[經(jīng)濟(jì)學(xué)]7-杠桿效應(yīng)與資本結(jié)構(gòu)(已修改)
2025-01-16 19:07 本頁面
【正文】 杠桿效應(yīng)與資本結(jié)構(gòu) 資本成本 第七章 杠桿效應(yīng)與資本結(jié)構(gòu) 杠桿原理 資本結(jié)構(gòu)決策 學(xué)習(xí)目的 ?理解和掌握資本成本、經(jīng)營杠桿、財(cái)務(wù)杠桿的概念及相關(guān)計(jì)算 ?掌握完美資本市場中的資本結(jié)構(gòu)理論 ?掌握資本市場有摩擦?xí)r的資本結(jié)構(gòu)決策模型 第一節(jié) 資本成本 資本成本的概念 一 個(gè)別資本成本 二 加權(quán)平均資本成本 三 一、資本成本的概念 ?資本成本是公司的投資者 (包括股東和債權(quán)人 )對(duì)投入公司的資本所要求的最低收益率或投資的機(jī)會(huì)成本，即投資于具有相同風(fēng)險(xiǎn)和期限的其他證券所能獲得的期望收益率。 資本成本是指公司接受不同來源的資本凈額與預(yù)計(jì)的未來現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值相等時(shí)的折現(xiàn)率。這里的資本凈額是指公司收到的全部資本扣除各種融資費(fèi)用后的剩余部分；未來現(xiàn)金流出量是指公司未來各年支付的利息、股利和本金等。資本成本的一般表達(dá)式為： 1202( 1 ) ( 1 ) ( 1 ) ( 1 )nnCFC F C FPfr r r? ? ? ?? ? ?式中： CFN表示第 n期支付的資金使用費(fèi)； r表示資本成本； P0表示公司融資獲得的資本總額； f 表示融資費(fèi)用與融資總額的比率，簡稱融資費(fèi)率。 （一）債券資本成本 ▲ 計(jì)算公式： 二、個(gè)別資本成本 01( 1 )( 1 )( 1 )Ntttt dPIPfr????????式中： P0表示債券的發(fā)行價(jià)格或借款的金額，即債務(wù)的現(xiàn)值； Pt表示第 t期償還的本金； It表示債務(wù)的約定利息； N表示債務(wù)的期限，通常以年表示； 表示公司所得稅稅率； f 表示融資費(fèi)率 ?若債務(wù)平價(jià)發(fā)行、無手續(xù)費(fèi)，則 稅后資本成本 = 債務(wù)利率 （ 1所得稅稅率） 利用插值法或 Excel函數(shù)，可解得債券資本成本約為 %。 [例 7 1] 為籌措項(xiàng)目資本，某公司決定按面值發(fā)行票面利率為 8%的 10年期債券，面值為 1 000元。假設(shè)融資費(fèi)率為 3%，公司所得稅稅率為 25%。債券每年付息一次，到期一次還本，則該債券的資本成本可通過下式求得： 101011 0 0 0 8 % ( 1 2 5 % ) 1 0 0 01 0 0 0 ( 1 3 % )( 1 ) ( 1 )tt ddrr?? ? ?? ? ? ????[例 7 2] 假設(shè)某公司發(fā)行的債券的面值為 1 000元，息票利率為 8%，期限 6年，每半年付息一次，假設(shè)相同期限政府債券的收益率為 7%，考慮風(fēng)險(xiǎn)因素，投資者對(duì)公司債券要求的收益率為 9%，則半年期利率為%[ ()1/2 1]。根據(jù)上述資料，該種債券的資本成本計(jì)算如下： 第一步，根據(jù)投資者要求的收益率確定債券的價(jià)格 Pb，即： 第二步，將投資者要求的收益率轉(zhuǎn)化為債券的資本成本。假設(shè)公司所得稅稅率為 25%，稅前融資費(fèi)率為發(fā)行額的 3%，則債券資本成本（半年）為： )(%)( 0001%)( %40001 12121元???? ?? ??t tbP121211 0 0 0 4 % ( 1 2 5 % ) 1 0 0 09 6 3 . 3 ( 1 3 % )( 1 ) ( 1 )tt ddrr?? ? ?? ? ? ????解得債券資本成本（半年）為 %。在此基礎(chǔ)上，將半年期資本成本轉(zhuǎn)化為年資本成本： 2( 1 . 0 3 7 ) 1 7 . 5 4 %dr ? ? ?)1(0 fPDr pp??▲ 計(jì)算公式 : ▲ 優(yōu)先股是介于債券和普通股之間的一種混合證券。 ▲ 特點(diǎn)：股息定期支付，但股息用稅后利潤支付，不能獲得因稅賦節(jié)余而產(chǎn)生的收益。 （二）優(yōu)先股成本 依據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型，股權(quán)資本成本的計(jì)算公式為： （二）普通股和留存收益的成本 ()e f m fr r r r?? ? ?[例 7 3] 假設(shè)目前短期國債利率為 %；歷史數(shù)據(jù)分析表明，在過去的 5年里，市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)在 5%~6%之間變動(dòng)，在此以 6%作為計(jì)算依據(jù)；根據(jù)過去5年某只股票收益率與市場平均收益率的回歸分析可知，該股票的貝塔系數(shù)為 。根據(jù)上述數(shù)據(jù)，該股票投資的必要收益率為： 4 . 7 % 1 . 1 2 6 % 1 1 . 4 2 %er ? ? ? ?公司的真正投資風(fēng)險(xiǎn)不能通過貝塔來衡量，資本資產(chǎn)定價(jià)模型的方法會(huì)低估。 er的數(shù)值。 三、加權(quán)平均資本成本 公司往往通過多種方式籌集所需資本，為此，融資決策就要計(jì)算確定公司全部長期資金的總成本 —— 加權(quán)平均資本成本。