【正文】 《證券投資學(xué)》參考資料之六 分紅方案分析 投資收益的構(gòu)成 上市公司分紅的規(guī)則與程序 上市公司分紅的形式與內(nèi)容 上市公司分紅水平分析 上市公司分紅過(guò)程中的復(fù)雜狀態(tài) 投資收益的構(gòu)成 進(jìn)入1996年后，由于我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的好轉(zhuǎn)及宏觀政策的轉(zhuǎn)變，我國(guó)股市出現(xiàn)了一個(gè)持續(xù)一年多的牛市行情。在這－輪行情中，追捧績(jī)優(yōu)股，熱炒公司業(yè)績(jī)成為與往年不同的最主要特點(diǎn)。如四川長(zhǎng)虹、深發(fā)展等股票，因?yàn)楣緲I(yè)績(jī)優(yōu)異，股價(jià)一漲再漲，而一些公司業(yè)績(jī)較差的股票，其價(jià)格不漲反跌。投資者如果誤買(mǎi)了這些股票，就可能飽嘗牛市套牢之苦。 投資者看中上市公司的業(yè)績(jī)，是一種巨大的進(jìn)步，這說(shuō)明我國(guó)的投資者已經(jīng)逐漸走向成熟，我國(guó)的股市也逐步朝著健康的方向發(fā)展。但是我們也不能不看到，在我國(guó)目前的股市中，絕大多數(shù)人看中公司業(yè)績(jī)，并不是以公司業(yè)績(jī)來(lái)投資，而是用公司業(yè)績(jī)?nèi)ネ稒C(jī)，人們往往是將公司業(yè)績(jī)作為一個(gè)投機(jī)的題材，進(jìn)行短線炒作以博取差價(jià)。這種狀況的形成有其深刻的原因。 一般來(lái)講，投資者看中上市公司的業(yè)績(jī)并不是投資的根本目的，其投資的根本目的是追求收益最大化。投資者獲取收益的大小，決定著投資者的行為方式。也就是說(shuō)投資者行為完全受利益驅(qū)動(dòng)，在特定的市場(chǎng)中，如果投資獲得的收益大于投機(jī)獲得的收益，投資者必然趨向于投資；如果投機(jī)獲得的收益大于投資獲得的收益，投資者必然傾向于投機(jī)。而投資者獲得收益的大小，首先與上市公司的分紅有關(guān)。上市公司分紅問(wèn)題是一個(gè)關(guān)系到股票市場(chǎng)發(fā)展的、帶有根本性的問(wèn)題，它直接涉及到上市公司能夠給股東多少投資回報(bào)。只有當(dāng)上市公司能夠支付給股東滿意的投資回報(bào)時(shí)，人們才愿意向上市公司投資，否則人們只能去投機(jī)，博取短線差價(jià)，而股市也只能成為一個(gè)高度投機(jī)的市場(chǎng)。應(yīng)當(dāng)注意的是，上市公司的分紅問(wèn)題并不是一個(gè)簡(jiǎn)單的數(shù)量比較問(wèn)題，有些效益好的上市公司分紅比例不高，而投資者仍然愿意向這些公司長(zhǎng)期投資，因?yàn)檫@些公司具有較好的成長(zhǎng)性，投資者購(gòu)買(mǎi)的是這些公司的未來(lái)，是為了獲取長(zhǎng)期的差價(jià)收益。因此，在研究上市公司的分紅問(wèn)題之前，我們有必要先對(duì)投資者收益的構(gòu)成進(jìn)行研究。 投資者購(gòu)買(mǎi)股票，是為了獲得收益。而投資收益根據(jù)其來(lái)源和形式不同，又可以劃分為不同的組成部分。從總體上講，投資者的收益主要由兩部分構(gòu)成。－部分是股利收益，這種收益主要是通過(guò)上市公司分紅來(lái)實(shí)現(xiàn)。上市公司分紅又可以采用兩種方式，即派現(xiàn)金和送紅股。股利收益是投資者向上市公司投資而獲得的收益，因此是一種投資收益。另一部分是資本收益，這種收益也叫股票的買(mǎi)賣(mài)差價(jià)收益，即投資者低價(jià)買(mǎi)進(jìn)高價(jià)賣(mài)出股票所獲得的收益。