【正文】 6/3/2022 1 公司治理結(jié)構(gòu) 轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)學(xué) 6/3/2022 2 第一節(jié)、公司治理的一般理論 ? 公司治理是以股東為核心的各利益相關(guān)者之間相互制衡關(guān)系的泛稱。包括公司治理結(jié)構(gòu)、公司治理機(jī)制，其實(shí)只是各利益相關(guān)者之間的權(quán)力安排和利益分配 。 ? 一、外部控制主導(dǎo)型公司治理模式 ? 主要特征： ? 融資結(jié)構(gòu) ? 1）股權(quán)資本居于主導(dǎo)地位，資產(chǎn)負(fù)債率低 ? 2）機(jī)構(gòu)投資者占據(jù)重要地位，股權(quán)分散 6/3/2022 3 ? 外部控制主導(dǎo)型公司治理模式的特點(diǎn) ? 1）董事會(huì)中獨(dú)立董事比重大 ? 2）公司控制權(quán)市場(chǎng)在外部約束中居于核心地位 ? 3）經(jīng)理市場(chǎng)發(fā)育健全 ? 4）產(chǎn)品市場(chǎng)作用顯著 ? 5)經(jīng)理報(bào)酬中股票期權(quán)的比例較大 ? 6)信息披露完備 ? 外部控制主導(dǎo)型公司治理模式的缺陷 ? 股東大會(huì)空殼化 ? 只關(guān)注短期利益 ? 削弱了機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的動(dòng)力 6/3/2022 4 ? 二、內(nèi)部控制主導(dǎo)型公司治理 ? 融資結(jié)構(gòu) ? 1)金融機(jī)構(gòu)融資為主，資產(chǎn)負(fù)債率高 ? 2）法人股占據(jù)重要地位 ? 內(nèi)部控制主導(dǎo)型公司治理模式的特點(diǎn) ? 1)董事會(huì)與監(jiān)事會(huì)分離 ? 2)企業(yè)與銀行共同治理 ? 3）公司之間交叉持股 ? 內(nèi)部控制主導(dǎo)公司治理模式的缺陷 ? 無(wú)責(zé)任經(jīng)營(yíng)，股東大會(huì)空殼化 6/3/2022 5 第二節(jié) 中國(guó)公司治理的演變 ?一 、傳統(tǒng)計(jì)劃體制下的行政企業(yè)治理 ? 政府行政權(quán)力對(duì)財(cái)產(chǎn)權(quán)的僭越 ? 行政權(quán)力僭越財(cái)產(chǎn)權(quán)利下的企業(yè)行為 ?二、行政型治理向經(jīng)濟(jì)型治理的轉(zhuǎn)變 ? 國(guó)有企業(yè)治理改革的階段 ? 1）放權(quán)讓利 ? 2）強(qiáng)化經(jīng)營(yíng)權(quán)試驗(yàn)，承包制 ? 3）引入現(xiàn)代企業(yè)制度 6/3/2022 6 ? 轉(zhuǎn)型中的經(jīng)濟(jì)型公司治理模式存在的問題 ? 1）所有權(quán)“虛置” ? 2）企業(yè)經(jīng)營(yíng)自主權(quán)不到位 ? 3）內(nèi)部人控制 ? 4）經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)機(jī)制不足 6/3/2022 7 ? “外部人內(nèi)部化”加劇了“內(nèi)部人控制”。 ? 公司治理問題的實(shí)質(zhì)是在委托代理和信息不對(duì)稱條件下委托人對(duì)代理人的激勵(lì)和約束問題。 ? 所謂治理結(jié)構(gòu)，就是關(guān)于委托人和代理人的責(zé)權(quán)利、從而激勵(lì)和約束的一套制度或規(guī)則安排。 ? 目前中國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)在法律規(guī)定、機(jī)構(gòu)設(shè)置和實(shí)際運(yùn)作上是不一致或矛盾的。從 《 公司法 》 的規(guī)定看，我國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)是借鑒歐洲大陸模式，既有董事會(huì)，又有監(jiān)事會(huì)，是二元治理結(jié)構(gòu)。而從公司的機(jī)構(gòu)設(shè)置看，是多元治理模式，既有董事會(huì)，監(jiān)事會(huì)，還有黨委會(huì)，職代會(huì)，工會(huì)等，后來(lái)又引入了英美公司的獨(dú)立董事制度；從公司的實(shí)際運(yùn)作看，是一元治理結(jié)構(gòu)，而且這種“一元治理結(jié)構(gòu)”被推上了極端的集權(quán)化，即“內(nèi)部化控制”。 ? 可見，我國(guó)的公司治理結(jié)構(gòu)還沒有定型，實(shí)際上還在英美模式與歐洲大陸模式之間、現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)與國(guó)有企業(yè)原來(lái)的治理結(jié)構(gòu)之中徘徊和選擇。