【正文】 財務(wù)管理教程與案例 第四章 公司籌資決策 財務(wù)管理教程與案例 【 學(xué)習(xí)目標(biāo) 】 ? 了解并掌握長期借款、債券、優(yōu)先股、普通股等資本成本的計算方法 ? 掌握經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿、總杠桿的確定方法 ? 掌握利用加權(quán)平均資本成本和邊際資本成本進行財務(wù)決策的基本方法 ? 掌握資本結(jié)構(gòu)與資本成本、公司價值的關(guān)系 ? 了解掌握各種資本結(jié)構(gòu)理論的基本思想；資本結(jié)構(gòu)的影響因素。 財務(wù)管理教程與案例 第一節(jié) 資本成本 一、 資本成本的概念與分類 （一）資本成本的概念 ? 資本成本是指資本的價格。從籌資角度看，它是指公司為獲取和使用資本所付出的代價；從投資者角度來說，它是投資者提供資本要求補償?shù)馁Y本報酬率。本章僅指籌集和使用長期資本 (包括自有資本和引入資本 )的成本，資本成本主要包括資本籌集費用和資本占用費用兩個部分。 財務(wù)管理教程與案例 ? 資本籌集費用是指在資本籌集過程中支付的各項費用，如銀行借款的手續(xù)費，發(fā)行股票、債券所發(fā)生的各項代理發(fā)行費等。資本籌集費用通常是一次性費用，因此，在計算資本成本時作為籌資金額的項扣除。資本占用費用是指使用資本支付的費用，如股息、利息等。資本占用費用一般與籌集資本數(shù)額的大小以及所籌集資本使用時間的長短有關(guān)，往往具有經(jīng)常性、定期性支付的特征。資本占用費用構(gòu)成了資本成本的主要內(nèi)容。 財務(wù)管理教程與案例 ? 為了便于分析，資本成本常用相對數(shù)資本成本率表示。資本成本率是公司資本占用費用與實際籌集資本的比率，用公式表示如下： 或 （公式 41） 式中： K— 資本成本率； D 一資本占用費用； P 一籌資金額； F 一資本籌集費用； f 一籌資費率，即資本籌集費用占籌資金額的比例。 FPDK ??FPDK??)1( fPDK??財務(wù)管理教程與案例 (二 )資本成本的分類 ? 公司的資本來源由債務(wù)和權(quán)益兩個部分組成 。 債務(wù)包括長期借款和公司發(fā)行的長期債券 ， 權(quán)益包括優(yōu)先股 、 普通股和留存收益 。 每 — 種資本來源的籌集都有著特定的成本 ， 因此 ， 公司的資本成本也分為債務(wù)成本和權(quán)益成本 ， 在計算公司資本成本時 ， 應(yīng)當(dāng)分別確定不同類型資本的成本 ， 然后再將這些個別成本按一定權(quán)數(shù)加權(quán)后 ． 才能得到真正的資本成本 。 財務(wù)管理教程與案例 二 、 個別資本成本的測算 個別資本是指各種籌資方式的成本 。 其中主要包括長期借款資本成本 、 債券資本成本 、 普通股資本成本 、 優(yōu)先股資本成本和留存收益資本成本 。 前兩者可統(tǒng)稱為負債資本成本 ， 后三者統(tǒng)稱為權(quán)益資本成本 。 財務(wù)管理教程與案例 （ 一 ） 長期借款資本成本 長期借款成本包括借款利息和籌資費用兩部分 。 由于借款利息計入稅前成本費用 ， 可以起到抵稅的作用 （ 利息費用在稅前扣除 ， 可以抵減部分所得稅 ， 從而降低了負債成本 ） ， 因此 ， 一次還本 、 分期付息借款的資本成本為： （公式 42） 式中： Kl —— 長期借款資本成本； Il —— 長期借款年利息； T —— 所得稅稅率； L —— 長期借款籌資額，即借款本金； fl —— 長期借款籌資費用率，即借款手續(xù)費率。 ? 上述公式也可以寫成如下形式： （公式 43） 式中： il —— 長期借款的年利率。 )1()1(lll fLTIK???lll fTiK???1)1(財務(wù)管理教程與案例 【 例 41】 某公司從銀行取得一筆長期借款 800萬元，手續(xù)費率為 %，年利率為 10%，期限 3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。公司所得稅稅率為 25%。計算該項長期借款的資本成本。 l? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?? ? ? ?? ? ?? ? ? ? ? ? ? ?? ?? （ ）（ ）財務(wù)管理教程與案例 由于銀行借款的手續(xù)費很低，可以忽略不計。這時長期借款資本可按下式測算： 根據(jù)上例但不考慮手續(xù)費，這筆借款的資本成本： ? 當(dāng)借款合同附加補償性余額條款的情況下，企業(yè)可動用的借款籌資額應(yīng)扣除補償性余額，這時借款的實際利率和資本成本將會上升。 )1( TiK ll ??1 0 % 1 2 5 % 7 . 5 %l ? ? ?? （ ）財務(wù)管理教程與案例 【 例 42】 某公司從銀行取得一筆長期借款 800萬元，年利率為 12%，期限 3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。銀行要求補償性余額 20%。公司所得稅稅率為 25%。計算該項長期借款的資本成本。 8 0 0 1 2 % 1 2 5 %1 1 . 2 5 %8 0 0 1 2 0 %l? ? ??? ??? （ ）（ ）財務(wù)管理教程與案例 （二）長期債券資本成本 ? 發(fā)行公司債券的成本包括債券利息和籌資費用。債券利息的處理和長期借款利息的處理相同，均應(yīng)以稅后的債務(wù)成本為計算依據(jù)。但債券的籌資費用一般比較高，在計算資本成本時不可省略。債券的籌資費用包括申請費、注冊費、印刷費、上市費、推銷費等。此外，債券的發(fā)行價格有等價、溢價和折價等情況，與面值有時不一致。因此，債券的資本成本的計算與借款有所不同。 財務(wù)管理教程與案例 按照一次還本、分期付息的方式，債券資本成本的計算公式為： （公式 44） 式中： —— 債券資本成本； —— 債券年利息； —— 債券籌資額，按發(fā)行價格確定； —— 債券籌資費用率。 )1()1(bbb fBTIK???bKbIbfBB財務(wù)管理教程與案例 【 例 43】 某公司發(fā)行面額 500萬元的 10年期債券，票面利率為 10%，發(fā)行費用率為 3%，公司所得稅稅率為 25%。若以平價、溢價（ 600萬元）和折價（ 400萬元）發(fā)行，分別計算三種情況下的資本成本。 財務(wù)管理教程與案例 平價發(fā)行： 溢價發(fā)行： 折價發(fā)行： 5 0 0 1 0 % 1 2 5 % 7 . 7 3 %5 0 0 1 3 %b? ? ??????（ ）（ ）5 0 0 1 0 % 1 2 5 % 6 . 4 4 %6 0 0 1 3 %b? ? ??????（ ）（ ）5 0 0 1 0 % 1 2 5 % 9 . 6 6 %4 0 0 1 3 %b? ? ??????（ ）（ ） 財務(wù)管理教程與案例 （三）普通股資本成本 ? 按照資本成本計算實質(zhì)上是計算投資報酬的思路，普通股的資本成本就是普通股投資的必要報酬率。其測算方法一般有三種：股利折現(xiàn)模型、資本資產(chǎn)定價模型和債券收益率加風(fēng)險報酬率。 財務(wù)管理教程與案例 股利折現(xiàn)模型 股利折現(xiàn)模型的基本形式是： 式中： P0 —— 普通股籌資凈額，即發(fā)行價格扣除發(fā)行費用； Dt —— 普通股第 t年的股利； Kc —— 普通股投資必要報酬率，即普通股資本成本。 ? 運用上面的模型測算普通股資本成本時，因采用的股利政策不同，計算資本成本的公式也有所不同。