【正文】 。n NPV=800010000=2022Date 69公司金融學(xué)n 擴(kuò)張期權(quán)的價(jià)值（沒有延遲成本）n 買進(jìn)期權(quán)價(jià)值 =SN(d1)XertNDate 68公司金融學(xué)實(shí)物期權(quán)對(duì)資本預(yù)算的影響n （ 1）擴(kuò)張期權(quán)以及影響n 例：某百貨公司考慮投資一家企業(yè)，建廠的成本為1億元，該項(xiàng)目預(yù)計(jì)的現(xiàn)金流入現(xiàn)值為 8000萬元。方差已知且在有效期內(nèi)保持不變的特征適合于以交易股票為標(biāo)的物的短期期權(quán)。n （ 2）資產(chǎn)價(jià)格的變化是不連續(xù)的。（ 1）標(biāo)的資產(chǎn)不參與交易。Date 67公司金融學(xué)n 定價(jià)困難n （ 5）實(shí)物期權(quán)具有相關(guān)性。嵌入在目標(biāo)項(xiàng)目上的實(shí)物期權(quán)往往那個(gè)不止一個(gè)，往往是由多個(gè)實(shí)物期權(quán)組成的一個(gè)集合。實(shí)物期權(quán)盡管存在有效期，但是，有效期并不像金融期權(quán)合約規(guī)定的那么具體。(d2)Date 65公司金融學(xué)四、實(shí)物期權(quán)對(duì)資本預(yù)算的影響n 實(shí)物期權(quán)類型n 延遲期權(quán)（看漲期權(quán)）n 擴(kuò)張期權(quán)（看漲期權(quán)）n 收縮期權(quán)（看跌期權(quán)）n 放棄期權(quán)（看跌期權(quán)）n 轉(zhuǎn)換期權(quán)（看漲期權(quán)）n 增長(zhǎng)期權(quán)（看漲期權(quán)）Date 66公司金融學(xué)特點(diǎn)n 復(fù)雜程度高n （ 1）實(shí)物期權(quán)難以識(shí)別。n 股票投資的期望收益率就是無風(fēng)險(xiǎn)利率n 上漲概率 x10%+下降概率 x（ 10%） =5%n +=Date 63公司金融學(xué)n （ 3）二叉樹法n 例：n 買入一份看漲期權(quán)，執(zhí)行價(jià)為 100元 /股，目前價(jià)格為 100元 /股，無風(fēng)險(xiǎn)年利率為 5%。在未來的一年里，股票價(jià)格僅有上漲 10%或下跌 10%兩種情形。n 第一年底的期望收益 =+=1138萬元n 第 0年： 1138/=890萬元Date 56公司金融學(xué)盈虧平衡點(diǎn)分析n 會(huì)計(jì)盈虧平衡點(diǎn) :n (固定成本 +利息 +折舊 )(1T)/(單位售價(jià) 單位變動(dòng)成本 )(1T)n 金融盈虧平衡點(diǎn)：n [EAC+利息（ 1T） +固定成本 (1T)折舊 XT]/n 例：假定某項(xiàng)目在決定是否大規(guī)模生產(chǎn)之前須進(jìn)行試銷和開發(fā)，為此需投入 1億元。 ++元n 固定成本 10%+50萬件 公司應(yīng)該積極拓展市場(chǎng)，保持住市場(chǎng)占有率，使得項(xiàng)目的實(shí)際走勢(shì)和預(yù)期相吻合。n 分母策略：n 根據(jù)未來不確定性大小，調(diào)整貼現(xiàn)率，不確定越大，貼現(xiàn)率將被調(diào)得越高，反之，則調(diào)低。(1500/5)+1000n 均衡點(diǎn) 16%n 如果第二年增長(zhǎng)機(jī)會(huì)（ 500），在資本約束條件下的選擇 Date 47公司金融學(xué)第四章 投資風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整和實(shí)物期權(quán)n 第一節(jié)投資風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整方法n 一、風(fēng)險(xiǎn)來源n 現(xiàn)金流量的不確定性n 二、風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整方法n 分子（ 01,轉(zhuǎn)化為確定性等值）、分母策略（風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)）n 例：某項(xiàng)目有效期 5年，貼現(xiàn)率 15%，假定有效期內(nèi)的現(xiàn)金流一致，見下表。