【正文】 率指標，則應(yīng)選取項目 D，而根據(jù)凈現(xiàn)值指標，應(yīng)選取項目 E，則二者是相互矛盾的。50項目計算期不同（即現(xiàn)金流量發(fā)生的時間不同）時。不難計算出，項目 G的內(nèi)部收益率為 %，凈現(xiàn)值為 ，項目 H的內(nèi)部收益率為15%，凈現(xiàn)值為 50萬元。但如果 當折現(xiàn)率大于 %（ %為兩個項目的凈現(xiàn)值恰好相等時所對應(yīng)的折現(xiàn)率）時，項目 G的凈現(xiàn)值大于項目 H的凈現(xiàn)值，內(nèi)部收益率指標的結(jié)論與凈現(xiàn)值指標的結(jié)論一致；當折現(xiàn)率小于 ，項目 H的凈現(xiàn)值大于項目 G的凈現(xiàn)值，內(nèi)部收益率指標的結(jié)論與凈現(xiàn)值指標的結(jié)論相反。NPV（萬元）因為不論用何種決策指標，其關(guān)鍵是要能選擇出給企業(yè)帶來最大效益（即增加企業(yè)價值最大）的投資項目，而 凈現(xiàn)值指標假設(shè)各期投資的現(xiàn)金收益（凈現(xiàn)金流入量）可以按照企業(yè)所要求的投資折現(xiàn)率進行再投資（即按照資本成本進行再投資），在上例中為 10%因此，同樣是貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標，在無資本限量約束的情況下，凈現(xiàn)值指標要優(yōu)于內(nèi)部收益率指標，是一個比較好的決策指標。l 比如，在前面的 例 13中，項目 G與項目 H的初始投資額相同，均為 100萬元，它們的投資凈現(xiàn)值分別為 50萬元，現(xiàn)值指數(shù)分別為 。l 如前所述，現(xiàn)值指數(shù)討論的是投資收益的相對值，考慮的是投資項目效率的高低，而凈現(xiàn)值指標衡量的是投資收益大小的絕對值。三、調(diào)整的內(nèi)部收益率 （ ModifiedRateReturn為了解決上述問題，使內(nèi)部收益率指標更好地用于投資決策，人們引入了調(diào)整的（或修正的）內(nèi)部收益率指標?；颍和顿Y額的現(xiàn)值＝式中： nCOFt為第 t時刻的凈現(xiàn)金流出量（即投資支出）CIFt為第 t時刻的凈現(xiàn)金流入量（即投資收益）K為折現(xiàn)率MIRR為調(diào)整的內(nèi)部收益率TV為計算期內(nèi)凈現(xiàn)金流入量的終值如果所有的投資支出均發(fā)生在第一年年初（ t=0），第一筆現(xiàn)金流入量發(fā)生在第一年年末，則有： ＝ 【例 14】 以例 11中的項目 C為例，（ 例 11中告訴我們項目 C可能存在多個內(nèi)部收益率（ IRR）的情形，從而使運用內(nèi)部收益率作為投資決策指標時可能導(dǎo)致失誤），本例使用調(diào)整的內(nèi)部收益率（ MIRR）則可以解決和避免這一問題。計算期的凈現(xiàn)金流入量終值為：TV＝ （ 1+） 1＝ 元根據(jù)計算公式，有 根據(jù)計算公式， 顯然，這時 MIRRC大于要求的投資收益率 30%，應(yīng)該選擇項目C，同樣由圖 32和凈現(xiàn)值計算可知，這一結(jié)論也是正確的?？偲饋砜矗{(diào)整的內(nèi)部收益率是一個較普通內(nèi)部收益率（ IRR）更好一些的投資決策指標。在互斥性項目初始投資額不同的情況下，凈現(xiàn)值指標與內(nèi)部收益率指標和現(xiàn)值指數(shù)指標會得出的不同結(jié)論。在此法下，當差額內(nèi)部收益率指標大于或等于設(shè)定的折現(xiàn)率或基準收益率時，原始投資額大的方案較優(yōu)；反之，原始投資額小的方案較優(yōu)。首先，進行差量凈現(xiàn)金流量分析，對于本題，我們可考慮用項目 D的凈現(xiàn)金流量減去項目 E的凈現(xiàn)金流量，即對項目（ DE）進行投資分析，其結(jié)果如表 57所示：表 57在互斥性項目計算期不同的情況下，凈現(xiàn)值指標與內(nèi)部收益率指標和現(xiàn)值指數(shù)指標會得出的不同結(jié)論。等年值法是指根據(jù)所有投資方案的等年值指標的大小來分析和評價方案的決策方法。nNCFt為第 t時刻的凈現(xiàn)金流量0160154524015253401525401515t第四節(jié) 投資決策方法的應(yīng)用 l 固定資產(chǎn)更新是對技術(shù)上或經(jīng)濟上不宜繼續(xù)使用的舊固定資產(chǎn)用新的固定資產(chǎn)更換，或用先進的技術(shù)對原有設(shè)備進行局部改造。