資本結(jié)構(gòu)與資本成本(已修改)
2025-05-29 04:12 本頁面
【正文】 111 11 第十一章 資本結(jié)構(gòu)與資本成本 112 第十一章 資本結(jié)構(gòu)與資本成本 113 ? 資本結(jié)構(gòu) 資本結(jié)構(gòu) :公司的權(quán)益與負債的比例關(guān)系 通常用負債 /權(quán)益比例或負債 /總資產(chǎn)比例度量 ?如何確定（或制定）在所有者權(quán)益（包括普通股與優(yōu)先股），中長期債務(wù)（或債券），短期負債之間的一個合適的結(jié)構(gòu)化的比例關(guān)系 如何確定（或制定）在資產(chǎn)負債表右方的各個組成項目之間的一個合適的平衡 還涉及到有沒有，以及如何確定（或制定）一個最優(yōu)的混合比例，即最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)問題 ?與各種籌資來源（主要是各種類型的權(quán)益發(fā)行和債務(wù)發(fā)行）相關(guān)聯(lián)的各類資本成本的估計 ?影響公司資本結(jié)構(gòu)的（重要）因素問題，即哪一些因素對公司資本結(jié)構(gòu)的形成與變化起重大影響 114 考察我國的企業(yè)負債狀況 工業(yè)類 商業(yè)類 地產(chǎn)類 公用事業(yè)類 綜合類 1994 1995 1996 1997 1998 1999 較長時間內(nèi)普遍有相當(dāng)高的負債比例，特別是大中型國有企業(yè)，但在近年來這種狀況已有改善，特別是上市公司的負債比例有較大的下降 115 ? 市場價值最大化作為資本結(jié)構(gòu)策略的目標(biāo)與前提 企業(yè)的市場價值：市場對企業(yè)的一個公平的價值評定，它是確定（或制定）合適的資本結(jié)構(gòu)或者最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ) 企業(yè)價值最大化 ——研究資本結(jié)構(gòu)的理論與實際問題的前提 財務(wù)決策的目標(biāo) 企業(yè)的市場價值 = ∑ E(EBIT t ) / (1 + ρ t) ρ t——第 t期的貼現(xiàn)率 E——數(shù)學(xué)期望的運算符號 未來利潤（ EBIT）的預(yù)期貼現(xiàn)值 考慮在 EBIT的期望值中扣除利息 iB與公司所得稅率為 τ 的稅收 ，那么余額恰好是這個企業(yè)的權(quán)益價值 企業(yè)的權(quán)益價值 = ∑ (E(EBITt ) – iB) (1 – τ)/ (1 + ρ t) = 企業(yè)的市場價值 — ΣiB (1 τ)/ (1+ρ t) 116 ? 籌資來源與方式 權(quán)益籌資 負債籌資 內(nèi)部籌資 內(nèi)部權(quán)益型（ Ⅰ ） 內(nèi)部負債型（ Ⅱ ） 外部籌資 外部權(quán)益型（ Ⅲ ） 外部負債型（ Ⅳ ） ?內(nèi)部權(quán)益型籌資：公司通過向原股東發(fā)行權(quán)益證券，達到増資的目的。 增加了公司總資產(chǎn)的同時增加了權(quán)益比例 （配股增資 ） ?內(nèi)部負債型籌資：公司通過向原股東借債籌資，這種借債可以是短期的、長期的等等。導(dǎo)致公司負債比例的增加 ?外部權(quán)益型籌資是指公司通過發(fā)行權(quán)益證券籌集資金，在我國的公司還可發(fā)行基本上不能直接交易流通的國家股與法人股 （上市公司首次公開募股（ initial public offer, IPO） ） ?外部負債型籌資：公司的對外負債。增加企業(yè)的負債比例 117 ? 權(quán)益與債務(wù)的風(fēng)險 現(xiàn)行的 “ 公司法 ” 規(guī)定，在企業(yè)破產(chǎn)時權(quán)益與負債在索取權(quán)上有不同的優(yōu)先級。即負債比權(quán)益有優(yōu)先索取權(quán)，優(yōu)先股比普通股有優(yōu)先索取權(quán)。 普通股 ——剩余索取權(quán)，權(quán)益投資者承擔(dān)較大的破產(chǎn)風(fēng)險，要求（或期望）較大的收益率 債券 ——固定利息收入和破產(chǎn)的優(yōu)先清算，投資者承擔(dān)較小的風(fēng)險，要求（或期望）較小的收益率 優(yōu)先股則處在這兩者之間 118 ? 籌資順序 公司籌資順序（ Peking order，直譯啄食順序）： 1. 自有資金（保留盈余，或未分配利潤） 2. 債務(wù)籌資（長期債務(wù)或債券） 3. 發(fā)行股票的權(quán)益籌資 我國以及發(fā)展中國家并不具備這種經(jīng)濟環(huán)境，即沒有發(fā)達的市場，企業(yè)的自有資金也很短缺，金融體制也不完善，所以我國上市公司采用配股籌資占很大比例 長期負債 配股金額 經(jīng)營利潤 合計 平均 119 ? 財務(wù)杠桿 財務(wù)杠桿：由于使用債務(wù)籌資支付利息而造成損益的放大。 財務(wù)風(fēng)險：當(dāng)債務(wù)籌資所要求的固定現(xiàn)金流的支付（利息） 不能滿足時，將會導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)。 財務(wù)杠桿的本身數(shù)量是由這個企業(yè)在它的資本結(jié)構(gòu)中所使 用的短期與長期的負債的數(shù)量所決定的 考察一個確定性條件下簡化的財務(wù)杠桿的解釋 假定企業(yè)的息稅前利潤（ EBIT）是一個確定的收入流，并且假定這個收入流全部分配為利息支付與股利支付，假定不存在稅收。 1110 EBIT= r （ E+B） = iB + D D = rE + rB iB = rE + B（ r i） )()( irrirEBrED ?????? ?r：總資產(chǎn)收益率 E：權(quán)益 i：債務(wù)利率 B：負債 ρ ：負債 /權(quán)益比例 ， 即資本結(jié)構(gòu) 的一個度量 (ρ = B/E ) D：股利 D/E：股東投入（權(quán)益）在股利上 的收益率 分別對總資產(chǎn)收益率，負債/權(quán)益比例和利率求導(dǎo) 01r )E/D( ??????0ir)E/D( ???????0i )E/D( ??????D/E是 r的增函數(shù)，是 i的減函數(shù)，當(dāng) r↑，股東股利收益增大的速率大于 1，并且這個速率隨著 ρ ↑ （即負債 ↑ ）而 ↑ ；當(dāng)i ↑時，股東的股利收益將 ↓，下降的速率將隨著 ρ的 ↑ （即負債 ↑ ）而 ↑ 。 負債的杠桿作用 當(dāng) r＞ i，即總資產(chǎn)收益率＞債務(wù)利率時， D/E是 ρ的增函數(shù)，隨著負債 ↑， D/E↑，這是負債對股東的股利收益的正面“放大”作用 當(dāng) r＜ i，即總資產(chǎn)收益率 ﹤ 債務(wù)利率時， D/E是 ρ的減函數(shù)，隨著負債 ↑， D/E↓，這是負債對股東股利收益的負面“放大”作用 1111 考察在一個不確定環(huán)境下的特征 )ir~(E/Br~)E/D~( ??? )ir~(r~ ????如果 的期望值為 E（ ），方差為
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