【正文】 實現(xiàn)規(guī)模與效益同步增長，用 20年左右的時間將公司建設成為國內(nèi)及國際一流的清潔能源公司。長江電力投資價值分析報告方正證券能源電力研究中心 朱寶和 博士2 / 21長江電力投資價值分析報告長江電力具有長期戰(zhàn)略投資價值?？傮w來看，長江電力良好的經(jīng)營環(huán)境以及基于行業(yè)、市場、價格、政策等諸多方面的綜合競爭力，使其具備實現(xiàn)這一戰(zhàn)略目標的良好基礎。葛洲壩水電站于 1970年 12月 30日開始興建，1981年 7月 30日首臺機組并網(wǎng)發(fā)電，1988 年底全部建成投產(chǎn)。目前 4臺機組已并網(wǎng)發(fā)電并且運行穩(wěn)定。三峽電站電量的受電市場由國家劃定為華東、華中和廣東。此次收購行為將使長江電力每股收益有一定增厚效應。2022 年全國發(fā)電裝機容量達 ，發(fā)電量達 16400億千瓦時，同比增長 %；2022 年上半年發(fā)電量同比增長 %。5 / 21表 2：近幾年全國用電量持續(xù)增長年度 用電量同比增幅1999 %2022 %2022 %2022 % %資料來源：《中國電力年鑒》 ，中國能源網(wǎng)水電符合國家能源結(jié)構(gòu)調(diào)整方向，將得到持續(xù)發(fā)展根據(jù)我國“積極發(fā)展水電”的能源結(jié)構(gòu)調(diào)整方針，以及國家有關部門確定的我國未來 15年的水電開發(fā)目標，到 2022年水電裝機要達到 ，占全國電力總裝機的比重由目前的 24％提高到 28%，水電資源的開發(fā)率將由目前的 17%達到 40%，成為世界第一水電大國。其中葛洲壩電廠電量仍由國電華中公司統(tǒng)購包銷，三峽機組電量根據(jù)國家確定的消納原則，與受電地區(qū)簽定合同消納，主要受電市場為華東、華中和廣東，今年暫送華東、華中和重慶，明年新增廣東市場。預計 2022年三峽電站將發(fā)電 ，分別送往上海、江蘇、浙江、河南、湖北、湖南、重慶等五省二市。華東三省一市是經(jīng)濟較發(fā)達地區(qū)，同時又是能源缺乏地區(qū)，煤炭資源非常有限，水電大多已經(jīng)開發(fā)利用，其經(jīng)濟發(fā)展所需要的能源供應大部分只能靠區(qū)外解決：一是山西、內(nèi)蒙等地的煤炭；二是西氣東輸；三是中西部水電。截止到 2022年底廣東全省裝機 3580萬千瓦，小型柴油機、燃氣輪機裝機達 1200萬千瓦，不僅造成嚴重環(huán)境污染，而且所用燃料需要大量省外調(diào)入和進口，由于油價上漲，很多小油機因成本高而停發(fā)，使廣東電力供應更加緊張。如果繼續(xù)開發(fā)華中地區(qū)的水力和煤炭資源，將會付出更高的成本。受電地區(qū)強勁的電力需求以及較大的供電缺口，為長江電力電量消納提供了堅實的市場保證。我們將葛洲壩電廠 2022年月度發(fā)電量與廣東電網(wǎng) 2022年月度外購電量分別指數(shù)化10 / 21并作圖，更加形象地模擬長江電力發(fā)電量和受電地區(qū)電力需求在一年中波動趨勢的吻合程度。價格競爭優(yōu)勢明顯長江電力具有明顯的電價優(yōu)勢，其中葛洲壩電廠電價大幅低于電網(wǎng)平均水平，三峽電價的定價原則決定了其競爭力。雖然競價上網(wǎng)后電價走勢取決于多重綜合因素，但如果一個公司上網(wǎng)電價大幅低于目前平均上網(wǎng)電價，那么至少可以判斷，在競價上網(wǎng)時其上網(wǎng)電價上升的潛力較其他公司大。