加權(quán)平均資本成本一般是以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對(duì)個(gè)別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的。其計(jì)算公式為： 1nw j jjr r w?? ?[例 74] 某小公司 2021年賬面反映的資本共 500萬元，其中借款 150萬元，普通股 250萬元，留存收益 100萬元；其個(gè)別資本成本分別為 %、 %、 11%。該公司的加權(quán)平均資本成本為： 賬面價(jià)值與公司已存在的資本相關(guān)，或與歷史融資成本相關(guān)。以賬面價(jià)值為權(quán)數(shù)，容易從資產(chǎn)負(fù)債表中取得資料，計(jì)算結(jié)果相對(duì)穩(wěn)定；但若債券和股票的市場價(jià)值已脫離賬面價(jià)值，據(jù)此計(jì)算的加權(quán)平均資本成本，則不能正確地反映實(shí)際的資本成本水平。 市場價(jià)值與資本市場的當(dāng)前狀況相關(guān)，以市場價(jià)值為權(quán)數(shù)，代表了公司目前實(shí)際的資本成本水平，有利于財(cái)務(wù)決策。但由于證券市場價(jià)值處于經(jīng)常變動(dòng)之中，故需要采用一定的方法進(jìn)行預(yù)測。為彌補(bǔ)證券市場價(jià)格變動(dòng)頻繁的不便，計(jì)算時(shí)也可選用債券或股票的平均價(jià)格。 %%11500250%% ???????wr 致力于價(jià)值最大化的公司會(huì)確定其理想的資本結(jié)構(gòu)，用它作為目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。然后，在籌集新資本時(shí)，保持實(shí)際資本結(jié)構(gòu)與目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)相一致。 第二節(jié) 杠桿原理 經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營杠桿 一 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿 二 公司總風(fēng)險(xiǎn)與復(fù)合杠桿 三 一、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營杠桿 （一）經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn) ◎ 經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是指由于商品經(jīng)營上的原因給公司的收益(指息稅前收益 )或收益率帶來的不確定性。 ◎ 影響經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的因素 ◎ 經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的衡量 —— 經(jīng)營杠桿系數(shù) 產(chǎn)品 需求 變動(dòng) 產(chǎn)品 價(jià)格 變動(dòng) 產(chǎn)品 成本 變動(dòng) ………… （二）經(jīng)營杠桿（ Q→EBIT ） 由于 固定成本 的存在而導(dǎo)致息稅前收益的變動(dòng)率大于銷售量變動(dòng)率的杠桿效應(yīng) —— 經(jīng)營杠桿 Q EBIT 經(jīng)營杠桿 固定成本 ()E B I T Q P V F? ? ?盈虧平衡點(diǎn)為，使得總收入和總成本相等，或使息稅前利潤等于零所要求的銷售量。因此： 超過盈虧平衡點(diǎn)以上的額外銷售量，將使利潤增加；銷售量跌到盈虧平衡點(diǎn)以下時(shí)，虧損將增加。 ( ) 0BEE B IT Q P V F? ? ? ?()BEFQPV? ?? 經(jīng)營杠桿的計(jì)量 E B I TE B I TDOL//???? 理論計(jì)算公式 ： 經(jīng)營杠桿系數(shù) （ DOL） —— 息稅前收益變動(dòng)率相當(dāng)于銷售量變動(dòng)率的倍數(shù) ? 簡化計(jì)算公式： ()( ) ( )Q BEQ P V QDOLQ P V F Q Q???? ? ?式中：表示銷售額為 S時(shí)的經(jīng)營杠桿系數(shù)； S 表示銷售額； VC 表示變動(dòng)成本總額。 SS V E B I T FDOLS V C F E B I T?????? 經(jīng)營杠桿系數(shù)本身并不是經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)變化的來源，它只是衡量經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)大小的量化指標(biāo)。事實(shí)上，是銷售和成本水平的變動(dòng)，引起了息稅前收益的變化，而 經(jīng)營杠桿系數(shù)只不過是放大了 EBIT的變化，也就是放大了公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn) 。因此，經(jīng)營杠桿系數(shù)應(yīng)當(dāng)僅被看作是對(duì) “ 潛在風(fēng)險(xiǎn) ” 的衡量，這種潛在風(fēng)險(xiǎn)只有在銷售和成本水平變動(dòng)的條件下才會(huì)被 “ 激活 ” 。 特別提示 二、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿 （
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