【正文】 nitial public offer, IPO） ） ?外部負(fù)債型籌資：公司的對(duì)外負(fù)債。 1114 的百分比變化的百分比變化E BITE P SD F L ?一個(gè)彈性系數(shù)的定義式 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)：每股盈利對(duì)稅前息前利潤(rùn)的彈性系數(shù)。 所以 ， 公司的負(fù)債成本或報(bào)酬率應(yīng)為 （ 1 tc） i。它的基本模型為時(shí)刻 0到時(shí)刻 n這個(gè)時(shí)間區(qū)間內(nèi)，復(fù)利計(jì)算公式為： EPSn = EPS0 （ 1 + g） n 第 0時(shí)刻每股盈利 估計(jì)的增長(zhǎng)率 第 n時(shí)刻每股盈利 0nn E P SE P S)g1( ??缺點(diǎn)是它并沒(méi)使用全部有用信息 ?在使用（連續(xù)）復(fù)利的計(jì)算方法基礎(chǔ)上的線性回歸估計(jì) (連續(xù)）復(fù)利計(jì)算模型是一個(gè)指數(shù)型的表達(dá)式 EPSt = EPS0 egt 在兩邊取對(duì)數(shù)后 ， 即變成一個(gè)對(duì)數(shù)線性模型： Ln (EPSt) = Ln (EPS0) + g 將此式改寫為一般的線性回歸模型： Ln (EPSt) = α+βt +εt 使用最小二乘法 （ OLS） ， 這時(shí)估計(jì)出來(lái) β值 ， 即為所求的 g 好處 :使用了較為完全的信息， 在統(tǒng)計(jì)上具有的無(wú)偏性、線性性和最小方差性 它的零假設(shè)檢驗(yàn)（ H0： β= 0）可以保證估計(jì)的 β值（即增長(zhǎng)率）在多大程度上是異于零的 ?專家的評(píng)估與預(yù)測(cè) 1123 Modigliani與 Miller（ 1958）的企業(yè)市場(chǎng)模型 V = B + E 假定這個(gè)企業(yè)的凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為 EBIT， 那么股東可分配利潤(rùn)就是息稅后的凈利潤(rùn)： 息稅后凈利潤(rùn) =（ 1 tc） （ EBIT iB） 公司稅率 負(fù)債息率 考察企業(yè)的收益率 總資產(chǎn)收益率 V E BIT)t1(r cA?? rAV = (1 tc ) EBIT 股東權(quán)益收益率 E )iBE BIT)(t1(r cE ??? E iB)t1(E E BIT)t1( cc ???? V iBtEVV E B ITtEV cc )1()1( ??????i)t1(VBrrVE cAE ???i)t1(VBrVEr cEA ???關(guān)于資本成本的主要解釋： ——假定公司希望通過(guò)出售普通股來(lái)增加資本 ， 那么 rE本身是度量了普通股股東要求達(dá)到的權(quán)益收益率 。 負(fù)債的杠桿作用 當(dāng) r＞ i，即總資產(chǎn)收益率＞債務(wù)利率時(shí)， D/E是 ρ的增函數(shù)，隨著負(fù)債 ↑， D/E↑，這是負(fù)債對(duì)股東的股利收益的正面“放大”作用 當(dāng) r＜ i，即總資產(chǎn)收益率 ﹤ 債務(wù)利率時(shí)， D/E是 ρ的減函數(shù)，隨著負(fù)債 ↑， D/E↓，這是負(fù)債對(duì)股東股利收益的負(fù)面“放大”作用 1111 考察在一個(gè)不確定環(huán)境下的特征 )ir~(E/Br~)E/D~( ??? )ir~(r~ ????如果 的期望值為 E（ ），方差為 Var（ ），那么 r~r~r~假定息稅前利潤(rùn)（ ）是一個(gè)隨機(jī)變量，它依賴于隨機(jī)變量 （總資產(chǎn)收益率）。 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：當(dāng)債務(wù)籌資所要求的固定現(xiàn)金流的支付（利息） 不能滿足時(shí)，將會(huì)導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)。現(xiàn)在考察由此引起的 EBIT變化了多少個(gè)百分點(diǎn)。 ——對(duì)于非公開發(fā)行的債務(wù)或金融機(jī)構(gòu)的信貸，可用 （稅前）負(fù)債成本 =無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率 +違約價(jià)差 計(jì)算（稅前）債務(wù)成本 tBN1t tB )K1()K1(PV ???? ?? 本金利息 1126 ? 權(quán)益資本成本 權(quán)益資本成本 當(dāng)前股東的資產(chǎn)，即未分配利潤(rùn)的成本 潛在股東的資產(chǎn)，即發(fā)行與出售普通股的成本 發(fā)行與出售優(yōu)先股的成本 權(quán)益資本成本的估算 ?使用股利增長(zhǎng)是模型估價(jià)權(quán)益資本成本 gRDPe10 ??股東要求回報(bào)率，也就是權(quán)益資本成本 gPDR01e ??例：假定東風(fēng)汽車當(dāng)前股價(jià)為 13元 ， 預(yù)期下年現(xiàn)金的股利支付金額為 ， 近兩年來(lái)股利的平均增長(zhǎng)率為 7%， 則權(quán)益資本成本為： %%7%% e ??????使用 CAPM估計(jì)權(quán)益資本成本 )R)R(E(R)R(E fmifi ???? 股東對(duì)投資項(xiàng)目的要求回報(bào)率 *%)%(%)R(E i ??? %?在大多數(shù)情況下，系數(shù)是通過(guò)市場(chǎng)模型計(jì)算得到的 tmiii RR ??????例：假定 2021年?yáng)|風(fēng)汽車公司的 值為 ；該年度的市場(chǎng)收益率為 %， 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為 %， 使用 CAPM計(jì)算的權(quán)益資本成本為： ? 系數(shù) ?公司股票的收益率 市場(chǎng)（指數(shù)）的收益率 殘差項(xiàng) 受到它的假設(shè)條件的限制，即通常假設(shè)市場(chǎng)是完全的，不存在稅收和交易費(fèi)用，投資者對(duì)所有收益都有一致的預(yù)期，以至于他們面對(duì)著同一個(gè)有效前沿 1127 ? 考慮杠桿與稅收下的 CAPM估計(jì)權(quán)益成本 Hamada和 Lee系數(shù)的調(diào)整模型： ED*)t1(1 LU ?????無(wú)杠桿（不負(fù)債或稱為權(quán)益的） 系數(shù) 杠桿（有負(fù)債或稱為資產(chǎn)的）系數(shù) t是公司稅率 D是公司負(fù)債 E是公司權(quán)益 ??)ED*)t1(1(UL ?????求有杠桿作用與稅收影響的權(quán)益資本成本的步驟 ?利用 估計(jì)值，計(jì)算該公司的 D/E ?計(jì)算該公司的非杠桿值 ?計(jì)算不同負(fù)債水平 D/E的杠桿值 ?利用 CAPM模型計(jì)算不同杠桿時(shí)的權(quán)益資本成本 ED*)t1(1U ?? ?