根據(jù)國家計委“計基礎[2022]2668”號文規(guī)定：“近期三峽電采用國家劃定市場，競爭決定電價的方式，以有競爭力的電價向各地售電” 、 “在競價上網(wǎng)之前，三峽電站要體現(xiàn)經(jīng)濟上的競爭力，送到各省市的落地電價，原則上按照受電省市電廠同期的平均上網(wǎng)電價水平確定，并隨受電省市平均電價水平的變化而浮動” 。表 6：三峽機組分地區(qū)含稅上網(wǎng)電價（元/千瓦時）湖北 湖南 河南 江西 上海 江蘇 浙江 安徽 重慶 廣東 資 料來源： 發(fā) 改價格 [2022]791 號 《國家 發(fā) 展改革委關于三峽水 電 站上網(wǎng)和 輸電 價格有關 問題 的 請 示 》注： 2022 年三峽 電暫 不送江西、安徽和廣 東低成本保障盈利潛力發(fā)電成本將成為決定企業(yè)競爭力的關鍵因素隨著電力體制改革的推進，競價上網(wǎng)成為必然趨勢，我國將于 2022年首先在華東、東北地區(qū)進行電力市場試點，說明電力市場走向競爭已為時不遠。因此，在發(fā)電企業(yè)長期來看利潤空間難以擴大甚至被逐漸壓縮的情況下，長江電力顯著的成本優(yōu)勢使其能夠在更大程度上保障盈利水平。長江電力股份有限公司設立之后，按信息化、扁平化和專業(yè)化的原則組建了組織機構(gòu)，建立健全了法人治理結(jié)構(gòu)，建立了目標績效管理體系，加強了對生產(chǎn)成本的嚴格控制，管理水平進一步提高。豐厚股利分紅回報長江電力對投資者的回報將隨業(yè)績而增長，使投資者充分分享企業(yè)發(fā)展的成果。同時，長江電力的規(guī)模現(xiàn)狀、股東背景、財務實力與管理技術水平，使其未來的擴張性增長具有較大的現(xiàn)實可行性。綜合資產(chǎn)規(guī)模、股本規(guī)模、擴張性增長潛力等多重因素，長江電力上市之初即會確立其電力行業(yè)龍頭地位。表 7:水電上市公司 2022 年規(guī) 模與業(yè)績情況公司名稱 裝機容量（萬千瓦） 每股收益（元） 凈資產(chǎn)收益率（%）閩東電力 明星電力 三峽水利 14 岷江水電 桂冠電力 錢江水利 18 桂東電力 8 樂山電力 7 17 / 21平均 18 長江電力 12注：長江電力為 2022年預測數(shù)據(jù)；其他公司數(shù)據(jù)來自 2022年年報股東背景優(yōu)勢：購并擴張的重要條件中國長江三峽工程開發(fā)總公司是長江電力的控股股東，作為三峽總公司目前唯一從事電力生產(chǎn)的控股子公司，長江電力在收購控股股東優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)方面具備先天條件。五大集團是目前國內(nèi)規(guī)模最大及最有實力的獨力發(fā)電公司，我們假設控股股東擁有的發(fā)電資產(chǎn)為上市公司的可購并資產(chǎn)，那么長江電力與五大集團所屬上市公司相比，雖然五大集團現(xiàn)有發(fā)電資產(chǎn)規(guī)模遠大于三峽總公司，長江電力目前的可購并資產(chǎn)規(guī)模不占優(yōu)勢，但從可購并資產(chǎn)的質(zhì)量來看，由于五大集團組建時遵從了質(zhì)量均衡的原則，因而他們資產(chǎn)質(zhì)量大致相當，各自內(nèi)部資產(chǎn)參差不齊，而三峽總公司全部發(fā)電資產(chǎn)為同質(zhì)的優(yōu)良資產(chǎn)，因此，長江電力在