許多人將這種收益看成是投機(jī)收益，這是不正確的。實(shí)際上，買(mǎi)賣(mài)差價(jià)收益也分為兩種不同的形式，一種是由于上市公司具有較高的成長(zhǎng)性，在公司業(yè)績(jī)不斷提高的基礎(chǔ)上，其股票價(jià)格穩(wěn)定地增值，而使投資者獲得的長(zhǎng)期差價(jià)收益。這種收益是因投資者長(zhǎng)期投資而獲得的，所以是一種投資收益。有些上市公司雖然經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不錯(cuò)，但為了增強(qiáng)其成長(zhǎng)性，在紅利分配時(shí)，采取少派現(xiàn)金多送紅股的方式，將更多的資金留作公司的發(fā)展資本。投資者購(gòu)買(mǎi)這些公司的股票，雖然短期所獲得的現(xiàn)金收益較少，但手中股票增加，通過(guò)長(zhǎng)期投資也可以獲得可觀的長(zhǎng)期差價(jià)收益。另一種是通過(guò)投資者憑借各種影響股票價(jià)格的因素，捕捉市場(chǎng)機(jī)會(huì)，進(jìn)行股票短線炒作而獲得的短期差價(jià)收益。這種收益是投資者通過(guò)市場(chǎng)中短期投機(jī)的行為所得到的，因此是一種投機(jī)收益。 在股票市場(chǎng)中，只有投資收益大于投機(jī)收益，投資者才能傾向于投資而減少投機(jī)，使市場(chǎng)中投資的人數(shù)大于投機(jī)的人數(shù)，股票市場(chǎng)才能成為穩(wěn)定健康的投資市場(chǎng)，否則股票市場(chǎng)只能是一個(gè)投機(jī)的市場(chǎng)。而投資收益大于投機(jī)收益的前提是上市公司的高投資回報(bào)和高成長(zhǎng)性。上市公司的高投資回報(bào)和高成長(zhǎng)性又是建立在上市公司業(yè)績(jī)不斷提高的基礎(chǔ)之上的。 在發(fā)達(dá)國(guó)家，由于大部分上市公司有業(yè)績(jī)支撐，有能力支付給投資者較多的投資回報(bào)，或者具有較高的成長(zhǎng)性，投資者獲得的投資收益不僅遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于投機(jī)收益，而且往往大于同期銀行存款利息。例如在美國(guó)，一年期銀行存款的利率為6％，所得利息要交納15％的聯(lián)邦稅，再減去通貨膨脹率34％，實(shí)際所獲利息是很少的。而投資于美國(guó)的股票市場(chǎng)，可獲得的投資收益較高。因此，在美國(guó)有60％以上的公民投資于股市。股市中投資的人數(shù)大大高于投機(jī)者人數(shù)。在投資者中又分為兩類(lèi)人，一類(lèi)人投資的目的是為了獲取上市公司的投資回報(bào)，是為了追求上市公司分派的現(xiàn)金。這一類(lèi)人以老年人居多，考慮現(xiàn)時(shí)多于考慮未來(lái)。另一類(lèi)人投資的目的是為了購(gòu)買(mǎi)上市公司的未來(lái)，追求的是因上市公司的成長(zhǎng)性而帶來(lái)的長(zhǎng)期差價(jià)收益。這一類(lèi)人以中青年居多，投資是為了將來(lái)養(yǎng)老。根據(jù)不同的投資目的，投資者可以加入不同的基金，由基金公司負(fù)責(zé)操作。有些公司在分紅時(shí)通過(guò)填表的方式向投資者提供一定的選擇，投資者既可以拿走公司分派的現(xiàn)金，也可以自動(dòng)將現(xiàn)金放回公司，折成紅股以在將來(lái)獲取長(zhǎng)期差價(jià)收益。美國(guó)的投資者獲得現(xiàn)金股利，要與其工資收入（超過(guò)5萬(wàn)美元以上）一起交納15％－40％的所得稅，而獲得紅股則不用納稅，這對(duì)于向上市公司進(jìn)行再投資是一種鼓勵(lì)。 