【正文】 21年 3月，香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)推出了 《 房地產(chǎn)信托投資基金守則（草擬本咨詢文件） 》 ， 7月發(fā)布了 《 房地產(chǎn)信托投資基金守則（草擬本咨詢總結(jié)） 》 ，隨后開始審查房地產(chǎn)投資信托基金的上市申請(qǐng)。 ? 總資產(chǎn)的 30％，可投資于政府公債及上市公司債、非資產(chǎn)公司的公司債或股份、現(xiàn)金或其它近似現(xiàn)金的投資標(biāo)的。如果以公司法人設(shè)立，不動(dòng)產(chǎn)投資信托必須在新加坡證券交易所 (SGX)公開募集資金。 REITs指數(shù) 東京股票交易所從 2021年 4月 1日起開始計(jì)算 REITs指數(shù)，下圖是 REIT指數(shù)的變化情形。 日本上市的 JREITs 2021年 9月，日本第一家 REITs在東京證券交易所掛牌上市交易。 美國(guó) REITs的盈利比較 指數(shù) 收益率％ 道瓊斯工業(yè) Nasdaq 綜合 Samp。今天在美國(guó)約有 180個(gè) REITs在證券交易市場(chǎng)掛牌上市，總資產(chǎn)達(dá)到 3750億美元。 ? REITs進(jìn)入亞洲是本世紀(jì)的事情，但是登陸亞洲后，近幾年來(lái)發(fā)展非常迅速。 ? 經(jīng)過(guò)近 10年的發(fā)展，在 70年代初達(dá)到頂峰，其后由于經(jīng)濟(jì)危機(jī)和房地產(chǎn)市場(chǎng)的蕭條，房地產(chǎn)投資基金開始出現(xiàn)衰落， ? 隨著稅收法案的修訂和有關(guān)限制的放寬，在 80年代再次回升，資產(chǎn)價(jià)值不斷增長(zhǎng)。 REITs 則不同，它具有集聚大量散戶投資者資金的功能，這有助于提高房地產(chǎn)市場(chǎng)的流動(dòng)性和效率。 獨(dú)立的監(jiān)督 大部分 REITs 屬于公募性質(zhì)的投資機(jī)構(gòu)，因此受第三方監(jiān)督的力度越來(lái)越大。 專業(yè)化管理 REITs 對(duì)房地產(chǎn)進(jìn)行專業(yè)化管理，這是散戶投資者所難以進(jìn)行的。由于租金水平一般隨通貨膨脹的變動(dòng)而調(diào)整，因此 REITs 股份相對(duì)固定收益證券而言，具有對(duì)抗通貨膨脹的功能。 REITs 在投資信托公司（或機(jī)構(gòu)）層面是免征企業(yè)所得稅的。它是 1960年美國(guó)國(guó)會(huì)據(jù)《 房地產(chǎn)投資信托法案 》 的規(guī)定按一定的法人組織形式組建成的。 ? 投資形式多以貸款、參與房地產(chǎn)開發(fā)和股權(quán)投資為主，這與國(guó)外的 REIT明顯不同。 中國(guó)住宅產(chǎn)業(yè)精瑞基金組織機(jī)構(gòu) 境內(nèi)投資人 PRC Investors 集合資金信托計(jì)劃 Fund Trust Planning 信托合同 Trust Contract 信托投資公司 Trust Company 北京精瑞聯(lián)合住宅產(chǎn)業(yè)投資公司 Onshore Beijing ELITE Housing Industry Investment Co. 咨詢顧問(wèn)委托 Consultancy Agreement 中國(guó)住宅產(chǎn)業(yè)商會(huì) CHIA 組織籌辦監(jiān)管 Organizing Supervising 境外投資人 Foreign Investors 中國(guó)住宅產(chǎn)業(yè)精瑞基金控股公司 Offshore CHIEF holding Company 基金管理公司 Offshore MGMT Company 基金投資合同 FI Contract 聯(lián)合投資協(xié)議 CoInvest Agreement 投資設(shè)立 Settingup 投資目標(biāo) 管理委托 Mgmt Agreement 中國(guó)住宅產(chǎn)業(yè)精瑞基金運(yùn)作圖示 ? 