是結(jié)合在一起考慮的，如果市場上沒有比現(xiàn)有設(shè)備更合適的設(shè)備，則就繼續(xù)使用舊設(shè)備。l 固定資產(chǎn)更新決策的步驟：l 第一步，進行更新決策的現(xiàn)金流量分析。即使有少量的殘值變價收入和折舊費用等稅前支付的非付現(xiàn)成本的抵稅收益，也屬于支出的抵減，而非實質(zhì)上的流入增加。方法一，分別計算新舊設(shè)備的現(xiàn)金流出：=—=（ （若為負數(shù)則表示 =X（ 1— ） X—新固定資產(chǎn)的原始投資額舊固定資產(chǎn)變現(xiàn)收入舊固定資產(chǎn)變現(xiàn)凈損失減稅使用期內(nèi)每年稅后凈現(xiàn)金流出量年付現(xiàn)成本n固定資產(chǎn)n報廢時殘值變現(xiàn)收入所得稅稅率所得稅稅率殘值變現(xiàn)凈損失減稅 變現(xiàn)凈收益納稅舊固定資產(chǎn)變現(xiàn)凈損失減稅年折舊舊固定資產(chǎn)帳面凈值舊固定資產(chǎn)變現(xiàn)收入所得稅稅率方法二，可采用差量分析法，計算新舊固定資產(chǎn)的差量現(xiàn)金流出如下：— ） ——可分為兩種情況： ① 當新舊固定資產(chǎn)的使用年限相同時，計算項目現(xiàn)金流出總現(xiàn)值（投資成本總現(xiàn)值），選擇現(xiàn)金流出總現(xiàn)值較低的項目； ② 當新舊固定資產(chǎn)的可使用年限不相同時，必須計算固定資產(chǎn)的平均年成本，選擇固定資產(chǎn)的平均年成本較低的項目。表 59 舊設(shè)備 新設(shè)備購置成本（原價） 300 240稅法規(guī)定殘值（ 10%） 30 24稅法規(guī)定使用年限 6年 4年已使用年限 3年 0尚可使用年限 4年 4年年運行成本 40 所得稅稅率為 40%，按直線法計提折舊。（ 2）計算兩方案的現(xiàn)金流出的總現(xiàn)值：第二種方法：利用新舊設(shè)備的差量凈現(xiàn)金流量分析，計算差額凈現(xiàn)值。0=40（ ） 20（ 3020） =0② 更換新設(shè)備的各年凈現(xiàn)金流出量： =24010026=114萬元COFCOF4=② 更換新設(shè)備的現(xiàn)金流出總現(xiàn)值 =114+（ ） （ P/A，10%,3） +（ ） （ P/S， 10%,4）。（ 1） =25（ ） 54=1~3=第一種方法：分別計算新舊設(shè)備的凈現(xiàn)金流出量和現(xiàn)金流出現(xiàn)值，進行比較優(yōu)選。假定兩臺設(shè)備的生產(chǎn)能力相同，并且未來可使用年限相同，因此我們可通過比較其現(xiàn)金流出的總現(xiàn)值，判斷方案優(yōu)劣。② 繼續(xù)使用舊固定資產(chǎn)的現(xiàn)金流出量的計算公式為：凈現(xiàn)金流出量 （或 +凈收益納稅） 舊固定資產(chǎn)變現(xiàn)l l ） X—l 變現(xiàn)凈損失減稅 舊固定資產(chǎn) ① 更換新固定資產(chǎn)的現(xiàn)金流出量的計算公式為：因此，在現(xiàn)金流入相同時，我們認為投資成本（現(xiàn)金流出）的現(xiàn)值較低的方案為好方案。一般說來，設(shè)備更換并不改變企業(yè)的生產(chǎn)能力，不增加企業(yè)的現(xiàn)金流入。使用，所以更新決策是繼續(xù)使用舊設(shè)備與購置新設(shè)備的選擇。固定資產(chǎn)更新決策主要研究兩個問題：一是決定是否更新，即繼續(xù)使用舊固定資產(chǎn)還是更換新固定資產(chǎn)；二是決定選擇什么樣的固定資產(chǎn)來更新。l l 三、確定固定資產(chǎn)最佳更新期（經(jīng)濟壽命）的決策l 四、項目使用年限不相等的投資決策l 五、資本限量決策l 六、項目 開發(fā)時機決策 項目（ GH）的差額內(nèi)部收益率為 %，大于資本成本 10%，根據(jù)差額內(nèi)部收益率指標的判斷原則，表明項目G優(yōu)于項目 H；從等年值來看，項目 G大于項目 H，表明項目 G優(yōu)于項目 H，二者結(jié)論一致。單位：萬元時期項目 G項目 H項目（ GH）0100100如表 8所示，假定折現(xiàn)率為 10%式中： A=五、 等年值 法（年等額凈回收額法） 該法還可以用于項目計算期不相同的情況。四、差額投資內(nèi)部收益率法 對于在項目互斥決策中可能存在的內(nèi)部收益率指標的結(jié)論與凈現(xiàn)值指標結(jié)論相矛盾的現(xiàn)象（如項目 D（ 1+凈現(xiàn)金流入量終值＝ （ 1+）＝ 投資支出現(xiàn)值＝ 1億 +這與例 11中的凈現(xiàn)值法（ NPV= ﹤ 0）的決策結(jié)果是一致的。