+20030%n 例： 天創(chuàng)公司擬在相同投資規(guī)模的兩個(gè)項(xiàng)目間擇其一進(jìn)行投資，兩個(gè)項(xiàng)目的現(xiàn)金流、內(nèi)含報(bào)酬率以及凈現(xiàn)值見下表：n 時(shí)刻 0 時(shí)刻 1 時(shí)刻 2 時(shí)刻 3 時(shí)刻 4IRR NPV10%n 項(xiàng)目 E 1000133%+3000萬元 n 時(shí)刻 0 時(shí)刻 1 IRR（ %） NPV10%n C項(xiàng)目 1200萬元 20222500n 2殘值n 0修理費(fèi) n （ 2）假如新舊設(shè)備產(chǎn)生的年收入一致。100n 假如兩種設(shè)備每年所產(chǎn)生的現(xiàn)金流入一致n 則兩種設(shè)備在貼現(xiàn)率為 10%時(shí)的成本現(xiàn)值分別為：n 設(shè)備 A： =500+n 設(shè)備 B： =600+Date 41公司金融學(xué)（ 1）循環(huán)匹配比較法n 假如設(shè)備壽命短于該項(xiàng)目持續(xù)時(shí)間，又假如該項(xiàng)目可持續(xù) 12年。1006001204n 設(shè)備 A1350項(xiàng)目總現(xiàn)金流 46953540+30806080折舊 200經(jīng)營(yíng)成本 427520220100+202200NPV（ 10%）： Date 36公司金融學(xué)現(xiàn)金流形態(tài)和 IRR的不確定性IRR： +4320+10003現(xiàn)金流 0Date 31公司金融學(xué)Date 32公司金融學(xué)=RF+β(RMRF)n 例： 承上例。這個(gè)新項(xiàng)目的貼現(xiàn)率是多少？ n 例：設(shè)天創(chuàng)公司為無杠桿公司， 100%權(quán)益融資。Date 27公司金融學(xué)無杠桿條件下公司資本成本n 公司股東收益資本收益率就是該項(xiàng)目的貼現(xiàn)率。 在無套利市場(chǎng)上，債券價(jià)格等于債券的現(xiàn)值。8%n =50/(1+r3)+1050/n 在競(jìng)爭(zhēng)激烈的市場(chǎng)中，投資者在信息上不占有優(yōu)勢(shì) (信息對(duì)稱，市場(chǎng)均衡 )，因此，沒有理由與他人持有不同的普通股投資組合。Date 19公司金融學(xué)第二節(jié) 投資組合理論n 一、組合的期望收益n 二、組合的方差和標(biāo)準(zhǔn)差n 三、兩種資產(chǎn)組合的有效集n 可行集和有效集（高風(fēng)險(xiǎn)和低風(fēng)險(xiǎn)組合）n 相關(guān)系數(shù)與有效集形態(tài)Date 20公司金融學(xué)四、多種資產(chǎn)組合n 可行集和有效集（破雞蛋形狀）n 風(fēng)險(xiǎn)分散化的局限性n 非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)n 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)n 有效分散的投資組合，其風(fēng)險(xiǎn)依賴于包含在投資組合中的所有證券的市場(chǎng)組合。%)30%+n 9%8%50%n 正常 50%概率 預(yù)計(jì)收益率 Date 15公司金融學(xué)二、無風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目和具有市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的貼現(xiàn)率n 兩把尺度n 無風(fēng)險(xiǎn)利率n 普通股的平均期望收益率（假設(shè)市場(chǎng)組合存在一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的、穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)溢酬）Date 16公司金融學(xué)n 介于兩種簡(jiǎn)單情形中的資產(chǎn)或資產(chǎn)組合的貼現(xiàn)率n （ 1）風(fēng)險(xiǎn)n 定義：收益率最終可能的實(shí)現(xiàn)值偏離期望收益率的程度。