【正文】 資源耗竭等社會問題 。 22 ? 經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo) ? 長周期判斷 ? 短期經(jīng)濟(jì)問題探悉 四、中國經(jīng)濟(jì)周期判斷 23 中國經(jīng)濟(jì)的領(lǐng)先指標(biāo) ? 資本推動(dòng)周期中的信貸增速與 PMI。 1961年 《 關(guān)于調(diào)整管理體制的若干暫行規(guī)定 》 1980年 財(cái)政包干制 1983年 利改稅 1988年 《 關(guān)于地方實(shí)行財(cái)政包干辦法的決定 》 1994年 分稅制改革 21 中國激勵(lì)：政治錦標(biāo)賽 ? “條塊管理”在 09年形成合力，在 2022年形成分化。 2022年 國家對省以下土地部門實(shí)行垂直管理 ， 將省以下的土地審批權(quán)限 、 國土部門的人事權(quán)限統(tǒng)一集中到省級國土部門 。 后來銀監(jiān)會 、 證監(jiān)會 、 保監(jiān)會模仿銀行系統(tǒng)采用了垂直管理的模式 。 1980年 干部人事改革 ， 由 “ 下管兩極 ” 過渡到 “ 下管一級 ” ， 經(jīng)濟(jì)績效成為晉升的主要指標(biāo)之一 。 我們無疑對中國的經(jīng)濟(jì)深度報(bào)有極大的信心 ， 不過這并非意味著盲目樂觀 ， 我們依然認(rèn)為判別這個(gè)階段經(jīng)濟(jì)到底是進(jìn)入轉(zhuǎn)型的 陣痛期或是緩沖期 ， 制度執(zhí)行力是需要考慮的關(guān)鍵因素 。 ? 1973年以來市值結(jié)構(gòu)中金融、科技、醫(yī)療和市場消費(fèi)品的比重大幅提高，能夠持續(xù)給投資者帶來收益的行業(yè)主要集中在衛(wèi)生保健和日常消費(fèi)品，而能源、非必需消費(fèi)品和科技也取得了超過指數(shù)的投資收益?！?國家的關(guān)鍵技術(shù) 》 報(bào)告 社會保障 遺產(chǎn)稅 ? 發(fā)達(dá)國家先后完成工業(yè)化過程，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷都經(jīng)歷了農(nóng)業(yè)比重下降、工業(yè)比重上升后趨于下降、服務(wù)業(yè)比重上升的發(fā)展過程。 第二次產(chǎn)業(yè)革命 19世紀(jì) 40年代 ? 標(biāo)志： 蒸汽機(jī)廣泛應(yīng)用、鐵路網(wǎng)建設(shè)和近代煉鋼技術(shù)形成。 01020304050601980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2022 2022 2022 2022All Venture All Buyouts All Priv Equity 302010010203040一個(gè)季度一年期 三年期 五年期 十年期十五年期 二十年期到期平均收益率％11 資產(chǎn)在經(jīng)濟(jì)周期中的定位 第一階段 ， 信貸開始放松 ， 但由于信心不足 ， 資金主要進(jìn)入債券市場 ， 股票表現(xiàn)比較差；第二階段 ， 商品見底 ， 經(jīng)濟(jì)預(yù)期有所改善 ， 股票資產(chǎn)開始有良好表現(xiàn)；第三階段 ， 每個(gè)市場都是牛市；第四階段 ， 債券開始下跌 ， 而股票和商品保持牛市；第五階段 ， 通貨膨脹壓力加大 ， 只有商品市場是牛市；第六階段 ， 信貸緊縮 ， 需求下降 ， 通脹回落 ， 沒有一個(gè)市場處于牛市 ， 現(xiàn)金為王 。 708090100110120130J92 N92 S93 J94 M95 M96 J97 N97 S98 J99 M00 A01 F02 D02 O03 A04 J05 A06 F07 D07 O0801234567美元指數(shù) 美國目標(biāo)利率克林頓時(shí)期：緊縮型財(cái)政 小布什時(shí)期：擴(kuò)張性財(cái)政 ?