管理層持股與業(yè)績關(guān)系的理論分析-全文預(yù)覽
【正文】 可能會失效；（2）管理層持股發(fā)揮作用需要適當(dāng)?shù)耐獠凯h(huán)境，如果不具備其所需的外部環(huán)境，管理層持股也未必有效；（3）作為一種激勵機(jī)制的管理層持股是在一定的環(huán)境下出現(xiàn)的，企業(yè)的特征將影響到是否使用這種激勵方式，因為在某些企業(yè)中其他的激勵機(jī)制可能更有效、更合算；（4）管理層的特征也影響著這種機(jī)制的有效性。如何讓經(jīng)理為企業(yè)的長期利益著想呢？莫不如讓經(jīng)營者也變成所有者，因此就出現(xiàn)了股權(quán)激勵。正是人力資本的產(chǎn)權(quán)特點，使市場的企業(yè)合約不可能在事先規(guī)定一切，而必須保留一些事先說不清楚的內(nèi)容而由激勵機(jī)制來調(diào)節(jié)（周其仁，1996）。管理層持股就是激勵機(jī)制的一種。問題在于所有者與經(jīng)理的目標(biāo)函數(shù)不同，擁有更多關(guān)于企業(yè)內(nèi)部信息的經(jīng)理可能會利用信息優(yōu)勢損害所有者的利益，即存在道德風(fēng)險。Ofek和Yermack（2000）通過實證研究發(fā)現(xiàn)，管理層持股在兩種相互對立的力量（董事會增強(qiáng)管理層激勵的目標(biāo)和管理層分散投資組合以降低風(fēng)險的愿望）的影響下動態(tài)變化。如果他們必須持有較多股份的話，那么他們將追求回避風(fēng)險的經(jīng)營策略。hypothesis），意指如果企業(yè)由不受監(jiān)督的管理者來管理的話，企業(yè)的價值會降低。（2）掘壕自守假說。（1）利益趨同假說。這兩位作者的理論觀點實際上是一致的，只是對現(xiàn)實的觀察結(jié)果不同?！ ∥覀兌贾溃瑢嵶C研究中先要有假設(shè)，而后才用數(shù)據(jù)去證實或證偽假設(shè)。業(yè)績的衡量指標(biāo)不同，有的使用托賓的Q，有的使用資產(chǎn)報酬率（ROA）、權(quán)益報酬率（ROE）。如選用了不同國家、不同年代的數(shù)據(jù)；有的樣本主要為大公司，有的更廣一些；不同數(shù)據(jù)庫門的差異等。我們可以沿著這條思路，在X之前、Y之后及X與Y之間等來思考和構(gòu)建其他變量。第三種可能是X與Y并不相關(guān)，但它們都與Z相關(guān)。在模型構(gòu)建上，他們大都使用單一線性方程，而且有的不設(shè)控制變量，這在一定程度上影響著結(jié)果的可信性。魏剛（2000）也得出了類似的結(jié)論，發(fā)現(xiàn)實證檢驗不支持公司經(jīng)營績效與高級管理人員（指公司董事會成員、總經(jīng)理、總裁、副總經(jīng)理、副總裁、財務(wù)總監(jiān)、總工程師、總經(jīng)濟(jì)師、總農(nóng)藝師、董事會秘書和監(jiān)事會成員）的持股比例顯著正相關(guān)的假設(shè)。Hermalin和Weisbach（1991）以及Griffith（1999）也發(fā)現(xiàn)CEO的持股比例與企業(yè)的業(yè)績不是呈單調(diào)線性關(guān)系，支持了Morck，Shleifer和Vishny（1988）的觀點。有的認(rèn)為管理層持股與業(yè)績是線性關(guān)系，業(yè)績會隨著管理層持股的增加而上升。這種實證方法的出發(fā)點在于通過聯(lián)立方程來準(zhǔn)確地揭示二者間的關(guān)系。如Kole（1996）的研究表明，業(yè)績不是由管理層持股的水平?jīng)Q定的，相反，業(yè)績是管理層持股的決定因素。按照這種思路來構(gòu)建的模型一般為單一方程，即因變量為管理層持股，業(yè)績?yōu)樽宰兞?。如下圖所示： 很多學(xué)者從代理理論出發(fā)來研究管理層持股，將管理層持股作為一種解決代理問題的機(jī)制來看待，這也就先驗地認(rèn)為管理層持股有激勵作用。Himmelberg，Hubbard和Palia（1999）發(fā)現(xiàn)，如果引入可觀察的企業(yè)特征和企業(yè)的固定影響，那么就無法得出管理層持股影響企業(yè)業(yè)績的結(jié)論。對此問題，實證研究的文獻(xiàn)中大體有三種看法：（1）管理層持股決定業(yè)績；（2）業(yè)績決定管理層持股；（3）二者是相互決定的。一般認(rèn)為管理層持股有助于拉近經(jīng)營者與所有者的利益，有助于改善企業(yè)的業(yè)績。Option［內(nèi)容摘要］本文回顧了國內(nèi)外關(guān)于管理層持股與業(yè)績關(guān)系的實證文獻(xiàn)，對二者的關(guān)系進(jìn)行了理論分析，揭示了管理層持股的作用機(jī)理。管理層持股與業(yè)績關(guān)系的理論分析文章內(nèi)容： ［關(guān)鍵詞］管理層持股（Executive管理層持股也由理論探討變成了現(xiàn)實，相繼有許多地方出臺了經(jīng)營者持股的法規(guī)。我們主要想回答這幾個問題：（1）管理層持股會改善企業(yè)業(yè)績嗎？（2）什么因素影響著管理層持股的有效性？（3）如何看待管理層持股與業(yè)績的關(guān)系？ 一、文獻(xiàn)綜述 管理層持股與業(yè)績的關(guān)系有三層含義：第一層是二者有無相關(guān)性，是強(qiáng)還是弱；第二層是管理層持股與業(yè)績何者為因，何者為果。但也有不同看法，Loderer和Martin（1997）的實證結(jié)果說明管理層持有較大股份并沒有改善企業(yè)的業(yè)績。如果是激勵，那么本期的管理層持股將會帶來下期的良好業(yè)績；如果是獎勵，那么本期的良好業(yè)績會帶來下期的管理層持股增加。這表明二者關(guān)系的方向是從管理層持股到業(yè)績，當(dāng)然這種激勵是否一直有效尚存爭議，這是下一個要討論的問題。但是，由于實證研究中對管理層持股如何決定業(yè)績的結(jié)論各異，有學(xué)者提出可能激勵假設(shè)是錯誤的，不是管理層持股決定業(yè)績，而是業(yè)績決定管理層持股。他們采用聯(lián)立方程模型來考察二者間的相關(guān)性，如Chung和Pruitt（1996）?！ 】v觀西方學(xué)者的研究，以贊同管理層持股影響企業(yè)業(yè)績的居多，但就管理層持股如何影響業(yè)績卻又有諸
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