雖然相關(guān)法律還沒(méi)有出臺(tái)，但國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)類基金已暗潮涌動(dòng)。 ? 基金管理公司和精瑞投資公司共同組建唯一性的投資決策委員會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)管理委員會(huì) ， 審核監(jiān)控精瑞投資公司的任何基金運(yùn)營(yíng)管理行為 。 投資形式： 股權(quán)投資、債權(quán)投資、過(guò)橋貸款、風(fēng)險(xiǎn)投資等 投資原則： 內(nèi)在價(jià)值未被市場(chǎng)認(rèn)識(shí)或被市場(chǎng)低估的項(xiàng)目；政府、政策扶持的項(xiàng)目；壟斷性較高的住宅產(chǎn)業(yè)的價(jià)值型項(xiàng)目 投資限制： 投資壟斷性較高的價(jià)值型項(xiàng)目的比重 ≤ 基金資產(chǎn)凈值的 30％ ； 投資穩(wěn)健的再創(chuàng)業(yè)企業(yè)的價(jià)值型項(xiàng)目的比重 ≤ 基金資產(chǎn)凈值的 50％ ； 投資價(jià)值型的新興創(chuàng)業(yè)企業(yè)的項(xiàng)目的比重 ≤ 基金資產(chǎn)凈值的 15％ 投資于成長(zhǎng)型創(chuàng)業(yè)企業(yè)的項(xiàng)目的比重 ≤ 基金資產(chǎn)凈值的 5％ 基金投資占被投資企業(yè)股權(quán)的比例在 5％ —— 35％ 之間 。 ? 損失承擔(dān) 如信托虧損，金損失部分先由發(fā)起委托人以其持有的占信托計(jì)劃受益權(quán)總份額 15％的信托受益權(quán)承擔(dān)，剩余損失部分再由全體受益人按余下的信托受益權(quán)份額承擔(dān)。 該信托計(jì)劃實(shí)質(zhì)就是一個(gè)房地產(chǎn)基金。董事會(huì)由九名董事組成，其中由股東方擔(dān)任的董事七名，獨(dú)立董事二名；監(jiān)事會(huì)由五名監(jiān)事組成，全部由股東方代表?yè)?dān)任。 階段性偏好：處于起步期的項(xiàng)目與土地儲(chǔ)備掛鉤；處于中后期的項(xiàng)目中，已打開了市場(chǎng)的 擴(kuò)展性項(xiàng) 目，或因資金等原因造成進(jìn)入成本較低的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目列入優(yōu)先考慮；對(duì)成熟性項(xiàng)目，重點(diǎn)關(guān)注具有資源優(yōu)勢(shì)或管理增值潛力、適用杠桿收購(gòu)的項(xiàng)目。 第三階段：專業(yè)房地產(chǎn)基金募集和基金管理階段。準(zhǔn)備在時(shí)機(jī)成熟和法律法規(guī)允許時(shí)與金融機(jī)構(gòu)合作成立規(guī)范運(yùn)作的基金。 合作公司背景 公司信譽(yù) 公司性質(zhì) /背景 公司業(yè)績(jī) 注冊(cè)資金 項(xiàng)目基本情況 項(xiàng)目權(quán)屬 地理位置 政府相關(guān)批文 市場(chǎng)評(píng)估 成本價(jià)格 回報(bào)率（ IRR） （一般要求 3年在 25%以上） 市場(chǎng)租金 /市場(chǎng)售價(jià) 項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓 合作方式 項(xiàng)目公司轉(zhuǎn)讓 參股 在對(duì)市場(chǎng)環(huán)境 、 項(xiàng)目投資回報(bào)的調(diào)研分析得基礎(chǔ)上 ，評(píng)估項(xiàng)目在市場(chǎng)層面上是否具有可操作性 對(duì)合作公司的歷史 、 實(shí)力等背景情況進(jìn)行系統(tǒng)的調(diào)查研究 ， 評(píng)估合作公司是否適合建立長(zhǎng)期合作關(guān)系 了解項(xiàng)目合作的方式 ， 評(píng)估項(xiàng)目在法律層面上是否具有可操作性 海外基金投資項(xiàng)目盡職調(diào)查流程圖 3. 