【正文】 部化理論則轉(zhuǎn)向研究各國企業(yè)之間的產(chǎn)品交換形式、企業(yè)國際分工與生產(chǎn)的組織形式，并論述由于外部市場機制的不完全，導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)部分工與生產(chǎn)組織形式的變革。所謂Ｑ理論或Ｑ比率投資理論就是一資產(chǎn)或一個企業(yè)現(xiàn)有資本市場價值同其重置成本相比的比值：　　　　　目標資產(chǎn)/企業(yè)的資本市場價值　　購并目標資產(chǎn)的價格　　　Ｑ＝─────────── ＝ ─────────　　　　　　目標資產(chǎn)/企業(yè)的重置成本　　　目標資產(chǎn)的重置成本顯然，如果Ｑ＜１，購并方案合算；反之，則新建企業(yè)合算。 橫向、縱向、混合收購多角化理論（Pure Diversification)降低企業(yè)風(fēng)險；對于員工來說，增加升遷機會和安全感，留住人才；策略性結(jié)盟以適應(yīng)環(huán)境。 無效率管理理論（inefficient management) 現(xiàn)有管理層未能充分利用既有資源達到潛在績效，如果外部控制集團介入，能通過更換目標公司管理層而使管理更有效率。張瑞敏行為模式； “吃休克魚”并購思路休克魚是指硬件條件很好，管理卻滯后的企業(yè)，由于經(jīng)營不善落到了市場的后面，一旦有一套行之有效的管理制度，把握住市場就能重新站起來。品牌運作。主要手段是：整體兼并。這時，該公司就可以通過收購一家管理效率較低的公司來使其額外的管理資源得到充分運用。該理論能夠較好地解釋在相關(guān)行業(yè)內(nèi)的企業(yè)購并行為。為什么并購？并購的實際效果？永恒的話題n 教學(xué)游戲：拍賣理論與“錢包游戲”（wallet game)贏家的詛咒（winner’s curse) ——“福兮禍所伏”、”只有錯買的，沒有錯賣的”、協(xié)同效應(yīng)的陷阱（ synergy trap） 顯然許多管理人員深受他們幼時聽到的一個童話故事的影響……公主、王子與蟾蜍 ——沃倫 ?巴菲特1981第二章 企業(yè)并購的動因理論與效應(yīng)分析一、企業(yè)并購的動因理論（一）效率理論（efficiency theory)公司收購活動有利于提高管理層的經(jīng)營業(yè)績；公司收購將帶來某種形式的協(xié)同效應(yīng)。“殼資源”：直接上市，條件高、時間長、程序復(fù)雜，非市場因素影響多等。（3）混合支付廣為采用。2001年上市公司收購數(shù)量首次超過IPO數(shù)量。（1985）并購形式多樣化；出現(xiàn)跨國并購；杠桿收購流行。（60年代）科學(xué)技術(shù)進步，新興產(chǎn)業(yè)興起。第二次：20世紀20年代（1929）國家壟斷資本主義時期。第三節(jié) 并購歷史一、西方企業(yè)并購的五次浪潮第一次：19世紀與20世紀之交（18981903）。收購方通過證券交易所的證券交易，持有一家上市公司已發(fā)行股份的30%時，依法向該公司股東發(fā)出公開收購要約，按照規(guī)定的價格以貨幣或其他支付形式購買股票，以獲取上市公司股權(quán)的一種收購形式。產(chǎn)品擴張型，地域市場擴張型；純粹混合收購。生產(chǎn)過程或經(jīng)營環(huán)節(jié)相互聯(lián)接、密切聯(lián)系的企業(yè)之間，或具有縱向協(xié)作關(guān)系的專業(yè)化企業(yè)之間的收購?！薄袊C監(jiān)會，《上市公司收購管理辦法》要點：（1）收購主體：個人，機構(gòu)。（4）收購?fù)ǔ０l(fā)生在證券市場，目標公司一般是上市公司，兼并的范圍更為廣泛。新《證券法》第50條規(guī)定：“上市公司股本總額不低于3000萬元；公開發(fā)行的股份達到公司股份總數(shù)的百分之二十五以上；公司股本總額超過人民幣四億元的，公開發(fā)行股份的比例為百分之十以上” 上市公司優(yōu)劣：優(yōu)點；缺點中國上市公司及其股本情況；上市公司家數(shù)（二）收購兼并的概念兼并（mergers）和收購（acquisitions）（1）收購?fù)瓿珊?，被收購企業(yè)的法人實體依然存在；兼并后，被兼并企業(yè)的法人實體不復(fù)存在。上市公司的條件。（5）建立組織機構(gòu)。廢除了對公司“轉(zhuǎn)投資”的限制。