【正文】 ,2020年可看1000噸 ,未來 3一 5年預(yù)期三千至四千噸。 零售價持續(xù)上移源自于稀缺和產(chǎn)地不可復(fù)制。 團(tuán)購價先于出廠價上移。 預(yù)計 2020年總銷量突破 10萬噸。另一方面 ,由于市值考核直接跟領(lǐng)導(dǎo)層薪酬掛鉤 ,某種程度上顯示出領(lǐng)導(dǎo)層做好業(yè)績的動力?？紤]到五糧液主品牌的輻射拉動、公司集中精力打造以及中端白酒市場未來廣闊前景 ,我們認(rèn)為公司五糧醇和五糧春未來 23年有望實現(xiàn)快速增長。 五糧液中檔酒系列有望放量。 公司產(chǎn)品市場發(fā)展 量價齊升推動高端五糧液穩(wěn)步增長。其中， 50 513車間在全國同行業(yè)中居單列車間年產(chǎn)量規(guī)模最大，首創(chuàng)國內(nèi)白酒釀造 生產(chǎn)車間連體窖房建筑。 這種稅收政策將對所有酒類公司業(yè)績產(chǎn)生較大的負(fù)面影響，對于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理的酒類公司，對生產(chǎn)低中檔酒為主的酒類公司，由于低檔酒的平均利潤率不高，甚至達(dá)不到消費稅對公司凈利潤的影響，所以產(chǎn)生的影響是非常巨大的。為了進(jìn)一步保障中小股東的利益，五糧液集團(tuán)公司通過本次重組推動五糧液股份公司經(jīng)營結(jié)構(gòu)升級，每年減少關(guān)聯(lián)交易約 6－ 8億元，在生產(chǎn)經(jīng)營方面脫離對五糧液集團(tuán)公司的依賴，降低風(fēng)險。也正是由于這種原因，使五糧液集團(tuán)公司所擁有的酒業(yè)資產(chǎn)長期 以來沒能充分發(fā)揮優(yōu)良的增值潛力（該部分生產(chǎn)規(guī)模相當(dāng)于五糧液股份公司現(xiàn)有基礎(chǔ)酒生產(chǎn)規(guī)模的兩倍多）。五糧液股份公司在這種狀況下運行，上市公司的大部分生產(chǎn)經(jīng)營受控于五糧液酒廠，并出現(xiàn)了一些不可避免的同業(yè)競爭及關(guān)聯(lián)交易問題。從實踐結(jié)果來看，少數(shù)企業(yè)是成功的，但總的情況是弊大于利。在包裝設(shè)計上，突出個性和特 色，無可厚非。 洋酒對白酒的沖擊不容忽視：隨著關(guān)稅的進(jìn)一步調(diào)整，國外蒸餾酒進(jìn)入我國市場的成本大大降低，加之國人求新求異的消費心理，部分人追求奢侈的消費能力，導(dǎo)致洋酒在中國市場上快速增長。在各個市場上，只要是暢銷的白酒就有假冒偽劣產(chǎn)品，白酒企業(yè)深受其害。人們一些非理性的思維和行為，加上一些錯誤的輿論導(dǎo)向，損害了白酒的形象。 產(chǎn)品質(zhì)量與價格嚴(yán)重背離：高檔包裝、高價位、低質(zhì)量的白酒產(chǎn)品占有一定的比例，侵害了消費者的權(quán)益，也影響了白酒行業(yè)的整體聲譽。去年國家商務(wù)部先后頒發(fā)了《酒類商品批發(fā)經(jīng)營管理規(guī)范》、《酒類商品零售經(jīng)營管理規(guī)范》、《酒類流通管理辦法》、《酒類流通隨附單制度》，加強了對酒類流通監(jiān)管。白酒稅賦雖然有所降低，但仍然偏重，而名義稅賦與實際稅賦存在差距，導(dǎo)致企業(yè)大量欠稅。 另一方面，白酒行業(yè)關(guān)注的問題如下： 白酒行業(yè)出現(xiàn)了新一輪的固定資產(chǎn)投資過熱：統(tǒng)計資料顯示， 2020年，白酒行業(yè)固定資產(chǎn)投資 ，2020年達(dá)到 ， 2020年上升到 ，比 2020年增長了 %。