2 國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)基金產(chǎn)品及運(yùn)作機(jī)構(gòu) 在利用房地產(chǎn)基金融資過(guò)程中，存在以下比較典型的運(yùn)作模式： 偉業(yè)資產(chǎn)管理有限公司類基金計(jì)劃 偉業(yè)資產(chǎn)管理有限公司成立于 2021年，以使房地產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)相結(jié)合為目的，從事房地產(chǎn)金融業(yè)務(wù)的服務(wù)性公司。目前這幾大基金巨頭都已經(jīng)尋找到國(guó)內(nèi)合作企業(yè)。項(xiàng)目在 2021 年春完成預(yù)售，于 2021年初竣工。 ? 雙方同時(shí)還宣布了合作投資的第一個(gè)項(xiàng)目：摩根士丹利房地產(chǎn)基金 MSREF 聯(lián)同兩家新加坡公司，入股永業(yè)集團(tuán)旗下的大型地產(chǎn)項(xiàng)目錦麟天地雅苑。也正因?yàn)槿绱?，他們才不得不選擇自己投資開發(fā)新項(xiàng)目。地產(chǎn)基金在國(guó)外投資的首選是收益較好的寫字樓。 第一中國(guó)房地產(chǎn)發(fā)展集團(tuán)有限公司 ? “ 中國(guó)房地產(chǎn)基金 ” 由荷蘭 ING國(guó)際集團(tuán)與首創(chuàng)集團(tuán)在 2021年在開曼群島共同合資成立，基金的主要股東是來(lái)自歐美、東南亞、中國(guó)香港和中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)的大型房地產(chǎn)企業(yè)和金融企業(yè)。深圳發(fā)展銀行總行營(yíng)業(yè)部信貸資產(chǎn)受讓項(xiàng)目集合資金信托計(jì)劃 ” 于 2021年 1月 14日成立，這一金融創(chuàng)新模式為國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化和地產(chǎn)投資基金參與銀行抵押資產(chǎn)投資提供了可資研究和借鑒的范例； ? 五是 不良資產(chǎn)處置型投資 投資收購(gòu)銀行的不良信貸資產(chǎn)（房地產(chǎn)），通過(guò)資產(chǎn)直接轉(zhuǎn)讓或改造后轉(zhuǎn)讓等方式尋求資產(chǎn)的增值。 以投資管理能力為主導(dǎo)的盈利模式 以融資業(yè)務(wù)為主導(dǎo)的盈利模式 以投資銀行業(yè)務(wù)為主導(dǎo)的盈利模式將房地產(chǎn)資本運(yùn)營(yíng)（如房地產(chǎn)并購(gòu)、房地產(chǎn)公司重組、房地產(chǎn)公司上市策劃等）作為基金的主要經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。精瑞基金和北國(guó)投的介入改變來(lái)了上述模式： 資金缺口三的解決個(gè)案： ? 先由北國(guó)投針對(duì)蘋果社區(qū)發(fā)行房貸信托計(jì)劃，與精瑞基金在國(guó)外的資金能力相配合，向國(guó)內(nèi)外的機(jī)構(gòu)和個(gè)人融資； ? 在項(xiàng)目樓盤封頂之前，是由北國(guó)投通過(guò)發(fā)行信托融得的資金，來(lái)向蘋果社區(qū)的購(gòu)房者按揭貸款； ? 樓盤封頂之后，北國(guó)投將按揭項(xiàng)目轉(zhuǎn)給銀行，銀行支付給北國(guó)投相應(yīng)的款項(xiàng)，購(gòu)房者轉(zhuǎn)向銀行按揭。 