【正文】 的領(lǐng)導(dǎo)者，將迎來(lái)歷史性的發(fā)展機(jī)遇。所屬機(jī)構(gòu)：興業(yè)證券報(bào)告標(biāo)題：海正藥業(yè)(600267)仿制藥國(guó)際化的領(lǐng)袖，引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)時(shí)代20100829 17:40:42　　投資要點(diǎn)　　2007 年以來(lái)，我們發(fā)布了多篇報(bào)告重點(diǎn)推薦海正產(chǎn)業(yè)升級(jí)帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)，這些觀點(diǎn)被市場(chǎng)逐一驗(yàn)證。研究員：王晞在繼續(xù)積極開(kāi)發(fā)新品種的基礎(chǔ)上，公司擬在三年內(nèi)將醫(yī)藥代表人數(shù)擴(kuò)大到12001500 人，并學(xué)習(xí)外資企業(yè)的營(yíng)銷模式，建立省一級(jí)的銷售分公司，在地市一級(jí)實(shí)現(xiàn)全品種、全醫(yī)院、全輻射。公司近期從海外招聘了兩名高管，均在國(guó)際大型制藥公司(惠氏和葛蘭素史克)有多年的工作經(jīng)驗(yàn)，分別主管研發(fā)和供應(yīng)鏈管理。這一過(guò)程將帶來(lái)企業(yè)盈利的快速增長(zhǎng)，我們認(rèn)為，在這一時(shí)期可以給予很高的估值(參考印度企業(yè)在轉(zhuǎn)型期的估值水平，參見(jiàn)《三年不飛，一飛沖天，海正藥業(yè)深度報(bào)告》等)　　國(guó)家對(duì)出口給予很高的重視。繼他克莫司之后，還有多個(gè)品種將進(jìn)入歐盟制劑的申報(bào)，歐洲市場(chǎng)目前是公司制劑國(guó)際化的主攻方向，向美國(guó)FDA 申報(bào)ANDA 則是下一步的工作重點(diǎn)?！　≌{(diào)研要點(diǎn)：　　非公開(kāi)發(fā)行股票預(yù)案順利通過(guò)。如2011 年增發(fā)(6100 萬(wàn)股)，則攤薄后2011 年eps 元。盈利預(yù)測(cè)公司隨著富陽(yáng)項(xiàng)目不斷投入生產(chǎn)，產(chǎn)能瓶頸將逐步緩解，產(chǎn)品系列將得到拓展。該種生產(chǎn)線國(guó)內(nèi)還是唯一，將能為軍事醫(yī)學(xué)科學(xué)院等機(jī)構(gòu)提供封閉體系的生產(chǎn)平臺(tái)，如細(xì)胞毒類及免疫抑制劑等產(chǎn)品。我們認(rèn)為軍事醫(yī)學(xué)科學(xué)院強(qiáng)大的研發(fā)能力對(duì)公司有很大的促進(jìn)作用，能開(kāi)辟出另一個(gè)獨(dú)具特色的業(yè)務(wù)板塊。早先公司在北京與軍事醫(yī)學(xué)科學(xué)院合作成立了單抗實(shí)驗(yàn)室，并有院士參與合作?！　『Ｍ夂献鞒晒薮?，國(guó)內(nèi)合作步步深入在對(duì)外合作方面，公司目前較為重視合作研發(fā)模式?！　I(yíng)銷模式改變，合理利用資源公司承認(rèn)產(chǎn)品內(nèi)銷是自己的短板，將用35 年建立自己的國(guó)內(nèi)銷售體系(1200 人左右，實(shí)現(xiàn)人數(shù)翻番)。公司目前正在加大了原有產(chǎn)品的營(yíng)銷投入能做到以量補(bǔ)價(jià)。　　藥品降價(jià)對(duì)抗腫瘤板塊影響不大公司認(rèn)為藥品降價(jià)勢(shì)在必行，高毛利率的抗腫瘤藥物售價(jià)也會(huì)下調(diào)。其原先供職于美國(guó)惠氏研發(fā)部，在從之前的工作和學(xué)習(xí)中積累非常豐富的化學(xué)合成、生化技術(shù)以及分析技術(shù)的經(jīng)驗(yàn)。8月26日，公司與西班牙CINFA 共同研制開(kāi)發(fā)的他克莫司膠囊獲得歐盟上市批準(zhǔn)。我們預(yù)計(jì)到2011年他克莫司膠囊能占據(jù)歐洲市場(chǎng)份額的10%。呂有才主要管理公司的供應(yīng)鏈。　　但是目前對(duì)于海正這個(gè)影響并不嚴(yán)重。