目前白酒行業(yè)的前 20家企業(yè)集團(tuán)的產(chǎn)量、效益占到全行業(yè)的 80%以上。對自己產(chǎn)品的制曲技術(shù)、釀造技術(shù)、微生物技術(shù)、勾兌技術(shù)、分析技術(shù)、風(fēng)格特點、健康因子、質(zhì)量控制等進(jìn)行了全面系統(tǒng)的研究，形成了自己的理論體系、技術(shù)規(guī)范、質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)，提高了產(chǎn)品的質(zhì)量信譽，在行業(yè)里和消費者心目中樹立了非常鮮明的質(zhì)量形象，在市場競爭中處于有利地位，同時推動了白酒行業(yè)產(chǎn)品質(zhì)量的提高。 白酒生產(chǎn)作為農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化的龍頭，越來越受到各地方政府的重視：白酒生產(chǎn)主要消耗的是非食用糧食，是解決農(nóng)民增收，緩解賣糧難的有效途徑。實力一般 、區(qū)域性的品牌企業(yè)以靈活多變的市場策略，牢牢占領(lǐng)了區(qū)域市場。依靠品牌的價值和力量，依托品牌的文化底蘊，展示企業(yè)的技術(shù)經(jīng)濟實力，提升產(chǎn)品質(zhì)量信譽，提高了企業(yè)的核心競爭能力。白酒行業(yè)，特別是名優(yōu)白酒企業(yè)的經(jīng)濟實力大幅度提升。 環(huán)境與政策對公司價值的影響 響 276. 財務(wù)問題的經(jīng)營相關(guān)性分析 直接相關(guān)的經(jīng)營相關(guān)性分析 公司經(jīng)營策略與財務(wù)政策選擇的影響 286. 報告總結(jié) 投資意愿說明 價值管理的可行性措施 297. 總結(jié)小組在完成報告中存在問題 逐條說明完成報告存在的問題與原因 舉例每個成員的具體貢獻(xiàn)與責(zé)任心表現(xiàn) 如何協(xié)調(diào)與改進(jìn)具體措施 328. 參考文獻(xiàn) 339. 附錄 公司估價報告：四川宜賓五糧液股份有限公司（ 000858） （正文） 1. 公司發(fā)展與價值發(fā)現(xiàn) 公司所處行業(yè)概況 白酒行業(yè)近年業(yè)的經(jīng)濟指標(biāo)持續(xù)增長： 2020年，全國白酒總產(chǎn)量 ，同比增長 18%；銷售收入 ，同比增長 %；實現(xiàn)利潤 ，同比增長%；上繳稅金 ，同比增長 %。 對五糧液價值因素敏感分析，發(fā)現(xiàn)影響企業(yè)價值的主要驅(qū)動因素有：（主營業(yè)務(wù)收入增長率、主營業(yè)務(wù)成本率、營業(yè)費用率、管理費用率、應(yīng)收賬款 /主營業(yè)務(wù)收入、存貨 /主營業(yè)務(wù)成本、應(yīng)付賬款 /主營業(yè)務(wù)成本、固定資產(chǎn)投資、 β系數(shù)。 在對該公司財務(wù)分析的基礎(chǔ)上，完成了對假設(shè)與比率表、資本性投資預(yù)測表和債務(wù)預(yù)測表后，根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債表、利潤表和現(xiàn)金流量表之間的內(nèi)在勾稽關(guān)系，利用設(shè)計的模型自動生成預(yù)測期萬科的預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表、預(yù)計利潤表和預(yù)計現(xiàn)金流量表，再根據(jù)公司的實體自由 現(xiàn)金流的計算公式，計算得出預(yù)測期內(nèi)各期五糧液的自由現(xiàn)金流量。 