新公司法：股份公司最低注冊資本為500萬元。原公司法：設(shè)立股份有限公司，應(yīng)當(dāng)有5人以上為發(fā)起人，其中過半數(shù)的發(fā)起人在中國境內(nèi)有住所；國有企業(yè)改制為股份有限公司的，發(fā)起人可以少于5人，但應(yīng)當(dāng)采取募集設(shè)立方式。公司法人格否認，又稱為“刺破公司面紗”或者“揭開公司面紗”，指為阻止公司獨立人格的濫用和保護公司債權(quán)人利益及社會公共利益，當(dāng)公司股東濫用公司法人獨立地位和股東有限責(zé)任，逃避債務(wù)，嚴重損害公司債權(quán)人利益時，該股東即喪失依法享有的僅以其對公司的出資為限對公司承擔(dān)有限責(zé)任的權(quán)利，而應(yīng)對公司的全部債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任。第126條，“股份有限公司的資本劃分為股份，每一股的金額相等。 股份有限公司特點（1）公司資本分為等額股份。 ：人合、資合、兩合 公司制企業(yè)：有限責(zé)任公司，股份有限公司。我國《公司法》：“公司以其全部資產(chǎn)對公司的債務(wù)承擔(dān)責(zé)任。每股金額必須相等。”第127條，“股份的發(fā)行，實行公平、公正的原則，同種類的每一股份應(yīng)當(dāng)具有同等權(quán)利。新《公司法》正式引進了這一制度的規(guī)定，第20條規(guī)定：“公司股東濫用公司法人獨立地位和股東有限責(zé)任，逃避債務(wù)，嚴重損害公司債權(quán)人利益的，應(yīng)當(dāng)對公司債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任。新公司法：應(yīng)當(dāng)有二人以上二百人以下為發(fā)起人，其中半數(shù)以上的發(fā)起人在中國境內(nèi)有住所。實收資本制度還是授權(quán)資本制度（？）新公司法81條規(guī)定： “股份有限公司采取發(fā)起方式設(shè)立的，公司全體發(fā)起人的首次出資額不得低于注冊資本的百分之二十，其余部分由發(fā)起人自公司成立之日起兩年內(nèi)繳足；其中投資公司可以在五年內(nèi)繳足。(原公司法第12條）以資產(chǎn)信用為基礎(chǔ)重新構(gòu)建債權(quán)人保護機制建立一套監(jiān)控公司資產(chǎn)流向的法律制度（公司法人人格否定 ）；重視公司的財務(wù)會計制度（中介機構(gòu)弄虛作假將承擔(dān)賠償責(zé)任 ） （3）募集方式設(shè)立，發(fā)起人認購股份不得少于公司總股份的35%。股東大會；董事會（519人），監(jiān)事會（不少于3人）。原公司法：（1）股票經(jīng)批準已經(jīng)向社會公開發(fā)行；（2）公司總股本不少于人民幣5000萬元；（3）開業(yè)時間在3年以上，且最近3年連續(xù)盈利；原國有企業(yè)改制設(shè)立或新組建成立，開業(yè)時間可以連續(xù)計算；（4）持有股票面值達人民幣1000元以上的股東人數(shù)不少于1000人，向社會公開發(fā)行的股份達公司股份總數(shù)的25%以上；公司總股本超過4億元的，其向社會公開發(fā)行股份的比例為15%以上。（2）收購后，收購方成為目標公司新股東，以掌握的股份為限承擔(dān)有限責(zé)任。 并購：企業(yè)資本經(jīng)營的一種形式，指企業(yè)通過購買另一家企業(yè)的全部或部分資產(chǎn)、股份，以獲得對企業(yè)控制權(quán)的一種投資行為。（2）收購對象：流通股，非流通股（法人股，國家股）（3）收購方式：證券交易所股份轉(zhuǎn)讓活動，其他途徑（法院裁定，拍賣，行政劃撥等）（4）收購目的：獲取公司控制權(quán)第二節(jié) 公司并購的基本類型一、按收購雙方的行業(yè)關(guān)系劃分橫向收購。向前收購：收購上游企業(yè)；向后收購：收購下游企業(yè)。目的：實現(xiàn)多角化經(jīng)營。要約收購，2006年前我國較少采用。造就了企業(yè)壟斷。（1）縱向并購為主；（2）產(chǎn)業(yè)資本與金融資本相互滲透；例：美國洛克菲勒公司并購控制了美國華期銀行。（1）混合并購為主。