而且老產(chǎn)品成本控制依然有較大的潛力可以應(yīng)對(duì)部分降價(jià)壓力。公司將在2010 年內(nèi)建立省級(jí)分公司，改革以前以醫(yī)藥代表分品種分科室公關(guān)，從而開(kāi)始以省為單位全產(chǎn)品全醫(yī)院全科室的營(yíng)銷戰(zhàn)略。和西班牙CINFA公司在他克莫司上成功的合作幫助公司進(jìn)入了歐洲市場(chǎng)(估算為7 億美元的市場(chǎng)，份額可能在20%)。09 年，雙方又合作建設(shè)了一個(gè)新的實(shí)驗(yàn)室主要研究環(huán)境和放射性問(wèn)題。而且，公司很有可能成為軍事醫(yī)學(xué)科學(xué)院等機(jī)構(gòu)產(chǎn)業(yè)化一大平臺(tái)。類似產(chǎn)品的生產(chǎn)線，部分國(guó)家的審批有所限制，將可能成為海正的出口對(duì)象。富陽(yáng)高標(biāo)準(zhǔn)的生產(chǎn)線將能成為承接國(guó)際企業(yè)轉(zhuǎn)移生產(chǎn)的理想平臺(tái)。我們給予公司6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)格40 元，對(duì)應(yīng)2011 年pe40x，給予公司“增持”評(píng)級(jí)。經(jīng)股東大會(huì)表決，公司的非公開(kāi)發(fā)行股票預(yù)案順利通過(guò)，此次融資將降低公司資產(chǎn)負(fù)債率，減少財(cái)務(wù)費(fèi)用，并為富陽(yáng)制劑基地的建設(shè)奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)?！　『Ｕ苿┏隹诘膬?yōu)勢(shì)。據(jù)了解，工信部將確定35 家企業(yè)做制劑出口的樣板公司，給予一定的補(bǔ)貼。高端人才的引進(jìn)，對(duì)公司增強(qiáng)研發(fā)實(shí)力和規(guī)范管理起到了積極的作用。國(guó)內(nèi)制劑業(yè)務(wù)的加強(qiáng)，將促進(jìn)公司業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)，為制劑國(guó)際化提供投資的安全邊際。如今，隨著公司的他克莫司膠囊在歐洲成功上市，我們認(rèn)為未來(lái)幾年制劑出口將給海正帶來(lái)高速增長(zhǎng)?！　≈苿┏隹隍?qū)動(dòng)高速增長(zhǎng)。海正現(xiàn)有的原料藥和國(guó)內(nèi)制劑業(yè)務(wù)還在持續(xù)增長(zhǎng)中，仿制藥在海外上市，有助于提高國(guó)內(nèi)制劑產(chǎn)品的定價(jià)權(quán)，給投資者提供了足夠了安全邊際。研究員：王晞所屬機(jī)構(gòu)：興業(yè)證券報(bào)告標(biāo)題：海正藥業(yè)(600267)事項(xiàng)點(diǎn)評(píng)，步入“產(chǎn)業(yè)升級(jí)”收獲期20100826 11:27:43　　8月25日海正藥業(yè)公告1：海正與西班牙Cinfa共同研制開(kāi)發(fā)的他克莫司膠囊獲得歐盟上市批準(zhǔn)，成為歐盟市場(chǎng)唯一一個(gè)獲得審批的他克莫司仿制藥。作為過(guò)渡階段的業(yè)務(wù)模式，我們認(rèn)為不應(yīng)該被低估。FK506(他克莫司)是一種具有抑制細(xì)胞生長(zhǎng)作用的免疫抑制劑，專利藥企業(yè)是日本安斯泰來(lái)(Astellas)。美國(guó)藥品專利到期前，仿制藥企業(yè)一般會(huì)追求挑戰(zhàn)專利以獲得180 天獨(dú)占，上市后46 周市場(chǎng)占有率可高達(dá)到80%。我們對(duì)海正FK506 制劑歐洲銷售進(jìn)行了敏感性分析：中性假設(shè)：市場(chǎng)份額占比30%，首仿/專利藥產(chǎn)品價(jià)格=70%， 元；保守假設(shè)：市場(chǎng)份額占比20%，首仿/專利藥產(chǎn)品價(jià)格=80%， 元；樂(lè)觀假設(shè)：市場(chǎng)份額占比50%，首仿/專利藥產(chǎn)品價(jià)格=60%， 元。、 元(、 元)，同比增長(zhǎng)36%、47%、40%。