【正文】 。n NPV=800010000=2022Date 69公司金融學n 擴張期權的價值（沒有延遲成本）n 買進期權價值 =SN(d1)XertNDate 68公司金融學實物期權對資本預算的影響n （ 1）擴張期權以及影響n 例：某百貨公司考慮投資一家企業(yè)，建廠的成本為1億元，該項目預計的現(xiàn)金流入現(xiàn)值為 8000萬元。方差已知且在有效期內保持不變的特征適合于以交易股票為標的物的短期期權。n （ 2）資產價格的變化是不連續(xù)的。（ 1）標的資產不參與交易。Date 67公司金融學n 定價困難n （ 5）實物期權具有相關性。嵌入在目標項目上的實物期權往往那個不止一個，往往是由多個實物期權組成的一個集合。實物期權盡管存在有效期，但是，有效期并不像金融期權合約規(guī)定的那么具體。(d2)Date 65公司金融學四、實物期權對資本預算的影響n 實物期權類型n 延遲期權（看漲期權）n 擴張期權（看漲期權）n 收縮期權（看跌期權）n 放棄期權（看跌期權）n 轉換期權（看漲期權）n 增長期權（看漲期權）Date 66公司金融學特點n 復雜程度高n （ 1）實物期權難以識別。n 股票投資的期望收益率就是無風險利率n 上漲概率 x10%+下降概率 x（ 10%） =5%n +=Date 63公司金融學n （ 3）二叉樹法n 例：n 買入一份看漲期權，執(zhí)行價為 100元 /股，目前價格為 100元 /股，無風險年利率為 5%。在未來的一年里，股票價格僅有上漲 10%或下跌 10%兩種情形。n 第一年底的期望收益 =+=1138萬元n 第 0年： 1138/=890萬元Date 56公司金融學盈虧平衡點分析n 會計盈虧平衡點 :n (固定成本 +利息 +折舊 )(1T)/(單位售價 單位變動成本 )(1T)n 金融盈虧平衡點：n [EAC+利息（ 1T） +固定成本 (1T)折舊 XT]/n 例：假定某項目在決定是否大規(guī)模生產之前須進行試銷和開發(fā)，為此需投入 1億元。 ++元n 固定成本 10%+50萬件 公司應該積極拓展市場，保持住市場占有率，使得項目的實際走勢和預期相吻合。n 分母策略：n 根據(jù)未來不確定性大小，調整貼現(xiàn)率，不確定越大，貼現(xiàn)率將被調得越高，反之，則調低。(1500/5)+1000n 均衡點 16%n 如果第二年增長機會（ 500），在資本約束條件下的選擇 Date 47公司金融學第四章 投資風險調整和實物期權n 第一節(jié)投資風險調整方法n 一、風險來源n 現(xiàn)金流量的不確定性n 二、風險調整方法n 分子（ 01,轉化為確定性等值）、分母策略（風險溢價）n 例：某項目有效期 5年，貼現(xiàn)率 15%，假定有效期內的現(xiàn)金流一致，見下表。+20030%n 例： 天創(chuàng)公司擬在相同投資規(guī)模的兩個項目間擇其一進行投資，兩個項目的現(xiàn)金流、內含報酬率以及凈現(xiàn)值見下表：n 時刻 0 時刻 1 時刻 2 時刻 3 時刻 4IRR NPV10%n 項目 E 1000133%+3000萬元 n 時刻 0 時刻 1 IRR（ %） NPV10%n C項目 1200萬元 20222500n 2殘值n 0修理費 n （ 2）假如新舊設備產生的年收入一致。100n 假如兩種設備每年所產生的現(xiàn)金流入一致n 則兩種設備在貼現(xiàn)率為 10%時的成本現(xiàn)值分別為：n 設備 A： =500+n 設備 B： =600+Date 41公司金融學（ 1）循環(huán)匹配比較法n 假如設備壽命短于該項目持續(xù)時間，又假如該項目可持續(xù) 12年。1006001204n 設備 A1350項目總現(xiàn)金流 46953540+30806080折舊 200經營成本 427520220100+202200NPV（ 10%）： Date 36公司金融學現(xiàn)金流形態(tài)和 IRR的不確定性IRR： +4320+10003現(xiàn)金流 0Date 31公司金融學Date 32公司金融學=RF+β(RMRF)n 例： 承上例。這個新項目的貼現(xiàn)率是多少？ n 例：設天創(chuàng)公司為無杠桿公司， 100%權益融資。Date 27公司金融學無杠桿條件下公司資本成本n 公司股東收益資本收益率就是該項目的貼現(xiàn)率。 在無套利市場上，債券價格等于債券的現(xiàn)值。8%n =50/(1+r3)+1050/n 在競爭激烈的市場中，投資者在信息上不占有優(yōu)勢 (信息對稱，市場均衡 )，因此，沒有理由與他人持有不同的普通股投資組合。Date 19公司金融學第二節(jié) 投資組合理論n 一、組合的期望收益n 二、組合的方差和標準差n 三、兩種資產組合的有效集n 可行集和有效集（高風險和低風險組合）n 相關系數(shù)與有效集形態(tài)Date 20公司金融學四、多種資產組合n 可行集和有效集（破雞蛋形狀）n 風險分散化的局限性n 非系統(tǒng)風險n 系統(tǒng)風險n 有效分散的投資組合，其風險依賴于包含在投資組合中的所有證券的市場組合。%)30%+n 9%8%50%n 正常 50%概率 預計收益率 Date 15公司金融學二、無風險項目和具有市場平均風險項目的貼現(xiàn)率n 兩把尺度n 無風險利率n 普通股的平均期望收益率（假設市場組合存在一個標準的、穩(wěn)定的風險溢酬）Date 16公司金融學n 介于兩種簡單情形中的資產或資產組合的貼現(xiàn)率n （ 1）風險n 定義：收益率最終可能的實現(xiàn)值偏離期望收益率的程度。