第五次并購浪潮20世紀90年代至今（1995）全球性企業(yè)并購二、我國上市公司的并購上市公司收購的興起案例：~11月發(fā)生的“寶延風(fēng)波”。2002年，新股發(fā)行69家，上市公司收購數(shù)168家。（4）政府積極參與收購。上市公司成為“殼資源”。（synergy effect)并購決策的凈現(xiàn)值=并購協(xié)同效應(yīng)—并購支付的溢價協(xié)同效應(yīng)是動態(tài)實現(xiàn)的。不同企業(yè)間的效率差異化表現(xiàn)在多方面：①、管理效率差異（典型的案例有海爾收購休克魚）；②、技術(shù)效率差異（如國際投資中的壟斷優(yōu)勢理論）。這里隱含著兩個假設(shè)：第一，收購方企業(yè)所擁有的高效率管理隊伍是一個整體，并且受不可分性或規(guī)模經(jīng)濟的制約；第二，收購方企業(yè)因為行業(yè)需求狀況的限制，在其自身行業(yè)內(nèi)進行增量生產(chǎn)能力的擴張是不可能的。如對紅星電器公司的兼并；投資控股。海爾很擅長品牌運作，以無形資產(chǎn)作為擴張手段是海爾的一大特色；虛擬經(jīng)營。在國內(nèi)現(xiàn)行體制下，“活魚不讓吃，吃死魚會鬧肚子，因此只有吃休克魚” 。 混合并購。價值低估理論（Under Valuation)目標公司的市場價值因種種原因而未能反映出其真實價值或潛在價值時，收購活動將發(fā)生。原東德國有資產(chǎn)評估價值與實現(xiàn)價值案例 內(nèi)部化理論內(nèi)部化是英國里丁大學(xué)學(xué)者巴克萊（P. BUCKLEY）、卡森（M. CASSON）與加拿大學(xué)者拉格曼（A. RUGMAN）等西方學(xué)者對跨國公司內(nèi)部貿(mào)易日益增長現(xiàn)象，進行深入研究后提出的一種解釋國際直接投資動機及決定因素的理論。例如，通過企業(yè)水平或垂直一體化經(jīng)營，將多階段分工生產(chǎn)置于統(tǒng)一的管理體制之下；通過企業(yè)內(nèi)部產(chǎn)品（包括技術(shù)、信息）和資金調(diào)撥，以避免過高市場交易成本的影響。 市場內(nèi)部化后的可能成本。目標公司不需要采取任何行動，股價會重新估值。控制權(quán)市場解決代理問題。自負假說。債權(quán)可以降低代理成本。 Cargill’s acquisition of Continental 并購行為對醫(yī)生、農(nóng)民產(chǎn)生了買方勢力，而醫(yī)生和農(nóng)民很分散、并且沒有市場勢力，美國Department of Justice (DOJ)判決違法。收購一家連續(xù)虧損的企業(yè)，可以減少應(yīng)納稅所得額。二、中國企業(yè)并購的其他動因浙江大學(xué)、上海證交所課題組，“中國上市公司并購動機、治理因素分析”，《中國證券報》2003/4/29股權(quán)結(jié)構(gòu)中，大股東具有超強控制權(quán)。三、公司收購的效應(yīng)分析經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)。收購后目標公司可以提高信用級別，進入原先不能進入的融資市場和降低貸款利率等。（1）并購有效降低了進入新行業(yè)的壁壘。（2）并購降低了企業(yè)發(fā)展的風(fēng)險和成本，可以充分利用經(jīng)驗成本曲線效應(yīng)。戰(zhàn)略目標：“在20世紀末轉(zhuǎn)變?yōu)橐粋€擁有大量利潤的附帶生產(chǎn)香煙的食品公司，而不是一個附帶生產(chǎn)食品的煙草公司”。并購首先是選行業(yè)，然后才是選企業(yè)！ 什么樣的行業(yè)是好的行業(yè)?更進一步的，一個行業(yè)即使從長遠而言有潛力，但是企業(yè)如果在一個不恰當(dāng)?shù)臅r候進入，仍然可能事倍功半。并購這些行業(yè)的企業(yè)，可能在相當(dāng)長時期內(nèi)無法收回成本，更難談上協(xié)同效應(yīng)?！狣ue Diligence，盡職調(diào)查；審慎調(diào)查目標公司基本情況；產(chǎn)業(yè)分析；財務(wù)資料（比率分析、趨勢分析；資產(chǎn)質(zhì)量調(diào)查（應(yīng)收賬款、存貨、無形資產(chǎn)等）；債務(wù)和或有事項（對外擔(dān)保、未決訴訟）；關(guān)聯(lián)交易等。 