工商 0904 小組成員姓名（學(xué)號） : 閆欣欣（ 09241062）劉嘉怡（ 09241038） 陳貽蒲（ 09242095） 組長姓名（學(xué)號） : 陳貽蒲（ 09242095） 本次報告主筆人 : 閆欣欣（ 09241062） 任課教師 : 邢穎老師 小組成員簽名 : 提交日期 : 2020年 1月 5日 承諾 本 報告由小組成員共同完成，所用數(shù)據(jù)與資料均已注明其來源，如使用了他人已經(jīng)發(fā)表或撰寫過的分析結(jié)果或觀點均已進(jìn)行了規(guī)范引用，特此聲明。 小組成員 1姓名與簽字： 小組成員 2姓名與簽字： 小組成員 3姓名與簽字： 報告摘要 依據(jù)本次財管課程研究報告的要求，我們第二小組對四川宜賓五糧液股份有限公司有限公司（證券代號： 000858）進(jìn)行了公司價值評估分析。通過計算權(quán)益資本成本、債務(wù)資本成本以及各自的權(quán)重，計算出貼現(xiàn)率 WACC，利用自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型計算出公司的價值，對公司股票的評估結(jié)果為 /股。其中對公司價值影響最大的是主營業(yè)務(wù)成本率。今年 1－ 5月，全國白酒總產(chǎn)量 萬千升，同比增長 %；實現(xiàn)銷售收入 ，同比增長 %；上繳稅金，同比增長 19%；實現(xiàn)利潤 ，同比增長 %。 傳統(tǒng)名優(yōu)白酒受到消費者青睞：隨著人們生活質(zhì)量的提高，把飲好酒作為一種精神享受的消費群體越來越大，同時，全社會對民族傳統(tǒng)文化的重視和挖掘，對名優(yōu)白酒的消費產(chǎn)生了積極的影響。 白酒營銷的理論與實踐取得新的突破：新的營銷理念、營銷模式不斷被創(chuàng)造出來。小規(guī)模的白酒企業(yè)，避開大企業(yè)的鋒芒，尋找自己的生存空間。白酒產(chǎn)品的附加值高，非食用糧食得到有效轉(zhuǎn)化，經(jīng)濟效益好。 白酒企業(yè)體制發(fā)生了重大變化：經(jīng)過改革改制，企業(yè)結(jié)構(gòu)日趨現(xiàn)代化。這些企業(yè)集團(tuán)的形成壯大，引領(lǐng)和規(guī)范了行業(yè)的發(fā)展，成為行業(yè)的榜樣和中堅。在 “十一五 ”計劃的推動下， 2020年，白酒行業(yè)固定資產(chǎn)投資總額突破了百億大關(guān)，今年上半年繼續(xù)呈現(xiàn)出快速增長的態(tài)勢。同時，由于分灶吃飯的財政體制，企業(yè)間的實際稅賦并不平等，實則是保護(hù)了落后，損 害了大企業(yè)的利益，挫傷了骨干企業(yè)發(fā)展的積極性。技術(shù)監(jiān)督部門也加強了對白酒產(chǎn)品質(zhì)量的市場抽查，處罰力度越來越大，這有利于保護(hù)名優(yōu)白酒企業(yè)的利益，有利于規(guī)范白酒市場。 超高度白酒成了一個新的賣點：國家標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定白酒的酒度上限為 68%vol，但市場上有些產(chǎn)品的酒度已經(jīng)超過了這個上限。有人說白酒消耗糧食，有害健康，交通肇事，打架斗毆，誘發(fā)腐敗等等，給白酒造成了很多負(fù)面影響。有些生產(chǎn)能力和質(zhì)量水平有限的企業(yè)，產(chǎn)品定價盲目追求高檔化，采取違法促銷手段，造成無序競爭。白酒銷售成本大幅上漲，各企業(yè)的利潤空間被大大壓縮，多數(shù)企業(yè)不堪重負(fù)。但有的包裝極度奢華，包裝成本是酒品成本的幾倍，甚至更高。