財(cái)務(wù)管理-公司理財(cái)07--投資決策評(píng)價(jià)方法(文件)
【正文】 公司的現(xiàn)金流序列簡(jiǎn)化為下圖 ? 項(xiàng)目的包含試銷階段的凈現(xiàn)值為 ? 所以公司應(yīng)該進(jìn)行市場(chǎng)試銷 。 ? 假設(shè)項(xiàng)目的資本成本為 10%，初始投資額 1050元，可以在一年內(nèi)變賣的設(shè)備殘值 500元。 《公司理財(cái)》第七章 ? 根據(jù)資本結(jié)構(gòu)理論 ， 負(fù)債能夠產(chǎn)生稅盾 ， 使公司少交納所得稅 ， 從而增加公司的價(jià)值 。 《公司理財(cái)》第七章 項(xiàng)目資產(chǎn)現(xiàn)金流價(jià)值 V1的估算 ? 由定義，是假設(shè)項(xiàng)目為全權(quán)益資本融資時(shí)項(xiàng)目自由現(xiàn)金流創(chuàng)造的價(jià)值。 公司的所得稅率為34%。 ? 該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為 APV=NPV+TB =－ 13+ = ? 即該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值大于零 ， 可以接受 。 《公司理財(cái)》第七章 投資決策難以量化的因素 ? 選擇權(quán) ? 管理者能力 ? 相關(guān)性（增強(qiáng)與削弱）與競(jìng)爭(zhēng)性 ? 與供應(yīng)商的關(guān)系 ? 員工的特殊技能 ? 項(xiàng)目的支持者總能找到足夠的理由來(lái)“戰(zhàn)勝”反對(duì)者 。 ? 權(quán)益投資者用經(jīng)營(yíng)或出售資產(chǎn)多獲得的先進(jìn)清償巨額利息和本金，一般在 37年內(nèi)公開出售企業(yè)或被其他企業(yè)反收購(gòu)。 ? 假設(shè)公司不為項(xiàng)目負(fù)債 ， 對(duì)應(yīng)的全權(quán)益資本成本為 20%， 項(xiàng)目永續(xù)經(jīng)營(yíng) 。 《公司理財(cái)》第七章 全權(quán)益資本成本 ka 的計(jì)算 ? β L=β U[1+(1t)D/E] – β U ：無(wú)杠桿 β 或資產(chǎn) β ，只反映經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) – β L：杠桿 β 或權(quán)益 β ，還反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) – D/E：負(fù)債權(quán)益比 – 全權(quán)益資本成本 ka = r + β U(k m – r ) – 權(quán)益資本成本 kE = r + β L(k m – r ) – 因?yàn)?β Lβ U， 所以 kE ka 《公司理財(cái)》第七章 ? 以全權(quán)益成本為貼現(xiàn)率計(jì)算自由現(xiàn)金流價(jià)值 –V0= FCF1/(1+ka) + … + (FCFn +SV) / (1+ ka)n –SV=FCFn+1/(kag) 《公司理財(cái)》第七章 稅盾價(jià)值 V2的估算 ? 由第三章討論可知 ， 如果利息支付為 IB， 所得稅率為 T， 則由此產(chǎn)生的稅盾為 T*IB。 – （ 2）由項(xiàng)目負(fù)債產(chǎn)生的稅盾收益 V2。 ? 在許多場(chǎng)合，項(xiàng)目的資本結(jié)構(gòu)是隨著項(xiàng)目的進(jìn)展而發(fā)生變化的。 《公司理財(cái)》第七章 四、期權(quán)理論在資本預(yù)算中的應(yīng)用 《公司理財(cái)》第七章 例：園丁的決策 ? 園中番茄的可能狀態(tài)及相應(yīng)的行動(dòng) – 完全成熟 立即摘下 – 已經(jīng)腐爛 徹底放棄 – 有 8成熟 可摘可等 – 半生不熟 等待 ? 等待的收益與風(fēng)險(xiǎn) – 可能得到更好的口味 – 可能讓競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手搶得先機(jī) 《公司理財(cái)》第七章 NPV方法的問題 決策剛性 ? 決策準(zhǔn)則： NPV= PV – I0 – NPV0 采納（ do now） – NPV 0 拒絕（ never） ? 等價(jià)的準(zhǔn)則： PI = PV/I0 – PV1 do now – PV1 never ? 實(shí)質(zhì)：決策區(qū)域是一維空間 ? 考慮到未來(lái)是不確定的，現(xiàn)實(shí)中有第三種選擇： – 等待 ? 決策區(qū)域因此可以拓展到二維空間 《公司理財(cái)》第七章 計(jì)算方法 ? 計(jì)算項(xiàng)目?jī)r(jià)值 PV：即項(xiàng)目未來(lái)各期現(xiàn)金流的現(xiàn)值之和 ? 確定投資可延遲的時(shí)間 T t ? 確定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率 r ? 