組織結(jié)構(gòu)；管理團隊對并購的態(tài)度、是否會留在公司；勞動合同、社會保險金的繳納等。國有股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)時，轉(zhuǎn)讓價格不得低于每股凈資產(chǎn)。 （三）簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議（四）報批和信息披露股權(quán)轉(zhuǎn)讓涉及國有股（國家股和國有法人股），由目標公司向國有資產(chǎn)管理部門和省級人民政府提出出讓股份申請，獲批后再向財政部（國資委）提交報告，獲批準后，雙方根據(jù)批復(fù)文件的要求，對協(xié)議相關(guān)條款進行修改，正式簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議。三、整合階段取得對目標公司的控制權(quán)作為衡量收購是否成功的標志，事實上，整合階段在整個并購過程中，才是最艱難、最關(guān)鍵的階段！在并購失敗的已知原因中，整合不力占50%，%，%，%。（四）組織制度調(diào)整調(diào)整目標公司的組織結(jié)構(gòu)和管理制度。財務(wù)顧問：特指為企業(yè)資本運營提供戰(zhàn)略和策略咨詢服務(wù)的專業(yè)機構(gòu)和人員。協(xié)助收購方改組目標公司董事會和管理層，實現(xiàn)收購方對目標公司的真正控制和接管；提出并購后的整合方案，協(xié)助收購方實現(xiàn)收購目標。固定比例加獎金。四、律師事務(wù)所對目標公司進行法律調(diào)查，審查工商登記資料，對交易雙方的主體資格從法律上予以確認；審查轉(zhuǎn)讓方是否合法持有目標公司股權(quán)，擬轉(zhuǎn)讓股權(quán)是否存在質(zhì)押，轉(zhuǎn)讓方是否簽署包含禁止或限制公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓的合同、協(xié)議等；配合財務(wù)顧問、會計師等，審查目標公司的各項財產(chǎn)權(quán)利的合法性和完整性（是否存在租賃、抵押、留置等）；審查目標公司的貸款協(xié)議、企業(yè)債券等法律合同，查明是否存在當(dāng)目標公司控制權(quán)發(fā)生變化，須提前履行支付義務(wù)，解除擔(dān)保或終止使用權(quán)等相關(guān)權(quán)利的規(guī)定。靜態(tài)的，定點的?！?004年3月，國家商務(wù)部“全國流通改革發(fā)展工作會議”，提出要構(gòu)建中國的大流通體系，力爭在5至8年內(nèi)，培育出15至20家擁有著名品牌和自主知識產(chǎn)權(quán)、主業(yè)突出、核心競爭力強、初步具有國際競爭能力的大型流通企業(yè)集團。 第一百貨： 。 通過股本擴張（配股等）， 總股本 萬 國家股 （%) 社會法人股 (%) 社會公眾股 (%) 華聯(lián)商廈 前身上海永安股份有限公司，至今有75 年歷史。華聯(lián)：。 3 、引入加成系數(shù)，彌補了賬面價值與實際價值的差異。又稱貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法。更準確的方法：公司追加投資的報酬率等于資本成本率。參考資料：李曜，“績效支付合約在中小企業(yè)收購兼并中的運用”，《證券市場導(dǎo)報》2004年9月 贏取計劃舉例結(jié)果：雙贏買方對目標企業(yè)的估值 購并結(jié)束時的支付金額+買方對贏取計劃的估值賣方對目標企業(yè)的估值 購并結(jié)束時的支付金額+賣方對贏取計劃的估值討論：雙贏的原因何在？贏取計劃的適用領(lǐng)域？ 第五章：并購的方式：協(xié)議收購、二級市場收購、要約收購要約收購要約收購（tender offer）：強制要約；自愿要約要約收購?fù)ㄟ^證券交易所的交易，持有一家上市公司已發(fā)行股份的30%時，繼續(xù)增持股份，依法向該公司所有股東發(fā)出公開要約收購，按照約定的價格購買股票，以獲取上市公司控制權(quán)的一種收購形式。大陸：《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》、《證券法》、《上市公司收購管理辦法》（2002121)要約收購價格？要約豁免條件？　　分類要約、分類定價：收購要約價格（1）掛牌股票：不低于公