這也從另一個(gè)角度說明，高科技成長(zhǎng)型的公司為什么會(huì)具有較高的市盈率，同時(shí)公司不發(fā)放任何股利，而將稅后利潤(rùn)全部留存下來用于公司的發(fā)展。B公司是一個(gè)成長(zhǎng)型公司，它的 ROE大于 r，那么 B公司股票的市盈率是在 1/r之上，再加上 b(ROEr)/r(rbROE)，會(huì)高于等風(fēng)險(xiǎn)如果有 A和 B兩個(gè)公司，其股票的風(fēng)險(xiǎn)是相同的，那么兩公司應(yīng)該具有相同的 r。 n 當(dāng) ROE=r時(shí)，即 NPVGO等于零。PGPNG=EPS1(1b)/(rbROE)EPS1/rn n 以下的價(jià)值評(píng)估內(nèi)容建立在在無套利均衡假設(shè)條件下。朱葉* 1公司金融學(xué)幾個(gè)相關(guān)問題n 公司金融與會(huì)計(jì)的區(qū)別n 公司金融學(xué)的研究主體n 公司價(jià)值創(chuàng)造過程n 公司金融學(xué)的主要內(nèi)涵n 公司金融的目標(biāo)沖突Date 2公司金融學(xué)n 公司金融學(xué)在微觀金融學(xué)中的地位n 資產(chǎn)組合理論、資本資產(chǎn)定價(jià)理論、資本結(jié)構(gòu)理論、股利政策理論、有效市場(chǎng)理論、公司控制權(quán)理論、金融中介理論等n 考查：平時(shí) 30%，期末 70%n 參考教材n （ 1）朱 n （ 3）斯蒂芬 羅斯等著： 《 公司理財(cái) 》 （第八版），機(jī)械工業(yè)出版社， 2022年Date 3公司金融學(xué)第一章 現(xiàn)值和價(jià)值評(píng)估第一節(jié) 現(xiàn)值和貼現(xiàn)率n 一、現(xiàn)值n 資產(chǎn)價(jià)值n （ 1）時(shí)間因素n （ 2）風(fēng)險(xiǎn)因素n 貼現(xiàn)率n 資本機(jī)會(huì)成本Date 4公司金融學(xué)n 二、凈現(xiàn)值法則（收益率法則）n 凈現(xiàn)值大于等于零 接受n 凈現(xiàn)值小于零 —拒絕n 凈現(xiàn)值法則和收益率法則的缺陷n （ 1）單一目標(biāo)體系下成立n （ 2）柔性原則n 三、分離原則n 為什么投資者都愿意接受凈現(xiàn)值法則n 金融市場(chǎng)的存在使得我們均同意從事那些正 NPV項(xiàng)目n （ 1）借款n （ 2）股價(jià)升值后出售Date 5公司金融學(xué)第二節(jié) 現(xiàn)值的計(jì)算n 一、多期復(fù)利n 復(fù)利現(xiàn)值n 年金現(xiàn)值n 復(fù)利計(jì)息期數(shù)n 單利和復(fù)利n 二、連續(xù)復(fù)利Date 6公司金融學(xué)三、年金的特殊形式n 永續(xù)年金n 永續(xù)增長(zhǎng)年金n 年金n （ 1）遞延年金n （ 2）先付年金n 增長(zhǎng)年金Date 7公司金融學(xué)第三節(jié) 價(jià)值評(píng)估n 一、價(jià)值評(píng)估和無套利均衡n 內(nèi)在價(jià)值n 無套利均衡n NPV=PVP0=0n 資產(chǎn)的市場(chǎng)均衡價(jià)格就是現(xiàn)值或內(nèi)在價(jià)值。Date 11公司金融學(xué)（ 1）單一增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的 NPVGOn 第一期投資所產(chǎn)生的每股凈收益增量n 6+（ 2） 考慮所有增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的 NPVGOn 第二期投資所產(chǎn)生的每股凈收益增量n 6（ 1+） +(1+)/=n n NPVGO= /股n 現(xiàn)金牛價(jià)值 =10/= /股Date 12公司金融學(xué)(3)現(xiàn)金牛公司和 NPVGO公司比較n 表明公司采用增長(zhǎng)發(fā)展策略后，盡管可以擴(kuò)大公司的資產(chǎn)規(guī)模，提高公司的銷售業(yè)績(jī)，增加公司利潤(rùn)，但卻會(huì)降低公司股票的當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格，損害公司股東的利益。