公司目前擁有API 原料藥及避工藝專利研發(fā)、基因工程藥物研發(fā)、創(chuàng)新藥物研發(fā)和制劑研發(fā)等四大研發(fā)平臺(tái)，與軍科院的合作將介入新的防化藥物領(lǐng)域。如果說(shuō)氟伐他汀(小品種)只是海正敲開(kāi)歐洲市場(chǎng)大門的探路石，那么他克莫司就是進(jìn)軍國(guó)際通用名仿制藥規(guī)范市場(chǎng)的急先鋒！　　他克莫司的出口將帶來(lái)業(yè)績(jī)超預(yù)期的可能性。我們認(rèn)為，明年開(kāi)始，他克莫司膠囊的出口有望貢獻(xiàn)較多盈利，將帶來(lái)業(yè)績(jī)超預(yù)期的可能性。公司的下一步將向美國(guó)FDA 申報(bào) ANDA(通用名仿制藥)，未來(lái)兩年將陸續(xù)有30 個(gè)固體口服制劑和1015 個(gè)注射劑進(jìn)行申報(bào)，對(duì)應(yīng)當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)值是400500 億美元，制劑國(guó)際化的戰(zhàn)略在穩(wěn)步推進(jìn)中，我們認(rèn)為成功的可能性較大。星星之火，可以燎原，我們相信今后將會(huì)有越來(lái)越多的國(guó)內(nèi)醫(yī)藥企業(yè)在國(guó)際仿制藥市場(chǎng)取得突破。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率小幅提升(10H %，09H %)，主要原因是公司產(chǎn)品毛利率有所提升。　　募資再次投向富陽(yáng)基地：8 月3 日，公司公告非公開(kāi)發(fā)行， 億元，全部投向富陽(yáng)制劑出口基地，用于年產(chǎn)細(xì)胞毒抗腫瘤藥：水針劑2,500 萬(wàn)瓶、凍干粉針2,500 萬(wàn)瓶、固體制劑 億片粒；培南類注射劑：無(wú)菌分裝粉針200 萬(wàn)瓶、凍干粉針200 萬(wàn)瓶；非細(xì)胞毒注射劑(抗結(jié)核病類藥等)。我們上調(diào)公司業(yè)績(jī)，預(yù)計(jì)202011 年EPS 、 元，%、%， 元，相當(dāng)于11 年P(guān)E 31 倍，謹(jǐn)慎增持。%、%，；抗腫瘤藥、抗感染藥、%、%、%，、。募集資金投入細(xì)胞毒抗腫瘤藥物、抗結(jié)核病雷菲細(xì)胞毒注射液、培南類注射液等富陽(yáng)制劑基地項(xiàng)目。對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)市盈率分別為36倍、28倍、22倍?！　」臼菄?guó)內(nèi)原料藥領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)，近年逐步從原料藥生產(chǎn)升級(jí)至制劑產(chǎn)品戰(zhàn)略布局清晰，我們看好公司未來(lái)發(fā)展?jié)摿?，預(yù)計(jì)公司20，%、%，目前對(duì)應(yīng)PE分別為37和29倍，產(chǎn)業(yè)升級(jí)過(guò)程中可能帶來(lái)超預(yù)期，維持“買入”建議。自 2007年海正大力發(fā)展國(guó)內(nèi)制劑業(yè)務(wù)以來(lái)，制劑在公司營(yíng)業(yè)收入和毛利中占的比重越來(lái)越高，2009年制劑貢獻(xiàn)毛利超過(guò) 50%，公司改變了過(guò)去依賴原料藥出口的模式，實(shí)現(xiàn)了原料藥和制劑的齊頭并進(jìn)，國(guó)際合作的加大和制劑生產(chǎn)線的募投更加將加速產(chǎn)業(yè)化的升級(jí)。2010年上半年，%，%；，%。報(bào)告期內(nèi)抗感染藥物、內(nèi)分泌類藥物和抗寄生蟲(chóng)類藥物保持快速增長(zhǎng)，%，%%。由于耐藥性的問(wèn)題日益嚴(yán)重，國(guó)內(nèi)培南制劑正處于快速發(fā)展期，同時(shí)培南制劑有出口俄羅斯和巴西的計(jì)劃，我們預(yù)計(jì)培南類在未來(lái)12年仍有不錯(cuò)的增長(zhǎng)?！　】辜纳x(chóng)類以承接生產(chǎn)轉(zhuǎn)移項(xiàng)目為主。表柔比星注射液等老品種增長(zhǎng)緩