這種選擇過(guò)程在一定意義上說(shuō)是必然的，但是在這一過(guò)程中容易出現(xiàn)治而不理的現(xiàn)象。因此，應(yīng)該盡量縮短這一過(guò)程。應(yīng)該在比較、借鑒的基礎(chǔ)上，結(jié)合中國(guó)的實(shí)際，確定相對(duì)最優(yōu)的治理結(jié)構(gòu)模式。 6/3/2022 8 ? 所謂“內(nèi)部人控制”是指公司內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)管理層權(quán)利過(guò)大，他們合謀危害或者削弱股東的利益。國(guó)有及國(guó)有控股公司的所謂“內(nèi)部人控制”就是指“企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人”通過(guò)多種手段危害國(guó)家利益和中小股東的利益，甚至使公司陷于困境卻無(wú)法追究其責(zé)任。 ? 其實(shí)，比“內(nèi)部人控制”更嚴(yán)重而又與“內(nèi)部人控制”密切相關(guān)的問題是“外部人內(nèi)部化”。所謂“外部人”是指與企業(yè)相關(guān)但是不在“企業(yè)經(jīng)營(yíng)者”行列或者按規(guī)定不在“企業(yè)經(jīng)營(yíng)者”行列的人。他們是一般股東以外的國(guó)有股權(quán)代表、黨政機(jī)關(guān)的少數(shù)官員、原來(lái)行業(yè)主管部門改牌而來(lái)的行業(yè)性總公司的管理者等。所謂“外部人內(nèi)部化”，就是這些“外部人”因?yàn)槟芡ㄟ^(guò)實(shí)施一定權(quán)力而能直接或間接地從公司中收益，從而與公司經(jīng)營(yíng)者即代理人串謀。公司經(jīng)營(yíng)者也樂于“收買”他們，與之串謀，共同損害國(guó)有資產(chǎn)和其它股東利益?；蛘邚捏w制直接把他們一體化， ? 例如：公司的黨委成員本來(lái)是經(jīng)營(yíng)者系列之外的非股東意義上的監(jiān)管者，屬于外部人，但是，現(xiàn)在許多公司的黨委書記、董事長(zhǎng)和總經(jīng)理是一體的，即使不一體，黨委書記也與總經(jīng)理等一樣在公司拿工資、獎(jiǎng)金，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)時(shí)，他們也有股權(quán)。這實(shí)際上就是外部人內(nèi)部化了。這種制度安排加劇公司治理結(jié)構(gòu)混亂，加劇“內(nèi)部人控制”。 ? 可見，國(guó)有及國(guó)有控股公司的治理結(jié)構(gòu)的主要問題不是一般意義上的“內(nèi)部人控制”，而是比“內(nèi)部人控制”更加嚴(yán)重的“外部人內(nèi)部化”，在中國(guó)，它是導(dǎo)致國(guó)有及國(guó)有控股公司“內(nèi)部人控制”的根源這種現(xiàn)象確實(shí)很惡劣，對(duì)公司治理的危害甚大。 6/3/2022 9 ? 與公司治理結(jié)構(gòu)密切相關(guān)的一個(gè)問題是國(guó)有股比例太高、從而國(guó)有股轉(zhuǎn)讓問題。因?yàn)閲?guó)有股一股獨(dú)大難以完善公司治理結(jié)構(gòu)，也為外部人內(nèi)部化提供了前提。 ? 中國(guó)開始實(shí)行股份制時(shí)，由于害怕國(guó)有股被私人收購(gòu)、從而影響公有制的主體地位，因此，規(guī)定國(guó)有股不能與公眾股在同一個(gè)市場(chǎng)流通，只能通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓給國(guó)有單位。 ? 可是，沒有想到：這一規(guī)定對(duì) 資本市場(chǎng) 規(guī)范運(yùn)作的負(fù)面作用；沒有想到國(guó)家或國(guó)有法人與其他股東具有同樣的權(quán)利和機(jī)會(huì)，可以相機(jī)收購(gòu)非國(guó)有股；沒有想到國(guó)有股不能不能利用二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格變化相機(jī)進(jìn)出，實(shí)現(xiàn)國(guó)有股的增值或避免損失；更加沒有想到，等我們想通了，要出讓國(guó)有股的時(shí)候，竟然困難重重。這真是路徑依賴的作用。 ? 前幾年紛紛亮相的多種國(guó)有股減持方案沒有一個(gè)能解決問題，只好暫緩減持，先行所謂“ 股權(quán)分置 改革和全流通”。好在這一改革在公眾股處于談判劣勢(shì)情況下還算順利，下一步的國(guó)有股進(jìn)退有了一個(gè)與其他股份一樣的市場(chǎng)，應(yīng)該有順利一些，不過(guò)仍然需要相機(jī)決策、精心操作。 