效性問題。Schneeweis and Woolridge(1979 ) 、Smirlock (1985)和Chang and Pinegar (1986)在研究美國公司債券市場的日歷效應時，都發(fā)現了“一月效應”，即每年一月份的債券市場回報率通常都高于其他月份。在公司債券市場，國外學者進行的實證研究同樣廣泛而深人。Jeff Jewell和Miles Livingston (1999年)的研究比較了標準普爾、穆迪和惠譽這三家公司的債券評級，發(fā)現在擁有了其中兩家機構的評級的基礎上，如果再雇第三家公司進行評級，仍然可以為市場提供更多的信息。胡悅(2006)研究了世界上主流的債券評級方法和我國現有的評級方法，分析了我國評級方法中存在的問題并提出了提高我國評級技術的建議；黃石、黃長宇(2006)研究了KMV模型的原理，并介紹了使用該模型對發(fā)行主體進行信用評級的方法。 (四) 信用評級對債券影響研究西方學者對于信用評級的相關研究早在20世紀60年代就開始了，得到了很多有價值的研究成果，并且應用于評級市場之中。但在將兩者的時間跨度進行了對比并且進行兩者間的格蘭杰因果檢驗之后，作者發(fā)現，債券評級下降部分上只是對于那些市場和分析師們已掌握的信息的回應，并且這些信息己經分別在價格和收入預報中表現出來了。Purda (2004)研究了市場對于標準普爾和加拿大債券評級服務公司(CBRS)的反應，研究發(fā)現，CBRS的市場很大部分被標準普爾擠占了，但是CBRS對公司評級的提升對于公司價值有正面效果，小規(guī)模的公司尤其從中受益。作為評級行業(yè)的微觀主體，評級機構的行為不僅僅關系到自身的生存和發(fā)展，同時也對評級行業(yè)的發(fā)展產生影響，尤其是國際著名評級機構，由于其行業(yè)壟斷性，評級機構的活動往往會對評級行業(yè)的未來走向起到示范作用。 s和Samp。Thomas Keller (2005)指出，評級機構的最大作用就是消除資本借貸市場中借方和貸方之間的信息不對稱現象，從而提高借貸市場的透明度和效率。因此，如果評級未經復審的話，市場應該更多關注相關發(fā)債公司的會計度量，而非其債券的信用評級。國際清算銀行(BIS) (2000)也在其工作報告中對于信用評級業(yè)的發(fā)展進行了回顧氣并且對其現狀及其與其他信用質量信息來源的關系進行了比較。在這種情況下，對于信用評級和評級行業(yè)的研究也從80年代開始重新涌現，并在90年代中后期開始迅速增加，進入21世紀以來，對于評級業(yè)的研究更是呈現多元化的趨勢。二、 文獻綜述(一) 對債權評級行業(yè)的系統性研究對于債券評級行業(yè)的系統性研究是從上世紀50年代開始的，美國國家經濟研究局(NBER)對美國債券市場和債券評級業(yè)進行了研究，其成果突出反映在Hickman(1958)的論文中，該文對美國債券評級業(yè)自1909年出現至1943年的發(fā)展歷程進行了全面回顧和研究，他將當時美國債券信用等級的三種度量方式——獨立機構評級、某些經過州認證的儲蓄銀行評級以及基于最低收益率標準的市場評級進行了比較分析，提出機構評級對于經濟周期更為重視，在這個意義上，機構評級對監(jiān)管更有幫助。本文采用了實證的方法分析了信用評級對我國債券一級市場和二級市場的影響情況。因此，有必要研究我國評級業(yè)的評級結果對我國債券的影響程度。由于其獨立性和專業(yè)性，評級機構的評級結果往往更為客觀，也更易為其它的市場參與者所接受。信用評級就是為了解決這個問題而出現的。以致，我國中小企業(yè)融資的債券渠道還沒有很好地發(fā)揮。然而，在債券總額大量增加的背后，只是央行票據和金融債的大幅增加，企業(yè)債券和公司債券在外國,公司債和企業(yè)債一般沒有區(qū)別,在我國,公司債和企業(yè)債是不同的:( l) 法律依據不同:公司債在公司法中有專章(第七章公司債券)規(guī)定, 同時也是證券法明文規(guī)定的證券的一種, 其發(fā)行,交易適用公司法,證券法的相關規(guī)定。 