【正文】 實(shí)現(xiàn)規(guī)模與效益同步增長，用 20年左右的時(shí)間將公司建設(shè)成為國內(nèi)及國際一流的清潔能源公司。長江電力投資價(jià)值分析報(bào)告方正證券能源電力研究中心 朱寶和 博士2 / 21長江電力投資價(jià)值分析報(bào)告長江電力具有長期戰(zhàn)略投資價(jià)值。總體來看，長江電力良好的經(jīng)營環(huán)境以及基于行業(yè)、市場(chǎng)、價(jià)格、政策等諸多方面的綜合競(jìng)爭(zhēng)力，使其具備實(shí)現(xiàn)這一戰(zhàn)略目標(biāo)的良好基礎(chǔ)。葛洲壩水電站于 1970年 12月 30日開始興建，1981年 7月 30日首臺(tái)機(jī)組并網(wǎng)發(fā)電，1988 年底全部建成投產(chǎn)。目前 4臺(tái)機(jī)組已并網(wǎng)發(fā)電并且運(yùn)行穩(wěn)定。三峽電站電量的受電市場(chǎng)由國家劃定為華東、華中和廣東。此次收購行為將使長江電力每股收益有一定增厚效應(yīng)。2022 年全國發(fā)電裝機(jī)容量達(dá) ，發(fā)電量達(dá) 16400億千瓦時(shí)，同比增長 %；2022 年上半年發(fā)電量同比增長 %。5 / 21表 2：近幾年全國用電量持續(xù)增長年度 用電量同比增幅1999 %2022 %2022 %2022 % %資料來源：《中國電力年鑒》 ，中國能源網(wǎng)水電符合國家能源結(jié)構(gòu)調(diào)整方向，將得到持續(xù)發(fā)展根據(jù)我國“積極發(fā)展水電”的能源結(jié)構(gòu)調(diào)整方針，以及國家有關(guān)部門確定的我國未來 15年的水電開發(fā)目標(biāo)，到 2022年水電裝機(jī)要達(dá)到 ，占全國電力總裝機(jī)的比重由目前的 24％提高到 28%，水電資源的開發(fā)率將由目前的 17%達(dá)到 40%，成為世界第一水電大國。其中葛洲壩電廠電量仍由國電華中公司統(tǒng)購包銷，三峽機(jī)組電量根據(jù)國家確定的消納原則，與受電地區(qū)簽定合同消納，主要受電市場(chǎng)為華東、華中和廣東，今年暫送華東、華中和重慶，明年新增廣東市場(chǎng)。預(yù)計(jì) 2022年三峽電站將發(fā)電 ，分別送往上海、江蘇、浙江、河南、湖北、湖南、重慶等五省二市。華東三省一市是經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)地區(qū)，同時(shí)又是能源缺乏地區(qū)，煤炭資源非常有限，水電大多已經(jīng)開發(fā)利用，其經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需要的能源供應(yīng)大部分只能靠區(qū)外解決：一是山西、內(nèi)蒙等地的煤炭；二是西氣東輸；三是中西部水電。截止到 2022年底廣東全省裝機(jī) 3580萬千瓦，小型柴油機(jī)、燃?xì)廨啓C(jī)裝機(jī)達(dá) 1200萬千瓦，不僅造成嚴(yán)重環(huán)境污染，而且所用燃料需要大量省外調(diào)入和進(jìn)口，由于油價(jià)上漲，很多小油機(jī)因成本高而停發(fā)，使廣東電力供應(yīng)更加緊張。如果繼續(xù)開發(fā)華中地區(qū)的水力和煤炭資源，將會(huì)付出更高的成本。受電地區(qū)強(qiáng)勁的電力需求以及較大的供電缺口，為長江電力電量消納提供了堅(jiān)實(shí)的市場(chǎng)保證。我們將葛洲壩電廠 2022年月度發(fā)電量與廣東電網(wǎng) 2022年月度外購電量分別指數(shù)化10 / 21并作圖，更加形象地模擬長江電力發(fā)電量和受電地區(qū)電力需求在一年中波動(dòng)趨勢(shì)的吻合程度。價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯長江電力具有明顯的電價(jià)優(yōu)勢(shì)，其中葛洲壩電廠電價(jià)大幅低于電網(wǎng)平均水平，三峽電價(jià)的定價(jià)原則決定了其競(jìng)爭(zhēng)力。雖然競(jìng)價(jià)上網(wǎng)后電價(jià)走勢(shì)取決于多重綜合因素，但如果一個(gè)公司上網(wǎng)電價(jià)大幅低于目前平均上網(wǎng)電價(jià)，那么至少可以判斷，在競(jìng)價(jià)上網(wǎng)時(shí)其上網(wǎng)電價(jià)上升的潛力較其他公司大。