【正文】 第二章 遠(yuǎn)期交易 Chapter 2 Forward 遠(yuǎn)期類金融工具概述 商品遠(yuǎn)期交易 遠(yuǎn)期外匯交易 遠(yuǎn)期利率協(xié)議 遠(yuǎn)期合約的一般定價原理 第一節(jié) 遠(yuǎn)期類金融工具概述 ? 一、 遠(yuǎn)期合約概述 ? 二、 遠(yuǎn)期合約的構(gòu)成要素 ? 三、 遠(yuǎn)期合約的功能 ? 四、 遠(yuǎn)期類金融工具的種類 一、遠(yuǎn)期合約概述 ? 遠(yuǎn)期合約是買賣雙方簽定在未來某一時期按確定的價格購買或出售某種資產(chǎn)的協(xié)議。 ? 如果信息是對稱的，而且合約雙方對未來的預(yù)期相同，那么合約簽定所確定的交割價格滿足合約的價值在簽署合約時為零的條件，所以買賣雙方無需任何成本就可進(jìn)入遠(yuǎn)期合約。 ? 在合約簽定之后，合約價值可正可負(fù)，取決于標(biāo)的資產(chǎn)價格的具體情況。 遠(yuǎn)期價格與遠(yuǎn)期價值 ? 我們把使得遠(yuǎn)期合約價值為零的交割價格稱為遠(yuǎn)期價格。 ? 遠(yuǎn)期價格是跟標(biāo)的物的現(xiàn)貨價格緊密相聯(lián)的，而遠(yuǎn)期價值則是指遠(yuǎn)期合約本身的價值，它是由遠(yuǎn)期實際價格與遠(yuǎn)期理論價格的差距決定的。 ? 在合約簽署時，若交割價格等于遠(yuǎn)期理論價格，則此時合約價值為零。但隨著時間推移，遠(yuǎn)期理論價格有可能改變，而原有合約的交割價格則不可能改變，因此原有合約的價值就可能不再為零。 ? 遠(yuǎn)期合約是適應(yīng)規(guī)避現(xiàn)貨交易風(fēng)險的需要而產(chǎn)生的 。 ? 遠(yuǎn)期合約是非標(biāo)準(zhǔn)化合約。 ? 靈活性較大是遠(yuǎn)期合約的主要優(yōu)點。在簽署遠(yuǎn)期合約之前，雙方可以就交割地點、交割時間、交割價格、合約規(guī)模、標(biāo)的物的品質(zhì)等細(xì)節(jié)進(jìn)行談判，以便盡量滿足雙方的需要。 ? 遠(yuǎn)期合約很早就產(chǎn)生了，人們一般把 1848年芝加哥交易所（ CBOT）的成立作為現(xiàn)代遠(yuǎn)期市場的開端； ? 但是自從二十世紀(jì) 70年代初布雷頓森林體系崩潰后，為了轉(zhuǎn)移因匯率或利率變動所帶來的風(fēng)險，八十年代后先后出現(xiàn)了遠(yuǎn)期利率協(xié)議、遠(yuǎn)期交易綜合協(xié)議等新品種，使傳統(tǒng)的遠(yuǎn)期工具市場再度煥發(fā)勃勃生機(jī)。 二、遠(yuǎn)期合約的構(gòu)成要素 ? 遠(yuǎn)期合約包括以下基本構(gòu)成要素： ? 1．標(biāo)的資產(chǎn) 遠(yuǎn)期合約中用于交易的資產(chǎn)，稱為標(biāo)的資產(chǎn)（ underlying asset） ,又稱為基礎(chǔ)資產(chǎn)。 ? 2．多頭和空頭。 ? 遠(yuǎn)期合約中許諾在某一特定時間以確定價格購買某種標(biāo)的資產(chǎn)的一方稱為多頭（ long position），而許諾在同樣時間以同樣價格出售此種標(biāo)的資產(chǎn)的一方被稱為空頭（ short position）。 ? 3．到期日。 ? 遠(yuǎn)期合約所確定的交割時間即為到期日（ maturity date）。此時，多頭支付現(xiàn)金給空頭，空頭支付標(biāo)的資產(chǎn)給多頭。 ? 4．交割價格。 ? 遠(yuǎn)期合約中所確定的價格稱為交割價格（ Delivery price）。 ? 合約簽定初始時刻交割價格等于遠(yuǎn)期價格。隨著時間的推移， ? 遠(yuǎn)期價格改變，但交割價格始終相同，一般情況下遠(yuǎn)期價格與交割價格并不相等。 