return rate 目 錄一、 導言 1(一) 問題的提出 1(二) 研究方法和內容框架 3(三) 本文創(chuàng)新點和不足之處 3二、 文獻綜述 4(一) 對債權評級行業(yè)的系統性研究 4(二) 信用評級及信用評級機構作用研究 5(三) 信用評級機構行為研究 5(四) 信用評級對債券影響研究 7(五) 企業(yè)債券、公司債券信息有效性研究 8三、 我國信用評級行業(yè)的發(fā)展狀況 10(一) 我國信用評級行業(yè)的歷史回顧 10(二) 我國信用評級業(yè)現狀 12四、 信用評級對我國債券一級市場的影響分析 18(一) 理論基礎 18(二) 變量選擇與數據來源 19(三) 實證結果 20(四) 結論 22五、 信用評級對我國債券二級市場的影響分析 22(一) 模型基礎 22(二) 數據選取及來源 22(三) 實證分析 23(四) 結論 30六、 結論和發(fā)展我國信用評級業(yè)的建議 31(一) 結論 31(二) 發(fā)展我國信用評級業(yè)的建議 31參考文獻 33我國信用評級業(yè)的發(fā)展狀況研究基于信用評級對我國債券市場的影響分析一、 導言(一) 問題的提出金融的本意是“資金融通”，一個社會體系中的金融部門的作用也就在于對全社會的資本要素進行有效配置，從而促進資本從盈余方向稀缺方轉移，以利于進一步擴大再生產，增加社會財富；而金融部門也因其作用而成為整個經濟體系的核心部分，它的表現直接影響到經濟運行的效率和經濟發(fā)展的方向。 Second, in perfect bond markets, the credit degree of the issuers determines the acceptance of their bonds, and the bonds’ credit rating themselves determine their prices and issuing patterns. In this point, improving our credit rating industry is vital to the development of our country’s bond market.However, Chinese credit rating industry is still in its infancy period. There are also many problems in the bond rating industry. As quasigovernment bonds, corporate bonds’ interest rates have been controlled. Although panies are rated, the panies having different credit rating issue bonds at the same interest rate. Bond ratings bee a test of qualification, interest rate is determined by the Government. This inspires us to think what China39。文章通過介紹國內外已有的研究成果,對我國信用評級市場的現狀和問題進行了定性和定量分析。由于我國企業(yè)債券具有準國債的性質,使得債券的利率發(fā)生了扭曲,盡管企業(yè)進行了評級,但不同的評級結果仍按同一債券利率發(fā)行。在當前的市場經濟環(huán)境中，信用是經濟和金融體系中最為基礎和核心的因素，這一現象在債券市場中表現得更為明顯。我國信用評級業(yè)的發(fā)展狀況研究基于信用評級對我國債券市場的影響分析34 / 38內容摘要近年來,我國債券市場發(fā)展迅速。要發(fā)展好我國的企業(yè)債市場,最重要的一個方面是發(fā)展和完善我國的信用評級市場。然而,我國的信用評級業(yè)還處于起步階段,在債券評級業(yè)上,還存在很多問題。這就是本文研究的核心內容。