＝ 解出： ＝（ 1＋ MIRR） 2＝ 調(diào)整的內(nèi)部收益率的定義為： “投資支出的現(xiàn)值＝投資收益終值的現(xiàn)值 ”時右側(cè)所用的折現(xiàn)率，即：盡管學(xué)術(shù)界對凈現(xiàn)值有著強烈的偏好，但對于管理決策者來講，似乎更喜歡內(nèi)部收益率指標。MIRRofInternal因此，在無資本限量的前提下，企業(yè)應(yīng)對所有能帶來凈現(xiàn)值的項目進行投資。而例12中項目 D與項目 E的初始投資額不同，一為 1000萬元，一為 11000萬元，凈現(xiàn)值分別為 256萬元和 1435萬元，現(xiàn)值指數(shù)分別為 ，顯然，現(xiàn)值指數(shù)高者凈現(xiàn) 現(xiàn)值指數(shù)考慮的是投資收益現(xiàn)值相對于初始投資額相對值，而凈現(xiàn)值考慮的是投資收益現(xiàn)值與初始投資額之差。通過以上分析不難看出，盡管內(nèi)部收益率指標也考慮了資金的時間價值，并且是一種常用的投資決策指標。這兩種假設(shè)相比，凈現(xiàn)值指標的假設(shè)更為合理一些，這是因為：第一，未來投資項目的收益可能根本達不到目前投資項目的內(nèi)部收益率水平，即企業(yè)在未來一段時間內(nèi)找不到與現(xiàn)有投資項目同樣有利可圖的投資項目，但只要未來投資項目的收益水平大于企業(yè)的資金成本，那些項目仍然是有利可圖的，是可以考慮進行投資的。這是因為，凈現(xiàn)值指標衡量的就是投資項目的現(xiàn)金收益的價值，表示預(yù)計項目的實施創(chuàng)造或損害企業(yè)價值的多少，直接反映了投資項目的經(jīng)濟效果。造成這一差異的原因是這兩個項目的現(xiàn)金流入量發(fā)生的時間不同：項目 G的現(xiàn)金流量集中在近期發(fā)生，當折現(xiàn)率較高時，近期的現(xiàn)金流量對現(xiàn)值的貢獻起主要作用，這時項目G將會表現(xiàn)出一定的優(yōu)勢；當折現(xiàn)率較低時，遠期現(xiàn)金流量對凈現(xiàn)值的影響相應(yīng)增加，項目 H的優(yōu)勢將逐漸表現(xiàn)出來。項目 G的計算期 表 56→∞015IRR%15%NPV（ r=）顯然，如果項目 D、 E之間如果不互相排斥的話，在資本成本為 10％的情況下，這兩個項目都應(yīng)選取。折現(xiàn)率 NPVl 顯然，在這種情況下，凈現(xiàn)值指標與內(nèi)部收益率指標的結(jié)論是相互矛盾的，且后者的結(jié)論是錯誤的。的內(nèi)部收益率 IRR有兩個值： 20%或 40%(見圖 5－ 2)。但在有些時候如在經(jīng)營期內(nèi)追加投資，現(xiàn)金流量可能在計算期內(nèi)多次改變符號，表現(xiàn)為：－＋＋－＋＋＋ ――＋＋ …… 。（一）凈現(xiàn)值指標與內(nèi)部收益率指標的比較在多數(shù)情況下，凈現(xiàn)值指標與內(nèi)部收益率指標得出的結(jié)論是一致的。電子計算機的廣泛應(yīng)用使得貼現(xiàn)指標中的復(fù)雜計算變得容易，從而加速了貼現(xiàn)指標的推廣。而貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標（凈現(xiàn)值指標或內(nèi)部收益率指標等）的取舍標準則是以企業(yè)的實際資本成本或可能獲得的必要收益率為基礎(chǔ)制定的，具有相對較為客觀的經(jīng)濟意義。 非貼現(xiàn)指標未考慮資金時間價值是非貼現(xiàn)指標的致命弱點。使用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標的公司不斷增加，從 70年代開始，貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標已占主導(dǎo)地位，并形成了以貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標為主，以投資回收期為輔的多種指標并存的指標體系 *資料來源： FinancialOblack 1980年， Dauid1972資料來源： Journal TomesGort現(xiàn)以美國有關(guān)專家的調(diào)查資料為依據(jù)，來說明各種方法在投資決策中地位的變化趨勢。在 50） 投資決策方法的比較 4年 PP5年P(guān)P（ B） =其計算如下：年金現(xiàn)值系數(shù)（ P/A,10%， PP） =查年金現(xiàn)值系數(shù)表，可以找到：n