股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司治理與公司價(jià)值-wenkub
2023-07-08 02:17:19 本頁(yè)面
【正文】 公司股權(quán)具有一定的集中度有益于增加公司價(jià)值,或者說,股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值相關(guān)。除第一部分為引言外，第二部分為研究數(shù)據(jù)說明和樣本描述性統(tǒng)計(jì)分析，第三部分研究股權(quán)分散、股權(quán)控制、以及不同控制類型對(duì)公司績(jī)效的影響，第四部分則對(duì)不同類別股份的比例和公司績(jī)效之間的關(guān)系進(jìn)行分析，第五部分為本文的結(jié)論。(2)目前滬市共有家16家ST[1]公司，這些公司或處于財(cái)務(wù)狀況異常的景況，或者已連續(xù)虧損兩年以上，其中PT農(nóng)墾商社和PT雙鹿股份已處于資不抵債的地步。其中，獨(dú)立變量是公司的績(jī)效表現(xiàn)指標(biāo)，這里分別用凈資產(chǎn)收益率和市凈率[3] 托賓的Q值(公司市場(chǎng)價(jià)值與重置價(jià)值之比)被廣泛作為衡量公司績(jī)效的指標(biāo)，由于國(guó)內(nèi)上市公司的重置成本無法獲知，本文用市凈率(股票市值與凈資產(chǎn)之比)來代表Q值。 盈利能力 ROE 凈資產(chǎn)收益率＝凈利潤(rùn)/凈資產(chǎn) 市場(chǎng)表現(xiàn)Q 市凈率＝每股股價(jià)/每股凈資產(chǎn)股權(quán)變量： 行業(yè)類別INDii=1…5為工業(yè)、商業(yè)、房地產(chǎn)、公用事業(yè)和綜合類這五個(gè)行業(yè)的虛擬變量，若樣本公司屬于工業(yè)，則IND1=1，否則IND1=0，余者類推。從下表可以看到，%，%，%。從表4中數(shù)值可以看出，%的股權(quán)，前五大股東的持股比重接近60%，而據(jù)普羅斯(Prowse，1994)的研究，美國(guó)、日本、%、%%，可見我國(guó)上市公司的股權(quán)集中度要高于國(guó)際平均水平。[4]。顯然，國(guó)內(nèi)上市公司的第一大股東在股權(quán)控制上具有絕對(duì)的優(yōu)勢(shì)。為解決這一問題，這里提出如下準(zhǔn)則作為劃分標(biāo)準(zhǔn)：如果第一大股東的持股比重大于第二大股東至第十大股東的持股比重之和，就認(rèn)為此公司存在控股股東；反之，則認(rèn)為此公司的股權(quán)分布較為分散。那么，不同的股權(quán)控制類型到底會(huì)對(duì)公司績(jī)效產(chǎn)生什么影響呢？為了回答上述問題，我們首先對(duì)下式進(jìn)行回歸分析，以了解股權(quán)分散型和股權(quán)集中型公司的績(jī)效差異。 上述結(jié)論顯然支持拉波特的“利益侵占假設(shè)”。 我們接著又對(duì)法人控股和國(guó)有控股這兩類上市公司的績(jī)效差異進(jìn)行分析。目前國(guó)有股的持股主體包括國(guó)資局、國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)公司或集團(tuán)總公司、國(guó)有控股公司、企業(yè)主管部門和財(cái)政局等?？梢娫诠局卫碇?，法人股比國(guó)有股更加具有“經(jīng)濟(jì)人”人格化特征，法人股東對(duì)管理層行為結(jié)果所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)要大于國(guó)有股股東的委派人—政府官員所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。用D3替換式中的D1，并規(guī)定當(dāng)公司屬于法人控股時(shí)，D3值為1，而當(dāng)公司為股權(quán)分散型時(shí)，D3值就等于0。更細(xì)致的分析表明，在102家股權(quán)較為分散的公司中，大部分公司均存在著1－3名大股東，這些大股東主要由社會(huì)法人所組成，但第一大股東并不能取得絕對(duì)控股地位。 