關鍵詞:信用評級 債券評級 發(fā)行成本 收益率ABSTRACT These years, our country’s bond markets have been developing quickly. The total of our bonds has increased a lot, and the types have been greatly enriched. However, the share of corporate bond is still too small. The financial channel of corporate bond isn’t well developed. And one of the most important aspects to develop corporate bond market is to improve our credit ratings market.In the current market environment, credit is the core of economy and financial system. This phenomenon is far more apparent in bond markets. First, the bond markets are based on credit。 issuance cost。隨著改革的推進，我國的債券市場也有了飛速的發(fā)展(如圖1)。依照有關規(guī)定, ,我們并不嚴格區(qū)分企業(yè)債和公司債,而是把它們統稱為企業(yè)債.等服務于中小企業(yè)融資需求的債券發(fā)行額占比卻很少(如圖2)。債務合同得以達成的基礎是信用，投資者需要了解借款人的信用以有效地控制其資金風險，所以債券市場的關鍵問題之一就是使借款者的信用得到合理的評價并為投資者所知悉。債券評級是指獨立的評級機構運用其評估體系，通過對與該債券有關的諸多因素進行綜合考察和分析，對債券的安全性、盈利性、流動性等方面的質量進行綜合評價并以約定符號列示的評估活動。而事實情況究竟如何要經過實證的檢驗，不是憑空猜想。(三) 本文創(chuàng)新點和不足之處對信用評級業(yè)的研究，國外早已有之，且角度很多，例如研究評級結果與違約率的關系，研究評級方法等等，國內對信用評級的研究近年也逐漸增多，但多為綜述研究和制度比較，極少有結合數據的定量研究。另外，實證方法上，我們基本上是沿用已有的模型，除了更新了數據外，其它沒有太大的創(chuàng)新，這可以是以后研究中可做出改進的地方。20世紀70年代以后，隨著世界經濟一體化的推進和國際金融市場的迅速發(fā)展，全球投資迅速膨脹，對評級市場需求的增加推動了評級業(yè)的迅速發(fā)展。Richard、Sylla (2001)對信用評級業(yè)的起源、在資本市場發(fā)展中的歷史影響，以及在當今評級業(yè)全球化的趨勢中評級機構所起到的作用進行了研究，而Lawrence J. White (2001)則以債券評級行業(yè)為主要研究對象，從行業(yè)組織角度對信用評級業(yè)的定位、作用、評級方法、影響和監(jiān)管等方面進行了分析。Ederington、Yawitz和Roberts (1984)從信息傳遞的角度研究和論述了債券評級的信息內容及其意義，他們使用最小二乘法對債券到期日收益同標準普爾、穆迪的評級進行了相關性分析，他們認為市場參與者對一個債券的信用評估并不僅僅依賴于其評級：信用評級給市場帶來的信息中，一部分同樣是包括在市場中不同的金融會計統計中的。美國證券交易委員會(SEC)(2002)和證券委員會國際聯合組織(IOSCO)(2003)也從評級機構的運作流程出發(fā)對信用評級機構在證券市場運作中的作用進行了研究和探討。在評級機構的競爭機制方面，Cantor和Packer (1996)分析了評級業(yè)內次于行業(yè)領先者標準普爾和穆迪的“第三”評級機構們的生存之道，他們認為，依賴于評級的金融監(jiān)管者通常假設不同評級機構給出的同樣信用等級標志著同樣的違約風險，但是很多“第三位”的評級機構給出的評級卻往往比Moody39。也就是說，為了獲得更高的信用等級，規(guī)模小的公司和發(fā)債歷史短的公司更傾向于尋求惠譽等“第三”評級機構進行評級，這就解釋了為什么在“信譽”作為最關鍵競爭因素的評級行業(yè)，這類評級機構仍能夠有自己的市場空間。Butler (2003)的研究認為，被動評級可能使得評級機構和評級對象間建立起某種“關系”，而當評級機構同評級對象有“關系”存在時，則較少依賴市場公開的“硬”信息，而較多依靠通過公司內部途徑獲得的“軟”信息。作者指出，債券評級機構和股票分析師都對公開交易的公司進行評估并且將其發(fā)現和意見傳達給投資者。另外，股票分析師更傾向于在升級后預期收益增加，然而升級對于預期的影響比降級對于預期的影響要小得多。劉銘(2007)對中國債券評級行業(yè)進行了比較全而的行業(yè)研究，并通過分析國