根據(jù)國家計(jì)委“計(jì)基礎(chǔ)[2022]2668”號(hào)文規(guī)定：“近期三峽電采用國家劃定市場(chǎng)，競(jìng)爭(zhēng)決定電價(jià)的方式，以有競(jìng)爭(zhēng)力的電價(jià)向各地售電” 、 “在競(jìng)價(jià)上網(wǎng)之前，三峽電站要體現(xiàn)經(jīng)濟(jì)上的競(jìng)爭(zhēng)力，送到各省市的落地電價(jià)，原則上按照受電省市電廠同期的平均上網(wǎng)電價(jià)水平確定，并隨受電省市平均電價(jià)水平的變化而浮動(dòng)” 。表 6：三峽機(jī)組分地區(qū)含稅上網(wǎng)電價(jià)（元/千瓦時(shí)）湖北 湖南 河南 江西 上海 江蘇 浙江 安徽 重慶 廣東 資 料來源： 發(fā) 改價(jià)格 [2022]791 號(hào) 《國家 發(fā) 展改革委關(guān)于三峽水 電 站上網(wǎng)和 輸電 價(jià)格有關(guān) 問題 的 請(qǐng) 示 》注： 2022 年三峽 電暫 不送江西、安徽和廣 東低成本保障盈利潛力發(fā)電成本將成為決定企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵因素隨著電力體制改革的推進(jìn)，競(jìng)價(jià)上網(wǎng)成為必然趨勢(shì)，我國將于 2022年首先在華東、東北地區(qū)進(jìn)行電力市場(chǎng)試點(diǎn)，說明電力市場(chǎng)走向競(jìng)爭(zhēng)已為時(shí)不遠(yuǎn)。因此，在發(fā)電企業(yè)長期來看利潤空間難以擴(kuò)大甚至被逐漸壓縮的情況下，長江電力顯著的成本優(yōu)勢(shì)使其能夠在更大程度上保障盈利水平。長江電力股份有限公司設(shè)立之后，按信息化、扁平化和專業(yè)化的原則組建了組織機(jī)構(gòu)，建立健全了法人治理結(jié)構(gòu)，建立了目標(biāo)績效管理體系，加強(qiáng)了對(duì)生產(chǎn)成本的嚴(yán)格控制，管理水平進(jìn)一步提高。豐厚股利分紅回報(bào)長江電力對(duì)投資者的回報(bào)將隨業(yè)績而增長，使投資者充分分享企業(yè)發(fā)展的成果。同時(shí)，長江電力的規(guī)?，F(xiàn)狀、股東背景、財(cái)務(wù)實(shí)力與管理技術(shù)水平，使其未來的擴(kuò)張性增長具有較大的現(xiàn)實(shí)可行性。綜合資產(chǎn)規(guī)模、股本規(guī)模、擴(kuò)張性增長潛力等多重因素，長江電力上市之初即會(huì)確立其電力行業(yè)龍頭地位。表 7:水電上市公司 2022 年規(guī) 模與業(yè)績情況公司名稱 裝機(jī)容量（萬千瓦） 每股收益（元） 凈資產(chǎn)收益率（%）閩東電力 明星電力 三峽水利 14 岷江水電 桂冠電力 錢江水利 18 桂東電力 8 樂山電力 7 17 / 21平均 18 長江電力 12注：長江電力為 2022年預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)；其他公司數(shù)據(jù)來自 2022年年報(bào)股東背景優(yōu)勢(shì)：購并擴(kuò)張的重要條件中國長江三峽工程開發(fā)總公司是長江電力的控股股東，作為三峽總公司目前唯一從事電力生產(chǎn)的控股子公司，長江電力在收購控股股東優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)方面具備先天條件。五大集團(tuán)是目前國內(nèi)規(guī)模最大及最有實(shí)力的獨(dú)力發(fā)電公司，我們假設(shè)控股股東擁有的發(fā)電資產(chǎn)為上市公司的可購并資產(chǎn)，那么長江電力與五大集團(tuán)所屬上市公司相比，雖然五大集團(tuán)現(xiàn)有發(fā)電資產(chǎn)規(guī)模遠(yuǎn)大于三峽總公司，長江電力目前的可購并資產(chǎn)規(guī)模不占優(yōu)勢(shì)，但從可購并資產(chǎn)的質(zhì)量來看，由于五大集團(tuán)組建時(shí)遵從了質(zhì)量均衡的原則，因而他們資產(chǎn)質(zhì)量大致相當(dāng)，各自內(nèi)部資產(chǎn)參差不齊，而三峽總公司全部發(fā)電資產(chǎn)為同質(zhì)的優(yōu)良資產(chǎn)，因此，長江電力在