它破壞了主品牌的資產(chǎn)，損害了主品牌的形象，降低了主品牌的聲譽，擾亂了主品牌的市場，同時導(dǎo)致了為爭奪同類市場而同室操戈的無序競爭?；谝陨显蛭寮Z液股份公司擬通過本次資產(chǎn)置換，徹底改善公司的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，解決同業(yè)競爭和大額關(guān)聯(lián)交易問題，降低經(jīng)營風(fēng)險。五糧液集團(tuán)公司為了進(jìn)一步支持并推動上市公司發(fā)展，通過本次資產(chǎn)置換，將下屬所有白酒類生產(chǎn)加工車間全部進(jìn)入五糧液股份公司，使五糧液股份公司建立自身健全、充足、科學(xué)的白酒生產(chǎn)加工體系，從而更有效解決同業(yè)競爭問題。 （ 3）減少內(nèi)部銷售環(huán)節(jié)，降低稅收壓力 近期，財 政部對我國酒類消費稅的征稅辦法和稅率進(jìn)行了調(diào)整，對每斤白酒按 ，取消現(xiàn)行的以外購酒勾兌生產(chǎn)酒的企業(yè)可以扣除其購進(jìn)酒已納消費稅的抵扣政策。而五糧液股份公司是我國中高檔酒的生產(chǎn)基地，兼顧了全部檔次的白酒生產(chǎn)，結(jié)構(gòu)合理，企業(yè)利潤主要由高中檔次酒的生產(chǎn)銷售為支撐，仍可以消化稅收變動產(chǎn)生的影響。 在白酒生產(chǎn)企業(yè)中，窖池不同于一般實物資產(chǎn)，是一種特殊的生產(chǎn)設(shè)備，在基礎(chǔ)酒生產(chǎn)環(huán)節(jié)中占極其特殊的地位，在生產(chǎn)中對產(chǎn)品質(zhì)量起著至關(guān)重要的作用，其價值不是隨著時間的推移而減少，而是隨著時間的推移而增值（即常說的：窖池是越老越好），窖齡越長其優(yōu)質(zhì)酒的出酒率越高，創(chuàng)造的效益越大。我們認(rèn) 為五糧液未來將保持穩(wěn)步增長趨勢 ,主要的邏輯如下 :未來超高端白酒 (茅臺、五糧液、國窖 1573等 )市場運作模式為 “控量保價 ”,而市場需求穩(wěn)定增長 ,這就造成供需偏緊 ,這就保證了市場銷量 。目前 ,公司中當(dāng)酒主要有五糧醇、五糧醇和六合液。市值考核年內(nèi)執(zhí)行。 投資建議 :預(yù)計公 司 20202020年 EPS分別為 、 ,目前股價 ( /股 )對應(yīng) 20202020年 PE分別為 30x、 24x和 19x。根據(jù)公司 終端銷售情況 ,我們預(yù)計 2020年五糧液總銷量將會突破 10萬噸 ,其中五糧液全年銷量不低于 ,銷售供不應(yīng)求 ,預(yù)計仍存在 2020噸以上的缺口 ,可支撐 ZOH年五糧液銷量突破 。在 2020年 9月底 ,公司提高團(tuán)購價 40元 ,團(tuán)購比例占公司收入目前達(dá) 20%。由于五糧液釀造工藝的獨特 ,和出酒率的不易提升加強了產(chǎn)品的稀缺性 ,而且老窖池的地理位置固定使得產(chǎn)地環(huán)境不可復(fù)制。在完成醬 香型白酒的酒種布局之后 ,預(yù)計 2020年可看到年份永福醬酒面市。 五糧液與茅臺的比較 （ 1）行業(yè)地位比較 貴州茅臺酒是我國醬香型白酒的典型代表，與法國科涅克白蘭地、英國蘇格蘭威士忌并列稱為世界三大蒸餾名酒，以獨特的風(fēng)格和品質(zhì)飲譽全球。五糧液 2020年產(chǎn)品市場份額占到 %，五糧液的三個品牌（五糧液、尖莊、京酒）市場綜合占有率達(dá) %(1999年 )， 2020年國內(nèi)白酒企業(yè)銷售額排名第一。 質(zhì)量與技術(shù)優(yōu)勢比較 貴州茅臺是唯一獲 “綠色食品 ”稱號的白酒生產(chǎn)企業(yè)，茅臺酒已被國家質(zhì)量技術(shù)監(jiān)督局認(rèn)定為原產(chǎn)地域保護(hù)產(chǎn)品。