在我國(guó)的股市中，幾乎90％以上的人是投機(jī)者，在少數(shù)的所謂投資者中，大部分人是被長(zhǎng)期套牢的被動(dòng)投資者。這種情況決定了我國(guó)股市只能是一個(gè)投機(jī)性的股市。而形成這一狀況的一個(gè)重要的原因就在于,我國(guó)的上市公司分紅水平普遍較低,上市公司的成長(zhǎng)性較差，投資者所能獲得的投資收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于投機(jī)收益。 目前，如果再扣掉20％的個(gè)人所得稅，投資者投資一年僅僅得到幾分錢(qián)，而在股市中炒作。既然如此，派現(xiàn)的幾分錢(qián)對(duì)投資者來(lái)講完全可以忽略不計(jì)，沒(méi)必要為幾分錢(qián)去進(jìn)行長(zhǎng)期投資。我國(guó)還有許多上市公司的分紅額與市價(jià)比率不僅遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于－年期銀行定期存款利率，甚至低于銀行的活期存款年利率。投資者如果不想投機(jī)，有錢(qián)最好存入銀行。如果投資者將錢(qián)存入證券公司，即使不買(mǎi)股票，按規(guī)定，證券公司要按銀行活期利率付給投資者利息。而投資者如果購(gòu)買(mǎi)了這類(lèi)股票，得到的回報(bào)率反而低于銀行的活期年利率，那還不如不投資。在這種條件下，投資者購(gòu)買(mǎi)股票，只能是為了投機(jī)，沒(méi)有人去重視上市公司的分紅了。 從公司的成長(zhǎng)性方面看,由于我國(guó)上市公司的業(yè)績(jī)普遍下降,絕大部分上市公司的成長(zhǎng)性不高，加上市場(chǎng)狀況不好，投資者很難通過(guò)投資來(lái)獲得長(zhǎng)期差價(jià)收益。據(jù)有關(guān)資料統(tǒng)計(jì)，從93年底到95年底，除少數(shù)業(yè)績(jī)與成長(zhǎng)性非常好的公司，資本收益是正數(shù)外，其余絕大部分公司的資本收益是負(fù)數(shù)。在這種情況下，是沒(méi)有人會(huì)對(duì)上市公司進(jìn)行投資來(lái)獲取長(zhǎng)期差價(jià)收益的，只能靠投機(jī)來(lái)獲取短期買(mǎi)賣(mài)差價(jià)。今年，由于股市出現(xiàn)持續(xù)上揚(yáng)行情，許多人獲得了豐厚的資本收益。但是這種資本收益大部分是投資者通過(guò)投機(jī)炒作而獲得的短期買(mǎi)賣(mài)差價(jià)收益，而不是投資者通過(guò)投資而獲得的長(zhǎng)期買(mǎi)賣(mài)差價(jià)收益。有兩方面的情況可以證明這一點(diǎn)。一是目前市場(chǎng)中的投資者，大多數(shù)是依靠中短線炒作來(lái)博取差價(jià)，股市一下跌或回檔，馬上就將資金全部撤出。而想長(zhǎng)期投資，捂一年或幾年的人很少。二是股市中許多投資者雖然獲得較高的資本收益，但是從上市公司公布的今年的中期業(yè)績(jī)和分紅水平可以看出，大部分上市公司的經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)滑坡。這說(shuō)明，近階段來(lái)投資者的資本收益絕大多數(shù)不是因上市公司的成長(zhǎng)性而獲得的，而是憑借宏觀形勢(shì)的利好博取差價(jià)而得到的短期差價(jià)收益。 為了改變我國(guó)股市這種不正常的局面，正確引導(dǎo)投資者的行為，使投機(jī)的股市轉(zhuǎn)變?yōu)橥顿Y的股市，我們有必要對(duì)上市公司分紅問(wèn)題進(jìn)行深入研究，努力提高上市公司給投資者的回