6/3/2022 10 ?三、現(xiàn)階段中國(guó)公司 治理與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之相關(guān)分析 ? 指標(biāo)選擇 ? 1）反映公司治理績(jī)效的指標(biāo) ? 兩職狀態(tài)；國(guó)家股比重；股權(quán)集中度； ? 獨(dú)立董事狀態(tài)；獨(dú)立董事比重 ? 2）反映經(jīng)營(yíng)績(jī)效的指標(biāo) ? 凈資產(chǎn)收益率 每股收益 6/3/2022 11 假說(shuō) ? 假說(shuō) 1：兩職狀態(tài)與公司績(jī)效負(fù)相關(guān) ? 假說(shuō) 2：國(guó)有股比重與公司績(jī)效正相關(guān) ? 假說(shuō) 股權(quán)集中度與公司績(jī)效正相關(guān) ? 假說(shuō) 4：有獨(dú)立董事的公司績(jī)效與無(wú)獨(dú)立董事的公司績(jī)效存在顯著差異 ? 假說(shuō) 獨(dú)立董事比例與公司績(jī)效存在顯著正相關(guān) 資料選取與模型檢驗(yàn) 假說(shuō) 1：兩職狀態(tài)與公司績(jī)效 不相關(guān) ? 假說(shuō) 2：國(guó)有股比重與公司績(jī)效 不相關(guān) ? 假說(shuō) 股權(quán)集中度與公司績(jī)效 不相關(guān) ? 假說(shuō) 4：有獨(dú)立董事的公司績(jī)效與無(wú)獨(dú)立董事的公司績(jī)效存在顯著差異， 不成立 ? 假說(shuō) 獨(dú)立董事比例與公司績(jī)效存在顯著正相關(guān)， 否定 6/3/2022 12 案例一：從 ST猴王 的破產(chǎn)看 法人治理 結(jié) 構(gòu) ? ST猴王無(wú) 處 不在的弄虛作假的根本原因是法人治理 結(jié) 構(gòu)極不健全 ， 長(zhǎng) 期和大股東 “ 三不分 ” 。 本 應(yīng) 扎扎 實(shí)實(shí)規(guī) 范 進(jìn) 行的股份制改造 ， 在 這 里不 過(guò) 是一 紙 空文 ?！?三不分 ” 登峰造極 從 1993年底包裝上市以來(lái) 長(zhǎng) 達(dá) 7年的 經(jīng)營(yíng) 當(dāng)中 ， ST猴王與大股 東 在人 員 、 資產(chǎn) 、 財(cái)務(wù) 三個(gè)方面幾乎從未 分 開過(guò) 。 資 料 顯 示 ， 除最近 15個(gè)月董事 長(zhǎng) 缺位以外 ， ST猴王就一直由猴王集 團(tuán) 的董事 長(zhǎng) 兼任 。 對(duì) 其兩任董事長(zhǎng) 易 繼純 和朱黎陽(yáng)來(lái) 說(shuō) ， 調(diào)動(dòng) 大筆 資 金只是從左口袋掏到右口袋 。 ST猴王的高管也全在猴王集 團(tuán)擁 有高管 頭 銜 ； .本 該 屬于自己獨(dú)立管理的 職 工 勞動(dòng) 、 人事同 樣 是掛靠在集 團(tuán) ， 財(cái)務(wù)負(fù)責(zé) 人共用一人 ， 賬務(wù) 分 開 也就成 為 一句空 話 。 資產(chǎn) 完整是上市公司成 為 市 場(chǎng) 主體的基本條件 ， 但 ST猴王卻采用 “ 瞞 天 過(guò) 海 ”之 術(shù) 蒙蔽了廣大投 資 者 。 1993年 ， ST猴王號(hào)稱把猴王 焊 條廠 、 焊絲 廠等 17家企 業(yè) 集中后裝入了上市公司 ， 以后又花了幾個(gè) 億 從猴王集 團(tuán)進(jìn) 行所 謂 “ 資產(chǎn) 收購(gòu) ” ， 但是真正 過(guò)戶 到股份公司名下的幾乎沒有 。 難 怪其 總經(jīng) 理無(wú)奈地告 訴 記者： “ 股份公司幾乎沒有一 塊 完整獨(dú)立的 資產(chǎn) ， 哪些 應(yīng)該 是股份公司的 ， 哪些是集 團(tuán) 的 ， 簡(jiǎn) 直是一本 糊涂 賬 。 ” 直到去年在 證 券 監(jiān) 管部 門 的督促下 ， ST猴王才 開 始清 查賬務(wù) 、 與集 團(tuán) 劃分 資產(chǎn) ， 但真的分 開 了 嗎 ？ 公司一位董事很痛心地 說(shuō) ： “ 分好像是分 開 了 ， 但分到的只不 過(guò) 是更多的 銀 行借款而已 。 ”“ 三不分 ” 的 惡 果 導(dǎo) 致 ST猴王高達(dá) 約 8億 元的 資 金被猴王集 團(tuán) 侵占 ， 同 時(shí)還為 集 團(tuán) 承擔(dān)著不少于 3個(gè) 億 的 貸 款擔(dān)保 責(zé) 任 ， 嚴(yán) 重地侵犯了廣大中小股 東 的 權(quán) 益 。 6/3/2022 13 ? 案例二：重慶內(nèi)燃機(jī)廠的改制與衰敗 ? 該廠 198 199 199 19