Q ROE 截距項(xiàng)()()()－()－()－()D1 － () D2 D3 －()DR()()()－()－()()GROW()()()()－()()SIZE－ ()－ ()－ () () ()()調(diào)整的R2 F統(tǒng)計(jì)值注：回歸分析使用了White(1980)異方差性校正技術(shù)，括號(hào)內(nèi)數(shù)字為方差一致的t統(tǒng)計(jì)值。至于其他控制變量對(duì)績(jī)效表現(xiàn)的影響，從表6中可以發(fā)現(xiàn)，公司規(guī)模對(duì)績(jī)效表現(xiàn)具有強(qiáng)烈的影響，即公司規(guī)模越大，市凈率越低，而凈資產(chǎn)收益率卻越高。從中可以看到，除法人股比重對(duì)市凈率有顯著的正向影響外，其他股權(quán)構(gòu)成變量對(duì)盈利水平和市場(chǎng)表現(xiàn)均沒有顯著的影響。 －() －() a表示在1％的置信水平下顯著，b表示在5%的置信水平下顯著。至于回歸式中國(guó)有股比重、法人股比重與績(jī)效并不存在顯著的關(guān)系，可能原因是利益趨同和利益侵占這兩種效應(yīng)使股權(quán)比例和業(yè)績(jī)之間呈現(xiàn)出非線性關(guān)系(Morck，1988)。[6]，也就是說，當(dāng)法人股比重在0－%之間時(shí)，利益趨同效應(yīng)占據(jù)主導(dǎo)地位，公司市場(chǎng)表現(xiàn)和法人股比重存在正相關(guān)性；%－%之間時(shí)，利益侵占效應(yīng)則較為明顯，兩者存在負(fù)相關(guān)性；%時(shí)，雖然法人股東會(huì)追求自身利益，但其自身利益與公司價(jià)值、以及其他股東利益間的相關(guān)性將顯著增強(qiáng)，在某種程度上達(dá)到伯利和米恩斯所說的“個(gè)人所有者控制”的地步。 最后，我們還對(duì)國(guó)有股比重、法人股比重和股權(quán)結(jié)構(gòu)之間是否存在二次曲線的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)果顯示，不管是將凈資產(chǎn)收益率還是市凈率作為獨(dú)立變量，P和P2的回歸系數(shù)均不顯著。 a表示在1％的置信水平下顯著，b表示在5%的置信水平下顯著。 以上述結(jié)果為基礎(chǔ)，我們提出如下兩點(diǎn)建議： 。因此要采取適當(dāng)?shù)姆绞街鸩浇档蜕鲜泄镜墓蓹?quán)集中度：一是加快國(guó)有股在有效監(jiān)督下的適度流動(dòng)，或者在新設(shè)立股份公司時(shí)適當(dāng)引入非國(guó)有股權(quán)，真正實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)主體的多樣化，如在發(fā)起人股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)置上引入自然人股權(quán)和其它社會(huì)法人股權(quán)；其次需大力培育長(zhǎng)期投資型法人股東，如培育保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金、證券投資基金等機(jī)構(gòu)投資者；此外還要在上市公司中推行職工持股計(jì)劃和管理層期權(quán)計(jì)劃，培育內(nèi)部穩(wěn)定股東。 孫永祥、黃祖輝，1999,《上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)與績(jī)效》，《經(jīng)濟(jì)研究》第12期。 參考文獻(xiàn)： 何浚，1998，《上市公司治理結(jié)構(gòu)的實(shí)證分析》，《經(jīng)濟(jì)研究》第5期。比較可行的方向是在上市公司中形成數(shù)個(gè)法人相對(duì)控股的股權(quán)結(jié)構(gòu)，通過法人股東的積極參與來促進(jìn)公司治理結(jié)構(gòu)的完善和有效。當(dāng)法人股比重低于20%或超過60%時(shí)，法人股東在公司治理中會(huì)發(fā)揮積極作用，使持股比重和績(jī)效表現(xiàn)存在正向關(guān)系；而當(dāng)法人股比重在20%－60%之間時(shí)，法
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