經(jīng)濟(jì)周期末期 10 傳統(tǒng)分析的三個(gè)因素 ? 傳統(tǒng)方法有三種：購買力平價(jià) 、 利率平價(jià)理論和資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 。 ? 技術(shù)分析： 非禮勿視，非禮勿聽，非禮勿言 ? 數(shù)量分析： 西蒙斯與巴非特、彼得林奇、索羅斯的投資理念區(qū)別 5 分析方法 3：外力研究為主 內(nèi)生研究為輔 ? 股價(jià)如桌球？ 球的運(yùn)動(dòng)方向主要取決于外力，股價(jià)也如此？ 6 ? 美元鏈接資產(chǎn)周期與經(jīng)濟(jì)周期 ? 美元本位的缺陷 一、價(jià)量分析之美元價(jià)格體系 7 價(jià)量分析包含資產(chǎn)周期與產(chǎn)業(yè)周期 價(jià)量分析及其背后的制度基礎(chǔ) 流動(dòng)性 增長屬性 通脹屬性 石油 黃金 房地產(chǎn) 資本支出 工業(yè)生產(chǎn)及服務(wù) (就業(yè) ) 個(gè)人收入 公司利潤 消費(fèi)支出 CPI 貨幣政策 財(cái)政政策 通脹出口 產(chǎn)業(yè)載體 股票市場 國內(nèi)因素看量：政策變化使得從傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)走向新興產(chǎn)業(yè) 國外因素看價(jià)：政治博弈改變了 09年以來全球資金流動(dòng)以及商品股票反饋機(jī)制 8 美元本位的三大缺陷 ? 價(jià)格體系 ——”美元 利率 匯率 商品價(jià)格 資產(chǎn)周期 流動(dòng)性 通脹 ” ? 以往學(xué)者研究美元概括的的主要缺陷： ? 首先 ， 紙幣儲備開啟信用創(chuàng)造和信用擴(kuò)張的過程 ， 這將使得某些特定國家長期維持大量的經(jīng)常帳戶盈余或是資本帳戶盈余 ， 同時(shí)也會導(dǎo)致這些國家陷入經(jīng)濟(jì)不斷繁榮和衰退的惡性經(jīng)濟(jì)周期 ， 打擊這些國家的銀行體系 ， 并且對政府和財(cái)政造成傷害； ? 其次 ， 該體系使得全球經(jīng)濟(jì)過渡依賴美國 ， 而美國的負(fù)債處于加速過程中 ， 這種狀態(tài)不可持續(xù)； ? 最后 ， 信用創(chuàng)造過度引發(fā)產(chǎn)能過度擴(kuò)張 ， 最終產(chǎn)生通貨緊縮 。與投資關(guān)系大，與流動(dòng)性關(guān)系大。 股票市場與 GDP比較（利潤總額占比） 48%4%17%8%8%3%27%85%0% 20% 40% 60% 80% 100%股票市場宏觀經(jīng)濟(jì)金融 石油開采 煤炭開采 其他15% 73% 4 分析方法 2：三大流派 ? 基本面分析 ? 基本分析的假設(shè)前提是：證券的價(jià)格是由其內(nèi)在價(jià)值決定的 ， 價(jià)格受政治的 、 經(jīng)濟(jì)的 、心理的等諸多因素的影響而頻繁變動(dòng) ， 很難與價(jià)值完全一致 ， 但總是圍繞價(jià)值上下波動(dòng) 。 上述分析詳細(xì)闡述了美元本位貨幣影響經(jīng)濟(jì)周期的機(jī)理，但是這種分析是不完備的，它忽略了在不同類型的經(jīng)濟(jì)周期中美元的變化差異，以及它只闡述了美元由盛而衰的一個(gè)方面。 ? 美國加息預(yù)期降低壓制美元匯率走勢 。 10505101520第一階段 第二階段 第三階段 第四階段 第五階段 第六階段債券 股票 商品傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)周期中大類資產(chǎn)輪換規(guī)律 (美國股市 19542022) 12 二、價(jià)量分析之產(chǎn)業(yè)周期輪換 13 經(jīng)濟(jì)周期中的新興產(chǎn)業(yè)與成長股 第一次產(chǎn)業(yè)革命 18世紀(jì) 70年代 ? 