中國(guó)證券市場(chǎng)流動(dòng)性研究(已修改)
2025-08-08 06:02 本頁(yè)面
【正文】 中國(guó)證券市場(chǎng)流動(dòng)性研究* 國(guó)家自然科學(xué)基金（79970027）和教育部跨世紀(jì)優(yōu)秀人才基金資助。** 劉海龍, 男, 1959年出生, 上海交通大學(xué)管理學(xué)院教授, 主要研究方向: 金融工程與金融市場(chǎng)。 Email:liuhl88@。吳沖鋒, 男, 1962年出生, 博導(dǎo), 教授, 管理學(xué)院副院長(zhǎng)。劉海龍 仲黎明 吳沖鋒**(上海交通大學(xué)管理學(xué)院,上海200052)摘要 本文首先介紹了關(guān)于證券市場(chǎng)流動(dòng)性的研究現(xiàn)狀；然后給出了報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)交易機(jī)制下流動(dòng)性度量的各項(xiàng)指標(biāo)的計(jì)算方法，具體包括深度、寬度、彈性和影響力，在此基礎(chǔ)上，提出了指令驅(qū)動(dòng)機(jī)制下流動(dòng)性度量的相應(yīng)指標(biāo)計(jì)算方法；最后應(yīng)用這種方法對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)的流動(dòng)性進(jìn)行了實(shí)證分析。結(jié)果表明A股市場(chǎng)有關(guān)各項(xiàng)流動(dòng)性指標(biāo)與B股市場(chǎng)有關(guān)各項(xiàng)流動(dòng)性指標(biāo)具有相對(duì)獨(dú)立性。關(guān)鍵詞 流動(dòng)性 寬度 深度 彈性 影響力1 引言 八十年代以來(lái)，在世界經(jīng)濟(jì)一體化的背景下，現(xiàn)代化通訊技術(shù)的廣泛應(yīng)用，金融衍生產(chǎn)品的不斷創(chuàng)新等原因使得在世界范圍內(nèi)金融市場(chǎng)交易量大規(guī)模膨脹，特別是經(jīng)歷了1987年全球股市大振蕩之后，學(xué)術(shù)界日益重視對(duì)證券市場(chǎng)流動(dòng)性的研究，許多研究表明證券市場(chǎng)流動(dòng)性與交易機(jī)制和市場(chǎng)透明性有關(guān)[15]。文獻(xiàn)[6]的研究認(rèn)為加強(qiáng)對(duì)已完成交易的有關(guān)信息的披露可以減少信息不對(duì)稱，降低流動(dòng)性交易者的交易成本，進(jìn)而提高市場(chǎng)的流動(dòng)性。文獻(xiàn)[7]認(rèn)為做市商主動(dòng)披露有關(guān)交易信息可以減少他的交易對(duì)手中知情者的比例，降低逆向選擇風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而降低報(bào)價(jià)價(jià)差，吸引更多的流動(dòng)性交易者與之進(jìn)行交易，提高市場(chǎng)的流動(dòng)性。證券市場(chǎng)流動(dòng)性是大中投資機(jī)構(gòu)和證券投資基金必須考慮的重要指標(biāo)之一，流動(dòng)性好的市場(chǎng)通常被認(rèn)為是流動(dòng)性需要者能夠以較低的交易成本很快地買或者賣大量的股票，而對(duì)價(jià)格產(chǎn)生較小的影響。Kyle(1985)認(rèn)為市場(chǎng)流動(dòng)性是一個(gè)難以捉摸和定義的概念，指出市場(chǎng)流動(dòng)性是指影響交易成本的各項(xiàng)指標(biāo)，具體包括緊密性（tightness）、彈性(resiliency)和深度(depth)三個(gè)指標(biāo)[5]。Bagehot (1971) 認(rèn)為流動(dòng)性是一筆交易的影響力以及由于做市商的價(jià)格政策而導(dǎo)致的交易成本的比例[8]。Black (1971)給出了滿足流動(dòng)性的四個(gè)條件[9]，指出流動(dòng)的市場(chǎng)是這樣一個(gè)市場(chǎng)：“買賣價(jià)差總是存在，同時(shí)價(jià)差相當(dāng)?shù)男?，小額交易可以被立即執(zhí)行而對(duì)價(jià)格產(chǎn)生較小的影響”[9]。Engle和Lange(2001)認(rèn)為流動(dòng)性是以較低的成本進(jìn)行交易的能力[10]。綜上所述，證券市場(chǎng)流動(dòng)性是指市場(chǎng)在不對(duì)證券價(jià)格產(chǎn)生較大沖擊的前提下保證交易指令盡快被執(zhí)行的可能性。一個(gè)流動(dòng)性好的市場(chǎng)，交易成本較低，大筆交易對(duì)價(jià)格產(chǎn)生較小的影響，而且時(shí)間較短。流動(dòng)性好的市場(chǎng)可以吸引越來(lái)越多的投資者，對(duì)增強(qiáng)投資者信心，保持證券市場(chǎng)穩(wěn)定具有重要作用。關(guān)于市場(chǎng)流動(dòng)性的理論研究和實(shí)證分析已經(jīng)取得了許多成果，但大多數(shù)是針對(duì)做市商報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)機(jī)制進(jìn)行的[110]，而且這些結(jié)果不完全適用于世界上大多數(shù)證券交易所采用的指令驅(qū)動(dòng)交易機(jī)制。到目前為止，對(duì)指令驅(qū)動(dòng)交易機(jī)制下的流動(dòng)性研究還不多見(jiàn)[1115]，因此，本文在給出報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)交易機(jī)制各項(xiàng)指標(biāo)計(jì)算方法的基礎(chǔ)上，提出了指令驅(qū)動(dòng)交易機(jī)制下流動(dòng)性相應(yīng)
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