這也從另一個角度說明，高科技成長型的公司為什么會具有較高的市盈率，同時公司不發(fā)放任何股利，而將稅后利潤全部留存下來用于公司的發(fā)展。B公司是一個成長型公司，它的 ROE大于 r，那么 B公司股票的市盈率是在 1/r之上，再加上 b(ROEr)/r(rbROE)，會高于等風險如果有 A和 B兩個公司，其股票的風險是相同的，那么兩公司應該具有相同的 r。 n 當 ROE=r時，即 NPVGO等于零。PGPNG=EPS1(1b)/(rbROE)EPS1/rn n 以下的價值評估內容建立在在無套利均衡假設條件下。朱葉* 1公司金融學幾個相關問題n 公司金融與會計的區(qū)別n 公司金融學的研究主體n 公司價值創(chuàng)造過程n 公司金融學的主要內涵n 公司金融的目標沖突Date 2公司金融學n 公司金融學在微觀金融學中的地位n 資產組合理論、資本資產定價理論、資本結構理論、股利政策理論、有效市場理論、公司控制權理論、金融中介理論等n 考查：平時 30%，期末 70%n 參考教材n （ 1）朱 n （ 3）斯蒂芬 羅斯等著： 《 公司理財 》 （第八版），機械工業(yè)出版社， 2022年Date 3公司金融學第一章 現(xiàn)值和價值評估第一節(jié) 現(xiàn)值和貼現(xiàn)率n 一、現(xiàn)值n 資產價值n （ 1）時間因素n （ 2）風險因素n 貼現(xiàn)率n 資本機會成本Date 4公司金融學n 二、凈現(xiàn)值法則（收益率法則）n 凈現(xiàn)值大于等于零 接受n 凈現(xiàn)值小于零 —拒絕n 凈現(xiàn)值法則和收益率法則的缺陷n （ 1）單一目標體系下成立n （ 2）柔性原則n 三、分離原則n 為什么投資者都愿意接受凈現(xiàn)值法則n 金融市場的存在使得我們均同意從事那些正 NPV項目n （ 1）借款n （ 2）股價升值后出售Date 5公司金融學第二節(jié) 現(xiàn)值的計算n 一、多期復利n 復利現(xiàn)值n 年金現(xiàn)值n 復利計息期數(shù)n 單利和復利n 二、連續(xù)復利Date 6公司金融學三、年金的特殊形式n 永續(xù)年金n 永續(xù)增長年金n 年金n （ 1）遞延年金n （ 2）先付年金n 增長年金Date 7公司金融學第三節(jié) 價值評估n 一、價值評估和無套利均衡n 內在價值n 無套利均衡n NPV=PVP0=0n 資產的市場均衡價格就是現(xiàn)值或內在價值。Date 11公司金融學（ 1）單一增長機會的 NPVGOn 第一期投資所產生的每股凈收益增量n 6+（ 2） 考慮所有增長機會的 NPVGOn 第二期投資所產生的每股凈收益增量n 6（ 1+） +(1+)/=n n NPVGO= /股n 現(xiàn)金牛價值 =10/= /股Date 12公司金融學(3)現(xiàn)金牛公司和 NPVGO公司比較n 表明公司采用增長發(fā)展策略后，盡管可以擴大公司的資產規(guī)模，提高公司的銷售業(yè)績，增加公司利潤，但卻會降低公司股票的當前市場價格，損害公司股東的利益。而且 B公司的留存比例越大，公司的市盈率會越高。n 貼現(xiàn)率 =時間價值 +風險溢價n 時間價值：消費遞延的補償n 風險溢價：當風險性投資的收益超過確定性收益時，風險溢酬能夠滿足投資者因承擔風險而要求的額外收益補償時，投資者才會選擇風險性投資。n （ 2）風險和資本機會成本的關系n n 良好 30%n 惡化 8%n %)220%n =n 相關系數(shù) =**n （ 2）切點：只能是市場組合。n 二、資本資產定價模型n 假設：風險厭惡、無風險借貸、共同期望、有效分散、貝塔Date 23公司金融學n 證券市場線n 市場均衡：所有單個證券都應該位于證券市場線上，其期望風險溢價為：n 貝塔（市場組合收益率 無風險利率）Date 24公司金融學第四節(jié) 項目貼現(xiàn)率n 一、到期收益率n =1000/(1+r1)7%n =1000/(1+r2)2Date 25公司金融學二、即期利率n 一個即期利率是某一給定時點上無息證券的到期收益率n =50/(1+)+1050/(1+r2)2n r2=Date 26公司金融學三、項目資產的貼現(xiàn)率n 資本資產定價模型提供了兩個很少有爭議的共識：一是投資者對其所承擔的風險總會要求額外的補償，因此，投資者對風險較高的項目要求較高的收益率；二是投資者主要關心其無法通過分散化投資消除的風險。比如，傳統(tǒng)企業(yè)擬考慮著手軟件項目，該軟件項目的風險可參照軟件業(yè)的風險，可以用行業(yè)的貝塔系數(shù)作為項目的貝塔系數(shù)。RF+β(RMRF)上式中， β為公司的貝塔系數(shù)， RM為市場組合的預期收益率。又假設無風險利率為 %，市場風險溢酬為 %。rsχS/(S+B)+rBχ(1Tc)χB/(S+B)n 其中， rs公司貝塔值為 。0由于我們可以借助一些軟件進行計算，因此，建議不要過分強調如何計算 IRR） IRR的判斷依據(jù)IRR=120%四、回收期法（ PP） PP的計算（兩個計算口徑）PP=100/220PP=100/200 PP的判斷依據(jù)