如果公司采用固定股利政策，即每年分派現(xiàn)金股利D元，則資本成本可按下式測算： ????ntKDtctP1)1(00PDKc ?財務(wù)管理教程與案例 長期持有股票，股利穩(wěn)定不變?yōu)?d的股票估價模型 股票的估價方法 2 (1 + k)1 (1 + k)2 (1 + k)? V = + + ... + d d = k d d: 每年固定股利 . k: 投資者要求的必要報酬率 . d 財務(wù)管理教程與案例 【 例 44】 某公司發(fā)行普通股籌資，發(fā)行價格為每股18元，每股發(fā)行費用 2元，預(yù)定每年分派現(xiàn)金股利每股 ，則該普通股的資本成本是多少？ 1 . 59 . 3 7 5 %1 8 2Kc ?? ? 財務(wù)管理教程與案例 ? 如果公司采用固定股利增長率的政策，若股利固定增長率為 G，則普通股資本成本需按下式測算： GPDK c ??01財務(wù)管理教程與案例 長期持有股票，股利固定增長的股票估價模型 股票的估價方法 3 (1 + k)1 (1 + k)2 (1 + k)? V = + + ... + d0(1+g) d0(1+g)? = (k g) d1 d1: 第 1年的股利 . g : 固定增長率 . k: 投資者要求的必要報酬率 . d0(1+g)2 財務(wù)管理教程與案例 第四節(jié) 證券估價 ? ?? ?0)1/()1(,)1()1(11000?????????????nnnnKgDngKKgDDVgKV則時當(dāng)由于 ? ?? ?011DVgKV???? ? ?? ?? ?? ?? ?gKDgKgDVDggKV????????10011 其中： D1為第 1 年的股利。財務(wù)管理教程與案例 【 例 45】 某公司準備增發(fā)普通股，每股發(fā)行價為 20元，發(fā)行費用 3元，預(yù)定第一年分派現(xiàn)金股利每股 2元，以后每年股利增長 6%。計算其資本成本。 26 % 1 7 . 7 6 %2 0 3Kc ? ? ??財務(wù)管理教程與案例 資本資產(chǎn)定價模型 ? 資本資產(chǎn)定價模型的含義可以簡單地描述為，普通股投資的必要報酬率等于無風(fēng)險報酬率加上風(fēng)險報酬率。用公式表示如下： 式中： —— 無風(fēng)險報酬率； —— 市場平均報酬率； —— 第 i種股票的貝他系數(shù)； ? 在已確定無風(fēng)險報酬率、市場報酬率和某種股票的值后，就可測算該股票的必要報酬率，即資本成本。 )( fmfc RRRK ??? ? （公式 4 7 ） fR mR ?財務(wù)管理教程與案例 【 例 46】 已知某股票的值為 ，市場平均報酬率為10%，無風(fēng)險報酬率為 6%。計算該股票的資本成本。 6 % 2 .2 ( 1 0 % 6 % ) 1 4 .8 %Kc ? ? ? ?財務(wù)管理教程與案例 （四）優(yōu)先股資本成本 ? 優(yōu)先股資本成本由兩部分組成．即籌資費用和預(yù)計股利，其計算公式如下： )1( ???? fPDK??式中：?K — 優(yōu)先股的資本成本 ?D — 優(yōu)先股預(yù)計年股利 ?P — 優(yōu)先股籌資額； ?f — 優(yōu)先股籌資費用率： 財務(wù)管理教程與案例 【 例 47】 某公司發(fā)行優(yōu)先股，股價為每股 50元．籌資費用率為 2％．優(yōu)先股股利為 6元，該公司的優(yōu)先股資本成本為： )1( ????fPDK?? %%)21(506??? 財務(wù)管理教程與案例 （五）保留盈余資本成本。 ? 保留盈余是所得稅后形成的，其所有權(quán)屬于股東，實質(zhì)上相當(dāng)于股東對公司的追加投資。實際上股東愿意將其留用于公司而不作為股利取出投資于別處，但是要求獲得與普通股等價的報酬，因此保留盈余也有資本成本，只不過這是一