北京國(guó)恒基業(yè)大廈項(xiàng)目。 2. 2 房地產(chǎn)投資基金運(yùn)作流程 房地產(chǎn)基金籌集過(guò)程 撤 資 退 出 投 資 后 監(jiān) 督 詳 細(xì) 評(píng) 估 尋找和篩選項(xiàng)目 基金發(fā)起設(shè)立的過(guò)程 選擇正確的投資項(xiàng)目遠(yuǎn)比經(jīng)營(yíng)管理投資項(xiàng)目重要 項(xiàng)目的市場(chǎng)潛力、資金狀況、管理隊(duì)伍、政策法規(guī)等多方面因素 房地產(chǎn)投資基金運(yùn)作流程 2. 3 房地產(chǎn)基金操盤關(guān)注點(diǎn) ? 項(xiàng)目規(guī)模 —— 開發(fā)面積 2030萬(wàn)平米之間，年竣工銷售面積 1020萬(wàn)平米，２－３年即可完成 ? 成長(zhǎng)型企業(yè) —— 在管理、經(jīng)驗(yàn)、人才、組織、資金、市場(chǎng)和品牌等方面已有聊相當(dāng)?shù)姆e累，正處于快速發(fā)展期和爬坡階段 ? 城市選擇 —— 首選戰(zhàn)略城市，現(xiàn)在已進(jìn)入二三線城市，如內(nèi)陸重要省會(huì)城市如西安、濟(jì)南、重慶和武漢等和非省會(huì)城市如寧波、大連等 ? 客戶選擇 —— 在二三先城市主要選擇在當(dāng)期排名前幾位并對(duì)當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)有主導(dǎo)影響力的開發(fā)商，而在戰(zhàn)略城市主要選擇優(yōu)秀的項(xiàng)目 ? 企業(yè)機(jī)制選擇 —— 民企主要選擇已進(jìn)入規(guī)范化和職業(yè)化管理且知名度較高的企業(yè)；國(guó)企主要選擇已改制或正要改制的企業(yè)。 信托契約制地產(chǎn)投資基金由于 “ 信托 ” 投資的本質(zhì)屬性，其基金管理無(wú)一例外類屬于當(dāng)然的 “ 信托契約 ” 委托管理模式。 缺點(diǎn)： 經(jīng)過(guò)幾年的實(shí)踐，這種管理模式已暴露出許多先天的不足：董事會(huì)和大股東控制權(quán)太大，管理團(tuán)隊(duì)缺乏自主性和穩(wěn)定性，不利于系統(tǒng)地整合資本市場(chǎng)和投資市場(chǎng)的資源，不利于發(fā)揮投資基金的擴(kuò)張和放大效應(yīng)，不利于投資管理思想和投資工具的創(chuàng)新。 根據(jù)發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)．在設(shè)立封閉式的契約型房地產(chǎn)投資基金時(shí)，國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家一般都設(shè)有 5個(gè)部門分工管理，分別為： 2. 1 房地產(chǎn)投資基金的管理模式 世界范圍的產(chǎn)業(yè)投資基金的管理模式，其基本形態(tài)有兩種：一是投資基金自行管理模式，二是委托基金管理公司管理模式。 ? 基金募集部 負(fù)責(zé)基金募集的銷售策略．并協(xié)助金融機(jī)構(gòu)及證券公司，負(fù)責(zé)代銷基金受益憑證．募集資金。 ? 基金管理人 基金管理人是管理和運(yùn)作基金資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)，主要職責(zé)是：進(jìn)行基金資產(chǎn)的投資運(yùn)作，負(fù)責(zé)基金資產(chǎn)的財(cái)務(wù)管理，促進(jìn)基金資產(chǎn)的保值增值及其他與基金資產(chǎn)有關(guān)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。在權(quán)益關(guān)系上，基金持有人是基金資產(chǎn)的所有者