而且 B公司的留存比例越大，公司的市盈率會(huì)越高。n 貼現(xiàn)率 =時(shí)間價(jià)值 +風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)n 時(shí)間價(jià)值：消費(fèi)遞延的補(bǔ)償n 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)性投資的收益超過確定性收益時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)溢酬能夠滿足投資者因承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)而要求的額外收益補(bǔ)償時(shí)，投資者才會(huì)選擇風(fēng)險(xiǎn)性投資。n （ 2）風(fēng)險(xiǎn)和資本機(jī)會(huì)成本的關(guān)系n n 良好 30%n 惡化 8%n %)220%n =n 相關(guān)系數(shù) =**n （ 2）切點(diǎn)：只能是市場(chǎng)組合。n 二、資本資產(chǎn)定價(jià)模型n 假設(shè)：風(fēng)險(xiǎn)厭惡、無風(fēng)險(xiǎn)借貸、共同期望、有效分散、貝塔Date 23公司金融學(xué)n 證券市場(chǎng)線n 市場(chǎng)均衡：所有單個(gè)證券都應(yīng)該位于證券市場(chǎng)線上，其期望風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為：n 貝塔（市場(chǎng)組合收益率 無風(fēng)險(xiǎn)利率）Date 24公司金融學(xué)第四節(jié) 項(xiàng)目貼現(xiàn)率n 一、到期收益率n =1000/(1+r1)7%n =1000/(1+r2)2Date 25公司金融學(xué)二、即期利率n 一個(gè)即期利率是某一給定時(shí)點(diǎn)上無息證券的到期收益率n =50/(1+)+1050/(1+r2)2n r2=Date 26公司金融學(xué)三、項(xiàng)目資產(chǎn)的貼現(xiàn)率n 資本資產(chǎn)定價(jià)模型提供了兩個(gè)很少有爭(zhēng)議的共識(shí)：一是投資者對(duì)其所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)總會(huì)要求額外的補(bǔ)償，因此，投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較高的項(xiàng)目要求較高的收益率；二是投資者主要關(guān)心其無法通過分散化投資消除的風(fēng)險(xiǎn)。比如，傳統(tǒng)企業(yè)擬考慮著手軟件項(xiàng)目，該軟件項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)可參照軟件業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，可以用行業(yè)的貝塔系數(shù)作為項(xiàng)目的貝塔系數(shù)。RF+β(RMRF)上式中， β為公司的貝塔系數(shù)， RM為市場(chǎng)組合的預(yù)期收益率。又假設(shè)無風(fēng)險(xiǎn)利率為 %，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢酬為 %。rsχS/(S+B)+rBχ(1Tc)χB/(S+B)n 其中， rs公司貝塔值為 。0由于我們可以借助一些軟件進(jìn)行計(jì)算，因此，建議不要過分強(qiáng)調(diào)如何計(jì)算 IRR） IRR的判斷依據(jù)IRR=120%四、回收期法（ PP） PP的計(jì)算（兩個(gè)計(jì)算口徑）PP=100/220PP=100/200 PP的判斷依據(jù)