標(biāo)志： 蒸汽機(jī)和紡織機(jī)的發(fā)明和應(yīng)用。 ? 以電的廣泛應(yīng)用為核心，以內(nèi)燃機(jī)、石油、化學(xué)、鋼鐵等新興工業(yè)為特征。 第四次產(chǎn)業(yè)革命 20世紀(jì) 80年代至今 ? 標(biāo)志： 信息技術(shù)的廣泛應(yīng)用 ? 信息產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展帶動(dòng)微電子、半導(dǎo)體、激光、超導(dǎo)等技術(shù)的發(fā)展 ? 主要發(fā)達(dá)國家開始向后工業(yè)社會過渡。工會合法化 公共住房計(jì)劃 國家信息基礎(chǔ)設(shè)施行動(dòng)計(jì)劃 1950年以來經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變化 1957年以來標(biāo)普 500各行業(yè)占比和收益率情況 1 32 0882243661 311 141 1223 3246 69 1 172 70 %500 %1000 %1500 %2022 %2500 %3000 %占比 2022 % 占比 1950 %商業(yè)服務(wù)金融 科技教育醫(yī)療信息 礦產(chǎn)公用事業(yè)建筑交運(yùn)倉儲 商業(yè)貿(mào)易零售 政府農(nóng)林牧漁制造業(yè) 收益率15%14%13%12%11%10%9%8%7% 30% 20% 15 % 25% 10 % 5% 0% 5% 10% 15% 20% 25%C I C S 部 門權(quán) 重的 變 化較低收益較高收益S amp。 19 中國治理：條塊化管理 ——屬地化管理的行政發(fā)包制 時(shí)間段 建國以來政府間關(guān)系架構(gòu)的演變 ——行政發(fā)包體制特征 1950年 政府對經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的管理采取中央各部委的直接計(jì)劃管理的形式 ， 以 “ 條條 ” 為主的經(jīng)濟(jì)管理體制 。 1980年 推行 “ 財(cái)政包干制 ” ， 中央和省級地方政府簽訂財(cái)政包干合同 。 1998年 為打破地方保護(hù)主義 ， 國家對省以下工商行政管理機(jī)關(guān)實(shí)行垂直管理 。中國幾乎每次土地管理大的變動(dòng)都與圈地浪潮和房地產(chǎn)膨脹相關(guān) 。 ? 地方政府的行為背后還有一種超越了行政與財(cái)政分權(quán)之外、更基本的激勵(lì)力量存在。 信貸增速是經(jīng)濟(jì)的領(lǐng)先指標(biāo) PMI指數(shù)在 09年 2月份接近擴(kuò)張 0510152025303540202201 202203 202205 202207 202209 202211 202201 202203 202205 202207 202209 202211 202201 202203 202205 202207 202209 202211 202201 202203 20220502022400060008000100001202214000160001800020220新增人民幣貸款: 當(dāng)月值 各項(xiàng)貸款余額: 同比 35404550556005 06 07 08 09 10P M I24 市場究竟擔(dān)憂什么？ ——短期和長期因素 ? 從短期看 ， 投資者擔(dān)憂房地產(chǎn)調(diào)控以及清查地方融資平臺有可能在今年四季度和明年一 、 二季度大幅降低 固定資產(chǎn)投資 ；而通脹預(yù)期以及可能產(chǎn)生的緊縮政策又會加大經(jīng)濟(jì)下滑的風(fēng)險(xiǎn) 。 ? 工業(yè)化已經(jīng)進(jìn)入后期：無論按照錢納里的工業(yè)化理論 ， 還是與其他工業(yè)化國家相比 ，中國已經(jīng)進(jìn)入工業(yè)化后期 。 到 2022年 11月底 ， 全國外出就業(yè)的農(nóng)民