計(jì)算初始投資額 I的現(xiàn)值 PV（ I） ：按無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率 r 將 Tt時(shí)刻的 I貼現(xiàn) ） ： – PV（ I） =I/(1+r)Tt ? 估計(jì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值 PV的波動(dòng)率 σ （ 年波動(dòng) ） – 大于市場(chǎng)平均波動(dòng)率 《公司理財(cái)》第七章 定義現(xiàn)值系數(shù)和累積波動(dòng)率 ? 現(xiàn)值系數(shù)為項(xiàng)目?jī)r(jià)值除以投資的現(xiàn)值 – NPVq=PV/PV(I) ? 累積波動(dòng)率為 Tt時(shí)間內(nèi)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的波動(dòng) 率： (Tt)1/2σ ? 特別 ， 如果投資不延遲 (Tt=0)， 則 – NPVq=PI=PV/I0 ? 由于波動(dòng)的存在 ， 當(dāng) NPVq1時(shí) ， 并不意味該項(xiàng)目被立即拒絕 《公司理財(cái)》第七章 期權(quán)的基本概念 ? 期權(quán)為在規(guī)定時(shí)間內(nèi)、以規(guī)定的價(jià)格買入或賣出某種資產(chǎn)（ underlying asset, 標(biāo)的資產(chǎn)）的權(quán)利 – 買權(quán)（ call)——買入標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)利 – 賣權(quán)（ put)——賣出標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)利 ? 期權(quán)是做某事的權(quán)利，而不是做某事的義務(wù)，因此其價(jià)值非負(fù) ? 期權(quán)即選擇權(quán)（ option)，不限于金融工具 《公司理財(cái)》第七章 實(shí)物期權(quán)的類型 ? 延遲期權(quán) ? 放棄期權(quán) ? 轉(zhuǎn)換期權(quán) ? 擴(kuò)張期權(quán) ? 定價(jià)期權(quán) 《公司理財(cái)》第七章 延遲項(xiàng)目期權(quán) ——買權(quán) ? 項(xiàng)目的價(jià)值可能隨時(shí)間的推移而變化 ? 負(fù) NPV的項(xiàng)目未必沒有價(jià)值，不要放棄 ? 正 NPV的項(xiàng)目不一定立即被采納，將來(lái)實(shí)施可能更有利 《公司理財(cái)》第七章 放棄項(xiàng)目期權(quán) ——賣權(quán) ? 在項(xiàng)目進(jìn)展與預(yù)期不符時(shí)終止 ? 來(lái)源 –與供應(yīng)商的合同不訂長(zhǎng)期 –少雇用長(zhǎng)期員工 –生產(chǎn)設(shè)備短期租賃，而不是購(gòu)買 –資金分階段投入 《公司理財(cái)》第七章 案例分析 ? 假設(shè)對(duì)生產(chǎn)某種產(chǎn)品進(jìn)行分析，該產(chǎn)品可以永續(xù)實(shí)現(xiàn)年限銷售量 10個(gè)單位，每單位產(chǎn)生 10元的凈現(xiàn)金流量。 –使 NPV為零的最大變化區(qū)間 ， 即“ 保本點(diǎn) ” 。 恒利公司預(yù)期第 10年末機(jī)器 B報(bào)廢時(shí)的轉(zhuǎn)讓價(jià)格將等于它的搬運(yùn)和清理費(fèi) 。 第 5年末 ， 恒利公司預(yù)期能以 10000元轉(zhuǎn)讓機(jī)器 A， 相關(guān)稅率為 40%， 在期望的生產(chǎn)水平下 ， 機(jī)器 A的年?duì)I業(yè)成本為 25000元 。 ? 所謂約當(dāng)年度成本，是指將某項(xiàng)投資在整個(gè)壽命期間各年現(xiàn)金成本的現(xiàn)值之和折算成的等額年金。而投資項(xiàng)目 A和 D的 NPV之和為 （ +400），高于投資項(xiàng)目 B和 C的 NPV之和（ ）。 ? 現(xiàn)在重新考慮項(xiàng)目 A、 B和 C的選擇問題。 《公司理財(cái)》第七章 資本預(yù)算特例 ? 綜合運(yùn)用貼現(xiàn)法則進(jìn)行投資決策評(píng)價(jià) – 投資限額問題 – 壽命期不同的項(xiàng)目評(píng)價(jià) 《公司理財(cái)》第七章 資本限額例 ? 假定某公司目前有三個(gè)投資機(jī)會(huì)可供選擇，初始投資、預(yù)期現(xiàn)金流如下所示 項(xiàng)目 A 項(xiàng)目 B 項(xiàng)目 C 初始投資額（元） 1000 500 500 第 1 年末現(xiàn)金流（元） 800 200 100 第 2 年末現(xiàn)金流（元） 500 510 700 項(xiàng)目貼現(xiàn)率 10% 10% 10% 項(xiàng)目 NPV （元） 獲利指數(shù)
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