五糧液品牌成功的 商業(yè)化運作使得它成為行業(yè)內(nèi)商業(yè)價值最大的品牌，品牌價值達(dá) 120億元。而五糧液地處長 江第一城宜賓市，宜賓市具有完善的基礎(chǔ)設(shè)施、便利迅捷的交通和通訊、豐富的資源和良好的商業(yè)環(huán)境。茅臺酒的生產(chǎn)規(guī)模也將隨著技改項目的完成而逐年擴大，產(chǎn)量的增加必然使公司利潤大幅提高。 （ 4）擴張潛力比較 從產(chǎn)量方面看，茅臺酒目前產(chǎn)量僅有 3500噸，而五糧液系列酒已達(dá) 15萬噸，茅臺酒由于平均需存放 5年，產(chǎn)量上升較慢，但產(chǎn)量增加的潛力巨大，白酒消費稅的調(diào)整，極大地限制五糧液中低酒的產(chǎn)量增加。 毛利率比較： 2020年貴州茅臺產(chǎn)品毛利率 65%，三年來毛利率由 1998年的 69%逐年降低，而 2020年五糧液產(chǎn)品毛利率 46%，由 1996年的 30%逐年提高， 2020年上半年又降低到 30%。 從以上對比可以發(fā)現(xiàn)貴州茅臺的盈利能力強于五糧液。 公司價值判斷與發(fā)現(xiàn) 年報顯示，公司 2020年實現(xiàn)凈利潤 ，同比增長 %；實現(xiàn)每股收益 。 關(guān)聯(lián)交易解決增厚業(yè)績 ：去年 7月 1日并表的宜賓五糧液酒類銷售有 限責(zé)任公司實現(xiàn)凈利潤 ； 4月 1日并表的酒類相關(guān)資產(chǎn)實現(xiàn)凈利潤 21215萬元。 五糧液正是由于穩(wěn)定的產(chǎn)品品質(zhì)和優(yōu)異的社會表現(xiàn)，贏得了消費者的認(rèn)同，使品牌影 響力和銷售規(guī)模得到快速增長。 2020年，五糧液在多個方面屢獲殊榮 ——6月 “五糧液酒傳統(tǒng)釀造技藝 ”眾望所歸，入選國家級非物質(zhì) 文化遺產(chǎn)名錄； 8月五糧液入選全球權(quán)威媒體《華爾街日報》公布的 “亞洲 200家最受尊敬企業(yè) ”，五糧液與海爾、招商銀行等知名企業(yè)共同摘取 “中國十大最受尊敬企業(yè) ”桂冠；9月五糧液作為中國白酒行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，以良好的業(yè)績上榜 “2020中國企業(yè) 500強 ”，成為白酒行業(yè)唯一入選的企業(yè)； 11月憑借獨特的釀造工藝和歷史文化獲得了 “消費者最喜愛的中國老字號品牌 ”稱號。捐贈１８輛越野車用于災(zāi)區(qū)生產(chǎn)恢復(fù)工作。 正是由于五糧液在質(zhì)量安全和慈善事業(yè)上的突出表現(xiàn)，成為持續(xù)而且強勁的推動力，有效地促進(jìn)了企業(yè)品牌價值的大幅提升。自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法（ FCF模型）是公司價值評估中使用最多的一種方法，并且該方法對公司風(fēng)險、增長率和紅利支付率都做了明確假設(shè)；但不需要明確考慮與債務(wù)相關(guān)的現(xiàn)金流，這也是目前價值評估較多采用這種方法的一個重要原因。兩階段增長模式是指公司在一個固定長度的高速增長階段之后，進(jìn)入永續(xù)的穩(wěn)定增長階段。我們把 2020年作為我們進(jìn)一步預(yù)測五糧液股份有限公司的基期，由此我們得到公司基期的基本財務(wù)數(shù)據(jù)如下： 2020年（基期） 營業(yè)收入增長率（ %） 營業(yè)成本 /營業(yè) 收入（