三、遠(yuǎn)期合約的功能 遠(yuǎn)期合約的功能 保值 投機(jī) 價格發(fā)現(xiàn) 保值 ? 保值（ hedge）是市場交易者現(xiàn)在利用遠(yuǎn)期交易確定某種資產(chǎn)的未來價格，降低甚至消除價格變化帶來的不確定性； ? 例如一美國客戶在一年之后要支付 100萬英鎊給英國出口商，那么他就面臨英鎊匯率上浮的風(fēng)險，此時可以在遠(yuǎn)期外匯市場上購入一年期100萬英鎊，將一年后支付的英鎊匯率固定在目前英鎊遠(yuǎn)期匯率上。 投機(jī) ? 投機(jī)（ speculation）是交易者利用遠(yuǎn)期交易來賺取遠(yuǎn)期價格與到期日即期價格之間的差額。 ? 當(dāng)投機(jī)者估計資產(chǎn)價格上漲時做多頭遠(yuǎn)期交易，否則做空頭遠(yuǎn)期交易。如果預(yù)測錯誤，他會遭受重大損失。 價格發(fā)現(xiàn) ? 價格發(fā)現(xiàn)（ price discovery）是指通過遠(yuǎn)期市場推算出現(xiàn)貨市場的未來價格。 ? 由于遠(yuǎn)期合約中買賣雙方同意在未來某特定時間以現(xiàn)在約定的價格進(jìn)行某項資產(chǎn)的交割，那么遠(yuǎn)期價格與到期日的預(yù)期現(xiàn)貨價格之間應(yīng)該存在某種特定的關(guān)系； ? 實際上在高效率的金融市場上，遠(yuǎn)期價格應(yīng)該是未來現(xiàn)貨價格的“最佳估計值”，否則投資者會利用被忽略的信息進(jìn)行跨期套利獲得超額利潤。 遠(yuǎn)期合約的缺點 ? 首先，由于遠(yuǎn)期合約沒有固定的、集中的交易場所，不利于信息交流和傳遞，不利于形成統(tǒng)一的市場價格，市場效率較低。 ? 其次，由于每份遠(yuǎn)期合約千差萬別，這就給遠(yuǎn)期合約的流通造成較大不便，因此遠(yuǎn)期合約的流動性較差。 ? 最后，遠(yuǎn)期合約的履約沒有保證，當(dāng)價格變動對一方有利時，對方有可能無力或無誠意履行合約，因此遠(yuǎn)期合約的違約風(fēng)險較高。 四、遠(yuǎn)期類金融工具的種類 ? 商品遠(yuǎn)期交易 ? 遠(yuǎn)期外匯交易 ? 遠(yuǎn)期利率協(xié)議 ? 綜合遠(yuǎn)期外匯協(xié)議 第二節(jié) 商品遠(yuǎn)期交易 ? 早期制造商為了控制生產(chǎn)原料成本，會與供貨商約定在一定期限之后以某一價格向供貨商購買多少數(shù)量的原料，這種就是商品遠(yuǎn)期合約。 ? 商品遠(yuǎn)期定價是根據(jù)無套利的思想來進(jìn)行定價的。 ? 在商品期貨的定價中，我們首先考慮兩種因素： ? 儲存成本和便利收益。 儲存成本 ? 儲存成本 (Storage costs)：即設(shè)施完善的倉儲成本，既包括如小麥或木材等的實物商品，也包括金融交易工具，如證券經(jīng)常儲存在銀行的保險柜內(nèi)，但后者的儲存成本忽略不計。 ? 對于儲存成本，我們假設(shè)儲存成本在期初是已知的，并且儲存成本在期初支付，以 C表示商品從 0期到 T期儲存成本的現(xiàn)值。 ? 下面我們討論包含儲存成本的遠(yuǎn)期商品交易的定價問題。 ? 以黃金遠(yuǎn)期交易為例，考慮如下策略（見表 21）： 時間 交 易 現(xiàn)金流量 t=0 購買黃金同時支付儲存成本 ( +C) 賣出黃金遠(yuǎn)期合約 0 以無風(fēng)險利率借入資金 +( +C) TF,00S0S 凈現(xiàn)金流量 0 t=T 遠(yuǎn)期合約的交割 償還借款 rTeCS )( 0 ??凈現(xiàn)金流量 rTT eCSF )( 0,0 ??0S? 根據(jù)無套利法則， rTT eCSF )( 0,0 ?? ? 若以 表示儲存成本率，上式可改寫成： crTrrT ceSF)(0,0??便利收益 ? 便利收益（ Convenience Value）：所謂便利